你为什么3年不融资，你为什么2年内3次融资近30亿元

近期有同行频频以我们3年没有融资而发展堪忧去客户处诋毁我们，也有很多朋友纷纷询问如何看待我们行业有公司一路凯歌，垄断市场。因为牵涉到客户，原本沉默的我，思来想去决定正面回复。

今年出来面对资本市场，经常会有投资人问我：“你们为什么3年没融资？”当然也有同行付费不少自媒体奚落我们3年不融资。

3年不融资，要看是主动选择不融资还是到资本市场上募资却被动融不到钱。

事以密成，为了我们独家的产品“苹果”（即SaaS新产品）建立起先发优势和护城河，我们战略选择过去3年作为静默期。毕竟一到资本市场募资，公司战略与产品全部都将赤裸裸展现在市场上。

当今年网络效应的护城河壁垒已经筑起，我们才开始面对资本市场。

就像小婴儿一天内喝奶次数很多，成年人只需一日三餐即可。

企业服务领域中后期公司也较少需要高频大额融资‍。这里可以先参考一下我们的对标公司DocuSign，DocuSign的F轮融资在2015/5，3年后的2018/4成功上市。

再来看一下国内知名企服公司。北森在今年完成行业最高金额F轮融资之前的E轮融资同样是在3年前的2018年。有意思的是，我们发现中国企服SaaS公司的领军企业北森上市前在一级市场的募资额正巧和DocuSign一样。神策数据在2018/3完成了C轮融资，在2年后的2020/5完成了C+轮融资。

电子签约行业内成立近20年的OP电子签章公司e签宝在最近2年内（2019/10-2021/9)融资3次，融资总额28.5亿元，并且目前又在一级市场上积极寻求融资，这离他们刚刚宣布融资12亿元的消息才过去不到2个月。

是什么原因令一家主营收入来自OP原本应该盈利的传统软件公司有如此磅礴的烧钱气势，仅仅2年内募资总额就超过了DocuSign成立18年以来在美国一级市场上募资的总额？

因为这是一家收入疯狂增长难得一见的卓越公司，所以即便盈利也有资本不断注资加速其发展吗？

还是说这家主营政务、医院生意的公司突然自我颠覆，势如破竹地做下大量的SaaS客户，SaaS营收增速锐不可挡，所以基金看好未来的高增长，为其添砖加瓦？

倘若是因为这两种原因，不管是哪种，都值得中国其他所有企业服务公司深度学习，毕竟大家都知道在中国做企业服务很难，开垦SaaS更是不容易。

我们试图从公开的数据来找寻答案。

01

发展历史

e签宝所属杭州天谷信息科技有限公司成立于2002年，其早期的业务主要是做传统软件电子印章，同一象限内竞争对手主要是2003年成立的江西金格和安证通。

从公开渠道我们可以得到曾经登上新三板的江西金格与安证通的财务数据，而e签宝的数据来自其尽职调查及投资分析报告。该报告同样是公开资料，在网络上可直接公开搜寻到——这应该属于重要的安全问题了，对于把安全当生命线的电子签公司而言，问题就更为严峻，因为这绝对会引起客户的恐慌。

不管是投资机构还是e签宝本身，对于公司核心资料的外泄，e签宝安全团队都有无法推卸的责任。电子签约的安全原本应该是重中之重，怎么强调都不为过。

可参考以下两个链接：

链接1：

http://www.doc88.com/p-1038421084409.html

链接2：https://max.book118.com/html/2019/0517/8045021142002023.shtm

截止到发文的此刻，网上依然挂着这份文件，可以搜寻得到。我们就从这三家中国最早做传统OP电子签章公司2016年的公开财务信息开始分析。

可以看出，无论是在收入、利润还是资产规模，今年被e签宝收购的江西金格均遥遥领先于最早成立的e签宝，安证通的各项指标数据也至少是e签宝的一倍以上。

浙江在线的通讯员白岂在2019/3/6有一篇题为《e签宝成为中国电子签名首家亿元营收企业 奥秘在哪里》的文章，中间有一段话是如此描述的：

2019年1月份，当许多投资人给自己放假，选择去沙滩晒太阳的特殊时期，东方富海合伙人陈利伟所在的企业服务投资团队并没有停下脚步。在这个月，他陆续收到了投资企业的财务报表。

其中，他们所投的一家电子签名企业——e签宝营收破亿元。陈利伟表示：“在中国细分的2B行业营收过亿是非常重要的指标，在某种程度上这就相当于美国营收过一亿美金的意义。中国第一家电子签名企业营收过亿，这是电子签名行业的里程碑，是非常有标志性的。”

根据该文章的表示，e签宝FY18的收入已过1亿，这个数字就饶有趣味了。

e签宝成立了14年后的2016年才千辛万苦做到了收入1,641万，是什么原因令一家原本实力远远弱于江西金格、安证通的e签宝突然安上了天使的翅膀，在2017年和2018年2年的时间，火箭般的速度，两年的复合增长率飙升到147%，收入破亿。

而曾经实力远在e签宝之上的老大哥江西金格FY18的全年收入为6,210万元，两年的复合增长率只有24%，增长率仅仅只为e签宝的1/6。就此，商业史上的奇迹诞生。

难道是专注做政务生意的e签宝新发掘出来的SaaS生意吗？得益于其坐上了SaaS这辆快车？

品途专访曾对e签宝CEO金宏洲做了一篇题为“SaaS交付模式下，电子签名如何取代签字盖章？”的专访，他在文章中表示：

“2003年，天谷科技推出电子签章系统‘天印’，彼时，签名开始从纸张走向电子，漫长的电子签名软件时代开启。

10年后，随着市场红利纷纷告急，提高既有企业运营效率的SaaS服务落地中国，作为促成交易、达成合作等众多场景必不可缺的签名搭上了SaaS快车，进入了互联网时代，天谷科技顺势推出第三方互联网电子签名平台e签宝。

在金宏洲看来，电子签名的发展以2013年为节点，之前是1.0时代，之后是2.0时代，他带领的e签宝在这两个时代都是先行军。2013年，提供第三方电子签名的服务厂商不过3家，到2016年，这一数字已超过26家，e签宝始终都在队伍前列。”

但是根据公开的尽调及投资报告的反映，截止2017/9，e签宝的SaaS收入仅为34.6万元，其他收入为2,253万元，SaaS收入占公司总收入的比例仅为1.51%。

在36氪于2018/1/2发表的文章《走过软件，经历SaaS，在电子签名耕耘了15年的「e签宝」获1.5亿元B1轮融资》里有一个段落叫做“革命”，“革命”有这样一句话：“酝酿一年后，公司于2013年正式上线了“e签宝”，定位电子签名SaaS平台。”

这也就是说，2013年就自我颠覆、躬身入局SaaS领域的e签宝，辛苦耕耘了SaaS 4年多后，居然SaaS收入才仅仅为34.6万元。

中国的SaaS领域虽难，但是真不至于难于上青天。

而e签宝深耕4年多的SaaS营收却真的让人体会到壮士断腕几多艰辛，转型当真难于登天。也由此证明了许多专家的观点，软件企业向SaaS转型，难度非常大。

《SaaS商业实战》的作者戴珂在一篇文章《从软件到SaaS，转吗》中曾写道：

“上一篇写了传统企业软件面临着SaaS的冲击，这一篇分享软件的SaaS转型。我也盘点了一下近期咨询或服务的企业，其中很大一部分，是企业软件向SaaS转型的项目。

在多数人的认知中，企业软件转型SaaS是一件很容易的事。不就是直接把软件做成标准化，然后放到云上，按订阅方式收费吗？

如果真这么简单，软件公司的转型早就都完成了。

实际上，企业软件向SaaS转型，这个过程相当复杂且充满变数。即使专门写一本书，也未必能全面概括。所以，这里分享的只是有限的经验。

从企业软件到SaaS，更像一个跨界的转型，也可以认为它们是两种不同的生意。”

可以用我们的数据做个简单的对比分析，就当简单的学术探讨，看看不同公司的基因对生意的影响到底有多大。

从2014年诞生之日就一直坚持100% SaaS的上上签，FY17M1-M9的SaaS收入为1,570万元；2013年就发文宣称从OP转型SaaS成功的e签宝FY17M1-M9收入34.6万，两者相比，前者的SaaS收入是后者的45倍。

所以2017年SaaS收入不过几十万的e签宝要在2018年收入过亿，显然，走SaaS这条路是行不通的，从商业最基本的角度来看，显然e签宝没有理由会因为SaaS业务在之后1年之内导致它的数据直接飞升过亿。

在中国当前的商业环境下，一年之内SaaS收入从近乎0元到过亿，《山海经》里的神话怕是也没法这么写。

既然一年内从几十万到破亿违背了SaaS生意的基础逻辑，那么我们再看回e签宝熟悉的老本行OP生意：

同时期的江西金格科技FY18的收入为6,210万，而FY17全年收入才2,000多万的e签宝是如何做到FY18超过1亿，同比增长算下来至少300%。我们可以对比一下专注政务企业的三家OP电子签章公司在FY16-FY18两年间的CAGR（复合增长率）：

e签宝：147%；

金格科技：24%；

安证通：-5%。

大写的惊叹号，这种豹的速度简直堪比东方不败突然练就了葵花宝典。

究竟是什么原因可以让OP生意突然以超越正常商业发展规律而极速崛起？

这样的飞速增长早已突破了地心引力，冲向了广袤的宇宙。从曾经江西金格、安证通的小跟班一举越到了老大哥江西金格前面，不仅如此，还登上了宇宙飞船的头等舱，把曾经在同一象限竞争的伙伴们远远甩开留在了地球上。

尤其是今年，e签宝还收购了曾经的老大哥江西金格，上演了一场蛇吞象的好戏。不知道多年来一直在OP电子签章领域作为带头大哥、勤恳老实的江西金格被收购的时候，回首这18来辛勤坚持着政务领域数字化转型的往事，这一路上的风风雨雨，有没有百感交集？

去年在一级市场寻求融资的e签宝对外宣布FY20的营收1.8亿元，这个数字也是e签宝在FY19就对外给出的预测数据。头一年做预测的时候，谁也没有料想到2020年的年初会有令经济受到重创的疫情。

但是e签宝展现了出色的组织能力和运营能力，在FY20疫情之年完美地不受任何影响，将将好完成了1.8亿元的收入。要知道，疫情期间不可以面对面拜访客户，因此不管对做大中企业客户的SaaS公司，还是专注项目的传统软件公司，都是致命打击。然而，e签宝却毫发无损，这不仅值得中国其他所有企服公司学习，也值得载入商业史册。

最近又活跃在一级市场积极融资的e签宝给出资本市场今年FY21的收入预测为2亿-3亿之间，其中SaaS收入1亿+。

那我们做个简单的数学题：假设我们取个中间值2.5亿，其中有1亿元的收入明确地来自于被收购的江西金格的OP收入。剩下的1.5亿就是e签宝自身的造血能力。先不区分OP还是SaaS，仅仅是今年1.5亿的收入同比去年e签宝完美实现预测分毫不差的1.8亿，同比就在下滑。更何况e签宝之前大肆宣传政务生意，给投资人讲的故事是一个关于电子证照库会让e签宝OP生意织成中国最大的签名网的逻辑完全错误的故事。

我在公号的第一篇文章明确分析过：

“国家目前也在努力构建统一的电子证照库。有同行借此说法渲染政务领域电子签生意的春天即将到来。这恰恰是不懂业务的PR写出来的文章。因为假设国家成功构建了统一的电子证照库，对SaaS电子签约厂商是春天，对专注政务领域的OP电子签章厂商则真正意味着凛冬将至。

如果国家构建统一的电子证照库，证照库一定是开放的、公共的，各家电子签约厂商在证照这个事情上就是平等的。这其实和现在电子合同厂商与CA数字认证机构的关系类似，电子签约厂商与CA数字认证和国家电子证照库都同样是上下游的关系。

那么，电子签约厂商的竞争焦点就更加聚焦到业务场景解决方案上，在这一点上，从诞生之初就专注商业企业，实现了企业客户丰富场景签署的SaaS电子签约厂商会占据绝对优势。

而且最为重要的是，一旦网络效应形成，原先那些传统OP电子签章厂商的客户，就更加容易快速转到实现了网络效应的平台。因为以前行业底层没有标准证照，统一证照解决的是企业对于合规的认识，让各家企业对合规的认知统一。比如我们熟悉的个人身份认证就是身份证、银行卡、刷脸等要素，不同的企业对身份认证采取的手段不同。这就是合规的认知。假设有了全国统一证照，意味着企业可以终止企业基于自己对法律的认知选择的不同认证要素，而统一使用国家发的证照。底层的证照是统一的、标准的。就好像原来各个省市的户口被突然打通，只会加速人口流动。证照打通，只会加速原来做政务领域本地化部署的电子签章厂商客户流失，转而加入到已经形成了网络效应的SaaS电子签约厂商的网络中去。”

其营收主要都来自于之前自己积极宣传的政务领域的OP收入，SaaS收入寥寥无几。对一级市场投资人说的SaaS收入过亿，这过亿的收入在今年e签宝同比下降的1.5亿营收中是怎么来的呢？

这里又出现了逻辑上的矛盾。如果e签宝的收入主要来自SaaS，那么：

（1）e签宝今年自身造血这部分就绝不可能同比下降，SaaS最大的优势就是增长；

（2）e签宝CEO亲自对外骄傲地宣布公司1,100人，技术人员占比超过60%。传统软件时代，申报政府资金，技术人员占比多的确是一件值得骄傲的事情。所以说，如果他懂一点点SaaS，或者稍微留意一下DocuSign财报，可能都不敢这么喜悦地官宣吧。

如果是真正的SaaS公司，技术人员怎么可能占据公司总人数的60%以上？DocuSign技术、产品、客户运营的人加在一起也不过占比20%。

（3）SaaS为主的公司为什么又会退回去收购一家传统OP公司，这里面蕴含着什么？又想要隐藏什么？

这一个又一个明显的逻辑错误、前后矛盾，在那些热烈口吻的宣传文章的对比下，别有一番滋味。

那么，在这里我想非常严肃地提出一个问题，一个以OP为主的公司，逻辑上应该是盈利的。为什么e签宝亏损得如此惊天地、泣鬼神？亏损得如此理直气壮？

我们可以参考一下江西金格和安证通的净利润：

江西金格：FY16净利润为640多万元；FY17净利润为13,93万元；FY18净利润为11,92万元；

安证通：FY16净利润为74万元；FY17净利润为负：为-993万元；FY18净利润也为负，为-126万元。

从上面所列数据看，传统软件模式下，金格科技在收入4,030万元的时候盈利642万元，安证通在收入3295万元时盈利74万元。由此我们可以看到，传统OP电子签章公司，基本稍具收入规模就可以实现盈利，根本不需要大的资金投入。就算真的经营不善，不盈利，传统OP电子签章公司也不过只是亏损百万元级别。

而主营收入来自传统OP的e签宝真的需要2年内烧掉近30亿元吗？而且烧掉的这30亿元，也并没有换来什么闪亮的跨国公司SaaS头部客户，换来的都是各种集成、定制、软硬结合的政务项目。

政务项目原本应该是略有薄利的，但是相比安证通百万级别的亏损，e签宝的亏损竟然是安证通亏损的数百倍。从生意的逻辑而言，一家风口浪尖上的公司，到底为什么会有如此惊人的数十亿级别的巨额亏损出现？

还是说，这背后包裹了更大的不能见光的秘密？

02

融资，老股东离场

我们从e签宝最新两轮融资的公开资料开始分析。

先看e签宝2020/11公开的超10亿的D轮融资

观察e签宝D轮融资股权结构的变化，本轮融资主投的是昭睿投资、深创投、达晨创投，其他基金还有如戈壁创投、远东宏信、宇新狮城等，另外创始人何一兵及公司内部持股平台在本轮进行了套现，前海梧桐、清控银杏、东方富海进行了减持。

通过天眼查翻阅领投的几家基金，可以发现昭睿投资为2020/9/27融资前新设，注册资金2亿元。

故本轮投资以昭睿投资向e签宝投资2亿元开始推算，领投的几家基金情况投资情况如下：

昭睿投资（投资2亿，投后占比5.9773%）、深创投（分几个主体，合并投资2亿，投后占比5.9773%）、达晨创投（分两个主体，合并投资近1亿，投后占比2.9832%）。e签宝2020/11的D轮融资总融资额为5.44亿，投后估值为33.46亿元。如以昭睿投资的部分注册资金进行推算则数据将更小。

D轮融资推测的具体数据可见下表：

2021/9 e签宝完成E轮融资，本轮融资红杉资本领投，IDG、格融投资、隐山资本跟投，其他温润齐创、国海创新资本、国富创新资本、茂信资本也进行了小额的投资。

通过天眼查翻阅本轮新增的几家基金，可以发现红杉资本旗下的广辰（厦门）股权投资为2021/3/17新设，注册资金40,305万元；温润齐创成长基金为2021/7/20新设，注册资金5,000万元；格融融资2021/8/3新设，注册资金为17,601.76万元。

按照上述几家新设基金的最大可能投资额，红杉广辰投资40,000万元，温润齐创成长基金投资5,000万元，两者投资金额与所占股份比例计算的估值比较一致，均为64.58亿，与e签宝宣称的10亿美元也基本吻合，格融投资以其注册资本1.76亿元全部作为投资，如此格融投资在本轮是以较低的估值进行投资（如果按格融投资为基础，则融资额及估值都会降低，估值将降为52.27亿元）。

按此推算，e签宝E轮融资7.48亿，估值64.58亿，与e签宝对外宣传的融资12亿也存在较大出入。其中红杉资本领投（分两个主体，投资5.1亿，合并投后占比7.8883%），IDG（投资2.5亿，投后占比3.8708%）、格融投资（投资1.76亿，投后占比3.3671%）、隐山资本（投资2.03亿，投后占比3.1415%）跟投，其他温润齐创、国海创新资本、国富创新资本、茂信资本合计投了1亿。

E轮融资推测的具体数据可见下表：

值得关注的是，上轮D轮领投的昭睿投资在本轮套现离场，短短10个月就紧急退出。

前海梧桐继续减持。

创始人何一兵带领的管理层在本轮也均有不同程度的套现。

这和在2018年对媒体怒赞e签宝为“中国第一家电子签名企业营收过亿，这是电子签名行业的里程碑”的东方富海合伙人陈利伟的举动有异曲同工之妙。

在陈利伟向媒体宣布了e签宝跨越了中国电子签名行业里程碑如此激动人心的消息之后，也就是这篇文章发表1个月之后，耐人寻味的是，陈利伟作为合伙人所在的基金东方富海就在陈利伟最看好e签宝的高光时刻退出其所投的e签宝的股份的1/3。

下图企查查数据显示，东方富海旗下安顺富海高技术服务业创业投资基金合伙企业（有限合伙）公司在2019/4/30退出了在e签宝的3.52%股份。

相比被付费自媒体奚落3年不融资的上上签截止目前，还无任一老机构股东退出。

而在外界眼中取得了极速增长、风光无限、最新轮还获得知名顶尖基金投资的e签宝而言，其老股东的表现似乎既不符合投资中的幂律法则，又不符合投资的贝比鲁斯效应。

俗语讲“事出反常必有妖”，当与常识和逻辑都不符的时候，往往是问题开始浮出水面的时候。

此外，细致观察两轮融资，发现除了实控人、创始人何一兵及高层管理人员个人套现外，持股平台每轮也都有套现，其中D轮套现3,455万，E轮套现3,459万。而市场盛传着的e签宝最新两次融资中均存在的针对个人的特别交易，结合持股平台实际的套现数据，很难不让人产生联想。

03

如何获取新投资

e签宝最新轮的领投基金是老牌知名基金红杉和IDG。

能获得这样顶尖基金的投资，红杉的投资经理张尧两年来力推这个在红杉内部有很大争议的案子功不可没。

去年年初疫情之时，红杉团队主动联系我，我了解到e签宝在融资，红杉也在了解电子签约的方向。因为是顶尖机构邀约，所以即便我们原本去年没有融资计划，但考虑对方是品牌基金，哪怕开个加轮也不是不可以。

邀请我会议沟通的投资人中立且和气，一直给我留下不错的印象。所以我甚至讲了部分对外保密的新产品的进展。那也是我第一次见到投资经理张尧。张尧很冷淡，对我们的模式有诸多质疑，尤其是我们强调我们是中国电子签约行业内唯一一家100%纯SaaS收入的电子签约厂商时，张尧用本地化和定制化一直在挑战我。

我觉得投资人质疑创始人，质疑创业公司商业模式都是再正常不过的事情，当时我想可能张尧只是先被e签宝这样专注本地化、定制化的OP厂商教育过吧。我努力讲得生动易懂就好。

后来张尧找我要那天我在会议中讲解的有新产品信息的BP，我本能地犹豫了一下，删除了BP一些敏感页，还是把BP单独在微信上发给了他。

那是我对一家知名投资基金的信赖。

今年是我第二次和张尧接触，这次张尧在线上参会，我和红杉那位中立且和气的投资人在会议室。这次是我们主动面对资本市场，所以我做了详尽的BP，路演中也不再因为新产品保密的事情有所保留，尽可能讲得细致。

我们强调我们的亮点给100多家500强企业都提供了100%SaaS服务。尤其是我们做了几十家全球知名的跨国公司品牌客户，这也是行业里唯一一家电子签约厂商取得了这样的成绩。

张尧对我提供的全部案例均表示强烈不相信，并直接否定：“中国的大企业是绝不可能用SaaS的，必须都要本地化和定制化……”

就好像明明已有100多个南方人中的KOL选择了在一个面馆吃了面给了好评并且之后经常来吃，但是不管你们店有多少个吃面的回头客南方人KOL，反正听者都断言：你撒谎，南方人的KOL绝不可能吃面。

如此这般，我和张尧两人当中必定有一个人在说谎。要么我给的全部客户案例与数据是假的，要么张尧的结论是武断的。

在SaaS大势所趋的今天，在几乎所有基金都在转向ToB，转向SaaS的今天，我好奇的是张尧为什么都不对我们客户做任何DD，不对我们做任何了解，就对公司（我们）直接下此断言。

毛主席还说过：“没有调研，没有发言权。”没有调研过我们的张尧，是谁给他的勇气这么面对一家顶尖基金雇主聘用的信赖？我猜不是梁静茹。

其实不看好SaaS反而看好传统软件OP，这属于认知范畴和投资偏好，没有任何问题，我也完全接受。这里面反常的点在于，作为知名基金投资经理却不做任何调研分析，就直接在和创始人的沟通会上当面断言公司创始人说谎。

那场会议，一共有3方4个人参加。我主讲，FA补充，中立且和气的投资人会问一些问题，张尧满是对抗，犀利质疑。还有1个人和去年会议一样，全程静默，无任何参与感。参会的4个人，应该每个人都有自己的判断。

面对张尧去年见面就莫名的敌意，会议一结束我就当面直接要求如果继续沟通，张尧必须退出项目组。也因此后续我们连data pack都没有给到红杉，当然红杉显然对我们也不感兴趣，所以彼此再无沟通。

有意思的是，从投资逻辑上来看，如果是张尧笃信中国企业服务的未来聚焦在传统软件的本地化生意，那么e签宝对外宣布的OP客户也可以“织网”的商业逻辑则根本不成立，因为本地化压根不可能互连互通，有点技术背景或是接触SaaS的人都明白。

如何让投资人相信天生就是数据孤岛的OP也可以像SaaS一般织网，其实也非常简单。在DD环节想办法就可以。不管是巧妙地加以引导，还是有人助力，总之都可以曲径通幽。

我们来看看e签宝在今年对外融资，跟随“织网”脚步公布的OP也能织网的技术路线。

如上图所示，例如A公司e签宝是本地化定制化的大客户，B公司也是e签宝的本地化定制化的大客户，为了OP大客户可以向电子签约SaaS平台上的云端客户发起合同并签署，唯一的技术手段就是把SaaS平台上云端客户的账号分别复制一套到A公司和B公司的本地。这样A公司就可以对SaaS平台上的企业发起合同并且签署了。B公司同样如此。

但要注意的是：

a. A公司和B公司，两家都是本地化，彼此之间不能签署；

b. SaaS云端客户依然无法主动给A公司和B公司发起合同并签署。因为账号是复制到本地，云端要发起的话，还是没法互连互通。

然而做尽调的时候，如果仅仅只DD A公司和B公司，这样A公司和B公司会诚实作答：我方可以和e签宝SaaS平台原来积累下来的云端客户发送合同签署。

如此这般，尽调报告就可以写成：根据客户访谈，OP也可以互连互通，成立快20年的e签宝积累了无数的OP政务大客户，织成这样一张互连互通互信的大网，指日可待。

然而实际上，如上图所示，我们可以看到这样的互连互通是假的。只有所有的客户都在云端，才可以令每家企业和每家企业都真正互连互通互信。

浑水创始人Carson曾说过：“这家公司到底值多少钱呢？如果这家公司的管理层都在造假，我认为这家公司的价值就为0。”

这么简单的逻辑，分析师出身的投资经理张尧却没有分析出来。

这个据说内部争议很大的案子，正是张尧全力排除障碍，两年来竭尽全力推动的。奋力推动一个传统外包集成OP生意模式的公司、一个2年内有着惊人高额亏损的公司、一个压根没法织起来的“签约网络”的故事的公司，以SaaS高估值高调融资。

不知道在暗处是否有着更精彩的故事？

现代社会的唯一好处就是信息畅通。要想人不知除非己莫为。

我加过张尧的微信，他的微信签名档是“点点星光”，挺有诗意的。我以为他和我一样都是心里有光的人。虽然他对我们充满敌意，但是我想能写这样签名档的人，原本心里和眼睛里真的是有点点星光的。

我也知道另外一个故事。一位聪明友善文质彬彬的投资人或许因为一时没有招架住之前从未经历过的糖衣炮弹，或许因为某些迫不得已的原因，他和他的某家被投公司以机构投资外的私人方式深度绑定了在一起。

起初我非常震惊，后来我常常忍不住为他找理由，肯定只是一念之差。因为他的气质很干净，是个让人愿意信赖的读书人。我很难去不欣赏一位读书人。

人性的复杂才让世界格外生动缤纷，所以经典的影视作品往往在于角色的塑造丰富立体、非脸谱化。

Netflix出品的全球热播剧《鱿鱼游戏》里曾经的游戏胜出者哥哥就是一位最后出场的立体人物。在寻找他的警察弟弟的只言片语中，我们可以看到哥哥对弟弟深沉、无私的爱，他可以捐献自己的一个肾给弟弟。哥哥在岛上胜出后转而变成了戴着面具的无比理性、冷酷的最高管理者。弟弟闯进岛中去找哥哥，后来出逃，哥哥带领着人马来抓弟弟。哥哥和手下说：“活捉他。”同时他拿起枪对着地上的罐子开了一枪，易拉罐被枪击后响起的爆裂声提醒了弟弟山下有来捉他的人。

最后他拿枪指着弟弟，劝弟弟来到自己身边不成后，最终扣下了扳机，弟弟坠下悬崖。

虽然我猜测此处是伏笔，弟弟没有死。但是哥哥终究是把黑洞的枪口对准了曾经他不惜捐自己的一个肾脏给到的深爱着的弟弟。

这部剧里每个人都有很多面，人性的良知、美好、向往光明、背叛、幽暗紧紧交织在一起，光和影的重合，就像我们在工作、生活中遇到的人一样。

04

谁是第一，谁在说谎

林肯说过：“You can fool all the people some of the time, and some of the people all the time, but you cannot fool all the people all the time.”（你可以在部分时间骗所有人，也可以在所有时间骗部分人，但不能在所有时间欺骗所有人。）

我们可以骗很多人，但是我们骗不了自己。

虽然行业内花钱买报告排第一的事情屡见不鲜，投资机构看类似的报告也看得眼花缭乱。类似于竞价排名，不同的咨询公司凭着出价高低公然排出了不同的第一。要不要参与这样的游戏，有的公司乐此不疲，有的公司顽强抵抗。

不管在外再如何不择手段、使尽浑身解数振臂高呼自己是行业第一，而闭门会议面对内部团队的时候似乎才有片刻的客观与实事求是。

2020/7/25 e签宝公司的半年会上，CEO金宏洲公示未来2年内目标：成为中国第一的合同平台。

下图来自e签宝内部员工在知乎上分享的图片：

看来究竟谁是第一，行业从业者心里并非没有数。平日睁眼说瞎话，只是因为造假成本太小，所以信口开河、劣币抹黑诋毁良币的风气蔚然成风。

去年突然爆发的疫情也成为了一些电子签约厂商数据造假的温床。

当时多家电子签名平台对外宣传业务爆发式增长。e签宝CEO表示，在钉钉上微应用的开通数，是节前的10倍以上。

此处再次出现了一个商业基本逻辑问题：如果用户数激增，也意味着合同/签章签署量激增。但无论是e签宝还是另外的电子签约厂商，其在媒体上对外公开宣布的数字都显示：月均合同/签章签署量在2020年反而是呈下降趋势。

造假的确可以立竿见影地尝到甜头，但是一个谎言是需要一千个谎言去圆的，互联网也是有记忆的。

这就是造假的可怕之处。我经常在想，撒谎高手的记性得多么强大才能圆过所有逻辑不通畅的地方啊。

前文也分析过，e签宝在2020/11公开了超10亿的D轮融资，投后估值根据公开信息测算为33.46亿元，即5.24亿美元（汇率6.386 2021/11/25)。但是早在2020/8, 这轮融资宣布之前，e签宝就已经登上了胡润全球独角兽榜单，接受了胡润的2020全球独角兽首个专访。

众所周知，独角兽指的是估值超过10亿美元的公司。

e签宝自称是电子签约行业的行业鼻祖，CEO为电子签名行业领袖，HR为人资女王，销售为销售之王。我也是第一次在创投圈听到鼻祖、领袖、女王和这么多霸气的王者词汇。

可见教育部要求小学生重视语文有多么重要，语文才是最难学的。

就像《人物》刊登的一篇文章《我们到底需要什么样的语文老师》里写道：

“语文跟每个人相关。它不仅仅是语言和文学，还是一个人「精神的底子」。好的语文教育究竟能带给一个人什么？毕业多年后，他的学生们给出了回答：那是独立的人格、丰沛的精神生活、无功利的阅读习惯，和遵从内心的勇气。”

既然习惯频繁使用“鼻祖”、“领袖”和“女王”的词汇，也就不难理解为什么这家公司讲自己是行业首个E轮的公司了。

其实算上e签宝最早众筹的那轮和我们自筹的天使轮，两家公司之前的融资轮次分别都是6轮，我们对外宣布的最新轮次是C轮。首个E轮的说法不过是玩文字游戏，混淆试听罢了。

其实这是对客户不真诚。虽然只是一件司空见惯、不值一提的小事，但也可管中窥豹。仁者见仁，智者见智。

我家有个小木偶匹诺曹，是我在旅行的时候买的。匹诺曹有长长的鼻子。在童话故事里，他编了一个谎言后就停不下来，又编了无数个谎言，他的鼻子越来越长。

05

骑虎难下

前面做的业务分析，我们非常清晰地看到，e签宝在2年内发展业务压根不需要烧掉如此惊人数目的金额。

e签宝在曾经走投无路，阿里注资的时候，签署了对赌协议。偏偏传统软件模式的缺陷就是规模无法快速扩大，几乎每年需要做的是0到1的事情。

2021/9 e签宝官宣收购江西金格，这也反映出了其迫切想堆高数据的意图。可是100%收入都是OP模式的江西金格增长也无法如SaaS一样高增长。

2021/9 e签宝的最新轮融资，融进的总额12.8亿，3.9个亿花在了老股东退出上，内部员工及持股平台套现1.42亿，真实剩下7.48个亿留在公司账户。其中，还有大概5个亿购买了江西金格，不管是行业里的消息说江西金格并购价格5亿，还是以江西金格本身FY20的收入，按照传统OP的PS为5、6倍来算，5个亿都是公允收购价。那么账上还剩下的2个多亿e签宝还有嗷嗷待哺的1,100人的团队要发工资。所以才官宣融资不到2个月，又杀进一级市场融资，情有可原。

16世纪中期，从土耳其引进到欧洲的郁金香受到热烈的欢迎。富人们热衷向人展示他们花园里郁金香的稀有品种。17世纪初期，一些郁金香的珍品被炒到高昂的价格。后来，荷兰郁金香引发了一场投机狂热，人们购买郁金香不再是因为其观赏价值，而是为了投机获利。

“郁金香泡沫，又称郁金香效应（经济学术语），源自17世纪荷兰的历史事件。作为人类历史上有记载的最早的投机活动，荷兰的‘郁金香泡沫’昭示了此后人类社会的一切投机活动，尤其是金融投机活动中的各种要素和环节：对财富的狂热追求，羊群效应，理性的完全丧失，泡沫的最终破灭和千百万人的倾家荡产。”    

软件行业里的庞氏骗局如出一辙。

如今，骑虎难下的e签宝摇摇晃晃、小心翼翼地走在钢丝绳上。面对e签宝，要么是通过快速堆砌数据冲击境内IPO好好割上一茬新鲜韭菜，要么就坠下悬崖、粉身碎骨。

一方面前期的投资者包括管理团队内部都在最近的融资中开始有序退出，另一方面仍大力通过“政务生意的故事”和非常手段吸引新的投资机构为此接盘。不知道这是不是e签宝近两年内如此不惜铤而走险，频繁大额融资的真实原因所在。

06

诚信的力量

在电子签约这个最需要契约精神和诚信的行业里，一家公司的品牌倘若和造假紧紧绑定在一起，对公司而言其实是灭顶之灾。

商业造假的确可以饮鸩止渴，就像迷幻蘑菇一样带来短暂的迷醉与兴奋，令人欲罢不能。但是潘多拉盒子也将再也无法关上。

我无法忘记一次课堂讨论美国血液检测企业Theranos的“坏血”造假案。龚教授问我们如果自己是Theranos的创始人，会选择一开始就实事求是，还是先to VC拿到投资人的钱继续研发，因为只要有钱，就有研发成功的可能性。

我清楚的记得班里大多数创始人同学都不约而同地选择了先to VC拿到钱，拿到钱才能做事业。当时选择实事求是的只有3位同学，我是其中一位，我还驳斥了to VC这个观点。

这次课堂讨论已经过去好几年了，依然历历在目。

在当下泥沙俱下的商业环境下，有不少公司蔑视诚信的力量，认为傻子才守规矩。野路子和江湖气倒是被不少人，甚至是机构认为这样具备成功因子。或许大家忘记了，“智械机巧，不知者为高，知之而不用者为尤高”。造假是一条自掘坟墓的路，捷径是最远的路。

企业服务是长跑，只有守正、踏实耕耘、诚实正直，和时间做朋友的公司才有未来。

“因为真理比任何其他东西都强大，比白天更加明亮，比暴风雨更加可怕。”

注：文中部分报道和数据引自网络。