茅台的股权分置改革（三）

予里良截图自壹玖壹玖官方旗舰店（天猫）‍

在《茅台的股权分置改革（一）》中，予里良提到，大股东为了让法人股正常上市流通，给了小股东一大笔好处费，除了现金分红之外，还发了股票和认沽期权，具体形式如下：

公司全体非流通股股东以转增后流通股股本269,926,800股为基数，向全体流通股股东每10股支付1.2股股份。

中国贵州茅台酒厂有限责任公司以转增后流通股股本269,926,800股为基数，向全体流通股股东按转增后股本每10股无偿派发16份存续期限为12个月，行权比例为4：1的欧式认沽权证。权证的初始行权价为30.30元，行权期间为权证存续期的最后5个交易日。上述权证对价相当于每10股流通股股份获得0.76股的对价。

今天予里良详细说一下支付股票和认沽期权是怎么回事？

（一）

股权分置改革之前

前文提到，股权分置改革之前，茅台进行了一次10转增10的分红，分红前后股本情况如下：

予里良 / 制图

茅台的股权分置改革，所有内容都是按照流通股26992.68万股、总股本94380万股来进行考虑的。

（二）

股票支付

26992.68万股流通股，每股获得0.12股的股票，总计是：

269926800*0.12=32391216

这部分股票并非由上市公司直接新增发行并交给上市流通股东，而是法人股股东直接将自己持有的股票转交给流通股股东，流通股股东得到的所有股票都是好处费（不存在拿上市公司的钱支付自己的问题），如下所示：

予里良 / 制图

完成股票支付过程中，贵州茅台的总股本保持为94380万不变，相当于每股法人股支出股票数量为：

32391216/673873200=0.048股

原来的各家法人股东持股数量变化如下：

予里良 / 制图

（三）

认沽期权

期权的问题稍微复杂一些，主要是普通投资者很少接触。简单来说就是每10股茅台股票可以获得16张认沽期权，这个期权有以下特点：

1） 期权在上交所上市，代码580990

2） 期待有效期为1年

3） 期权只能在1年内的最后五个交易日行权

4） 期权的主要权力在于，可以凭借四张期权，以30.3元的价格卖1股茅台股票给中国贵州茅台酒厂有限责任公司（该公司为茅台大股东，即现在的茅台集团）。

这个期权的核心作用在于，如果茅台股价大跌，投资者可以不用承担损失。如果茅台股价大涨，那这份期权就毫无价值。

改革方案中认为这份期权（16张）价值0.076股茅台股票，而茅台股价是按照29.5元考虑，相当于价值：

29.5*0.076=2.242元，相当于每张期权价格为：

2.242/16=0.140元

这个价值是通过专用的金融模型计算出来的，是否准确且不提，但期权上市交易首日，开盘直接比参考价格上涨10倍，价格为1.524元，至少小股东没有被大股东忽悠。

另外还有一个重要信息在于，这个期权是由大股东免费发给流通股股东的，而非上市公司发放的，所以流通股股东得到的所有期权都是好处费（不存在拿上市公司的钱支付自己的问题）。

（四）

期权的支付过程

关于期权支付，还有一个重要信息，流通股股东获得的每股0.12股的股票并不会得到期权。这也是予里良前面提到的，整个股权分置改革过程，都是以转增后流通股26992.68万股、总股本94380万股来进行考虑的。

26992.68万股普通股，每股获得价值相当于0.076普通股的期权，这笔钱也要由所有的法人股股东按持股数量分摊，总额相当于：

269926800*0.076=20514437股 

予里良 / 制图

但就如前面所言，大股东中国贵州茅台酒厂有限责任公司（即现在的茅台集团）全额支付了期权的对价，另外7家法人股东则以股票的形式将这笔钱支付给了大股东。

实际操作的过程可以简化为如下进行理解：

1） 茅台集团支付了价值20514437股的全部期权。

2）另外7家法人将合计价值1930075（20514437-18584362）股的期权，以股票的形式支付给了茅台集团。

3）茅台集团本来要支付的股票数量为29343729股，现在变成为了：

29343729-1930075=27413654股

4）以第二大股东贵州茅台酒厂技术开发公司为例，本来要支付股票1814634股，并支付相当于1149268股的期权，现在改为全部直接以股票形式支付，共计：

1814634+1149268=2963902股

5） 八家法人股股东之间的内部交易，只影响了各自的持股数量，与流通股股东无关。

予里良 / 制图

（五）

讲一个故事

关于认沽期权，可能有些朋友觉得难以理解，予里良讲一个小故事，大家一看就明白了。

巴菲特1988年首次买入可口可乐，至1989年合计买入约2335万股，成本约10.24亿美元，平均买入价格43.85美元。

1990年和1991年，可口可乐两次10送10，巴菲特的持股数量变成了9340万股。

1993年4月，巴菲特以每份期权1.5美元的价格卖出了300万份可口可乐公司股票的认沽期权，这些期权的执行日期为1993年12月，执行价为35美元，而当时可口可乐公司的股票价格约为40美元。

这份期权的意思也很简单，如果可口可乐的股价跌至35美元以下，持有期权的人可以找巴菲物要求他以35美元的价格买走可口可乐的股票。如果股价在35美元以上，大家就当什么也没有发生过。通过出售期权巴菲特一共拿到了450万美元的现金。

遗憾的是，当年可口可乐的最低价格为37.5美元，巴菲特虽然白捡了450万美元，但也失去了以低价继续买入可口可乐的机会。

在可口可乐的例子中，巴菲特出售认沽期权给别人，获得现金收入。

而在茅台的例子中，大股东免费将认沽期权送给流通股股东，事实上等于向流通股股东支付了好处费（或者理解为从流通股股东那里收了钱，然后又主动还回去当作好处费）。

当然，这笔认沽期权2007年5月底到期时，因为茅台的股价高达100元，所以大股东相当于什么一分钱都没有花（除了发行期权的一些手续费），甚至还从其他法人股股东那里小赚了一笔。

（六）

小结

整体来说，支付股票和认沽期权，虽然理解起来稍显复杂，但只要理顺了法人股股东、流通股股东和上市公司之间的关系，一切都可以相对容易地梳理清楚。

回到补偿本身，之所以采取三种补偿方式混合的方案，应该也是综合考虑了不同投资者的需求。

现金最直接，股票可以增厚持股比例，而认沽期权可以在股价下跌时提供一些安慰。

无论如何，茅台在2006年就完成了股权分置改革，相比某些现在还存在法人股的上市公司，实在是不知道高明了多少！

至少，如果贵州茅台今天才进行股权分置改革，大股东所要支付的代价只怕至少要翻100倍才行！

最后，记录一下，完成股权分置改革后，贵州茅台各股东的持股数量如下：

予里良 / 制图