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破产探秘 | 重整投资人招募：一份管理人视角的“避坑”指南
一般而言，企业进入破产重整程序大多已无力自救，在重整程序中需要有外部资金的注入或产业资源的匹配，进而帮助重整企业摆脱困境，重获新生。因此破产重整案件往往都涉及到重整投资人招募的问题。鉴于目前相关法律规定和制度规范极度缺乏，实践中，管理人在重整投资人的招募上存在诸多值得商榷之处，本文即对此进行简要分析，并提出笔者个人的浅显思考和具体操作建议。
首先需要明确重整投资人的基本概念和主要分类：
- 1 -重整投资人招募的实然分析
实务当中的重整投资人招募就招募主体而言，实务中既有管理人进行招募，也有债务人进行招募，甚至也有债权人或其他第三人进行招募的情况。而由于企业破产法对于管理人在重整程序中的相关授权和工作要求，以及管理人具有公正立场的法律要求，所以实践中绝大多数重整案件是由管理人作为招募主体进行重整投资人招募的。就招募方式而言，存在公开招募，以及接受债务人、债权人或第三人推荐的非公开形式招募。而由于接受推荐等非公开形式可能存在一定非议或风险，招募方式往往是通过公开招募进行。
就招募程序而言，一般见于招募公告的具体规定，或在明确适用招投标法的情况下适用招投标法的相关要求。
综上，关于重整投资人招募的实务操作五花八门不尽相同，且缺乏统一标准和强制规定，其中既有积极有益探索，也可能有涉及利益的暗箱操作。由此导致了在重整投资人的招募问题上往往容易出现纠纷或冲突，实践中因此产生的纠纷和诉讼也不胜枚举。
关于重整投资人招募缺乏明确法律规定
仅有最高人民法院关于企业破产案件信息公开的规定（试行）第四条中提及管理人应当依法公开征集、招募重整投资人的公告，除此以外在法律法规层面并无其他关于投资人招募的规定，且该条款还仅仅是针对信息公开的要求，而非程序规定。各地法院或管理人协会出台的指引或办法等倒是对投资人招募有所规定，但该类文件更大程度只是各地对破产案件的审理和办理提出指导，属于各地所作出的一些实践探索，但并不产生强制的法律效力。
可以说，对于重整投资人招募目前几乎没有法律进行强制规定。
- 2 -实践中存在的问题
管理人对债务人极度不信任和排斥实践中有不少管理人在进场后便对债务人持有较大敌意，表现出极度的不信任和排斥，对此往往排斥甚至明确拒绝债务人原股东或其推荐的重整投资人参与企业的继续经营和重整，即使管理人没有任何事实和理由也会出现该类情况，像是带着一种天然的“敌意”。究其原因，个人认为主要存在以下两方面：
一是过于强调债权人的利益，只关注到债权人与债务人的对立。在破产法理论中，债权人整体利益最大化被认为是破产法的基本原则之一，所以无论是实务界还是理论界，均普遍较为强调债权人的利益至上，只关注债权人利益的最大化，难有强调债务人权益保障的声音。也有管理人认为债务人与债权人之间是零和博弈的对立关系，债权人的权益增加必然代表着债务人的权益削减。
但企业破产法第一条便清楚规定，其不仅保护债权人的合法权益还应当保护债务人的合法权益。即使企业进入破产债务人原股东仍然具有公司法所赋予的部分股东权利，也有破产法赋予的参加相关破产事宜的权利。且债务人与债权人也并非完全对立，事实是在一定条件下支持债务人更能维护债权人的利益，最为普遍的例证即是债务人股东往往还对债务人的债务进行了担保，若债务人股东在企业重整中丧失了全部权利和获益希望，债权人自然也就少了一项可能的受偿来源。
二是认为债务人进入破产是原股东的责任，或债务人进入破产具有天然逃废债的目的。
部分管理人天然认为企业进入破产当属债务人自身的管理或经营不善的责任，所以对债务人有极大的不信任。另外，债务人进入破产程序，往往也需要听取债务人的意见或经其申请，所以部分管理人也认为债务人进入破产程序符合债务人主观意愿，而其具有这种意愿往往都具有逃废债的目的，所以对其更有排斥。
但俗话说站在风口上猪也能被吹起来，但没浪的时候再好的冲浪手也难启航。债务人进入破产程序还有市场变化等多方面因素，个人认为不应对债务人抱有成见“一概否定”，管理人应当在工作中分析个案具体原因，进行区分对待。
“屁股决定脑袋”的利益博弈与道德变量
破产重整中往往还有天然的事实上的利益博弈。债权人的利益重在更多更快回收债权；债务人的利益主要在于解决债务问题；而重整投资人的利益更多体现在投资所获取的收益；管理人的利益更多体现在报酬。各方的利益几何往往体现在重整计划中关于债务人的经营和偿债安排上，而羊毛出在羊身上，这就与投资人的选任和方案选择息息相关，不同的主体更倾向于通过对其更有利的方式选择对其更有利的重整投资人。而缺乏适用标准和制度规定，导致重整投资人招募和选任的操作空间较大，也进一步让各主体之间的利益博弈更为多样和激烈。在各方博弈中若出现道德变量，带来的可能就是丛生的乱象。
管理人认为重整投资人公开招募是必须程序而匆匆开展
前面我们已经梳理过，根据现有法律规定，重整投资人并非一定需要公开招募才可选任。而实践中不少管理人对于重整案件还是抱着投资人必须选任和进行公开招募的态度，进场接手的第一要务，便是开展投资人的招募和选任工作，有的甚至在审计评估和债权审查工作都尚未完成的情况下便匆匆展开。虽然公开招募选任投资人一定程度上有其益处，看起来已经穷尽了方式向全社会广而告之招选重整投资人进行资金注入，但不作区分和安排的进行投资人公开招募，不提前考虑债务人、债权人、职工等参与主体，将其仅仅视为工作任务，往往带来的反而是重整的失败，或者说本质上还是造成了债权人利益的受损。无论管理人目的是对于自身履职风险的考虑还是对自身利益的考量。
一是在于，重整计划草案需要债务人、债权人及职工等参与表决。若未能提前听取相关主体的意见，即使招募到重整投资人也极有可能因未平衡各表决主体利益而导致投票不通过，或重整投资人因不能满足相关要求进而放弃投资。
二是在于，重整投资人参与重整需要以企业的资产负债等具体情况作为判断基础，若未能详细就有关情况和问题调查梳理披露后再行公开招募，也极有可能根本招募不到重整投资人，进而得出无人愿意投资的草率结论。
三是在于，重整计划草案并非只有管理人拥有制定权，还应当考虑债务人具有制定权的情形，尊重债务人的意见。
所以，应当正确认识重整投资人的公开招募，其并非必须展开的工作任务，应当考虑重整投资人的公开招募的适用前提和适用方式，不然难以招募到合适的重整投资人，抑或因为未能提前听取各方意见平衡各方利益，导致重整计划草案无法通过，进而降低了重整成功率。
综上所述，个人认为，鉴于目前对重整投资人招募的适用标准和招募程序缺乏法律规定，以及各重整主要参与主体的天然立场导致的利益博弈，进而在重整程序中出现了不公平不公正等现象，且一定程度上降低了重整成功率，实质上造成了债权人及各方利益受损等问题。
- 3 -重整投资人招募问题的应然思考
重视重整计划草案的制作权——债务人也可以决定重整投资人的安排《中华人民共和国企业破产法》第八十一条、八十五条规定重整计划应当包括设计债务人的经营方案、债权的分类、调整、受偿方案以及对原出资人的权益调整等核心内容。第九十二条还规定经人民法院裁定批准的重整计划，对债务人和全体债权人均有约束力。
可见，在重整程序中最核心的文件即是重整计划草案。重整投资人若要参与重整及重整计划草案的制作，都绕不开与拥有重整计划草案制作权的管理人或债务人进行沟通。换言之，重整计划草案的制作权，在很大程度上也代表了对重整投资人的选任权。
《中华人民共和国企业破产法》第八十条明确规定，债务人自行管理财产和营业事务的，由债务人制作重整计划草案。管理人负责管理财产和营业事务的，由管理人制作重整计划草案。据此，重整计划草案的制定权归属管理人或债务人。
实践中人民法院批准债务人进行自营自管的案例较少，且由于债务人对于破产相关法律规定的掌握一般不及管理人，所以实践中普遍由管理人进行重整计划草案的制定。
但基于前述法律明文规定，管理人应当重视在法律规定层面，个案中重整计划制作权的归属，进而判断对重整投资人招募工作的安排。债务人在自营自管的情况下可以自己制定重整计划，可以决定是否开展或如何开展投资人招募工作。
给予债务人一定的重整机会——支持债务人也是维护债权人利益
排除由债务人制定重整计划的情形，在管理人制定重整计划的情形下，管理人也应当考虑到债务人能否开展自救以及债务人的意愿，综合考虑和判断后决定是否招募或如何招募重整投资人。一是在于重整计划草案需要各主体相互配合和表决，才可通过和执行。不仅债权人需要表决，债务人的原股东也需要参与表决。如果只考虑债权人的利益，不尊重债务人的权益，往往需要人民法院动用强制批准权，且在事实上也容易造成经营事务难以彻底移交或产生不必要的重整障碍。
二是在于重整投资人并非完全的“白衣骑士”，其往往还具有“野蛮人”的属性。笔者之所以提倡尊重和保护债务人的合法权益，除了法律有基本规定外，还在于重整投资人与债务人的天然立场。重整投资人并非“慈善家”，其参与重整投资必然以攫取利润创造收益为主要目的，提升债权受偿率并非其直接目的。重整投资人与债权人更近于零和博弈的关系。投资人的利润实现和债权人的债权实现，均主要来源于债务人的重整造血，而债权人更多的债权实现，往往也意味着投资人可获取的利润减少。
虽然债务人的实力往往不如重整投资人，但通过提升重整企业债权受偿率进而削减其原股东个人的担保债务压力往往也是其主要目的之一。给予债务人参与重整的机会，一定程度上也是债权人整体利益最大化的体现之一。
在债务人有能力自救的情况下不招募投资人，或结合债务人的合理意见开展投资人招募，都是给予债务人重整机会的体现。
即使重整方案中的债权受偿率仍然不是100%，但相信“真还传”的主演不止有罗永浩一人。
区分诚实但不幸的债务人——
应当重视债务人破产原因的分析
2018年全国法院破产审判工作会议纪要第16条也明确指出，人民法院要加强与管理人或债务人沟通，引导分析债务人陷入困境的原因，有针对性地制定重整计划草案，促进企业重新获得盈利能力，提高重整成功率。
对此，在重整程序中更应重视分析债务人陷入困境的破产原因，不仅仅是为了区分债务人是否诚实；同时也为了找准企业的困境原因，针对性地招募重整投资人；还为了避免债务人进行恶意逃废债，进一步保障提升重整成功率，维护各方的合法权益。
善用公开招募重整投资人——
让博弈在台面上公平进行
其次，在公开招募的信息披露上，除了按照法律法规应当公开的基本内容外，还应将债务人的破产原因和目前各方的主要诉讼进行披露，方便重整投资人作出提前判断。
最后，还应当就选任标准和选定方式在招募公告中予以明确，最好就选任标准和选定方式提前经债权人会议进行决议。如此不仅避免了管理人的执业风险，也提升了效率，降低各方因此产生纠纷的可能，让各方的博弈在台面上公平、公开、公正地进行。
前文对重整投资人招募问题进行了实然分析和问题梳理，也对应然原则进行了笔者个人的浅显思考，对于具体操作方式，除需符合现行法律规定外，笔者参照法律条文的表述形式有如下具体操作建议：
- THE END -
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