固收FM｜2023年展望：美国经济“滞胀式”衰退（上）

刘政宁  中金公司研究部

宏观分析师，副总经理，专注于海外宏观经济与政策研究，并多次参与碳中和、科技创新、建设橄榄型社会等重大课题研究。曾在光大证券担任宏观分析师，有5年卖方研究经验，对海外宏观经济、货币和财政政策、以及全球金融市场有深入研究。曾在新加坡国立大学担任讲师，主讲宏观经济学、国际金融学、发展经济学等，有3年学术教职经验，研究领域为国际贸易与应用计量学。

刘政宁曾随团队在2021年《机构投资者》评选中获得最佳分析师团队第一名。

刘政宁获得新加坡国立大学经济学博士、数学学士学位，在宏观经济、国际贸易与金融领域拥有丰富经验，在国际学术期刊《国际贸易评论》、《国际经济与金融评论》等发表学术论文，并多次受邀参加国际学术会议。 

我们最近发布了对美国经济的年度展望报告，题目叫做“滞胀式衰退”。从题目里面也可以看出，我们对明年美国经济的总体判断是美国经济会进入衰退阶段。这次衰退跟以往有所不同，更可能有一个滞胀式的特征，所以我们在标题前面又加了一个滞胀式的定语。

为什么会出现衰退？和今年美联储大幅加息有很密切的关系。我们知道今年以来美国的通胀是大幅上升的，那么为了遏制通胀，美联储是采取了大幅加息的策略。在过去的10个月当中，美联储累计加息的幅度高达400个基点，这个也是过去40年来美联储加息最快的一次。这么快地加息，它对经济的影响会在明年得到更加充分的体现。因为我们知道货币政策它是有滞后性的，今年加息的影响不一定是在今年能够完全的显现，更有可能是在明年出现更明显的影响。所以我们判断明年的美国尤其是上半年，经济可能会出现比较明显的回落，这个就是我们说的经济衰退主要的机理和逻辑。

中期来看，我们还有一个判断是美国经济的潜在增速可能在疫情后已经下降了。那么什么是潜在增速？潜在增速是宏观经济中的一个概念，它指的是在没有政策支持的情况下，经济自身能够创造的产出，它自身潜在的增长率。潜在增速它是由两个因素决定的，一个是劳动力人口的增速，另一个就是劳动生产率的增速。我们观察到疫情后，这两个因素在美国都受到了抑制。

首先，从劳动力人口来看，我们发现疫情后，美国的劳动参与率是显著下降的，到目前为止也没有恢复到疫情前的水平。大家经常可能会听到一些新闻讲美国疫情后很多人不出来工作，就是劳动力供给出现了下降的迹象。其次，关于劳动生产率方面，我们注意到疫情后劳动生产率的增速也是在放缓的。这里的一个原因，我们猜测可能跟疫情后美国劳动者的工作效率下降有关。比如我们注意到疫情以来，平均每个月请假的人数比疫情前每个月平均多了30%，也就是说很多人虽然回来工作了，但是并没有全身心工作，他可能会在这个过程中请假，那么实际上企业运转的效率就会实质受到影响。综合这两个因素，我们说美国经济的潜在增速有可能在疫情后是下降的。我们的测算显示可能已经从疫情前的1.8%下降到1%-1.2%左右，是一个明显的回落。

潜在增速下降也会印证我们前面所讲衰退的判断。因为潜在增速是在没有政策支持下的经济增速。明年随着美国财政政策的退坡、货币政策紧缩，没有政策支持以后，经济自身能够创造的产出就是会下降，会向潜在产出去靠拢。所以我们看到过去两年美国经济有非常强劲的表现，但是这个表现它是政策刺激出来的。如果没有政策刺激，经济增长是很难维持在这么高的水平。所以我们说，明年美国经济会有比较明显的回落，出现衰退的概率是比较大的。

文章来源

2022年11月14日已经发布的《美国2023年展望：“滞胀式”衰退》

分析员 刘政宁 SAC 执证编号：S0080520080007 SFC CE Ref：BRF443

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2022年11月14日已经发布的《欧洲2023年展望：能源困境下的滞胀》

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分析员 刘政宁 SAC 执证编号：S0080520080007 SFC CE   Ref：BRF443

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