聚焦 | 海外TMT外资观点-第34周汇总(24/08/11~08/17): 苹果/英伟达/台积电/阿里/京东/腾讯
公众号原则：多聊市场的想法，少聊自己的想法
公众号范围: 海外TMT/中概/宏观策略/衍生品
24/08/17
苹果(AAPL): Epic游戏商城在IOS平台上线
高盛 (M. Ng, 24/08/16)
高盛称，8月16日，Epic Games 宣布其 Epic Games Store 已在欧盟的 iOS 平台上线，这是响应苹果在欧盟为遵守《数字市场法》而进行的 App Store 平台更改。同时，Epic Games Store 也在全球范围内的 Android 设备上推出，首批应用包括《堡垒之夜》、《糖豆人》和《火箭联盟 Sideswipe》。
尽管这一举措标志着 iOS 平台上首个主要的替代应用市场(alternative app market places) 的出现，但高盛认为，对苹果的影响微乎其微。虽然替代应用市场可能会在欧盟甚至全球逐步分流 App Store 的市场份额，但由于缺乏差异化，Epic Games Store 对开发者和消费者的吸引力可能会受到限制。此外，苹果的核心技术费用使得在 Epic Games Store 上分发应用的经济可行性较低，特别是对于广告支持型应用。
德州仪器(TXN)：CHIPS法案的资金总额超出投资者预期
UBS (T. Arcuri, 24/08/16)
UBS称，德州仪器（TI）已获得46亿美元的CHIPS法案资金支持，其中包括16亿美元的补助金和最高30亿美元的贷款，用于Sherman和Lehi工厂的建设。这一总金额接近预期的50亿美元，相对项目总成本，德州仪器获得的资金比例高于英特尔和台积电，特别是在贷款部分，其占项目总成本的17%，远高于英特尔和台积电的比例。
德州仪器还宣布，预计将获得60亿至80亿美元的总ITC资金，高于此前讨论的40亿美元。不过，这一新的预估包括了延伸到2034年的项目抵免，而此前的40亿美元仅涵盖到2026年底的项目。这表明德州仪器在2026年之前的资本支出计划灵活性有限，但在2026年下半年之后可能会有更多调整空间，预计2027年及以后资本支出将显著减少。
下周的资本管理更新电话会议预计将进一步解释这些细节，并展示各种收入增长和自由现金流的预期。UBS认为，投资者对这些预期信息会感到满意，特别是公司在2026年将自由现金流每股目标定为9美元以上，2027年有望达到12美元或更高，即使收入增长低于预期。
拉姆研究/泛林集团(LRCX)：中国支出未来几年仍然强劲
JP摩根 (H. Sur, 24/08/15)
JP摩根在与Lam Research的执行副总裁兼首席财务官Doug Bettinger举行的投资者会议中，讨论了近期和中期的晶圆制造设备（WFE）支出前景、新技术转折点及服务地址市场（SAM）扩展，以及利润率和收益能力的扩展。以下是主要要点：
对2024年下半年WFE支出恢复的信心以及2025年的强劲展望：团队对2025年增长前景的信心增强，部分原因是看到了NAND和DRAM利用率的改善。HBM设备需求保持强劲，预计明年将继续增长。领先的逻辑和晶圆代工业务今年表现出色，预计2025年将继续增长。尽管近期有部分先进节点逻辑的资本支出削减，但这并未改变团队对WFE支出和增长的预期。
中国国内支出在未来几年将继续强劲：中国半导体自给自足的趋势将推动国内支出持续增长，预计这种势头将在未来几年保持强劲。团队认为，中国国内客户的低效率和学习曲线将限制过剩产能，而来自中国国内设备公司的竞争威胁有限。
AI基础设施建设推动WFE需求强劲增长，WFE支出预估可能被低估：AI服务器对先进晶圆代工、逻辑、HBM DRAM和NAND的需求推动了WFE支出增长。团队估计，AI服务器的NAND内容远高于之前的预期，这可能导致WFE支出预测的上调。
技术复杂性推动SAM扩展：例如，NAND技术向200+层的发展带来了更多复杂性，为Lam提供了更多的市场机会。在晶圆代工和逻辑领域，技术转折点如环绕栅极晶体管架构的转变和EUV光刻技术的扩展，也为Lam带来了新的增长点。
CSBG（服务）中长期增长潜力加速：CSBG业务增长强劲，预计未来几年将继续保持较高的年复合增长率，主要得益于其战略重点放在增值服务和成熟节点系统业务上。
利润率扩展：团队通过重组和优化制造运营受益，预计新马来西亚工厂的增量收入将提升毛利，尽管可能受到客户结构变化的部分影响。CSBG业务的运营利润率继续保持强劲。
全球半导体周观点：
Jefferies (J. Menon, 24/08/16)
Jefferies认为，本周的新闻缓解了市场对一些关键问题的担忧，例如英伟达Blackwell推迟和英特尔资本支出削减的影响。此外，上周两大中国晶圆代工厂——中芯国际和华虹半导体——报告了高利用率，打消了市场对中国成熟节点产能过剩的担忧。尽管股价有所回升，但ASML、ASM和VAT等公司的股价仍低于近期高点，这为投资者提供了一个中周期买入的机会。
中芯国际和华虹半导体的高利用率表明，中国的半导体设备投资符合真实的终端需求。中芯国际的第三季度指引超出市场预期，受益于本土化趋势的加速和消费电子需求的复苏，利用率在第二季度上升了4个百分点，达到85%。华虹半导体的利用率在上半年上升了6个百分点，达到98%。这种高利用率驳斥了市场对中国过度建设产能的担忧，表明中国的半导体设备投资更加合理，且有利于未来的市场发展。
三星和SK海力士的产能扩展进一步支持了内存半导体设备的投资前景。三星已确认在平泽P4工厂投资1C DRAM，预计在2025年6月开始量产。SK海力士也在为其M16工厂下达新设备订单，预计这些设备将在2024年第四季度交付，从而提高HBM的产量并推动DRAM市场的增长。ASML、ASM和VAT将从中受益。
此外，英特尔重申了其自有生产和高数值孔径（High NA）技术的承诺，计划在自有工厂内全力生产Panther Lake，并表示这不会对ASML的EUV销售和2025年收入产生实质性影响。
Jefferies预计，半导体行业的增长将在2025年中期达到峰值，同比增幅在30-35%之间。AI智能手机的普及、服务器需求的复苏、PC需求的改善以及DRAM和NAND价格的进一步上涨将推动2024年和2025年的周期性强劲发展。尽管最近DRAM和NAND价格有所回落，但预计未来内存价格将持续上涨，直至2025年第一季度行业进入平衡状态。PC和智能手机领域的库存调整已在2023年下半年大幅推进，预计在2023年第三季度和第四季度完成，而工业和汽车领域的库存调整可能要到2024年中期才能完成。
亚太科技观点：台湾库存减少表现优于季节性水平
UBS (R. Abrams, 24/08/16)
瑞银（UBS）表示，台湾的库存减少情况优于季节性预期，库存天数从上一季度的63天降至59天，接近第二季度的平均水平57天。具体来看，半导体无晶圆厂的库存天数从上一季度的87天减少至80天，同比减少16天，接近其76天的季度平均水平；下游技术链的库存天数则从上一季度的59天降至56天，同比减少4天。
全球芯片销售和库存情况总体表现参差不齐，但无晶圆厂的表现相对较好。第二季度，无晶圆厂销售额环比增长8%，超出市场预期的6%，第三季度的销售额预计将继续环比增长8%，也高于市场预期的7%。相比之下，IDM厂商在第二季度的销售额环比下降2%，第三季度预计仅增长3%，低于市场预期的8%。尽管如此，瑞银注意到部分IDM厂商表现出了一些积极迹象，尤其是在最近的报告和采购经理人调查中。
总体来看，全球半导体库存天数在第二季度下降至143天，比第一季度减少6天，但库存金额环比仅增长1%。IDM厂商的库存天数增加了10天，达到174天，主要反映了汽车和工业领域的持续调整，而无晶圆厂的库存天数则相对稳定，减少了3天至127天，同比仅增加2天。
瑞银认为，尽管库存水平仍略高于中周期水平，但库存减少的情况优于预期，销售增长仍然快于库存增长。这表明供应链正在逐步复苏，尤其是在高性能计算领域之外的其他应用领域，预计未来逻辑利用率的改善将更加持久，而不会出现快速达到峰值后迅速调整的情况。
沃尔玛 (WMT) - 2Q业绩强劲,上调24财年指引
- 消费股客串 - 有重大变化的其他板块的公司也会highlight一下
高盛 (K. McShane, 24/08/15)
沃尔玛在第二季度公布了强劲的业绩，并上调了2024财年的业绩指引，推动其股价上涨6.6%。高盛认为，沃尔玛在今年剩余时间内有望继续实现稳健的盈利增长，得益于其市场份额的提升和对消费者的吸引力。特别是在第二季度，公司的运营收入增速超过了销售增长，超出市场预期，尤其是电子商务亏损的减少为公司带来了更大的利润空间。
具体来看，沃尔玛美国的同店销售额增长了4.2%，超过市场预期的3.3%，这一增长主要由客流量增加（+3.6%）和平均票价上涨（+0.6%）推动。公司在食品、一般商品和健康与保健领域表现出持续的强劲增长，特别是在高收入家庭中，市场份额显著增加。管理层提到，沃尔玛的“每日低价”（EDLP）策略和竞争性价格差距使其在各收入阶层的消费者中持续受欢迎。值得注意的是，沃尔玛美国的一般商品销售在过去11个季度中首次实现了正增长，市场销售额显著增长，尤其是时尚、玩具、硬件和家居等类别的销售额增长均超过20%。
此外，公司在第二季度的毛利率上升了43个基点，主要由沃尔玛美国和国际业务推动，这得益于销售增长、市场份额增加以及全球电子商务亏损的缩小。管理层强调，电子商务业务的改善是业绩超预期的主要驱动力之一，美国的每单净配送成本下降了近40%。在2024财年，沃尔玛将调整后的每股收益指引上调至2.35-2.43美元，预计净销售额增长3.75-4.75%，运营收入增长6.5-8.0%。
管理层还指出，下半年业绩指引自2月份以来保持不变，预计第三季度的运营收入增长可能会受到国际部门活动时间安排的影响（如Big Billion Days活动的时间从去年第四季度全部转移到第三季度末），以及计划支出的时间集中在第三季度而非第四季度的影响。长期来看，高盛继续认为沃尔玛有望实现稳健的运营收入增长，特别是在电子商务亏损减少和替代收入（如广告、市场和履行服务）持续增长的推动下。预计沃尔玛将在未来实现高单位数的运营收入增长，进一步巩固其市场地位。
苹果 (AAPL) - 9月季度(C3Q)iphone产量上调
大摩 (E. Woodring, 24/08/14)
7月份iPhone 15的产量强于预期，因此我们大中华区团队将9月季度(C3Q)的iPhone产量预估上调至5400万部，同比增长8%，创下第三季度的新纪录。尽管10月初的iPhone销售情况仍是下一周期增长的关键，但iPhone 16的发布势头似乎正在积聚。
摩根士丹利表示，9月季度(C3Q)iPhone产量上调至5400万部，创下有史以来最强的第三季度iPhone产量记录，同比增长8%，环比增加200万部，主要由于iPhone 15的强劲表现。预计9月季度iPhone出货量将达5500万部，同比增长10%，高于市场共识的5000万部。
目前iPhone 16的产量保持在8500万至9000万部之间，预计10月初至中旬才会对第四季度及iPhone 16的产量进行调整。摩根士丹利认为，苹果可能在发布9月季度指引时已经考虑到了7月iPhone 15的强劲表现，因此7月的产量上调增加了9月季度超预期的可能性，预计第三季度总收入增长将达到7%，高于当前的5%预测和市场共识。
摩根士丹利此前将12月季度(C4Q)的iPhone出货量预测下调至7600万部，但如果按照历史季节性增长，12月季度的产量可能达到8400万至8500万部，比当前预测高出11%。即使采用历史低端增速，12月季度出货量也将达7800万部，存在上行风险。
应用材料(AMAT): 成熟制程表现强劲
大摩 (J. Moore, 24/08/16)
摩根士丹利指出，应用材料（AMAT）在2024年第二季度表现稳健，但中国市场的销售额占比大幅下降至32%，主要由于中国DRAM需求减少至最低水平。然而，代工/逻辑业务，尤其是成熟制程的强劲表现，弥补了这一影响。摩根士丹利认为，中国DRAM需求的下降显著降低了潜在出口管制带来的风险。
公司报告称，包括NAND在内的内存利用率已恢复正常，中国以外的DRAM资本支出表现健康，且不仅限于HBM，晶圆启动产能正在增加。尽管NAND支出尚未恢复，公司预计落后制程逻辑业务在2024年下半年将表现强劲，创下年度记录。令人意外的是，尽管模拟和微控制器市场的库存调整非常严重，ICAP业务依然表现强劲，这反映出地缘政治驱动的支出在全球尤其是中国持续增长。
7月季度，AMAT销售额为67.78亿美元，环比增长2.0%，同比增长5.5%，超出市场预期。非GAAP毛利率为47.4%，每股收益为2.12美元，同样超出预期。公司预计10月季度收入为69.3亿美元，毛利率为47.4%，每股收益为2.18美元，均高于市场预期。
摩根士丹利微调了2024-2025财年的预期，将2024年收入预期上调至275亿美元，每股收益上调至8.57美元；2025年收入预期上调至304亿美元，每股收益上调至9.74美元。基于2025年每股收益9.74美元，目标价从223美元上调至224美元。摩根士丹利认为，出口管制的短期风险已大幅降低，并维持对AMAT的中立立场。
联想(0992.HK): 盈利指引低于预期
花旗 (C. Liu, 24/08/15)
花旗称，联想2025财年第一季度业绩为2.43亿美元，环比下降2%，同比增长38%，超出市场预期约5%。尽管收入增长强劲，但由于ISG业务亏损扩大和非运营亏损增加，利润率较弱。第二季度销售额预计为160亿美元，符合预期，但盈利指引为3.3亿美元，低于市场预期约4%，主要受ISG业务亏损影响。
尽管如此，联想对AI前景保持乐观，计划推出涵盖AI设备、基础设施和解决方案的全栈产品组合，并通过模块化设计和液冷解决方案提升ISG的盈利能力，同时保持其在PC/AI PC领域的行业领先地位。
鸿海Hon Hai(2317.TW)：毛利率提升, GB200 Rack 4Q24推出
大摩 (S. Shih, 24/08/15)
摩根士丹利表示，在鸿海发布2024年第二季度财报后，组织了两次电话会议，讨论了以下关键要点：
毛利率因素：1）产品组合 - 组装 vs. 组件；2）规模效益 - 采购和固定成本分摊；3）成本控制。AI服务器组装（买卖）毛利率较低，但内部组件供应的增加有助于提升毛利率。
GB200服务器机架系统计划在2024年第四季度推出。虽然NVL36设计可能会率先上市，但NVL72由于其高计算能力密度和更好的成本效益，仍然是客户的首选。
液冷技术相比空气冷却，为数据中心业主展示了更好的总拥有成本（TCO）效益，尤其是在面对严格的数据中心PUE要求时。鸿海继续致力于集成液冷系统的研发。
融资计划：鸿海董事会已批准在2024年5月发行不超过7亿美元的欧洲可转换债券（ECB）。这是除银行借款和公司债券之外的融资选项之一。目前尚未确定ECB发行的具体时间表和细节。
大中华区电子 - MCU：库存持续增加；复苏仍未见曙光
大摩 (C. Chan, 24/08/15)
摩根士丹利指出，2024年下半年MCU市场复苏的前景不明朗。8月份32位MCU的现货价格波动较小，整体需求仍然疲软，第二季度的库存已累计至162天，创下新高。渠道库存也增加至2-3个月，尽管MCU市场已处于下行周期超过两年，但复苏迹象仍未出现。此外，中国本土供应商之间在通用MCU领域的竞争激烈，进一步压缩了利润空间，特别是对二线和三线企业而言。
大中华区MCU公司在第二季度表现分化：乐鑫科技上调了2024年全年指引至35-45%，并预计第三季度环比增长。相比之下，新唐科技的第二季度业绩大幅低于预期，并表示汽车行业的库存调整可能持续两个季度。兆易创新的MCU业务前景较为平淡，难以带来惊喜。
摩根士丹利建议对大中华区MCU供应商保持选择性：继续看好乐鑫科技，因其通过RISC-V MCU产品赢得市场份额；对中颖电子和兆易创新保持中立，尽管家电需求可能提升中颖的MCU业务，兆易创新则可能受益于本土市场份额增加，但价格难以回到疫情前水平；看淡新唐科技，因汽车市场前景更加艰难，库存调整时间更长，市场份额向中国转移。
Lumentum (LITE) - F4Q超预期, 但离量产仍然过早
UBS (D. Vogt, 24/08/14)
UBS称，Lumentum第四财季收入为3.08亿美元，略高于预期的2.99亿美元，并提供了第一财季的收入预期为3.15亿至3.35亿美元，同样优于预期。尽管收入略超预期，关键亮点在于Cloud Light业务的潜在第二客户，这一消息符合Lumentum在4月设定的长期目标，即到2025年底将收入提高至5亿美元，增长约66%。然而，管理层表示，几乎所有增长将来自光模块Transceiver业务，但实现这一目标在时间和量产方面并非没有风险。UBS因此保持对Lumentum的中性评级，等待更多关于第二客户的明确信息。
第四财季的积极因素包括：Cloud & Networking收入达2.547亿美元，超出预期；每股收益为0.06美元，高于预期的-0.03美元；泰国工厂将在本季度开始出货，并将在2025年初加速；管理层重申到2025年底Cloud业务将达到5亿美元的季度收入目标。
消极因素包括：工业技术收入为5360万美元，低于预期的5470万美元；公司因制造策略变化，第四财季发生了700万美元的超额产能费用和340万美元的一次性费用；管理层预计工业技术收入将环比持平。
技嘉Gigabyte(2376.TW) - AI服务器增长及主板/显卡新产品周期将推动2024年下半年至2025年增长；2Q24业绩超预期
高盛 (A. Chang, 24/08/15)
高盛称，技嘉(Gigabyte) 在2Q24的业绩表现强劲，净利润同比增长233%至30亿新台币，超出市场预期26%，运营费用比率降至5.5%，优于预期。这主要得益于毛利率的提升和严格的成本控制。此外，前7个月的营收同比增长135%，上半年每股收益达到新台币7.84元，已超过2023年全年水平。
管理层对2024年下半年至2025年的增长前景保持乐观，预计下半年表现将优于上半年。AI服务器业务是关键驱动力之一，客户需求强劲，并且公司计划通过液冷解决方案和与供应链伙伴的战略合作来提升毛利率。技嘉(Gigabyte) 还在东南亚、欧洲和美洲扩大AI服务器的本地生产，预计在2024年下半年开始量产，这将进一步推动收入和利润的增长。
此外，公司已经为客户建造了五个AI数据中心，并正在持续建设新的数据中心。主板和显卡业务也表现良好，受益于Intel和AMD新芯片组平台的推动和2025年新显卡系列的发布。
高盛维持对技嘉(Gigabyte) 的买入评级，认为其在AI服务器、主板和显卡等业务上的增长将继续支持公司的利润率提升和市场表现。
半导体供应链Check - 英伟达/COHR/MRVL
巴克莱 (T. O'Malley, 24/08/14)
巴克莱报告显示，NVIDIA在Q2和Q3表现强劲，主要得益于Hopper的需求增长，而Blackwell的延迟尚未对供应链产生影响。Hopper的产能在Q2达到了每月40万片，提前实现预期，并预计在Q3末达到每月60万片，超出先前预期的50万片。这一增长可能带来约30亿美元的额外收入，推动我们将Q3计算收入预期从209亿美元上调至221亿美元。展望10月，产能扩张预计将带来超过30%的上行空间，因此巴克莱将10月的计算收入预期上调至252亿美元（此前为222亿美元）。Blackwell的初步样品已进入供应链，预计年底前测试产能将达到每月20万片，Q1 2025预计达到每月25万片。巴克莱维持NVDA 145美元的目标价不变，基于2025年非GAAP每股收益4.06美元的36倍市盈率。
在COHR和MRVL方面，巴克莱认为两家公司有望受益于数据中心和光学业务的强劲表现，尤其是在下一代Blackwell产品发布后，预计高速网络需求将进一步推动增长。巴克莱小幅上调了COHR 2025年的预期，将每股收益从3.99美元上调至4.18美元，并将目标价从66美元上调至85美元，基于20倍市盈率。
此外，巴克莱对2025年上半年SE的发布信心增强，预计新手机的起始量为1500万片，尽管尚未确定具体的调制解调器选择。今年新iPhone的总量预计仅略有增加。巴克莱认为这些强劲的市场数据为COHR和MRVL提供了进一步上调预期的基础。
消费电子-大中华区月度数据 - 上调3Q24 Legacy iPhone生产预期，下调笔记本电脑出货量预估
大摩 (S. Sharon, 24/08/14)
摩根士丹利将3Q24的iPhone出货量预估上调至5400万部，环比增长38%，同比增长8%，主要因iPhone 15系列7月出货势头好于预期。他们增加了100万部iPhone 15、50万部iPhone 15 Pro和50万部iPhone 15 Pro Max的预估。iPhone 16在2024年下半年的出货订单保持在8500万至9000万部之间，预计在10月上半月发布新机型后订单不会立即调整。
对于iPad，摩根士丹利维持3Q24的出货量预估为1300万部，环比增长8%，同比持平，主要受益于返校促销推动的iPad Air和OLED iPad Pro的顺利出货。
在笔记本电脑方面，摩根士丹利将3Q24的出货量预估略微下调2%至3310万台，环比增长2%，同比下降5%。7月前五大ODM的笔记本电脑出货量为1000万台，比预期低4%（环比下降15%，同比下降8%），反映出季度末强劲拉货后的放缓。摩根士丹利预计，8月出货量将恢复环比增长，达到1090万台（环比增长9%，同比下降7%），但整体需求依然疲软。摩根士丹利认为AI PC的需求将在2025年更为显著地回升。
纬创Wistron(3221.TW) - PC/通用服务器周期复苏
高盛 (V. Jeng, 24/08/13)
高盛称，Wistron发布的2Q24业绩和7月营收符合预期。营业收入同比增长62%至87亿新台币，超出高盛预期2%，超出彭博一致预期1%。毛利率提升至8.4%，高于预期，这得益于更好的产品组合和规模扩大。净利润超出高盛预期34%，主要因非经营性收入高于预期。
展望3Q24，高盛预计季节性因素将增强，PC和通用服务器新产品周期复苏，GPU供应改善将推动AI服务器增长。尽管下一代AI服务器发布存在不确定性，高盛认为Wistron受影响较小，因其主要专注于组件业务，其子公司Wiwynn的AI服务器大多仍由ASIC驱动。
Wistron宣布了新的资本支出计划，总计21.3亿美元，用于在台湾、墨西哥、美国和印度扩展生产能力。高盛认为，这些投资主要受到AI服务器需求的驱动，其中台湾的投资可能侧重于AI服务器组件设计，墨西哥的投资可能与最终组装相关。
7月营收同比增长27%至860亿新台币，尽管环比下降4%，但大致符合预期。高盛预计8月和9月的营收将逐月增加，受益于季节性改善、PC和通用服务器复苏以及AI服务器的增长。
纬颖Wiwynn(6669.TW) - ASIC AI服务器推动增长
高盛 (A. Chang, 24/08/13)
高盛称，Wiwynn的2Q24业绩符合预期，基于去年较低的基数，同比保持强劲增长。高盛预计Wiwynn在3Q/4Q24的收入将分别同比增长82%和68%，毛利率为9.5%，高于历史平均水平约8%，这得益于AI服务器项目的NRE费用。ASIC型AI服务器预计将推动稳定增长，通用服务器的替换周期也逐步复苏。年底和2025年，GPU型AI服务器项目预计将带来更大上行潜力。
Wiwynn的AI服务器收入在2023年4Q占比20%，预计2024年全年占比将升至31%。高盛预计，随着云服务提供商加大AI基础设施投资，AI服务器出货量将在下半年稳定增长。GPU型AI服务器将于2024年底开始贡献收入，毛利率和平均售价高于ASIC服务器，支持2025年进一步增长。
高盛预计Wiwynn的毛利率在2024年下半年将维持在9.5%，并在2025/26年回落至8.5%/8.1%，因为NRE效应减弱，GPU服务器出货增加，导致毛利率被稀释。基于2Q24业绩，高盛将2024-26年的收入预测下调6%/5%/5%，毛利率上调0.8/0.1/0.1个百分点，并将运营费用比率上调0.3个百分点，反映2024年持续的研发投入。整体而言，营业收入预测被下调0%/4%/3%。
台厂ODM AI服务器 Timeframe - 供应链对24H2整体保守
高盛 (A. Chang, 24/08/14)
高盛在与台湾ODM和AI服务器供应链的沟通后指出，考虑到AI服务器型号修订可能延长上市时间并增加客户反应的不确定性，供应链对2024年下半年的AI服务器业务变得更加保守。新型号预计将在2024年底至2025年初发布，这可能影响客户是否增加现有型号的订单或等待新型号。
通用服务器方面，高盛注意到2Q24业绩显示出复苏趋势，并且供应链对2024年下半年的增长持积极态度。富士康工业互联网（FII）在2024年上半年通用服务器收入同比增长16%，超出预期；金宝和Wiwynn的2Q24收入分别同比增长92%和38%。
对于PC市场，高盛指出，ODM对商业型号的全球PC出货量更加乐观，预计2024年将实现个位数增长，而消费型号则可能持平或小幅下降。AI PC预计将在2025年及以后成为更具意义的市场驱动力。华硕目标3Q24 PC出货量环比增长15-20%。
在网络方面，FII的网络收入在2Q24同比增长20%，高于预期，反映了其向云服务提供商扩展的快速进展。高速交换机收入同比增长70%，涵盖以太网、Infiniband和NVLink架构。
关于产能扩展，高盛指出，Wistron宣布在多个国家投资2.14亿美元，主要用于AI服务器的生产。广达预计2024年的资本支出将高于2023年，Wiwynn也在扩大其在马来西亚和台湾的产能，以应对客户对多元化生产基地的需求。
在股票选择方面，高盛认为，在AI服务器型号过渡期内，行业领导者因其广泛的AI服务器型号覆盖面和较强的客户基础，受到的影响较小。建议买入的公司包括鸿海、FII、广达、技嘉、Wiwynn、Wistron、联想和华硕；中性评级公司包括英业达、仁宝和和硕。
大中华区硬件 - AI服务器/边缘AI/Iphone/汽车等
UBS (G. Chen, 24/08/13)
AI服务器——从H100到GB200
UBS称，Blackwell在2024年第四季度的增长可能因CoWoS-L的较低良率而温和，但他们认为Hopper存在上行潜力。
随着B200A的推出，HGX模块/基板的生命周期可能比预期更长。
美国云服务提供商的强劲资本支出预测表明对下一代AI服务器的强劲需求。
AI电源供应和液冷解决方案为台达提供了机会。
边缘AI——应用和定价是边缘AI设备起飞的关键
Qualcomm的解决方案上的Copilot+ PC已于6月推出；AMD/Intel的Copilot+ PC将在2024年下半年推出。
2025年10月Win 10停止支持将推动企业PC的更换。
iPhone——AI功能是否会推动更换周期？
智能手机供应商表示，智能手机品牌对AI智能手机需求更有信心。
UBS预测iPhone 16的产量将达到8600万台，而iPhone 15为7800万台，2024年整体持平于2.22亿台。
手机镜头——升级主要集中在高端机型
升级仍主要集中在旗舰机型；尚未扩展到中低端机型。
苹果和华为引领了手机镜头的升级；OVX紧随其后。
汽车——广达引领ODM企业进军汽车领域
潜在市场规模显著。UBS预计拥有L2级及以上ADAS的汽车数量将从2022年的1930万辆增长至2027年的5110万辆。
UBS估计汽车业务将在2024年占广达销售额的10%以上
全球晶圆Foundries季报回顾 - 3Q24指引基本符合预期
JP Morgan (G. Hariharan, 24/08/14)
JP Morgan指出，Foundries在2Q24的业绩和3Q24的指引基本符合预期，大部分Foundries都提到了预期中的周期性需求缓慢复苏及汽车/工业领域的持续疲软。利用率方面，中国Foundries的复苏速度较快，已在2Q24达到85-95%的利用率，远高于台湾Foundries的65-70%。这一差异主要归因于中国fabless客户的需求修正较早启动以及强劲的补货需求。
JP Morgan预计，N3和N5制程的需求将在AI采用加速的推动下继续增强，台积电的N4/N5利用率将保持较高水平，而N3的需求在2024年下半年预计会达到110-120%的利用率。2025年起，随着AI加速器逐步迁移至N3，JP Morgan预计台积电将提高N5/N3的价格（上涨中个位数百分比）以及CoWoS的价格（上涨15-20%）。相比之下，N7制程的需求恢复较为缓慢，预计台积电可能会在N7上进行价格让步（最多10%），以加速工艺节点的迁移。
对于8英寸和12英寸晶圆，JP Morgan指出，8英寸晶圆的利用率恢复速度慢于12英寸，主要由于其在汽车/工业领域的较高依赖度及高体积产品向12英寸迁移。JP Morgan预计8英寸晶圆的价格将在未来几个季度内继续承压，而12英寸晶圆的定价环境则有所改善，尤其是在中国Foundries价格竞争缓解的情况下。
资本支出方面，JP Morgan预计，非中国Foundries的资本支出将从2024年下降约14%，2025年进一步下降30%。而中国Foundries则将在2024和2025年继续保持高资本支出，尤其是中芯国际和华虹半导体的12英寸晶圆厂扩建计划。
在股票观点上，JP Morgan看好台积电和联电，认为随着库存补货的广泛开展和晶圆定价保持健康，这两家公司将受益，尤其是台积电由于其在AI加速器领域的领先地位和较强的定价能力。相对而言，JP Morgan对VIS持谨慎态度，原因是其8英寸晶圆面临的结构性需求阻力以及12英寸扩产初期的毛利率稀释效应。
大摩AI供应链跟踪 - 英伟达Blackwell系列事件更新
由于比较关键，为确保翻译无误，我把英文对照放在下面，如有歧义请直接看英文。
大摩 (S. Shih, 24/08/12)
Blackwell芯片的生产计划基本不变，将在2024年第四季度加速生产：
在上周的AI追踪报告中，我们提到，TSMC的Blackwell芯片量产时间应仅推迟两周，从9月中旬推迟至9月下旬。我们估计，2024年下半年将生产约60.2万枚Blackwell芯片，主要集中在10月至12月期间。
New Blackwell chip schedule largely unchanged, to ramp in 4Q24:
In last week's AI tracker, we indicated that Blackwell chip volume ramp at TSMC should be delayed only two weeks, from mid-September to late September. We estimate that ~602k units of Blackwell chips will be produced in 2H24, mainly during October-December.
KYEC也确认，其主要AI GPU客户（应该是英伟达）要求KYEC按时建立新的测试设备产能，进一步证明芯片的产出计划在2024年第四季度不会有太大偏差。KYEC的产量预测与我们对TSMC CoWoS-L产能的估计相似（2024年第四季度约为10千片/月）。所有数据都表明，Blackwell芯片在2024年第四季度的产量应约为15万枚/月。许多投资者也担心CoWoS-L的良品率，但我们的调查显示，其良品率高达95-96%，不太可能成为延迟的原因。
KYEC also confirmed that its major AI GPU customer (which should be NVIDIA) asked KYEC to build its new tester capacity on time, reaffirming that the chip output schedule shouldn’t deviate much in 4Q24. The implied volume from KYEC is quite similar to our estimate of TSMC’s CoWoS-L capacity (around 10kwpm in 4Q24). All data points suggest that the chip output of Blackwell in 4Q24 should be ~150k units/month. Many investors are also concerned about the yield rate of CoWoS-L, our checks suggest a high level of 95-96% – not likely to be the reason for delay.
主板/服务器层面：
我们估计2024年下半年Blackwell芯片的产量为约60.2万枚，因此预计“Bianca”和“Ariel”GPU计算板的生产量将在2025年第一季度开始在纬创和富士康精密工业有限公司（FII）逐步增加。调整后的B200A也将采用HGX架构，这意味着它将配备由纬创供应的UBB。我们预计B200A UBB将在2025年第一季度开始贡献业绩。
Board/server level:
With ~602k units of Blackwell chips output in 2H24 by our estimate, we see "Bianca" and "Ariel" GPU computing boards' production volumes ramping up from 1Q25 on at both Wistron and FII. The de-tuned B200A will also be offered in HGX architecture, implying that it will come with a UBB that should be supplied by Wistron. We expect B200A UBB to start contributing from 1Q25 too.
散热组件供应商：
在GB200服务器机架系统的散热解决方案（包括冷板模块和散热风扇）上没有面临出货延迟。重新设计的B200A将取代HGX服务器设计中的B100/B200；B200将主要用于GB200超级芯片。B200A HGX服务器将继续使用3D VC，而GB200A则将设计为2.5D VC（其生产良率优于3D VC）。
Thermal component suppliers:
Face no shipment delay for thermal solutions in GB200 server rack systems, including cold plate modules and cooling fans. Newly designed B200A will replace B100/B200 in HGX server design; B200 will be shipped mainly in GB200 superchips. B200A HGX servers will stay with 3D VC while GB200A will be designed with 2.5D VC (better production yield than 3D VC).
服务器/机架交付：
我们的调查显示，服务器ODM继续为英伟达Blackwell GPU服务器/机架的量产和产能建设做准备。在GPU封装后，需要2-3周的时间才能准备好GPU基板和计算板，届时英伟达将能够确认收入。服务器组装和机架安装可能还需要进一步的1-2周和1-2个月。因此，我们预计相关组件将在2024年第四季度开始为GB200服务器机架系统发货，并在第四季度末展开机架系统的组装工作。
Server/rack delivery:
Our checks suggest that server ODMs continue to prepare for mass production and capacity builds of NVIDIA's Blackwell GPU servers/racks. It takes 2-3 weeks for GPU baseboards and computing boards to be ready after the GPU package, when NVIDIA will be able to book revenue. Server assembly and rack installation might take a further 1-2 weeks and 1-2 months, respectively. Thus, we expect related components to kick off shipments for GB200 server rack systems in 4Q24 and rack system assembly work rollout in late 4Q24.
Coherent - 评级提升, AI Optical 增长
美银 (V. Arya, 24/08/12)
EPS翻倍: 美银预计到2026财年，Coherent的每股收益（EPS）将翻倍至4美元，原因包括：1）人工智能光学收发器市场的快速增长推动公司销售额在2024-2027财年实现13%以上的复合年增长率；2）新任CEO Jim Anderson带来的运营改善，预计将毛利率从当前的36%提升至40%以上；3）资产负债表杠杆率从当前的3倍以上降至2倍以下。
光模块TAM: 美银预计Coherent的数据通信收发器业务将成为主要增长引擎，占公司销售额的40%。随着人工智能集群规模的扩大，对高速以太网连接的需求激增，推动以太网光模块(Transceiver)市场在2024-2027年间以每年30%以上的速度增长。Coherent的垂直整合有助于保持或扩大其在该市场的20-25%的份额。
管理层履新: 新任CEO Jim Anderson将推动运营改善，包括将毛利率提升至40%低段，将息税前利润率从15%提升至20-25%。此外，自由现金流的扩展（从2%至10%）将有助于削减目前41亿美元的债务负担，从而提升每股收益。
ASML - 2025年情景分析
巴克莱 (S. Coles, 24/08/12)
3种情景: 巴克莱对2025年进行了乐观与悲观情境分析，并针对英特尔和中国市场的担忧进行了探讨。悲观情境下，预计极紫外光刻设备（EUV）交付延迟，特别是因更严格的出口管制导致的中国市场需求下降，将使2025年收入降至280亿欧元，预计每股收益为21欧元。然而，巴克莱认为这种情况发生的可能性较低。基准情境下，巴克莱预计2025年和2026年的每股收益分别为27.4欧元和33.4欧元。
担忧: 英特尔削减资本支出引发了对逻辑需求放缓的担忧，巴克莱因此下调了2025/2026年的EUV工具需求预测，但长期来看需求仍将增加。巴克莱略微推迟了高数值EUV的采用预期，但仍维持对2025/2026年低数值EUV的谨慎预测。对于中国市场，尽管本土晶圆代工厂传递了不一的信息，巴克莱认为未来几年支出将保持强劲，主要风险在于出口管制的变化，这将在2026年开始显现。
情景: 基于这些分析，巴克莱对2024/2025年收入预测进行了1%的下调，但2026年预测保持不变，目标价仍基于2026年盈利预测。巴克莱重申了对ASML的增持评级，认为其在2026年将达到预期，并且在半导体设备领域具有避险地位。
美国半导体策略 - Summer Showers, Fall Flowers
美银 (V. Arya, 24/08/12)
季节性阻力可能消退
今年以来，SOX指数上涨约13%，略优于标普500指数的12%。然而，第三季度表现不佳，波动性可能持续至英伟达8月28日发布财报并延续至9月，这个月历来是SOX表现最差的，70%的时间都在下跌。美国大选和地缘政治紧张局势增加了不确定性。然而，若参考历史，SOX可能从10月开始复苏，第四季度和第一季度通常是半导体股票表现最强劲的时期。
云计算支出前景
对高额AI资本支出回报率的担忧尚属早期，前期投入将类似于过去3G/4G/5G网络的部署。此外，AI资本支出具有防御性和进攻性，且企业和主权AI的广泛采用尚未真正开始。英伟达的Blackwell AI产品还未发货，云计算资本支出在2024年同比增长45%，预计2025年增长14%。
除云端外的市场需求不明朗
云端以外的半导体市场需求依然不明朗，依赖于放缓的工业、汽车和消费支出。尽管云端半导体股票波动性大，但其在更具韧性的支出和强劲资产负债表方面仍有优势。
市场预期及首选股票
基准预期为SOX在第四季度反弹，推荐股票包括英伟达（NVDA）、博通（AVGO）和科磊（KLAC）。如果需求恶化，建议关注电子设计自动化公司（CDNS）、新思科技（SNPS）和博通。在高贝塔反弹情况下，ARM、镁光（MU）和安森美（ON）可能表现突出。
PC CPU渠道动态 - 2Q环比+9%, 出货量高于疫情前水平
Bernstein (S. Rasgon, 24/08/13)
第二季度PC市场环比增长约9%，出货量略高于疫情前水平，同比增长约1%。然而，PC CPU渠道仍显示出库存堆积的迹象，整体CPU出货量较PC出货量高出约9%，虽然低于第一季度的18%，但仍显著高于正常水平。笔记本电脑和台式机CPU的出货量分别高于PC出货量10%和7%。
在市场份额方面，AMD在笔记本电脑市场的份额增加至约20.3%，收入份额上升至17.7%；而英特尔在台式机市场的份额增加至约77.0%，收入份额基本持平。整体客户端CPU的平均售价（ASP）环比持平，AMD笔记本电脑ASP环比上涨13%，而英特尔的笔记本ASP则下降2%。
英特尔过度填充的CPU渠道影响了其下半年展望，而AMD则预计PC CPU的增长超出季节性，可能意味着进一步的库存填充或市场份额增长。服务器CPU市场表现不佳，但AMD继续增加市场份额，ASP环比上涨约3%。未来，英特尔的新产品发布（Sierra Forest和Granite Rapids）和AMD的Turin发布将受到密切关注，英特尔希望扭转市场份额的下降趋势，而AMD则希望保持增长。
台股电子部分公司2Q回顾 - 富士达Fositek/双鸿科技Auras/川湖科技KingSlide
高盛 (V. Jeng, 24/08/12)
报告中回顾了富士达 (Fositek, 6805.TW)、双鸿科技 (Auras, 3324.TW) 和川湖科技 (King Slide, 2059.TW) 在2024年第二季度的业绩及7月份的收入表现。双鸿科技和川湖科技的增长表现强劲，而富士达相对较为缓慢，这反映了AI服务器的强劲增长和通用服务器的复苏，同时饱和的智能手机市场也影响了品牌厂商推出新款折叠手机的节奏。
展望2024年下半年，高盛预计：
富士达Fositek (6805.TW) 将在更多折叠手机的推出（其主要客户在2024年第二季度未推出新机型）、更好的规格推动的单价增长，以及服务器组件（如导轨套件/液体冷却）的出货量增加的推动下，恢复强劲的收入增长。
双鸿科技Auras (3324.TW)：紧张的QD（快速解耦）供应仍然是2024年第三季度收入增长和毛利率趋势的关键不确定因素，我们预计第三季度收入环比下降2%，毛利率低于2024年第二季度。
川湖科技KingSlide (2059.TW)：鉴于2024年第二季度的高基数，我们预计2024年第三季度收入将环比增长6%，并且2024年第四季度设备利用率将进一步提升至80%（第二季度约为60%）。
台积电 - 7月销售额情况
大摩 (C. Chan, 24/08/11)
台积电（TSMC）7月销售额环比增长24%，同比增长45%，达到第三季度指引的35%。我们认为这肯定了AI资本支出的趋势，与KYEC本周关于AI GPU增长的乐观态度一致。强劲的7月销售额也表明新款iPhone的生产正在加速。
我们将台积电列为我们的Top Pick，因其在半导体库存消化的延长期内表现出色且具有防御性。即使在最近的反弹之后，台积电的涨价确认和持续的AI资本支出强度仍应继续成为关键的推动因素。
台积电最近确定了2025年的晶圆价格指南：AI半导体和CoWoS价格上涨10%，高性能计算（如通用服务器和网络）上涨6%，智能手机/消费电子上涨3%。此外，根据我们最近的AI供应链追踪报告，NVIDIA可能在8月28日发布强劲的10月季度指引，并评论其Blackwell芯片在明年1月季度的显著增长。
中概 - 阿里和腾讯预计符合预期
高盛 (R. Keung, 24/08/11)
随着腾讯和阿里巴巴在周三和周四分别拉开中国互联网巨头2024年第二季度财报季的序幕（均在香港市场收盘后发布），我们预计这两家公司将发布大体符合预期的财报。我们估计，腾讯的调整后经营利润同比增长33%，得益于加速的业务增长；而阿里巴巴的集团EBITA预计同比下降11%，主要由于核心业务的投资（大致符合市场预期）。
投资者可能会特别关注以下几个方面的前瞻性评论：
腾讯游戏收入在下半年加速增长的可能性，基于国内外（特别是Supercell）强劲的收入趋势。
阿里巴巴的客户管理收入（CMR）增长前景，考虑到其GMV增长表现优于行业水平以及未来的新货币化驱动因素。
云计算/人工智能计算作为增量增长驱动因素和资本支出重点的作用。
股东回报政策的更新情况，以及阿里巴巴双重主要上市和南向通的进展。
腾讯：(股价年初至今上涨25%，自上次财报以来基本持平；期权暗示的财报日股价波动幅度：+/-2%），以下几个数据尤为重要：我们预计第二季度游戏收入增长8%，广告收入增长16%，集团调整后EBIT达到人民币575亿元，同比增长33%。
重点关注与讨论的话题包括：
游戏: 最近强劲的游戏收入可持续性：mDnF收入的可持续性及其对2024年下半年和2025年上半年游戏收入的影响。我们注意到市场对Nexon在8月8日发布的第三季度指引感到失望（Nexon在8月9日下跌15%），该公司预计mDnF中国的收入环比持平（暗示7-9月月度收入为人民币20-30亿元，而首月收入超过人民币50亿元，尽管7月已达到人民币44亿元）。我们预计腾讯的游戏收入在2024年第二、三、四季度将分别同比增长8%、11%和16%。
广告: 2024财年在线广告增长前景，考虑到第二季度增长率恢复正常（我们预计仍保持在中到高个位数）以及最新的宏观/消费背景。
金融科技: 金融科技/支付增长受到宏观经济和战略调整的影响。
AI: 在与AI相关的投资和资本支出上的自由现金流展望，以及在2024年之后是否有可能超出当前超过1000亿港元的回购目标并延长回购承诺的期限。
阿里巴巴: (股价年初至今上涨7%，自上次财报以来基本持平；期权暗示的财报日股价波动幅度：+/-7%），以下数据尤为重要：我们预计第二季度GMV增长中到高个位数，客户管理收入（CMR）增长1%，淘宝-天猫EBITA为人民币470亿元（同比下降5%），集团EBITA为人民币403亿元（同比下降11%）。由于与京东的财报发布时间相同，市场可能会比较阿里巴巴健康的GMV增长但利润较低与京东更注重利润但增长较缓的结果。我们预计京东零售收入同比增长1%，调整后EBIT将同比增长超过10%。
重点关注与讨论的话题包括：
电商竞争：下半年电商竞争及淘宝-天猫佣金率的稳定性，尤其是9月1日起的软件服务费和全站营销工具能否提升淘宝的有效佣金率，从而缩小淘宝-天猫的CMR增长率与GMV增长趋势的差距。
淘宝-天猫的盈利前景：两个关键拐点的时机和可见性——淘宝-天猫佣金率的稳定性以及集团每股收益增长拐点（预计FY25Q1淘宝-天猫EBITA同比下降5%，集团EBITA同比下降11%）。
国际电商: 国际电商投资达到多少规模。
云计算业务: 外部收入重回增长的驱动因素在当前宏观环境下是否依然有效。
股票回购：下半年回购的势头与2024年第一季度和第二季度已经回购的48亿/58亿美元股票相比如何，是否会继续推进公司三年内回购350亿美元的承诺。
智能手机 - 安卓和华为的销量增长显著
Jefferies (E. Lee, 24/08/11)
8月11日的报告指出，中国智能手机市场在2024年表现强劲，7月销量增速比6月（618购物节期间）翻了一倍。安卓和华为的销量增长显著，达高单位数（HSD），而iPhone增长为中单位数（MSD）。年初至今，中国智能手机市场整体销量同比增长约4%，安卓和华为的增长抵消了iPhone的低双位数（LDD）下降。
华为的增长得益于Pura70的促销和较低的基数。iPhone通过在京东和天猫上大幅增加折扣（如iPhone 15系列折扣增加6-17个百分点），试图保住市场份额。尽管拼多多对部分安卓旗舰机型的折扣减少了约3个百分点，但其对iPhone 15系列的折扣仍最具吸引力，预计这将帮助iPhone在未来几个月缩小与安卓的差距。
总体而言，市场增长主要由价格竞争推动，各大品牌通过积极的折扣策略争夺市场份额。
为了方便大家研究出海，一些中概股在海外的映射标的也会放一下:
Grab Holidngs(GRAB) - 全年展望中配送收入预计将超过GMV增长
Jeffereis (T. Chong, 24/08/15)
杰富瑞表示，Grab第二季度收入为6.64亿美元，同比增长17%，基本符合预期，但略低于市场共识1.9%。调整后EBITDA为6400万美元，略高于预期，主要由于区域公司成本低于预期。配送服务的GMV环比增长6%，达到28.5亿美元，收入同比增长11%至3.56亿美元，EBITDA利润率为1.5%。出行服务的GMV环比增长2%，达到15.8亿美元，EBITDA利润率为8.2%。金融服务的贷款总额增长71%，达到3.97亿美元。
公司维持2024年全年收入指引在27亿至27.5亿美元之间，同比增长14-17%；调整后EBITDA目标为2.5亿至2.7亿美元。第三季度展望中，配送服务的GMV预计环比增长1%，收入增速将超过GMV增长，预计利润率达到1.6%。出行服务的GMV预计环比增长2%，利润率为8.3%。金融服务预计将在环比基础上以更快的速度增长，预计调整后亏损约为2400万美元。
全年展望中，配送收入预计将超过GMV增长，出行服务的GMV预计同比增长18%，利润率为8.5%。公司区域公司成本预计将同比减少，集团调整后EBITDA预计全年将达到约2.65亿美元。
投资论点(Thesis): Grab 是东南亚的一款超级应用，自2012年开始运营。该公司采用市场模式，涵盖了其三个主要业务领域：外卖、出行和金融服务。Jefferies认为，Grab成功的关键因素之一是其本地化执行策略，通过利用当地经验更好地服务于其运营的国家。我们预计，在2024年，Grab的总交易额（GMV）将增长，而GMV占比的EBITDA亏损率将缩窄。
阿里巴巴 (BABA) : EBITDA超预期, 非淘天集团亏损减少
UBS (K. Fong, 24/08/15)
UBS表示，阿里巴巴2025财年第一季度调整后EBITDA为450亿元人民币，同比增长持平，超出预期8%。尽管营收同比增长4%，低于预期，主要因缩减利润较低的业务规模和CMR（客户管理收入）增长疲软。CMR增长仅为1%（预期2%），但新广告产品和0.6%服务费的引入预计将缩小GMV与CMR的差距。
非淘宝天猫集团（TTG）业务亏损显著减少，1QFY25亏损缩减至70亿元人民币，管理层首次提出1-2年内实现盈亏平衡的目标。自由现金流同比下降56%，部分因缩减直销业务，但预计这将是一次性影响。
阿里巴巴还将部分员工持股计划（ESOP）替换为长期现金激励，以节省美元用于股票回购。阿里巴巴计划在8月22日的股东大会上提交提案，目标是在9月9日纳入港股通。
UBS认为，随着市场份额损失的缓解、新广告产品的收益显现、非TTG业务亏损减少和EBITA转正，阿里巴巴的股价可能已接近临界点。。
京东 (JD) - 2Q表现超预期，毛利率创新高，强劲现金流支持回购计划
UBS (K. Fong, 24/08/15)
UBS表示，京东2024年第二季度表现超出预期，收入同比增长1%，符合预期，调整后运营利润同比增长34%，超出预期19%。调整后净利润同比增长69%，部分得益于约人民币20亿元的一次性收入。毛利率达到历史新高的15.8%，同比增加1.4个百分点，主要受益于日用百货占比增加、定价权增强和履约效率提升。管理层认为，随着运营效率提升，利润率的改善具有可持续性。
UBS预计京东下半年收入将增长3-4%，主要由日用百货推动。8月启动的政府资助的电子产品以旧换新政策也将促进电子产品的增长。第二季度市场和营销收入增长加速至4%（第一季度为1%），表明京东在构建更具活力的第三方生态系统方面取得进展，未来费率提升具备良好基础。
在股东回报方面，京东已使用26亿美元的回购资金，占2024年3月批准的30亿美元回购计划的绝大部分，截至2023年12月，已回购流通股的7.1%。
尽管市场担心激烈竞争、低价策略和持续用户投资可能影响利润率，但京东的生态系统在消费者和商家方面变得更加活跃，收入持续增长，毛利率和效率也在不断提升，使其连续几个季度超出盈利和利润率预期。强劲的现金流支持管理层加大回购力度，展示了实现盈利增长的执行力。以24年预期市盈率7倍和约50%的市值为净现金的背景下，京东在当前市场中仍具吸引力。
腾讯(0700.HK) -游戏业务加速增长，有望抵消宏观环境下广告和支付业务的短期疲软
高盛 (R. Keung, 24/08/15)
高盛认为，腾讯在2Q24表现强劲，尽管宏观经济疲软，但凭借游戏、视频号、财富管理和SaaS的收入增长，腾讯仍是中国互联网巨头中年利润增长超过20%最具可见性和可持续性的公司之一。虽然腾讯在宏观压力下略微下调了收入和调整后营业利润预期，但其基本面依然稳固。高盛维持对腾讯的买入评级，并将目标价从477港元下调至464港元，认为腾讯仍具备24%的上行空间。
高盛指出，腾讯在国内和国际游戏、广告市场份额的增长以及稳定的商业支付市场份额，将继续支撑其利润率扩张。2Q24业绩超出预期后，高盛上调了市场一致预期的每股收益，并预计腾讯将在2024年继续进行超过1000亿港元的股票回购计划。高盛特别提到，腾讯的游戏业务在2024年下半年预计将加速增长，国内游戏收入增速将超过国际市场，同时微信广告的高利润率属性将有助于抵消广告网络收入的下降。
在金融科技方面，尽管受到消费疲软的影响，支付业务的增长有所放缓，但腾讯在贷款业务上的战略调整帮助其维持了市场份额。高盛还提到，由于腾讯在广告、游戏等多个领域的结构优化，其长期自由现金流增长将有助于实现更高的股东回报。
总体而言，尽管面临宏观经济挑战，高盛对腾讯未来几年的持续增长充满信心，认为其多元化的增长驱动因素、结构优化和稳健的执行力将继续推动公司的盈利能力和市场份额增长。
US Weekly Kickstart - 评估在强劲的2024年第二季度财报季之后，我们对2025年标普500指数EPS预估的相关风险
高盛 (D. Kostin, 24/08/16)
宏观背景让许多投资者未能充分认识到2024年第二季度财报季的强劲表现。标普500指数中有56%的公司超过了市场一致预期的每股收益（EPS）预测，超过标准估计误差的比例高于长期平均水平的46%。
我们维持2025年标普500的EPS为256美元的预估（+6%增长），低于自上而下的共识预估（269美元，+12%）和自下而上的共识预估（279美元，+15%）。
我们对2025年销售增长的预估为+4%，略低于自下而上的共识（+5%），但我们预计利润率将扩大24个基点至11.7%，远低于共识预估的+128个基点至12.8%。虽然一些微观动态（如一次性费用和半导体周期）可能带来上行的利润率风险，但宏观经济层面的下行风险也依然存在。
美国7月零售 - 7月零售销售超预期，大摩上调第三季度消费与GDP预期
大摩 (S. Wolfe, 24/08/15)
大摩称，7月零售销售数据大幅超预期，显示消费稳健，缓解了消费者大幅缩减支出的担忧。基于此，大摩将第三季度实际消费预期从2.1%上调至2.8%，GDP预期从2.1%上调至2.3%。预计今年GDP增长为2.2%（同比），消费增长为2.2%。
尽管经济活动放缓符合软着陆预期，消费的基本面仍然支持稳健增长。首次申请失业救济人数在7月上升后开始回落，符合8月就业增长加速的预期。控制组数据显示，电子产品、机动车销售、食品杂货和家居用品均表现良好，电商销售增长0.2%，但运动器材和服装表现疲软。
整体零售销售环比增长1.0%（预期-0.1%，市场预期+0.4%），控制组销售环比增长0.3%（预期-0.6%，市场预期+0.1%）。预计第三季度商品消费年化增长率为4.0%，高于第二季度的2.5%；2024年全年商品消费预计同比增长1.4%，2025年因利率下降和住房活动增加将反弹至2.5%。服务消费预计第三季度增长2.1%，全年同比增长2.5%。
7月美国核心CPI大致符合预期；预计7月核心PCE上涨0.14%
高盛 (J. Hatzius, 24/08/14)
高盛报告指出，7月核心CPI环比上涨0.17%，基本符合预期，同比增速下降至3.17%。报告的组成部分表现不一，其中二手车价格下降2.3%，机票价格下降1.6%，而汽车保险价格上涨1.2%，可能反映了5月数据疲软后的回升。租金组件上涨0.5%，仍然高于过去几个季度的市场租金增速。房主等价租金上涨0.36%，低于今年早些时候的水平，可能是对1月激增后的回补。非住房服务价格上涨0.21%，医疗保健价格下降0.3%，其中医院服务价格下降1.1%。核心商品类别整体表现较为温和，新车、服装和娱乐用品价格分别下降0.2%、0.4%和0.3%。整体CPI环比上涨0.15%，能源价格保持不变，食品价格上涨0.2%。
基于CPI和PPI报告的细节，高盛估计7月核心PCE价格指数上涨0.14%，对应的同比增速为2.65%。此外，高盛预计7月整体PCE价格指数环比上涨0.14%，同比增速为2.53%。
高盛强调，7月CPI的波动主要受汽车保险和租金上涨的推动，而二手车和机票价格的下降则对冲了部分涨幅。尽管整体CPI和核心CPI的环比增速均略低于市场预期，但整体通胀仍处于温和上涨的态势，特别是在非住房服务和核心商品类别中表现较为温和。高盛预计未来几个月租金涨幅可能回落，同时汽车保险价格的上行趋势可能会逐步放缓。
7月PPI发布后点评 - 核心生产者价格通胀整体温和
高盛 (J. Hatzius, 24/08/14)
总结：7月份生产者价格指数（PPI）的涨幅略低于预期。相对于预期，核心生产者价格通胀整体表现较为温和，其中剔除食品和能源的PPI保持不变（预期为+0.2%），剔除食品、能源和贸易服务的PPI上涨0.3%（预期为+0.2%）。基于PPI报告的细节，高盛现在估计7月份核心PCE价格指数上涨0.14%（此前为+0.17%）。高盛将在明天的CPI报告发布后再次更新这一估计。
生产者价格指数（PPI）在7月份上涨了0.1%，略低于预期。这主要反映了食品价格上涨（+0.6%）、能源价格上涨（+1.9%）以及核心生产者价格持平。剔除食品、能源和贸易服务的PPI上涨了0.3%。零售利润率下降了1.3%。“旧方法”核心PPI——成品剔除食品和能源——上涨了0.1%。核心中间生产者价格上涨0.1%，剔除食品和能源的原材料价格上涨0.7%。
基于PPI报告的细节，高盛现在估计7月份核心PCE价格指数上涨0.14%（此前为+0.17%）。高盛将在明天的CPI报告发布后再次更新这一估计。
7月CPI发布前前瞻 - 高盛预计核心CPI将上涨0.16%(共识0.2%)
高盛 (J. Hatzius, 24/08/13)
高盛预计7月份核心CPI将上涨0.16%（相比市场预期的0.2%），对应的同比增速为3.20%（与市场预期的3.2%一致）。预计7月份整体CPI将上涨0.17%（相比市场预期的0.2%），对应的同比增速为2.93%（相比市场预期的3.0%）。这一预测与7月份核心服务CPI（剔除租金和业主等效租金）上涨0.15%以及核心PCE上涨0.17%一致。
高盛指出，本月报告中预计会出现四个关键的组成部分趋势。首先，预计二手车价格将下降1.5%，反映了与拍卖价格的持续接轨。其次，预计机票价格将下降2.5%，反映了季节性扭曲的逆风。第三，预计整体住房通胀读数将适度增长，反映了由于1月份的上涨延迟6个月后的回落，OER读数可能会继续疲软，但租金将略有反弹。第四，预计汽车保险价格将上涨，但涨幅不会像年初那样快，高盛预测汽车保险组件将上涨0.7%，相比2024年迄今为止平均上涨1.2%。
展望未来，高盛预计今年余下时间的月度核心CPI通胀将保持在约0.2%。高盛认为，随着汽车、住房租赁和劳动力市场的再平衡，2024年将继续出现通胀下行压力，但预计医疗保健和汽车保险的持续补偿性通胀将部分抵消这一趋势。高盛预测，到2024年12月，核心CPI的同比通胀率将为2.9%，核心PCE通胀率为2.6%。
组合对冲工具- 有吸引力的看跌期权以对冲增长风险
高盛 (A. Prakash, 24/08/16)
高盛指出，近期股市疲软和7月就业数据不佳，使得投资者更加关注潜在经济放缓的对冲策略。高盛的经济学家将未来12个月发生衰退的概率从15%提高至25%，这是在7月失业率上升至4.3%后做出的调整。尽管高盛认为衰退风险增加，但仍然认为总体风险有限，没有看到重大金融不平衡的迹象。策略师预计，市场对经济增长的最新消息将比以往更加敏感，因此高盛建议持有特定股票和ETF的看跌期权作为对冲增长风险的一个有吸引力的选择。
高盛特别强调了几类主题性风险的战术性对冲工具。首先，对于科技板块回调风险，尽管超大盘科技股的估值仍处于高位，但可以通过购买期权进行对冲。其次，利率风险仍然存在，高盛推荐了对冲这一风险的有效期权。最后，鉴于投资者对市场回调的担忧，高盛提供了保护股票收益的潜在对冲工具。
在具体股票和ETF的选择上，高盛识别了过去三年中对美国经济增长表现出高度敏感的标的，这些标的的期权价格相对较低。根据高盛的分析，持有KEY、AER和FITB的看跌期权是对冲增长风险的一个有吸引力的选择。在ETF方面，金融类、可选消费类和材料类ETF被视为对美国经济增长高度敏感且期权价格相对较低的标的。这些3个月期的看跌期权将涵盖即将到来的美联储会议、美国总统选举以及多个数据发布。
(*Portfolio Hedging Toolkit Aug-2024)
周度期权观察 - Weekly Options Watch
高盛 (J. Marshall, 24/08/14)
高盛称，他们倾向的一个期权策略是，购买那些隐含波动相对于其典型的收益日波动较为便宜的股票的跨式期权(straddles)。当在整个投资组合中战略性地应用这一策略时，我们发现，这种叠加策略可以在市场出现一致的上行或下行波动时提供对冲或放大上涨的机会。
在今天的报告中，高盛识别了10只股票，其中隐含波动率相对其过去八个季度的收益日平均波动率具有吸引力。高盛认为购买这些股票的跨式期权(straddles)具有投资价值，主要的股票包括PANW、NKE和FDX。
四个新的基于催化剂的个别交易建议：
交易#1：在EL公布收益（8月19日开盘前）前购买跨式期权(straddles)；Bonnie对EL持谨慎态度，她认为持续的宏观经济逆风和低迷的消费者信心将在短期内阻碍复苏，并预计公司将发布保守的2025财年指引。
交易#2：在WDAY公布收益（8月22日收盘后）前购买跨式期权(straddles)；Kash对WDAY持建设性观点，他认为公司基础业务稳固，有望实现其指导目标，鉴于F1Q25预期调整后的股价表现不佳，他认为这是一个有吸引力的进入点。
交易#3：在OKTA公布收益（8月28日收盘后）前购买跨式期权(straddles)；Gabriela对OKTA持建设性观点，她认为通过产品创新，公司中期增长将加速。
交易#4：在BURL公布收益（8月22日开盘前）前购买看涨期权；Brooke看好BURL，她认为公司在吸引降级消费者方面处于有利地位，并且存在利润率改善的潜力。
*博主备注:
买入跨式组合是指做多跨式组合(Straddles)。交易者买入行权价、到期日和标的产品都相同的看涨期权和看跌期权。如果交易者认为市场会发生变化，但对变化的方向没有把握，他们可以买入跨式组合。
科普 | 芝商所CME Group - 期权波动率策略 -- 跨式组合：https://www.cmegroup.com/cn-s/education/courses/option-strategies/straddles.html
公众号原则：多聊市场的想法，少聊自己的想法
公众号范围: 海外TMT/中概/宏观策略/衍生品
AIGC封面
封面故事: 由AI多模态工具Midjourney生成, 24/08/15; Tags: Self-sufficient eco-house, Cozy interior with plants, & Pixel art style.
封面故事: 由AI多模态工具Midjourney生成, 24/08/15; Tags: Monkey King, Traditional Chinese Landscape, & Vibrant and bring colors.
封面故事: 由AI多模态工具Midjourney生成, 24/08/15; 主题: Seatle, Post-rain, & Vivid colors.
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