年中高层会议在即 官方市场判断分歧明显

年中的政治局会议即将要开了，这个会议一般是研究经济工作，分析上半年形势，部署下半年的工作。

因为今年经济面临的内外部的不确定性影响仍非常之大，或者说下半年经济增速下行几乎无疑问，那么政策会怎么应对是关键。

这几天，市场上出现了各种传言，主要都是围绕“双放”——放松监管、放松信贷。放松监管的传言已经兑现了，虽然力度也很多人解读的那么夸张。

最近的传言核心是松信贷，因为信贷才是宽松的王道，当年四万亿扩大内需，就是让银行信贷如天上洪水滔滔而下。这几天的传言中，有的说大放水开始了，包括房贷也放松。还有安徽某地要求扩大对小微放贷规模的通知截图，还有某大行让分行的公司和个金部申请专项的贷款规模等等。相关传言，这几天圈内已有较多的讨论。

所谓无风不起浪，这些传言真真假假，有的明显是错的。之所以能够到处传播，主要有两点原因：

第一，上半年的数据显示，无论从需求端来看，还是供给段来看，下半年经济增速下行确定无疑。其中几个关键指标，比如基建的增速还在快速地下坠，房地产开放投资增速虽然仍在高位，但下半年下坠的可能性很大。消费增速在经历5月份的怀疑和担忧后复苏，但是没有居民收入增速的支撑，消费也难以坚挺。出口受贸易战的影响，显然更不乐观。

正因为市场看到了经济增速下行的压力，所以大家习惯性地认为，既然经济要下行，那么自然就需要一些工具来稳增长，况且四月份就已经提出了“扩大内需”的政策方向，但是至今没有具体的政策出台。所以，这个时间节点，市场非常关心，到底有什么招可以扩内需？

第二，官方释放的一些信息，已经在朝这个方向走，上半年的降准，以及近期的监管放松、MLF资金支持低等级信用债等等都是如此。

更值得注意的是央行的声音，央行的孙国feng最近接受采访说，“总的来看，仍需要坚持货币增长和经济增长和物价水平上涨保持一个相对合理的关系。目前银行影子已得到明显治理，规模收缩，银行影子创造货币的数量也有一定程度收缩，有必要对贷款创造货币的渠道适当调整，来抵消银行影子收缩的效果。”

这句话翻译过来很明白，也是说表外收缩得太厉害了，所以表内的信贷应该调整，抵消表外收缩的影响。这句话是市场都懂的道理，但从央行的人口中说出来显然不一样。

这其实与之前官方的表述将经济工作会议的“管住货币总闸门”改为“管好货币总闸门”相呼应。同时，7月17日银保监会还开了一个“疏通货币传导机制、做好民营企业和小微企业融资服务”的座谈会，各大行都在参会之列。

这些官方的一连串信息被放大解读，彭博社也推出了报道称，中国祭出了政策组合拳为经济纾困。

那么，即将召开的年中会，到底会不会有组合拳？如何看待当前的官方信息和市场的各种传言？如何判断下半年的政策走向？

前沿君的判断如下：

1，如何判断下半年经济走势

虽然市场对统计数据不断地提出质疑，包括对互相矛盾的数据，但总体上看，市场和官方依赖于的同样的数据，不过两者的判断的方法论和结论都出现了明显的分歧。

正如前文所述，市场的判断主要是经济下行压力会加大，主要强调的是下行的风险。但是官方在解读数据则主要是从正面进行解读，虽然也没有否认一些关键数据的大幅下滑，如基建数据，但认为下半年可能会相对稳一些。对于消费数据，5月份突然大幅下滑主要归结为汽车消费的影响，而对于未来较少提到居民收入的因素，而是看到6月份环比的回升。

高层的判断有几个方面可以观察，一是近期各大部委的发言，包括国家统计局的发言、L在中东欧访问时的讲话，基本上都是从中长期来看待中国经济，而不是短期的未来半年。所以得出的判断是，韧性好、适应能力强、回旋余地大，以及潜力大、后劲足等等。

这些是官方的基本判断。另外一个重要判断是：中国经济已经从投资、出口拉动转向消费、服务和内需拉动。

既然如此，经济强不强、韧性足不足，主要看消费、服务业和内需。这也是官方和市场分歧的原因，市场的分析基本上主要从投资和出口来看，下行压力巨大。但官方从消费、服务业和内需来看，总体平稳。

既然有这样的判断分歧，那么年中会怎么定性中国经济上半年和未来走势？这将决定官方会采取什么应对策略。

前沿君认为，在短期下行压力大的情况下，年中会官方的定性不会发生逆转，也就是以上述官方的定性为主，主要关注中长期的潜力和韧性，回避短期经济下行压力。

2，应对策略怎么看？

但这并不意味官方不知晓经济增速将下行，只是官方认为，不必引导市场关注短期增速，而应当是从长远眼光来中国经济。

一是中国经济增速的重要性在逐渐下降。当前，压在增速目标的主要是正治性的，也就是实现2个100年的目标的问题，2020年GDP翻番的目标，按照之前的计算这几年需要达到6.2%的增速。今年上半年的增速已经达到6.8%，今年即使下跌0.6个百分点，也可以达到，但是如果明年达不到呢？会不会采取刺激的措施？这是要考虑的问题。

但有一些前财经高官也在内部会议提出，如果我们没有达到翻番，但是达到了翻1.9倍，是不是也可以算是达到了目标？前沿君认为，这应该是可以接受的。也就是，在未来几年，应当是允许经济增速下到6左右这个台阶。

这几年官方也对增速做了很多解释工作，比如L说的，大个子翻跟斗的比喻等等。增速下行是必然的，官方肯定意识到，有准备，只是下行速度太快的话不一定有准备。如果各种因素叠加下，下半年增速下行过快，那么会不会马上采取措施？采取多大规模的措施？

从另一个方面，2016年推出的调查失业率数据重要性也在不断上升，并且是L非常关注的数据，在中东欧的访问他也特别提到4.8%的调查失业率，创了多年来的最低。就业状况好，那么GDP增速就不那么重要了。这是宏观政策指标的重要转向。

但是，下行的过快，肯定会动手的。这就要考虑——年中的会会对此作什么表述？L最近在外访中的讲话可以作为参考。

在7月7日的讲话中，他回应了市场热点——债市、股市、房市总体平稳。债市排在最前面与上半年债市违约有关，但高层的判断是总体平稳，与金融监管层的判断一致。

在7月7日和10日的讲话中，他还提到了各种质保，比如企业杠杆率、商业银行不良率稳中有降。比如，财政赤字率、政府负债率较低、商业银行资本充足率、拨备覆盖率较高。然后他得出了结论：宏观调控有足够的政策工具可以运用。

这句话传递了重要的信息——如果要稳增长，工具箱里有足够的工具。

3，扩大内需靠什么？

那么，L的工具箱里的工具到底有什么？

前沿君认为，稳增长的核心也就是回应之前提出的“扩大内需”战略，这包括两个层面的政策，一个是宏观上的财政和货币政策，一个是中观的具体的稳增长的产业支持政策。

从宏观上看，虽然央行和财政互怼，但最后其实都不得不发力。L所提的数据指标中，没有提存款准备金率仍比较高，这应当仍是下半年的一个重要松货币的工具。但他提到了银行的稳健性，也就是资本充足率和拨备覆盖率，这意味着银行放松一些信贷也不是不可以的。虽然事实上，商业银行面临很大的补充资本金的压力。这是货币方面。

财政的空间显然就更大，L所提到的赤字率、政府负债率两个指标都比较低，那么赤字率年初调低了，下半年完全可以临时加码调高一些。但是，地方层面的隐性债务整顿估计是不会放松，最近应该会出关于地方隐性债务问责的办法。隐性债务之外，“开前门”的债务还是可以放大一些量。

从具体的相关产业来看，过去的惯例不过是基建和房地产。现在房地产要放松的可能性很小，因为资产泡沫仍高烧不退，稍微放松可能会导致失控的风险。但是，房地产又很重要，下半年很可能房地产开放投资增速会大幅下行，原因是现在主要是靠延后计算的土地购置费支撑高增速。

那么基建呢？这是今年拖累投资增速的重要因素，但制约基建的不是基建本身，而是地方债务的整顿，也就是融资的问题没有解决。如果下行压力大，未来并不排除，在整顿隐性债务的同时，开一些其他的渠道来支持基建。

按照一篇官方文章的说法，“目前我国基础设施人均资本存量仍只有发达国家的20%到30%。西部省份和贫困地区基础设施仍很薄弱，铁路、公路路网密度仅相当于全国平均水平的一半。”

再比如，从消费的角度看，“我国人均耐用消费品与发达国家还有较大差距。2017年底，我国居民每百户拥有汽车29.7辆，而美国每百户拥有汽车超过200辆，欧洲一些发达国家超过150辆。”

当然，这是指传统的稳增长思路，铁公鸡+房地产。但是，现在的稳增长更需要新路，也就是制度体系的改革，比如土地改革会不会加快？估计也比较难，应不是这次年中会讨论的内容。

经济下行不可避免，但稳增长也并非没有空间。只是，不要那么快把子弹打完，这个下行期不会短，如果今年就耗光了许多子弹，那么未来两年会比较困难。

4，改革会否有重大突破？

正如前沿君在上个月的一篇文章所分析的，在高层已经出现了对一些领域改革进程的不满。（见本公号文章《高层不满改革滞后  政策风向面临大变》）

上半年，中国经济高层的主要精力在应对贸易战，不断地调整应对的办法和手段，其中的变化过程也体现在公开的声音中。但是，近期再340亿正式开打、特朗普威胁2000亿之后，现在整体上进入了“平常心”的状态。该打打，做好底线思维。

现在，中美的就贸易问题的高层接触几近停摆，连G20财政和行长会，中美财政也没有安排见面。特朗普又发出新的威胁，所以不排除下半年继续升级。

但是年中会可能会再度呼吁推动一些改革进程，重点的改革可能包括三个方面:

一是今年的第一个攻坚战，防风险。这块的调整已经落地了，对资管新规作了一定的放松，注意只是放松，不是放弃。这块的基本方向不会变。

二是国企改革，这块主要体现年中高层的调研，基本都去了一些企业，其中最高曾在山东的调研特别谈到了国企，“谁说国企搞不好？要搞好就一定要改革，抱残守缺不行，改革能成功，就能变成现代企业。”

国企改革上半年有所耽搁，在去年联通混改之后，就没什么大动作了，但是今年基于贸易战的压力，国紫委一直在调研核心技术公关的问题，也就是说，国企或者说央企，现在领了一个新的任务，必须在核心技术、自主创新上走在前列。

为了落实这个目标和定位，就需要进行一些改革，包括在一些核心领域的重组整合等。最近市场也有一些相关的整合传言。

三是房地产。房地产上上下下，可以说是全面高度关注。上次杨伟min在陆家嘴论坛上演讲激烈批评房地产的乱象，并建议成立住房改革领导小组。同时，市场对于房产税的传言，几乎每隔几天就又一次。那么，年中会会不会再对房地产的长效机制提出一些新表述？值得期待。

5，人民币压力怎么办？

既然政策朝向偏宽松不可避免，那么人民币的压力显而易见，这段时间人民币已经经历了快速的下跌。在这几天信贷宽松等各种传言之下，人民币继续走弱。

未来人民币怎么办？前沿君引用一则最近在圈内的答问进行分析：

这个问题问得很及时，也是我正想说的。

最近特朗普批评美联储主席，认为美元太强了，这打破了美国总统不对美联储发言的惯例，引起了美国广泛的担忧。但是在批评美联储的同时，他提到的是人民币和欧元的贬值问题，他认为这影响了美国商品的竞争力。因此，他提出要对中国出口的所有商品加征关税。 

先抛开是否对所有中国出口美国商品关税的问题，特朗普谈汇率就是一个很不寻常的动向。在贸易战刚起步的时候，就有很多分析提到，顺差逆差是国际收支平衡的问题，根本上是汇率问题，但是中美双边都回避了汇率问题，美国财政部也没有按照特朗普在竞选期间说的要把中国列入汇率操纵国。

现在因为人民币贬值太厉害了，按中国一些专家的说法，你加10%的关税，我贬值10%，那么等于抵消了加关税对出口的影响。至少到现在为止，中国央行都没有干预，也就是放任这种贬值（双向波动）。所以，特朗普坐不住了，要对汇率发话。

当年日本的贸易战打了许多年，没什么效果，最后也是动汇率，也就是著名的广场协议，现在不可能有那样的条件来做新的广场协议。但是特朗普对人民币、美元的发言，是否意味着下一步会从贸易战，升级到金融战，这是需要好好研判的。 

展开来说，需要专门分析，涉及到很多问题，包括老被拿出来炒作的中国持有的美国国债的问题等等。要是在金融领域开战，那市场真是要地动山摇的。现在还不能下这样的结论，慢慢观察。

本公号此前相关文章阅读：

5月份《请准备好经济增速再下台阶》

4月份《快评今天政治局会议：关键判断出现了变化》

1月份《部委年会透露的秘密：稳增长目标全线下滑  2018年中国经济会好吗？》

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