资产管理巨头KKR的投资逻辑

来源:华泰固收

摘   要

报告核心观点

随着全球科技变革接续和高净值群体扩容，另类投资延续规模扩张之势，北美市场占比较高，私募股权、私募债与基础设施投资是主要驱动力。另类投资的优势在于高收益、低相关性、高多样性，但也存在流动性差、估值难度大等问题。美国另类投资规模大、成熟度高，中国仍处于发展期，赛道相对集中，但也面临政策风险制约。KKR是有代表性的平台型另类投资机构，以杠杆收购起家，专注于管理层收购和股权投资业务。KKR一方面扬长板，另一方面补短板，向资管平台化方向发展。目前的发展策略在于精简内部架构，丰富平台化业务板块，推进全球化布局。

另类投资：低利率时代的可能选择

另类投资是传统投资（简单做多股票、债券等）以外的投资模式，以私募股权、对冲基金和房地产基金为主，具有高收益、低相关性、高多元化的优势，但也存在流动性差、估值难度大等问题。北美另类投资规模占比较高，发展更成熟，起源于工业革命后的基础设施建设，发展于科技革命和金融学术进步，后经历政策调整和行业洗牌，形成头部集中、行业成熟的格局。我国私募股权市场起步较晚，现处于发展期，赛道集中在互联网、医疗、硬科技等，面临反垄断等政策制约。以史为鉴，美国上世纪反垄断、互联网泡沫影响下私募股权行业出清，股权投资期限拉长，机构寻求业务版图扩张。

KKR：杠杆收购起家的另类投资平台

KKR（Kohlberg Kravis Roberts & Co.）创立于1976年，是总部位于美国纽约的私募股权投资公司，专注于管理层收购和股权投资业务。KKR以杠杆收购起家，其经典模式是将杠杆收购LBO结合管理层MBO收购，凭借公司稳定的现金流增强举债能力。早期KKR专注于杠杆收购，打造竞争护城河，后期注重多元化发展和平台化转型。公司治理层面，KKR架构小而精，推进三步走改制，以优化内部架构。资金来源方面，KKR伴随金融市场发展，从银行到垃圾债投资人，再到如今的二级市场投资者。业务板块层面，KKR目前覆盖资产管理与保险，实现多元化、标准化的企业管理。

发展经验：扬长板、补短板，打造多元化和平台化资管

一方面，扬长板，稳固竞争护城河。困境中入场，顺境中离场，早期专注于杠杆收购，被投企业资产负债表改善后，KKR会着手撤资卖出。私募条线业务发展更成熟，分为传统私募股权、成长型股权、核心和全球影响力投资四种路径。KKR的永续资本和稳定的管理费净收入助力穿越周期，在危机低谷期大胆布局，积极配置实物资产。另一方面，补短板，打造多元平台资管。KKR近年重点发展基建、地产、能源等另类资产投资，多方位配置分散风险。传统投资被动化、主动投资多样化的背景下，KKR积极布局保险、个人财富管理等业务，资产管理的平台化趋势明显。

风险提示：行业目前处于高速发展期，技术更新迭代迅速，可能会给现有格局带来不确定性；基金的过往业绩并不代表其未来表现，机构未来发展不确定性仍存；本研报中涉及到的公司、个股内容系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。

另类投资

什么是另类投资？

另类投资通常代表传统投资（简单做多股票、债券等）以外的投资模式。另类投资是一个相对的概念，在资产类别、投资策略、投资组织形式方面寻求“另类”的解决方式，以实现多元化、低相关性的资产配置。另类资产涵盖大宗商品、房地产、基础设施、外汇、艺术品、知识产权等。另类投资策略包括对冲基金策略、多空策略、事件驱动策略、相对价值策略、全球宏观策略、风险溢价策略。另类投资以私募股权、对冲基金和房地产基金为主。

与传统投资相比，另类投资具有低流动性、低监管要求、投资者扮演角色更积极等特点。传统的投资方法往往在公开市场受严格监管，另类投资的监管要求较低，通常由机构投资者或经过认证的高净值个人持有，投资者通常在公司治理中扮演更积极的角色。在交易策略上，传统投资往往是买入持有，另类投资可以较灵活的卖空，以规避资产大幅下探的风险。在投资操作上，传统投资加杠杆程度有限，另类投资对杠杆的使用更灵活。

另类投资的优势在于高收益、低相关性，纳入资产组合可以提升回报并增加组合的多样性，但也存在流动性差、估值难度大等问题。另类投资往往有较传统股债更高的收益率，在投资组合中加入另类投资产品可以提高多元性、拓展投资组合边界。而另类投资也存在一定的局限性：1）缺乏监管，信息透明度低。不同于传统投资对信息披露的严格要求以及高监管标准，另类投资通常不会将信息公开推广，存在信息不对称现象。2）流动性差，杠杆率高。多数另类资产存在流动性风险，且部分采取高杠杆模式运作，风险水平较高。3）估值难度大。由于流动性较低，市场难以及时反馈投资项目的真实价值，可能导致估值不准确。

另类投资以私募股权、对冲基金和房地产基金为主。对冲基金主要指采用对冲交易手段的基金，是指由金融期货、金融期权等衍生工具与金融组织结合后，以盈利为目的的金融基金。按照Hedge Fund Research的分类，对冲基金可以划分为股票对冲、事件驱动、宏观对冲和相对价值等策略，每类策略可以细分多种子策略。

私募股权基金是指以非公开的方式向少数机构投资者或者个人募资，对非上市企业进行权益投资，最终通过被投企业上市、并购等方式退出获利。股权投资通常具有规模较大、投资期限长、风险偏高以及与企业共同成长等特点。私募股权基金在企业生命周期的不同阶段进行投资，主要分为创业风险投资、成长资本、并购资本、夹层投资、Pre-IPO和PIPE。

规模现状：创新求变，与时俱进

随着全球科技变革接续和高净值群体扩容，另类投资延续规模扩张之势，私募股权、私募债与基础设施投资是主要驱动力。另类投资起步于19世纪，上世纪后半叶随技术迭代加快发展，如今全球另类投资市场规模达13万亿美元。另类投资品种丰富，包括私募股权、对冲基金、私募债、房地产、基础设施等种类，其中2020年私募股权和对冲基金合计占比超过70%，发展空间仍然广阔。Preqin预测，私募股权（2022-2026 CAGR 15.9%）、私募债（17.4%）与基础设施投资（16.5%）是未来五年另类投资的主要驱动力，另类投资管理规模年均复合增速将到达11.7%，有望在2026年到达23.21万亿美元。

另类产品规模延续稳定扩张势头，产品收入快速扩张。随着全球资管行业不断扩容，另类产品管理规模也随之增长，另类产品占比较为稳定，约占全球资管产品管理规模的15%左右。在业绩表现上看，另类产品收入快速扩张，2020年贡献管理收入1400亿美元，约占全球资管产品收入的42%。BCG预测，到2025年，另类产品将以16%的规模占比贡献高达46%的收入。

区域分布上看，北美、亚太和澳大利亚、欧洲为三大主要的另类投资市场，北美市场占比较高。据Preqin预测，2021至2026年，北美、亚太和欧洲三大市场并驾齐驱，增速都在15%左右，而其他地区并未展现后发之力，预计增速5%。具体到私募股权市场，2020年北美、亚太和澳大利亚、欧洲占据全球约98%的市场份额，北美占比逾50%，Preqin预测2026年北美私募股权、私募债与房地产的管理规模将破1万亿美元。

资产配置视角：另类投资多元化，拓宽投资组合边界

从资产配置的角度看，在组合中加入另类产品能够有效的提升多样性，有助于分散风险。Preqin定期对业内投资者进行调研，对私募股权、私募债等6个大类的另类资产而言，约有60%-70%的投资者选择将“多元化”作为投资理由。其他令投资者感兴趣的方面还包括风险调整收益高、绝对收益高、抵御通胀、可靠的收入来源、与其他大类资产相关性低以及减少资产波动。

大类资产之间相关性存在差异，分散化投资有利于降低非系统性风险。根据各类资产的风险收益特征，刻画全球投资组合前沿，加入另类投资后，投资组合前沿向左上方移动。资产间存在明显的相关性，例如股债“跷跷板效应”、房地产与各类资产的相关系数较低、美元指数与部分资产存在负相关关系。利用资产的相关属性差异，进行分散化投资，有助于降低投资组合的波动。增加另类产品后，传统投资组合前沿向左上方移动，起到降低波动率同时提高收益率的效果。

发展历程：先立后破，迭代升级

美国另类投资发展历程大致可以分为四个阶段：

1）1850-1970年：萌芽期。另类投资发源于工业革命后贸易、能源、铁路等大型投资活动，历史上第一个基础设施另类投资出现在1852年美国横贯大陆铁路的修建。之后形式逐渐丰富，包括杠杆收购、家族办公室、风险投资、FOF、对冲基金。此外，公司制的建立让资本所有方无需直接参与企业经营，家族办公室开始聘请职业经理投资有潜力的中小企业。1946年美国研究与发展公司（America Research and Development Corporation）成立，为中小企业提供长期融资服务，标志着现代风险投资业诞生。1958年《美国中小企业投资法案》出台，承认了VC和PE的组织架构，并允许其使用杠杆工具。

2）1970-1990年：发展期。上世纪70、80年代，科技革命和金融学术领域发展，桥水、KKR、黑石等机构如雨后春笋，另类投资迎来发展期。1972年，第一台商用电脑正式发布，让记录、跟踪、存储和分析海量数据成为可能，重塑金融市场。1973年Black-Scholes期权定价模型推进，衍生品市场规模与流动性大幅改善。此外，1978年对《雇员退休收入保障法》的修订，取消对养老基金投资私人持有证券的限制，养老基金开始涉足另类投资。

3）1990-2005年：调整期。80年代快速发展之后，另类投资不断拓宽行业边界，1999年出台的《金融服务现代化法案》允许金融机构同时进行储蓄与投资业务，并且私募股权机构开始将触角延伸至夹层资本、房地产、基础设施等领域。随后的1997年亚洲金融危机与2000年互联网泡沫破裂影响了实体经济和金融行业，造成部分出清。步入21世纪，信贷驱动的经济复苏又使私募股权和对冲基金规模实现新的增长。

4）2006-至今：成熟期。以黑石集团、KKR、凯雷为代表的全球大型平台通过上市寻求资本增值，加剧头部效应。全球低利率环境下，养老金投资的资产配置也逐渐向另类投资倾斜，BCG数据显示，截至2022年4月，海外养老金对另类资产的配置比例升至近20%。此外，对ESG的重视成为另类投资新的特点，Preqin数据显示，截至2022年，另类投资中ESG规模占比近45%。目前，清洁能源、太阳能、电动车等规模快速增长，同时也是主流私募股权机构的重点关注行业。

他山之石：从美国私募股权市场看我国发展

我国另类投资起步较晚，私募股权市场于上世纪90年代开始萌芽，现仍处于发展期。1992年IDG进入我国，创投市场实现了从无到有的突破。发展初期，美元基金占据了市场的主导位置。随着法律制度的不断完善，《创业投资企业暂行管理办法》于2005年出台，2006年《合伙企业法》修订，人民币基金登上舞台。2008年，创业板规则出台提升了创投市场信心。自2009年以来的后金融危机时代，我国VC/PE行业逐步复苏，私募基金取得法律身份，监管构架逐步明确，本土机构加速设立，市场参与主体日益多元化，行业竞争加剧。

2021年以来，我国股权投资市场投资集中在互联网、医疗、硬科技赛道。根据清科研究，2021年股权投资市场募资总规模超2万亿，同比增长84.5%，新募基金数量翻番，投资案例、投资金额同比增长逾60%。行业方面，融资集中在硬科技、科创的战略投资和基石投资，IT、生物技术/医疗设备、半导体及电子设备、互联网占据了70%。

随着国内反垄断与数据安全政策的出台，以及SEC对中概股的监管收紧，股权投资市场相应出现变革。2021年以来，我国陆续颁布《中华人民共和国数据安全法》、《关键信息基础设施安全保护条例》、《中华人民共和国个人信息保护法》、《网络安全审查办法》等法规。2021年3月美国SEC公布《外国公司问责法案》、12月公布实施细则；同年互联网行业投资案例数量与金额增速已大幅落后于全市场均值，相较于强监管的教育、互联网领域，私募股权基金或将更多关注半导体、先进制造、医疗健康等领域。

以史为鉴，美国上世纪反垄断、互联网泡沫影响下私募股权行业出清，股权投资期限拉长，机构寻求业务版图扩张。20世纪80-90年代是美国互联网等高科技企业的繁荣期，私募基金通过专业化管理帮助公司提高业绩、提升股价，并通过分红、出售股票、资产剥离等方式退出。2000年互联网泡沫崩盘导致初创科技公司估值大幅降低，美国私募股权基金开始洗牌，部分业绩相对落后的投资机构退出，部分转向长期投资，与企业共进退。如今，低利率环境为私募股权公司提供充足资金，带来收购热潮，大型机构延伸产品线，KKR、黑石、凯雷逐步完成对信贷、资本市场、基建与能源业务的布局。

如今，科技仍然是全球私募股权市场的关注焦点，九成集中在软件领域。金融科技、医疗健康等赛道通过专业化的技术赋能赢得卓越表现，令投资者青睐。2021年对科技企业的收购占市场的1/3份额，科技企业收购随着全球资本募集水涨船高，2021年总额高达617.6亿美元。

全球资管变革正当时，海外成熟市场和机构发展策略值得国内市场学习。全球资管行业模式多元化，其中Baillie Gifford坚持价值投资长期致胜；Betterment靠智能投顾打开局面，上一篇4月19日发布的《从贝莱德看海外全能资管的盈利模式》讨论的是全能类资管BlackRock。本文作为全球资管系列文章的第四篇，重点讨论以KKR为代表的另类投资机构，试图在KKR成长路径中按图索骥寻找可借鉴的发展思路。

KKR

机构概况：杠杆收购起家的另类投资平台

Kohlberg Kravis Roberts & Co.（简称KKR）创立于1976年，是一家总部位于美国纽约的私募股权投资公司，专注于管理层收购和股权投资业务。KKR名称来源于三个创始人的姓氏，即克拉维斯（Henry Kravis）和表兄罗伯茨（George Roberts）以及原贝尔斯登财务主管科尔伯格（Jerome Kohlberg）。KKR早期是杠杆收购领域的翘楚，完成过众多具里程碑意义的收购，后期业务扩展到基建、地产、能源等多元的另类投资业务。截至2021年底，KKR的资产管理规模总共达到4705亿美元，其中包括公共市场业务线2135亿美元，私募市场业务线2570亿美元。

治理架构：三步走改制，组织业务多元优化

KKR是一家小而精的机构，通过全球化平台+集成式运作，实现多元化、标准化的企业管理。公司官网披露，截至2021年12月31日，KKR员工约1900人，其中包括员工、咨询和高级顾问，以及600多名投资专家。公司在世界各地设有办事处，遍及20个行业。尽管业务覆盖多国、多个资产类别，KKR维持了统一原则和综合基础设施运作，受各类委员会监督。投资团队均奉行一个企业文化，即看重投资纪律、创造性、决心与耐心，强调各办事处、资产类别之间的知识、信息共享。

KKR推进三步走改制，第一步是在2017年美国税改后，从初始的合伙制改为公司制，目的是促进公司治理，吸引外部投资者，根据公司规划，未来持续推进改制以精简内部结构。KKR以合伙制上市，合伙制的税率更低，但申购流程复杂，而且投资者没有投票权，因此不受二级投资者欢迎。但随着公司规模的不断扩大，为了完善公司治理机制、吸引资金流入、提振公司股价，KKR在2017年通过的税收减免法案将公司税税率从35%大幅削减至21%的契机，于2018年转变为公司制架构。

业务板块构成来看，KKR目前覆盖资产管理与保险，朝向平台型多元业务发展。KKR的资产管理业务包括私人市场、公开市场、资本市场与资本金业务四大条线。在2021年2月收购Global Atlantic后，KKR形成了资产管理业务与保险业务两轮驱动的投资集团布局，全资子公司KKR Capstone和控股子公司Global Atlantic分别布局投后管理和保险业务。并表Global Atlantic后，KKR的资产管理规模又上一个台阶。

资金来源：长期资本主导，融资结构分散

随着金融市场发展成熟，KKR的资金来源从银行到垃圾债投资人，再到如今的二级市场投资者，丰富多元的资金来源助力收购业务。上世纪80年代，美国提倡用信用额度消费， KKR向银行提供有竞争力的借款计划，银行贷款要求相对宽松下收购资金充裕。此后，德崇证券发明垃圾债券，这一融资模式创新改变了杠杆收购行业，也重塑了美国的企业结构，KKR也与德崇证券展开了合作。银行、垃圾债投资人、养老金，这些基金在被投企业中占有部分股份。

如今KKR实现多元融资，并不依赖某个单一的融资渠道，其中追求长期稳定回报的养老金占比较高。2021年12月31日年报披露，海外养老金多元化资产配置逐渐向另类资产倾斜，海外养老金对另类资产的配置比例升至近20%。KKR以养老资金为第一大资金来源，占比33%，紧跟其后的是Global Atlantic公司资金，占比31%；保险、家族办公室和金融机构各自约占10%，其他的资金来源包括FOF、企业和捐赠基金。

期限结构方面，KKR的资金整体期限较长，有利于控制风险、着眼长期可持续的投资机会。2021年报显示，KKR的负债端以长期资金（90%）为主，包括长期战略投资者（12%）、永续资本（34%）和8年以上封闭期资金（44%）。主要的资金有8年以上的封闭期，还有一大部分是永续资金，没有预先确定赎回期，整体投资偏好期限也相对较长、灵活度更高。

地域分布方面，KKR已初步实现全球化布局，以美洲资本为主，兼有欧洲、中东和亚太地区资本。KKR自美国起家，此后不断进行全球化布局，1998年KKR进军欧洲、设立伦敦办事处；2007年，KKR进军亚洲、设立东京办事处；2009年，KKR进军中东，成立专用基础设施和能源投资平台；2013年，KKR进军拉丁美洲、设立圣保罗办事处。KKR重视客户关系维护与销售团队，目前的投资者数量仍在快速增加。

盈利模式：资管+保险并驾齐驱，多元化实现高绩效分成

KKR以杠杆收购起家，其经典模式是将杠杆收购LBO结合管理层MBO收购，凭借公司稳定的现金流增强举债能力。KKR开创了杠杆收购的新投资方式，在被收购公司获得控股地位，该公司竞争实力增强价值提升后，通过上市等方式退出公司，取得高额回报。这一杠杆收购的模式后续引发市场参与者纷纷效仿，在上世纪80年代迅速打开局面。KKR在管理层收购交易中承担的主要角色包括财务顾问设定财务目标、合伙人共担风险，和股权投资团体的监管代理人。

早期的专注杠杆收购，到如今多面开花，KKR主要投资产品范围更加多元，私募股权和实物资产占比较高，业务线主要有私募市场、二级市场、资本市场、资本金业务以及保险业务。截至2021年底，KKR主要投资业务中（持有50%以上所有者权益的投资项目），私募股权、房地产、基础设施、能源的规模占比分别为56%、11%、4%和4%。私募市场包括私募股权、能源、基础设施等另类投资；二级市场则包括杠杆信贷、夹层、权益等业务；资本市场业务实现资本解决方案；资本金业务管理公司的自有资产。

收入来源方面，资产管理、保险业务收入六四开，绩效分成是最主要的收入来源。自2021年控股Global Atlantic后，KKR盈利实现跨越式增长，较2020年增长284%。其中，年报披露显示，资产管理收入和保险业务收入分别占比60%、40%。资产管理收入又可细分为费用及其他、基于资本分配的收入两大类，二者分别占资产管理收入的30%、70%。具体来看，资产管理费用主要由管理费、交易费、绩效分成、普通合伙人资本利息构成，保险业务收入则主要由净保费、报单费和净投资收入构成。绩效分成是KKR最主要的收入来源，占比高达33%，管理费和交易费约占总收入的18%，保险业务的净投资收入占比也高达18%。

另类投资收费标准更高，高业绩分成率带来丰厚利润。KKR公布了其公开市场业务线2021年投资基金或工具的收费标准，管理费率在0.15%-1.75%不等，绩效分成率较高，普遍在5%-20%不等，资本存续期要求也较长。相比之下，ICI数据显示2021年权益共同基金平均费率为0.47%，债券共同基金平均费率为0.39%，混合共同基金平均费率为0.57%。

资金投向分布方面，强化美国市场，发散全球区域，进一步提高风险分散和管理能力。作为从纽约起步的KKR，核心资金投向美国这一庞大的风投和资管市场，美洲地区占比58%，同时布局欧洲与中东（12%），以及亚太地区（30%）。纵向发展来看，亚洲市场增长迅速，KKR在亚洲地区的投资收益已经实现了对欧洲与中东市场的赶超。

发展历程：引领收购浪潮，变革布局未来

并购阶段（1976年-2004年）：杠杆收购引领市场，打造护城河

KKR早期开创收购模式，逐步扩张能力圈，打造核心竞争力，引领行业发展。早期的KKR积极使用管理层收购（MBO）与杠杆收购（LBO）相结合的模式，KKR的早期的成长和知名度主要来源于几次知名的杠杆收购，甚至于被戴上“华尔街野蛮人”的帽子。早期KKR以MBO-LBO模式作为资管的核心策略，收购的典型案例包括1986年收购碧翠丝、1988年收购劲霸电池和1989年收购纳贝斯科。

收购策略方面，KKR善于以小博大，以少量自有资金撬动大量第三方资金实现并购。在碧翠丝收购案中，KKR协调了33亿美元贷款和26亿美元债券投资，以4亿美元本金获得57.5%控股股份；在纳贝斯科收购案中，KKR以250亿美元价格收购，自身出资仅20亿美元，其余资金包括辛迪加银团145亿美元贷款、垃圾债融资和美林提供的50亿美元过桥贷款等，此次收购也被称为是20世纪著名的恶意收购。

标的选择方面，KKR选择的并购标的大多具备低市盈率、且未来现金流充足的特点，在收购成功后给予管理层更高自主权。以劲霸电池收购案为例，在收购前劲霸电池的业务突出、现金流稳定，KKR提供了有利于管理层的收购方案，并在收购后支持管理层自主拓展，最终分阶段退出最大化投资收益。高杠杆收购风险相对较大，但是其严格的投资纪律为机构发展保驾护航。

多元化阶段（2004年至今）：一二级联动、买卖方布局、多元化发展

早期的杠杆收购模式会加剧债务压力、公司裁员等问题，KKR遂谋求上市并扩充产品线，稳步推进全球化、平台化转型。高杠杆时代伴随着债务违约、破产亏空结束，债务周期轮动导致KKR原有的盈利手段受阻，收购后的人员架构调整和裁员也会加剧社会矛盾。此后KKR谋求创新发展，从私募市场转向公开市场扩大融资渠道。KKR于2004年建立债券基金，2010年纽交所IPO，着力发展多元化、平台化布局。

除资产管理外，KKR积极布局资本市场业务，试图打造买卖方协同效应。KKR的资本市场业务起源于服务KKR 集团投资组合内部公司的融资需求。随着几起大额并购交易发生后，2006年，KKR正式成立资本市场部，随后成立子公司KKR Capital Markets专注资本市场业务，资本市场业务与资产管理业务形成了双向的协同。

目前，KKR已经成长为具代表性的平台型多元化另类投资机构。在上市之后，KKR相继推出了私募股权市场上的能源、基础设施、房地产专项投资基金，二级市场上的FOF、另类信用投资等。从此，KKR从一个依赖信贷、垃圾债融资进行杠杆收购的纯粹的私募股权公司发展成了一个融资渠道多元化、投资覆盖面广、在多级市场上开展业务的综合性金融巨头。2002年，公司成立KKR Capstone，打造精品投后管理和咨询平台；2021年，公司收购保险公司Global Atlantic，资产管理规模又上一个台阶。

KKR发展的经验借鉴

专注特定策略，夯实竞争优势

困境中入场，顺境中离场，早期KKR专注于杠杆收购，被投企业资产负债表改善后，KKR会着手撤资卖出。杠杆收购孕育于企业自身架构和经营的问题，比如家族生意混乱、企业管理层与股东矛盾，KKR通过管理层收购，帮助实现投资回报目标。投资后的资产管理尤为重要，KKR帮助被投企业建立明确的管理体系、财务体系，实现财务目标。一般会在5年左右的期限改进增长前景和毛利率，达到目标后需要将股权卖出，不会长期关注一家公司的回报。早期的杠杆收购也出现了一些隐忧，收购之后企业往往面临人员架构调整和裁员，收益最大化往往与社会责任产生矛盾。

目前来看，KKR在私募条线业务发展更成熟，主要有传统私募股权投资、成长型股权投资、核心投资和全球影响力投资四种路径。成长型股权投资主要投资TMT、医疗保健、金融和商业服务领域寻找高增长行业投资机会，一般青睐中小规模公司。适应可持续发展转型，KKR于2018年推出全球影响力投资，旨在通过投资有助于实现一项或多项可持续发展目标的中小型公司。

面对市场危机，KKR的公司层面永续资本和稳定的管理费净收入助力穿越周期，并在疫情的市场低谷期大胆布局，并积极配置实物资产。新冠疫情发酵下，能源、出行等行业受需求影响估值大幅折损，KKR反而逆势投资。此外，2020年对Global Atlantic的收购成功让KKR的长期资本占比大大提升，而平台化布局让KKR在管理费净收入（FRE）的构成多元化方面领先同行，而正是稳定的管理费净收入和其增长能力让KKR具备了穿越牛熊的能力。

另类资产多元化，降低组合相关性

KKR近年来重点发展基建、地产、能源等另类资产投资，成为其产品矩阵的重要组成部分。KKR实物资产关注全球化布局，实物资产管理规模快速增长，实物资产占私募市场业务线管理规模的比重也稳步上升，近年来占比均超过30%。其中，基建和地产板块是KKR实物投资的主要增长点，能源板块今年来发展较为固定，2016-2020年管理规模均稳定在30亿左右。

培育平台生命周期，多元化、全方位配置分散风险。KKR将平台的生命周期划分为早期（Ⅰ）、发展期（Ⅱ/Ⅲ）、成熟期（Ⅲ/Ⅳ）、规模期（Ⅳ+），分别意味着平台成形、产品建设、建立规模、实现规模效应。KKR的实物资产的投资平台在2011年起构建，现在早期、发展期、成熟期均有分布，最早搭建的Global Infrastructure已步入成熟期（Ⅳ）。KKR已经在欧洲、北美、亚太搭建起了全方位的产品矩阵，达到分散风险的效果。

扬长板、补短板，资管平台化趋势明显

传统投资被动化、主动投资多样化的背景下，市场参与者纷纷开始布局另类投资完善产品线，资产管理的平台化趋势明显。全球大型投资机构均向平台化、多元化的投资方向发展，如黑石集团已经完成了所有投资平台的全闭环，KKR通过并购和持股，也大举进入主流一二级投资领域。随着另类投资公司越来越多的投资传统市场，而传统基金大举进军另类投资，所谓另类投资的说法也正在变得越来越“不另类”。

除去私募市场的优势之外，公开市场领域KKR继续重点发力布局对冲基金和信贷业务。KKR主要通过并购的方式与对冲基金建立的战略合伙关系，持有包括对冲基金PAAMCO Prisma 39.9%和Marshall Wace LLP公司39.6%的股份。信贷业务以杠杆信贷和另类信贷为主，杠杆信贷包括杠杆贷款，高收益债券，机会信贷、循环信贷策略、替代信贷策略等；另类信贷策略包括KKR的私人信贷策略和KKR战略投资集团的投资。

保险业务成为KKR平台化发展的重要支撑。KKR自2021年2月收购Global Atlantic后，通过接手寿险资金，迎来了跨越式发展。收购后的Global Atlantic继续作为独立的业务运营，Global Atlantic共有个人保险和机构保险市场两条业务线。在KKR的资管平台规划中，Global Atlantic保险负责低成本融资，而KKR负责高水准的投资，二者正好互补，形成平台化的竞争优势。

个人财富管理成为KKR等另类资产管理公司发力的新引擎。KKR加大针对高净值客户的业务布局，包括组建团队、打造财富管理公司、私人银行和家族办公室对KKR基金的资产配置。近年来，以黑石、阿波罗为代表的私募巨头开始布局私人财富管理，包括收购财富顾问机构、推出量身定做的产品等。与此同时，私人财富管理的监管政策也出现了调整，2021年9月SEC适当允许散户投资者参与私募投资，2021年11月美国劳工部允许固定缴款养老金计划投资非上市资产。KKR在此背景下开始逐鹿私人财富管理，包括2021年3月收购了iCapital Network子公司不到25%的股份。

END

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