固收FM｜人民币重现上半年贬值行情的可能性较小

李刘阳 

中金研究院

外汇专家

上周人民币相较美元贬值了1.1%，年内第二次跌破了6.80的关口，今天我们就和大家来聊一聊人民币汇率的那些事儿。有很多人说人民币汇率的贬值是因为降息，其实不然。因为市场如果交易降息，我们应该在外汇市场上观察到，澳元这类对中国经济预期比较敏感的货币会出现显著的上涨，但是上周的实质情况却是澳元领跌。因此上周人民币汇率的贬值主要交易的不是降息，而是中国7月经济数据的意外偏弱。

在这波汇率跌破6.80以后，市场开始更多的预期人民币汇率可能会走出类似今年4、5月份那样的行情。其主要的逻辑有中国增长预期的趋弱、中美货币政策的分化和美元指数的走强等等，但是我们认为当前的内外环境和上半年相比还是存在很多的不同，所以人民币汇率这一轮的贬值很难重现上半年那样的行情。

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首先，从内部环境看。 虽然7月份的经济数据不及预期，但是我们不能将7月份的情况简单的线性外推，因为下半年的中国经济相比上半年有两个重要的不同点。第一个是下半年的疫情影响相对更温和，无论是从新增的感染的总人数，还是疫情散发的地点，目前的疫情对中国经济的整体扰动相对来说是比较低的；第二是我们看到了很多对冲经济下行的措施，本周的5年LPR（Loan Prime Rate,  贷款市场报价利率）下调了15个基点，就是一种例证。我们认为降息反应了7月经济数据偏弱以后，我们的政策开始逐步加码、发力的一种大趋势。只要经济预期能够稳住，降息对汇率就不完全是利空，甚至长期可能会转变为利好。

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其次，从外部环境看。 虽然当前国际美元的汇率仍然比较强势，但是我国的跨境收支还是相对稳定的，这就能缓解贬值压力。具体看，在贸易收支层面，高额的贸易收支顺差，让人民币哪怕面对了汇率的压力，也能体现出一些韧性。在跨境债券投资层面，今年2月份以来，持续数月的境外投资者对中国债券的相关减持在7月份也有了改善的迹象。和上半年相比，美国的货币政策紧缩已经进入到了后半场。随着美国经济下行压力的逐步增大，美债的长期收益率上行的空间也会显著的受限。目前中美长期利差倒挂的趋势相对于上半年的确定性是有所下降的，这将对跨境债券投资的资金流动起到一些正面的作用。

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最后，从汇率的绝对水平来看。 美元人民币在经历了上半年的调整以后，已经回到了长期均值水平以上了,估值纠偏的压力相比上半年是要小得多，因此人民币对美元双边汇率的补跌需求也就相应的更小。从市场情绪看，无论是期权的风险逆转指标，还是NDF（Non-Delivery Forward，无本金交割远期外汇）指标，指向的都是市场在更多保护短期汇率的波动，而非长期汇率中枢的变化。因此我们的结论是当前这轮贬值行情的级别比上半年更小的概率是非常高的，把时间放长了看人民币汇率的双向波动依然是主基调。

文章来源

本文摘自：2022年8月21日已经发布的《人民币重现上半年贬值行情的可能性较小》

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