流感里的“α”
九月退场十月迫近，一场秋风一场寒。2020年的第四季度，非同以往。新冠阴霾待散，“拉尼娜”大概率降临，凛冬将至，使得各界对于可能出现的流感病毒深感如临大敌。
种种客观事实使然，2020年注定将成为一个疫苗大年。
接近明牌的逻辑，我们会否在此前已经飞天的A股疫苗板块再迎来一个“α”（超额收益）?其中，最有价值的公司又是谁？
（提前声明：本文系对流感疫苗相关公司基本面的探讨，不构成投资建议。）
01
疫苗大年
2020年，已经明牌是我国疫苗大年。
逻辑主要表现在：新冠疫苗加速研发、国产创新疫苗陆续获批、重磅疫苗产品批签发大增、疫苗板块及相应上市公司股价暴涨等多方面。
【1】疫苗竞赛促使A股各大疫苗公司股价轮番暴涨。
预期中的炎夏高温没能有效减缓全球新冠疫情。如今，欧洲等地疫情有所反弹，法国、西班牙等新增病例不断攀升，第二波汹汹来袭已成为最坏预案。
被寄予厚望的新冠疫苗研发“竞速赛”，正在如火如荼地进行当中。
根据WHO（世卫组织）统计，截至9月13日，全球共有179项新冠疫苗研发项目在有序开展，其中35项已进入临床试验阶段。目前，我国已有4个自主研发项目和1个参与的国际合作研发项目处于临床Ⅲ期试验阶段。
图1:中美英等国已有多款新冠病毒疫苗进入临床三期。来源：WHO、新华社、CNN、开源证券研究所
除了新冠疫苗以外，沃森生物（SZ:300142）的首个国产13价肺炎球菌结合疫苗（PCV13）于3月底获得首次批签发，4月实现首针接种；万泰生物（SZ:603392）的首个国产二价HPV（宫颈癌）疫苗也于5月投放市场。
数据显示，截至9月11日，沃森生物PCV13已中标24个省份，其中有22个省份已实现供货销售，合计批签发288万剂；截至1-8月，万泰生物HPV二价疫苗合计批签发201万剂。
同时，在原有的四价、九价HPV疫苗、四价流感病毒裂解疫苗、多联苗等重磅品种的销售放量下，使得今年以来各大疫苗公司股价轮番暴涨。
其中，代理默沙东四价、九价HPV疫苗的智飞生物(SZ:300122)，由于“一针难求”、销量暴增，使得股价涨幅高达153%；拥有23价肺炎疫苗、百白破-Hib四联苗的康泰生物(SZ:300601)涨幅为96.6%；而手持三价、四价流感疫苗的华兰生物(SZ:002007)涨幅为82%。
图2:华兰生物年初至今涨幅。来源：Wind金融终端
【2】作为全球大疫苗品种的流感疫苗，秋冬季节流感高发叠加新冠疫情的影响，今年批签发数据表现靓丽。
根据中检所数据显示，2020年1-8月年流感疫苗共计批签发1054万支，同比增长52%。其中，三价流感疫苗获批签发629万支，同比增长12%，占比60%；四价流感疫苗获批签发425万支，同比增长224%，占比40%。
为什么四价增速会高于三价呢？此处需要进行下科普：
我们经常说的“流感病毒”，包含四种亚型，分别为甲型的两个亚型（H1N1和H3N2）和乙型的两个系（Victoria系和Yamagata系）。
目前，我国批准上市的流感疫苗分为灭活疫苗和减毒活疫苗两种。其中，灭活疫苗有三价和四价流感疫苗，为针剂；减毒活疫苗是鼻喷流感疫苗，不需要注射，只需要在鼻孔各喷0.1ml就可以了。
图3:鼻喷流感疫苗。来源：网络
三价流感疫苗对甲型的H1N1、甲型H3N2以及乙型的Victoria系流感病毒都具有防护作用，但是对乙型的Yamagata系就没有保护效果。而四价流感疫苗却能覆盖全部四种亚型，起到更好更全面的保护效果，所以未来四价取代三价是大势所趋。
【3】我们认为流感疫苗下半年存在超收益的阿尔法主题，有以下几种可能性：
1、秋冬季节是流感疫苗接种的黄金时间，也是企业的销售旺季。因为人群在接种疫苗之后，可以刺激机体产生抗流感病毒的免疫力，从而能够预防接种疫苗的病毒对应的流行性感冒。
其主要的接种对象为易感者及易发生相关并发症的人群，如3岁以上儿童、老年人、体弱者、流感流行地区人员等，尤其是那些患有肺心病、糖尿病、高血压等免疫力低下的老人。流感疫苗是预防流感的最佳手段，所以不仅要打，还要尽早打。
2、在“流感+新冠”双重感染的挑战下，防控复杂性和防控难度加大。各政府部门也是频频发布各项政策，加快推动流感疫苗接种的步伐。
3、随着大众健康和疾病防控意识的提升，市场需求直线上升，导致目前处于预订火爆、“一针难求”的状态。而且，为了避免交叉感染，以及应对第二波疫情的到来，接种流感疫苗已势在必行。
根据机构预测，今年流感疫苗的批签发量预计将比2019年翻番，达到5000万剂，盈利空间更大。从内外因素来看，流感疫苗企业下半年大概率会收获超额收益。
02
龙头之争
自2018年长生生物因疫苗事件全部停产后，华兰生物成为国内流感疫苗的绝对龙头。
截至2019年底，华兰疫苗公司共批签发流感疫苗1293.14万支（其中四价流感疫苗835.93万支，三价流感疫苗457.21万支），占全国流感疫苗批签发数量的42%。其中四价流感疫苗批签发量占全国四价流感疫苗批签发总量的86.9%，牢牢占据龙头地位。
财报显示，2019年华兰疫苗公司实现总营收10.49亿元，较上年同期增长30.68%，净利润3.75亿元，同比增长38.92%。同时，疫苗公司的四价流感病毒裂解疫苗1#线也正式开始生产，具备非常大的产能优势。
图4：华兰生物的产品收入情况来源：2019年财报
仅就2020年前3季度而言，华兰生物仍继续保持快速增长态势。
中检所数据显示，该公司1-8月三价流感疫苗批签发70万支，同比下滑79%；四价流感疫苗批签发289万支，同比增长121%，占比68%。另外，长春所批签发量为77万支，占比仅有18%。
图5：华兰生物疫苗批签发量。来源：中检院及各地方检验所，国金证券。注：因统计口径原因，结果仅供参考
今年，受新冠疫情的影响，民众对接种流感疫苗的意愿非常高，比以往的最佳接种时间（9-10月）大大提前。
根据荆楚网日前报道，湖北省疾控中心相关工作人员表示，正在积极协调厂家畅通供应渠道，湖北省流感疫苗计划供应量已从近三年的平均60多万支增至今年的300多万支。同时，也有不少市民（尤其是老人和小孩）比往年更希望能接种流感疫苗。
截至2020年9月13日，全国四价流感疫苗已批签发759.03万支，三价流感疫苗已批签发1085.84万支，合计近1844.87万支。
从竞争格局来看：在四价流感疫苗中，华兰生物、金迪克和长春所分别批签发444.8、102.7、211.6万件，3 家企业的批签发总量已达去年全年的78%。
图6：主要流感疫苗公司批签发量情况。来源：中检院，天风证券。注：因统计口径原因，结果仅供参考
同时，长春高新子公司百克生物的鼻喷流感减毒活疫苗“感雾®”已经上市，截至9月13号批签发47.46万支。
鼻喷流感疫苗主要针对3-17岁人群预防流感，同时以粘膜免疫、细胞免疫和体液免疫三种免疫应答方式产生保护。不仅在很大程度上可以消除接种者的恐惧与疼痛感，还适用于流感大流行季节的应急免疫，所以有望成为四价流感疫苗的有效补充。
另外，秋冬之后，华兰生物也将迎来多家实力雄厚的竞争对手。
例如，已提交四价疫苗上市申请的上海所，快的话预计年底前能获批；处于III期临床阶段的智飞生物、成大生物等6家企业，获批上市时间节点集中在2022-2025年，这也意味着未来流感疫苗市场的竞争格局将回归良性。
除此以外，有“流感之王”之称的东阳光药，核心产品可威（奥司他韦颗粒）也与华兰疫苗形成间接竞争。
图7：中国流感疫苗研发管线及进展。来源：医药魔方、兴业证券
不过，整体来看，即使今年我国流感疫苗批签发总量能达到5000万支，但也只能覆盖我国4%的人口。
数据显示，当前我国流感疫苗渗透率仅为2.2%，相较于美国超过50%的渗透率，成长空间仍非常巨大。据券商测算，目前流感疫苗市场规模约20多亿元，未来几年具备5倍成长空间，渗透率提高至10%，市场潜力可达到百亿级别。
据华兰生物董秘、财务总监谢军民近日在接受采访时表示，“今年流感疫苗生产量至少比去年增加一倍，预计3价流感疫苗为300万支，4价流感疫苗从去年的800万支增加至1600万支以上。”
03
风险因素
从投资价值来看，如果流感疫苗真的有α超额收益的话，拥有产能优势和龙头效应的华兰生物，很可能是值得投资者关注的一个标的。
但理性分析来看，流感疫苗所在的赛道“既优质，又高危”，这便使得我们不得不多保持一分警惕。
近年来，受山东疫苗事件和长生生物疫苗事件的影响，流感疫苗多次遭遇批签发低点，使得疫苗成为了高监管、强严控的行业。
需要提醒的是，如果投资者要选择疫苗股的话，外部环境因素潜在的风险一定要考虑在内。
图8：2003-2009年国内流/华兰生物感疫苗批签发量曲线。来源：中检院、天风证券
另外，由于流感疫苗的季节性非常强，导致上半年流感疫苗没有批签发数据。这也是为何华兰生物上半年业绩表现不佳的原因。
中报显示，公司实现营业收入13.9亿元，同比下降1.15%；归属于上市公司股东的净利润5.12亿元，同比增长0.94%。其中，主营业务血制品收入13.87亿元，同比增长0.31%；而疫苗业务收入亏损579.07万元，同比下滑0.42%。
因此，全年的业绩增长就在于下半年流感疫苗能否放量。
图8：华兰生物相关流感疫苗发明专利申请。来源：patsnap
今年1-8月，北京科兴生物和深圳赛诺菲的三价流感疫苗批签发量分别是154万支、394万支，远高于华兰生物的70万支，而且同比增长分别达到17%、269%。
另外，今年四价流感疫苗市场也迎来了金迪克和长春所两大竞争对手，虽然批签发量少于具有先发优势的华兰生物，但刚上市不久便销售放量，无疑给公司带来了极大竞争压力。
而随着上海所、智飞龙科马、赛诺菲巴斯德、辽宁成大等竞争对手的四价流感疫苗获批上市后，当前供不应求的市场格局将会被打破，也让华兰未来的业绩和股价面临着严峻的考验。
目前，华兰生物的动态PE（市盈率）为89.16倍，静态PE也达到71.1倍。市场普遍认为，按中报13.87亿元的总营收很难支撑起912亿元的市值。加上流感疫苗又具有季节性特征，前期的股价上涨已经提前兑现了业绩的增长，因而处于高估状态。
整体而言，在疫苗大年的明牌逻辑、新冠疫情叠加以及各竞争对手的汹汹来袭下，今年流感疫苗市场将会有更多的看点。而具备先发优势的华兰生物，能否保住龙头地位、收获超额收益的α，也值得关注。
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