大众与特斯拉“正面刚”，国轩高科赢了？

本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

时间刚刚走到2021年，特斯拉(NASDAQ:TSLA)全球车企送了一份元旦大礼，宣布国产Model Y正式开售，售价33.99-36.99万元，降幅10多万元的Model Y，直接杀到国产新势力部分主力车型的价格区间。在特斯拉官网一度因中国粉丝过于热情而崩溃之余，市场也有不少声音为国内新能源车企紧张，甚至流传着蔚来没有未来的声音。

前面才有国产Model 3长期占据新能源车销量榜首，力压群雄，现在又来个更能打的Model Y，这是准备封神的节奏？特斯拉的崛起势如破竹，不管是蔚来还是小鹏，甚至加上比亚迪，也难以与其抗衡。更何况是其他尚在燃油车领域血拼的传统车企。

当外界担忧以特斯拉为首的电动车玩家是否会颠覆燃油车之时，大众这艘巨轮已经调转船头快速杀入新能源领域，第一个对手就是特斯拉。

离特斯拉发布国产Model Y不到1个月，南北大众相继推出MEB平台首款车型。

图1：一汽大众ID.4 CROZZ，资料来源：网络

1月19日晚，一汽-大众纯电SUV—ID.4 CROZZ开启预售，共推出了4款车型，随后，上汽大众ID.4 X也开启预售，综合补贴后价格区间为19.99万-27.29万元。明星MEB平台、550+公里续航、亲民的售价，以及大众这个金字招牌，显然是直接应战Model Y。

大众与特斯拉“正面刚”的结果犹未可知；

但国轩高科(SZ:002074)却已隐隐成为最受益的标的之一。

从2019年8月媒体报道大众正酝酿购买国轩高科股票事宜，到2020年5月大众投资约11亿欧元入股国轩高科，成为其第一大股东。再到本次大众ID.4直接应战特斯拉Model Y。国轩高科股价经历了低谷反弹，持续上升，并于近日创近五年来的新高。

图2：国轩高科K线图，资料来源：wind金融终端

大众和国轩高科联合对抗特斯拉的故事，值得好好讲一讲。

01

逃离诺基亚陷阱，大众的生死时速

【1】不能成为下一个“诺基亚”

同样曾为欧洲的骄傲，诺基亚也连续十多年销量第一，称霸全球，但却因为死守塞班系统，没有及时跟进时代进行系统创新，最终被美国公司谷歌和苹果吃得骨头都不剩。特斯拉甚至比当年的美国企业更进一步，以及把工厂怼到大众欧洲大本营的家门口了。想一想当年的诺基亚，大众已经毫无退路可言。

作为最早开进中国市场的外资汽车品牌，大众在中国发展了三十多年，早已妇孺皆知。放到全球也是毫无争议的王者，2019年销量1096万辆，全球市占率12.2%，连续4年全球销量第一；在中国市场，市占率也是第一。

图3：2019年大众集团全球销量第一，资料来源：Global Auto Database、乘联会、国盛证券

但是，曾经有多辉煌，现在就有多迷茫。

在燃油车领域一直风光无限大众，必须面对残酷的现实：迫于环境因素以及资源问题，未来禁售燃油车已经成了板上钉钉的事，燃油车正在向着电动化方向转型。

据EV Sales统计，全球新能源汽车销量从2015年51.8万辆增加到2020年324.0万辆，累计增长625.5%，年复合增速44.3%；尤其是刚过去的2020年，受疫情影响，全球汽车总销量下滑了五分之一，但电动汽车销量却逆势暴增43%。

最耀眼的当属大众的头号敌人特斯拉，销量从2015年5.1万辆增加到2020年49.9万辆，5年时间翻了10倍。

图4：2015-2020年特斯拉新能源汽车销量快速增长，资料来源：特斯拉公告

另一方面，在大众的大本营欧洲，这个占大众集团2019年全球交付量的41%的主力市场却有极其严格的碳排放政策，不达标的车企将面临巨额罚款：假设2020年大众集团在欧洲的碳排放和销量保持不变，将会收到98亿欧元的巨额罚单。要知道大众在2019年的归母净利润是133.46亿欧元，相当于白打工一年？单单从这点看，大众的电动化转型也是迫在眉睫。

【2】破釜沉舟，All in电动化

琢磨了几十年的发动机技术，现在要悉数抛弃，多少还是有点舍不得的，更何况是燃油车的霸主。

俗话说船大难掉头，不过在大众身上，我们看到了转型的速度与坚定。

大众的新能源战略规划将会以MEB平台为核心，PPE平台（豪华车平台）为辅，预计投入600亿欧元，约5000亿人民币。这个5000亿是什么概念？是比亚迪19年全年营收的4倍，吉利汽车2019年营收的5倍，这真金白银砸进新能源的举动，也看得出大众All in电动化的决心。

到2022年底，大众将在全球建设8个基于MEB平台的纯电动车生产基地，其中德国4个、中国2个，计划到2028年累计销售2200万辆纯电动车型。

并且大众宣布到2025年将拥有50款纯电动汽车，速度远快于2025年实现25款插电式电动汽车的宝马和2022年实现超过10款电动汽车的戴姆勒。

另外从ID.4 CROZZ的发布，我们也看出大众转型的激进。从价格上看，ID.4 CROZZ都已经赶上途观L的价位区间，作为全新平台的车型，ID.4的成本是高于途观L的，连亲儿子都照打不误，这样的狠劲放到市场上也是很能打的。

在大众的迅速转型下，成绩斐然。2020前三季度，大众品牌全球电动车销量仅次于特斯拉，市场份额达6%，叠加奥迪等大众旗下的子品牌的销量，大众在电动车端的市场份额迅速回到全球头部地位。不过，从目前看来，要想在新能源领域达到燃油车的地位，最大的障碍还是特斯拉。

图5：2020年前三季度全球电动车品牌销售TOP 10，资料来源：盖世汽车

中国作为全球最大的新能源市场，同样也是特斯拉最重要的市场之一，大众必须拿下。随着ID 4的首发，标志着大众最重要的两员大将，南北大众已经摩拳擦掌，准备厮杀。不过想打胜战光有将领还不够，必须要有能打的兵。

02

大众沙场点兵国轩高科

【1】动力电池是最重要的兵

谈到新能源汽车，自然绕不开动力电池，动力电池占到整车成本的30%-40%，什么降低成本、解决续航焦虑、提升安全性都得从动力电池下功夫。

按大众的规划，到2025年，在中国交付150万辆新能源汽车（需要约100GWh动力电池），而大众MEB平台，宁德时代是主要供应商，还有LGC（欧洲）、SKI（美国）等。

众所周知，宁德时代也是动力电池世界一哥，在国内更是占据半壁江山，作为车企，当然不愿意看到有供应商一家独大的局面；宁德时代同时也是特斯拉、蔚来、宝马等对手的供应商，出于供应链安全和动力电池自主可控的原则，大众的最佳选择自然是自建工厂或者控股动力电池工厂。

一言蔽之，大众必须要有能打仗的亲兵。

此前大众已经投资35亿元自建电池厂Northvolt Zwei（德国）。在未来动力电池路线上，大众也早在2014年就投资美国固态电池公司QuantumScape，总共投资3亿美元，是QuantumScape的最大汽车股东。目前该公司拥有大约200项固态电池技术的专利和专利申请，固态电池技术处于全球领先地位。

图6：大众在动力电池环节的投资布局，资料来源：公司公告，广发证券

最近的一次大动作是在去年5月份，大众投资约11亿欧元入股国轩高科，成为其第一大股东。同时，大众也是首家控股中国电池厂商的外资汽车企业。

图7：大众与国轩高科战略投资签约仪式现场，资料来源：公司官网

【2】国轩高科是个缺钱的好兵

谈到国轩高科，最近给人印象最深的就是，缺钱！缺钱！

国轩高科可以说家徒四壁，2019年仅有0.51亿元归母净利润，其中还包括了5.1亿元的政府补贴，也就是说，扣除政府补贴，国轩高科亏损4个多亿。更惨的是2020年，前三季度实现归母净利润0.85亿元，同比减少85.26%，扣非净利润-1.93亿元，同比下降147.13%，简直是捉襟见肘。

图8：国轩高科历年归母净利润及增速，资料来源：Wind 

中国有这么多动力电池电池厂，为什么偏偏选了这个穷小伙，难道说大众是先为中国的新能源产业做点慈善？当然不是。

1） 国轩高科的江湖地位

国轩高科是国内最早从事动力电池研发、生产和销售的企业之一，以磷酸铁锂起家，早在2007年就开始布局磷酸铁锂材料生产线。一直埋头于磷酸铁锂电池，近两年来的磷酸铁锂装机量稳居行业第二，仅次于宁德时代。

图9：2019年-2020H1国轩高科磷酸铁锂电池装机量份额，资料来源：高工锂电，广发证券

按所有动力电池类型算，国轩高科的市场份额也较为稳定，一直处在行业前四的位置。

图10：2017年-2019年国内动力电池装机量份额，资料来源：高工锂电，广发证券

作为第一家进入资本市场的动力电池企业，国轩高科当当年也阔过。

上市初期的15年和16年营业收入分别为27.46亿元和47.58亿元，同比增加210%和73.3%；利润方面，同样表现惊艳，分别同比增加133.30%和76.35%，只可惜好景不长，到了2017年伴随新能源的补贴退坡和补贴政策向具有高能量密度的电池倾斜，车企为了获取较高档补贴，纷纷追求更高能量密度的三元锂电池，这对主打磷酸铁锂的国轩高科来讲可谓晴天霹雳。从那时起，国轩高科就开始走向贫穷的道路上。

不过国轩高科深耕磷酸铁锂多年，在电池生产成本管控上，确有较优秀的水准。

图11：国轩高科的电池生产成本处于行业中低水平，资料来源：公司年报，GGII，国盛证券

2） 研发能力不容小觑

即使最近几年手头紧张，国轩高科也丝毫不减对研发的重视。公司19年共投入研发费用4.4亿元，研发费用率为8.82%，相比18年又增加了2%。

与此同时，科研团队规模也迅速扩大，公司研发人员数量从上市初期的400余人增加到2019年底的近2000人，远高于孚能科技的700余人。并且在中国上海、合肥、日本筑波、新加坡、美国硅谷和克利夫兰等地设立研发中心，从材料的制备与测试，到电池的研发与制造，再到产品的设计生产与检测验证，进行全面布局。

花了这么多心思，成果也颇为丰硕。截至2020年12月底，国轩高科累计授权专利2525项，其中授权发明专利611项（含54项国外授权发明专利），仅次于宁德时代（截至2020H1公司已拥有境内专利2,642项，境外专利196项）。孚能科技不到100项专利和亿纬锂能的800多项专利顿时相形见绌。

图12：公司研发中心布局，资料来源：公司公告，中信证券

动力电池最重要的指标之一就是能量密度，在今年国轩高科第十届科技大会暨供应商大会上，国轩高科正式发布210Wh/Kg磷酸铁锂电池。使用磷酸铁锂材料体系，系统能量密度可到180Wh/Kg；甚至远高于比亚迪的刀片电池（系统能量密度为140wh/Kg）。

图13：国轩高科徐兴无展示磷酸铁锂210Wh/Kg电池新品，资料来源：公司官网

在系统集成层面，国轩高科也毫不示弱，自宁德时代拿出了CTP技术，比亚迪研发出刀片电池后，国轩高科带来了JTM技术。JTM是从卷芯直接到模组，再到电池包的工艺技术，省去了电芯组装过程，实现了与铅酸电池相近的成本。

按照国轩高科徐兴无的说法，这种工艺非常简单，成本低，制造过程简单，易形成标准化。一句话总结JTM技术，就是便宜又好用的硬通货，当然也适用大众的MEB平台。

去年10月分，继亿纬锂能、宁德时代之后，国轩高科取得了中国船级社（CCS）颁发的“磷酸铁锂电池、电池管理系统”型式认可证书，目前能够在产品质量和技术上过关的企业可并不多。

正是这些软硬件实力让大众看到了国轩高科的潜质。对于国轩高科，大众的联姻更是迎来了人生的转折点。

图14：中国船级社（CCS）向国轩高科颁证仪式现场

03 

国轩高科的第二春

【1】有钱好办事

有了大众的入股，未来不用太担心钱的问题。去年5月29日，公司公告募集资金预案，拟向大众中国募集不低于60亿元、不超过73.06亿元的资金。募集资金用于新建年产16GWh高比能动力锂电池，以及年产3万吨高镍三元正极材料项目。

今年1月17日，“庐江大众国轩”年产3万吨三元正极材料项目集中开工现场推进会在庐江举行，项目建成后将为公司提供制造动力电池所需的高比能高镍三元正极材料。

图15：年产3万吨三元正极材料项目集中开工现场，资料来源：公司官网

【2】 国际顶级车企的扶持

想当年宁德时代成立之初，还是国轩高科的“小弟”。出道之时凭借ATL时代的积累，在面世后第二年拿下了华晨宝马的一个项目。当时宝马集团向宁德时代提供了800多页纸的动力电池生产标准。宝马集团高级工程师在宁德一待就是两年多，为帮助宁德时代生产出符合华晨宝马要求的动力电池，终于宁德时代耗时两年攻关成功完成了这一订单。从此之后宁德时代快速崛起，后来者居上，独领风骚。

现在大众国轩联合项目组团队总人数已超过70人，其中大众派驻的专家涵盖模组设计、制造工艺、质量、测试等职能。与大众的合作不仅能促进公司的标准化生产以及管理制度的优化改进，大众可以帮助公司的研发成果向工业化量产。

还有客户开发方面，大众可能成为最大的帮手。现阶段的客户主要是北汽、奇瑞、五菱、吉利等车企的A00、A0车型，有了大众的背书，也能加快高端朋友圈的开拓速度。

但是大众的入股，并不能让国轩高科高枕无忧。

首先双方合作开发的MEB项目兼顾三元和铁锂两种化学体系，目标是预计2023年实现量产供货。等到那个时候，届时动力电池的材料体系是不是会有大的变化？目前发布的210Wh/Kg磷酸铁锂还是处在实验室阶段，什么时候量产还难以定论。

其次，大众入股目前只表明国轩高科会成为大众的认证供应商，也并不等于直接定点。大众这块大蛋糕，能分到多少还未知。

最难预料的是，大众本身在德国有自建工厂，同时在布局未来动力电池技术，跟其他车企一样，都是吃着碗里，看着锅里的。心思也并没有全部放在国轩高科的身上。

虽然抱了个大腿，国轩高科还是要捋起袖子玩命干，至少光靠一个心猿意马的大众是远远不够的。

不管怎样，新能源汽车产业界的合纵连横正在演绎，以大众汽车和特斯拉为代表的主机厂大乱斗序幕，业已拉开。投资者们是时候寻找下一个宁德时代，下一个特斯拉了。

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