袁江：银行资产管理的演进逻辑与趋向
当前，在利率改革红利消退、监管环境趋严的宏观环境下，银行资产管理面临日益严峻的挑战，改革与创新迫在眉睫。IMI研究员袁江在最新的研究成果中，回顾了过去十几年来中国银行资管渐进式改革的逻辑，分析了现阶段我国银行资产管理发展的若干基本问题，包括“资管归源”的战略导向与银行传统经营文化的矛盾、供给侧结构性改革机遇涌现与资产配置能动性相对欠缺的矛盾、风险日趋多元化与缓释手段相对不足的矛盾等。未来商业银行资产管理的转型，应重点从发展理念实现价值与客户并重、业务模式体现传承和创新并举、组织架构更趋灵活和高效运作等方面入手，实现银行资管的创新与高水平发展。
我国商业银行资产管理发展是自上而下的政策引导与自下而上的市场创新共同推动的结果。在利率改革红利消退、监管环境趋严的宏观背景下，银行资管在经营理念、资产配置、风险管理等方面的问题日益突显，未来需要强化市场化转型逻辑，回归“代客理财”本源，以更好地激发创新活力、提升业务发展水平。
与西方商业银行资产管理遵循受托理财原则和市场化自发演进不同，我国商业银行资产管理从理财业务起步，为推进利率市场化发挥了重要的“试验田”作用，但也保留了较为明显的本土化特征。回顾过去十多年发展，银行资管基本沿着三条主线演进。
一是改革逻辑。我国银行资管以理财业务为主，是顺应渐进式金融改革的创新产物，与利率市场化改革相促而生。例如，在2000年我国取消大额外汇存款利率管制后，商业银行马上推出了第一款美元结构性存款理财产品；2004年人民银行明确推进利率市场化，同年银行业在新形势下推出了首款人民币理财产品。但是，早期的银行理财更多的是一项被动发展业务，缺乏战略目标和定位，仅作为表内业务的调节和辅助。随着2009年大规模经济刺激政策的出台以及利率市场化和金融脱媒的加速，银行理财迎来爆发式增长。2014年底存量规模突破15万亿，首次成为资产管理市场的第一大机构。在利率管制时期，由于银行理财收益率紧跟市场且远高于同期限存款利率，因此其本质上是利率市场化的先行和试点，不仅发挥了市场价格发现功能，而且也使银行提前适应了利率改革的负面影响，加速推进了市场化进程。值得指出的是，随着利率市场化接近尾声，过去支撑银行理财快速增长的改革红利日渐消退，但银行业依托经济金融改革深度的发展逻辑不变。在金融调控与监管体系有待完善、公平竞争市场环境尚未建立、资本市场创新活力低、投资工具少等背景下，银行理财发展受到明显的外在边界限制，这也一定程度上解释了为何我国银行资产管理只能循序渐进地遵循本土化改革逻辑，而很难一步到位地学习借鉴西方发达市场成熟资管模式的原因。
二是监管逻辑。作为商业银行的重要组成部分，银行资管遵循金融监管的有序引导，并以风险可控为底线。在2004年商业银行试水人民币理财一年后，银监会就出台《商业银行个人理财业务管理暂行办法》和《商业银行个人理财业务风险管理指引》，为银行理财业务开展提供监管制度框架和政策依据，由此带来了银行理财市场的快速发展，但也使得经营风险日趋多元化。在这个过程中，银行理财逐渐形成了“资金池-资产池”的运作模式，以“滚动发售、集合运作、期限错配、分离定价”为特征。由于“资金池-资产池”运作模式的不透明，其内在隐含的信用风险、期限错配以及流动性风险逐渐引起监管当局的重视。特别是在2008-2013年期间，随着通道类业务和交叉性金融产品迅速增加，银行理财规避金融调控和监管的倾向日益明显，导致对宏观调控的不良影响以及“影子银行”的争议。2013年初银监会下发《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（“8号文”），对“非标资产”明确比例控制，并提出拆分资产池，实现每个理财产品“单独管理、建账和核算”的要求，2014年又提出按照“栅栏原则”推进理财事业部改革。近期，银监会正在研究制定《商业银行理财业务监督管理办法》，在注重防范短期交叉性金融风险同时，更是尝试通过明确法律主体地位以及差异化管理，引领银行资管长远发展，充分体现了“规范与发展并重，创新与完善并举”的监管思路。
三是市场逻辑。对于资产管理市场来说，没有创新，就没有发展。在过去十多年时间里，我国银行资管之所以能从无到有发展壮大，根本原因还在于顺应了金融市场化改革潮流，通过服务客户需求和发挥自身优势相结合，在不断创新中实现跨越式增长。首先，面对居民财富不断积累的巨大市场机遇，商业银行通过理财产品创新，直接连通融资与投资，连接存款与各类金融市场，有效满足客户对资产保值增值需要。根据中国银行业协会统计，2011-2015年我国银行理财业务为投资者实现投资收益近2.5万亿元，平均收益率在4%以上，高于同期存款收益水平。其次，面对资本市场发展滞后的现状，商业银行发挥信用中介的天然优势，主动创设非标准化资产以获取稳定信用利差收益。融资类理财产品作为资产证券化的本土化解决方案，与西方投行模式的资产证券化相比，中间链条更短、交易费用和杠杆率更低，对完善金融市场信用曲线、盘活银行信贷资产、提高银行服务实体经济能力发挥了重要作用。最后，面对当前传统信贷规模扩张型模式难以支撑正常利润增长的新形势，商业银行已深刻认识到推进自身转型变革的重要性。除了在传统银行业务上进行更有效的风险管理和流程再造，商业银行亟需通过发展资产管理等市场化中间业务，成为直接融资体系和资本市场的重要参与者，摆脱传统模式下资本充足率和资本回报率的两难困局，逐步实现从“存贷汇”向“存贷汇理”经营模式的转变。
经过十多年的发展，我国银行资产管理的结构和规模均实现了明显突破。截至2015年末，银行理财总规模达到23.5万亿元，同比增长56.46%，国有银行和股份制银行的理财资金余额占比分别为42.17%和36.89%。但是，在监管引导回归资管本质属性的过程中，银行理财也面临一系列的困难和问题。
（一）“资管归源”的战略导向与银行传统经营文化的矛盾
以商业银行为主导的间接融资结构是我国经济金融体系的重要特征，信贷文化仍旧是我国金融文化的主要组成部分。银行资产管理作为从银行母体中孕育出来的新兴业务，唯有借助商业银行的传统优势，才能形成自身独特的市场竞争力。在金融监管的引领下，银行资管回归“受人之托，代客理财”的本源是大势所趋，但仍需经历一个与传统银行文化的磨合过程。一是产品属性不清。资产管理的本质应该是信托关系，而不是债权债务关系。但无论是保本理财还是预期收益型产品，都明显打上了商业银行信用背书的烙印。客观的讲，银行信用是理财的核心竞争力之一，但其“准负债”属性也带来了“刚性兑付”的难题，难以实现风险向客户的真正转移，始终成为影响金融稳定的潜在因素。这也是银行理财陷入“创新发展-监管限制-再创新发展-再监管限制”循环的根源。二是功能定位偏离。国内多数商业银行仍以存贷款业务经营为主，普遍实施以表内核心存款为重点的考核政策。理财资金属于客户受托资产，与银行资产负债表没有关系，却也容易通过期次化发行，成为调节和服务表内负债稳定增长的工具，这显然背离了资产管理所应秉持的长期投资理念。三是发展模式尚不成熟。过去几年，银行理财依赖于母行在客户及信用资产管理方面的资源与经验，通过创设和投资非标准化资产，在市场中形成了独特的竞争优势。但由于这部分类信贷产品不可交易、不可估值、信息披露不够透明，并不符合资产管理受托理财、透明运作的特征。因此，如何在发挥母行传统优势基础上实现监管引领下的创新发展，是目前银行资管需要不断探索的课题。
（二）供给侧结构性改革机遇涌现与资产配置能动性相对欠缺的矛盾
当前我国正处于推进供给侧结构性改革的关键时期，利率、汇率、税率改革均迈出实质性步伐，市场的深度、广度和开放度不断拓展，加上互联网等信息技术与经济金融日趋融合，为增量和存量调整以及新的生产要素参与经济重构创造了便利。但与此同时，随着“新常态”下中国经济增速放缓、市场利率走低、实体经济困难和劣质融资产品增多，银行资产管理也面临着“资产荒”的困境。究其根源，资产配置考验的是资管机构持续获取优质资产的能力，而目前大多数银行在资产配置能动性方面仍存在欠缺，因此“资产荒”的本质还是“观念荒”。一是从静态配置结构看，银行资管作为买方，往往较为被动地接收金融市场上的债券、股票等金融产品，特别是大型商业银行的资产选择更是以债券及货币市场产品为主。这种传统的投资策略在新常态下已经很难获得高于市场平均水平的回报率。二是从动态发展趋势上看，银行资管则表现为缺乏主动创设产品的积极性。面对城镇化背后的基础设施资产证券化、过剩产能淘汰背后的并购重组等潜在金融服务需求，银行资管往往受限于金融监管趋严、集团审慎风险偏好以及内部管理协调成本高等客观因素，难以真正发挥主观能动性和自身优势，也难以通过打通投行和资管通道等方式主动创设成本更加低廉、收益更为丰厚、服务实体经济更加有效的产品。三是从全球视角看，资本项目开放与美国经济转强背后正逐渐孕育巨大的海外投资机会。但现阶段各家商业银行资在满足国内投资者全球化资产配置需求、寻求相对确定性的海外投资机会的尝试不多，相关机制设计、产品创新、人才培养等严重落后于形势发展的需要。
（三）风险日趋多元化与缓释手段相对不足的矛盾
随着经济金融转型与变革的深入，我国金融体系中隐藏的风险日益显现。考虑到银行理财较大程度上依赖于资金池运作模式，而且还存在隐性“刚性兑付”，再加上与信托、券商和基金子公司的交叉联系，使得银行理财面临的风险问题更为复杂。一是经济下行导致信用风险上升。在银行理财的资产配置中，信用债和“非标”资产占有一定比例。随着国家“去产能、去库存、去杠杆”政策的推进落实，房地产业、地方投融资平台、产能过剩行业的风险逐渐暴露，由此将导致信用债和“非标”资产的违约风险上升。多数银行未对这部分理财风险敞口计提充足的风险准备，缓冲机制的缺乏将难以应对可能出现的大规模信用风险事件。特别是在保本或预期收益等隐性“刚性兑付”条件下，会进一步将信用风险放大为银行体系的信誉风险，进而通过交叉传染机制影响国家金融稳定。二是期限错配扩大了流动性风险。目前银行理财的盈利模式主要是通过将高流动性的短期资金投资于低流动性长期资产，以获得期限错配和流动性错配溢价。但是，在金融市场发生大规模波动且理财产品出现大规模到期或大额赎回的情况下，一旦资产端无法产生足额的现金流，就会造成银行理财的流动性问题。虽然商业银行具有强大的资产负债表，能够较好缓冲流动性冲击，理财部门也在高流动性资产配置、大额赎回预约机制、债券抵押拆借等方面做了预案准备，但仍不可忽视金融市场波动带来的共振效应及其风险。三是利率风险管理的难度不断加大。目前多数银行按照成本定价法，以资产端的收益来确定负债端的价格，通过管理利差水平来实现盈利和风险覆盖。但是随着利率市场化的不断推进，市场利差水平不断被压缩，目前银行理财的期限利差已经微乎其微。如果经济进入升息周期，那么在利率底部的资产将很难覆盖重定价的理财产品收益率，这将极大考验银行理财的利率风险管理和组合盈利能力。
（四）信息科技日新月异与管理营销方式相对落后的矛盾
新一轮科技革命正在席卷全球，以云计算、智能化、区块链为代表的新兴技术风起云涌，特别是近两年国内互联网金融崛起，更让人提前感受到信息技术变革对传统银行业带来的革命性影响。例如，以余额宝为代表的互联网平台理财产品，本质上仅是传统货币市场基金销售渠道的网络化，但通过新技术和大数据挖掘“长尾”市场，迅速做大规模，不仅分流了银行存款，更对理财产品带来冲击。银行资产管理虽是新兴业务，但在渠道、产品、数据、技术等金融底层要素方面仍沿用传统银行运作模式，缺乏与集团信息化平台的衔接与融合，也尚未真正塑造自身在信息化时代的核心竞争力。一是以客户体验为导向的交互式营销不足。传统银行以产品为中心，以提供风险可控前提下的较高收益率产品为遵循，缺乏对客户体验的考虑。例如，部分银行理财产品的购买手续繁琐，甚至还需要到网点排队，这与互联网金融追求极致客户体验的商业价值观形成鲜明对比。如果银行坚持以产品为中心的理念，那么就容易过度注重服务上游资产端交易对手以获取更高收益，而缺乏对下游资金端客户实际需求的考量，最终导致产品趋于同质化且难以形成差异化的竞争能力。二是立足大数据挖掘的产品研发存在欠缺。商业银行属于数据密集型企业，但目前多数资管产品研发缺乏与集团数据平台的对接融合，没有很好的挖掘长期经营中积累的大量客户数据和交易数据，没有洞察客户已知甚至潜在的金融需求，因此在产品研发和精准营销方面缺乏针对性和协同性。三是内部管理对信息化技术的运用不够。事实上，大数据与资管行业的结合具有天然性。银行资管完全可以通过集团内信息化平台的开发应用，在融资理财类项目的信用风险评级、投融资策略前瞻性调整、流动性风险管理等方面，实现有别于传统银行的突破创新，以更好地探索符合资管行业自身发展规律的管理模式。
展望未来，银行资管发展依赖于我国金融市场改革和发展的深度，依赖于政府部门对资管法律主体地位的明确、对市场公平竞争秩序的建设。但最重要的是，银行资管要着力于市场化导向的自身能力建设，在理念、投资、产品等方面实现提升。
一是发展理念实现价值与客户并重。市场化驱动下的存款脱媒过程使得商业银行发售较高收益率的理财产品，就能较容易地做大规模，增加中间业务收入。但随着利率市场化接近尾声，存款向理财转移的趋势减弱，加上互联网金融的蓬勃兴起和“大资管时代”各类产品的竞争替代，导致银行理财的整体竞争力下降。未来银行资产管理既要致力于提升独立的、全市场的研究能力，实现“投研创造价值”，另外还要注重分析客户差异化需求，坚持高收益和良好客户体验并重，通过增强客户粘性、扩大资金来源和提高创收能力，实现业务可持续发展。
二是业务模式体现传承和创新并举。投资端方面，可在货币基金、债券、融资项目基础上，加大对资本市场和另类资产的配置力度，特别是探索实践FOF/MOM、产业基金、并购基金、海外投资等新型投资方式。既要借鉴国外发达市场的经验，更要结合我国商业银行自身的优势和特点进行创新。例如，可按照“融资+融智”思路，探索“资管投行”等模式，继续发挥商业银行在非标资产创设等方面的优势。产品端方面，可在传统柜台销售基础上，加大互联网思维改造，推动网银跨行理财购买功能的开发或行业内产品和信息共享平台的搭建。
三是组织架构更趋灵活和高效运作。资产管理行业的竞争本质上是人才的竞争。虽然产品、价格、规模等要素十分重要，但最根本的还在于员工的素养和精神。目前多数银行资管部门仍旧沿用大锅饭的薪酬体制，缺乏一套适应市场化要求、充分调动和激发全员创新发展的体制机制。面对信托、基金、券商和保险等完全市场化的竞争，银行资管处于相对被动的地位。未来在组织架构方面，商业银行可按照监管要求，进一步做实理财事业部制，在实现自营业务与代客业务风险彻底隔离基础上，推进人、财、物权相对独立运作，并进一步探索资管子公司等有利于激发效率的途径。
四是产品研发追求透明和规范标准。银行理财回归资管本源的关键在于打破“刚性兑付”，这就需要在产品形态上实现由预期收益向浮动收益，最终向净值化的转型。唯有如此，才能使投资者切身感受到风险收益的变化，才能使积累在银行内部的风险让渡给投资者承担。推进产品净值化，除了监管层面统一协调的推动，还要在技术层面做到风险可计量，实现基础资产风险由资产价格的公允变化所反映。另外，要建立事前、事中及事后的全流程信息披露制度，确保投资者能够准确了解产品风险，尽量实现产品风险和客户承受能力之间的有效匹配。
五是风险管理注重全覆盖和精细化。银行资管既要发挥对信用风险识别的优势，更要探索大类资产风险的有效管理方式，综合考虑市场风险、流动性风险和合规风险等因素。具体来说，要注重对各领域、各环节、各层次关键风险点的有效监控，落实系统内各级机构对信用风险的管理责任，完善责任追偿及风险缓释机制。要优化组合、限额、敞口等工具手段，提高对业务风险的识别、计量、监测和控制水平。建立健全流动性管理预案机制，切实防范各类流动性风险事件。与此同时，银行资管要进一步探索与传统商业银行相对分离的风控模式，力争实现风险控制、资本节约与业务发展的有效统一。
编辑 韦祎 郑晓雯
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