视点 | 熊园：全球流动性转向尚需时日

近日，IMI研究员熊园于《证券时报》刊文分析美联储加息对全球流动性的影响。

他认为，全球主要央行似乎达成了“危机以来全球货币宽松的局面就要结束”的共识，但这一系列操作反映的却是各自并未明显好转的经济基本面。因此，虽然全球货币已然趋紧，但流动性转向其实尚需时日。美联储把市场普遍预期的6月加息提前至3月，更多是战术调整，旨在为全年加息节奏腾挪空间。中国本次上调OMO、MLF、SLF等货币市场利率，显然是“追随”美联储步伐，但“追随”背后其实具备基本面支撑和现实需要。再看欧、日、英，维持各自货币政策不变的主因是经济基本面有好转但持续性待观察。

最后，熊园还表示，紧的货币并不必然意味着紧的流动性，流动性全面收紧往往伴随着金融监管、财政政策和货币政策的组合拳。

以下为文章全文：

3月16日，美联储和我国央行先后上调利率，日本和英国央行相继按兵不动，但市场还是“嗅”到了英央行收紧的气息（前一周欧央行同样如此），这似乎意味着全球主要央行达成了共识：危机以来全球货币宽松的局面就要结束了。综合来看，美联储加息提前至3月属于战术而非战略调整，我国央行跟随“加息”是“随行就市”叠加“去杠杆”，欧、日、英观望的背后反映了各自并未明显好转的经济基本面，再考虑到美国金融监管和财政政策走向宽松，虽然全球货币已然趋紧，但流动性转向其实尚需时日。

美联储把市场普遍预期的6月加息提前至3月，更多是战术调整，旨在为全年加息节奏腾挪空间。按说（其实是困惑），美国时下的通胀数据和经济表现并未超预期，其实并不支持3月加息。包括耶伦在内的多位美联储官员在两周前突然发表鹰派言论，“强行”把此前不到4成的加息概率拉升至90%以上，可能是出于以下考虑：一是2月以来全球主要经济体PMI持续走强，全球经济复苏动力增强，3月加息有了好的外部条件；二是2月以来包括美国在内的全球股市、债市、汇市都比较平稳，3月加息对金融市场的冲击较小；三是2月底特朗普首次国会演讲总体平淡，大大降低了政策不稳定性；四是3月初耶伦讲话指出，去年6月没有加息的一大原因就是受英国脱欧公投等外部因素影响，即美联储决策会根据国际环境相机抉择。由于今年二季度欧洲大选可能引致动荡，英国脱欧也将开启实质性谈判，6月份很大可能“没那么太平”。

反观中国，本次上调OMO、MLF、SLF等货币市场利率，显然是“追随”美联储步伐，但“追随”背后其实具备基本面支撑和现实需要。其一，如同美联储提前至3月加息很大考量是美国内外部环境比较稳定，我国同样如此，特别是1-2月份经济数据总体不错，短期内经济尚有支撑。其二，开年以来，居民放贷增速放缓但绝对量仍高，地产销售和房价超预期走高，以同业存单余额快速上升为表征的债市杠杆仍居高不下，去杠杆和抑泡沫的迫切性上升。其三，平抑利差的需要。正如央行所说，“中标利率跟着市场利率走也是正常的。如果二者利差越来越大，就会出现套利空间和不公平，市场定价也会扭曲”，本次“加息”之后，央行中标利率（OMO、MLF等）和市场利率（SHIBOR等）将明显收窄。其四，上调货币市场利率有助于“稳汇率”，缓解人民币贬值压力。

再看欧、日、英，维持各自货币政策不变的主因是经济基本面有好转但持续性待观察。欧元区2月CPI自2013年2月以来再度站上2%，但未来油价难以大幅走高加之低基数效应不再，通胀继续上行的主要支撑被弱化；脱欧谈判将正式开启，英国经济依然面临巨大不确定性；日本央行行长重申“如有宽松的必要，下调负利率也不是没有可能”，是物价略微抬升但依旧陷于长期通缩困局的“无奈”回应。

往前看，基于3月加息是战术而非战略调整的判断，加之美联储维持年内加息3次的前瞻指引和耶伦中性偏鸽的表态，预计美联储下一次加息时点在9月份或年底；如果二季度法国大选、英国脱欧进展和特朗普“新政”等不确定性均指向“稳定”，不排除6月份加息的可能。同时，3月加息落地展现了美联储强大的预期管理能力，此后美联储高层的讲话需更加重视。之于中国，在“去杠杆、防风险、抑泡沫”的主基调下，我国货币政策将稳健中性、边际趋紧，无论是通胀水平和经济增长情况均不支持全面加息（即上调存贷款基准利率）；受制于中美利差，我国货币市场利率仍有上调的可能。对于欧、日、英央行而言，在经济和通胀没有实质性改善之前，以不变应万变仍是不二选择。

全球经济逐步企稳和油价推动欧美通胀回升，有力地制约了货币进一步宽松的空间。然而，紧的货币并不必然意味着紧的流动性，流动性全面收紧往往伴随着金融监管、财政政策和货币政策的组合拳。回看美国1999年和2004年这两轮加息周期可以发现，当时紧的货币和松的监管并存，流动性也就没那么紧。当下美国已进入加息周期无疑，但同时特朗普趋于放松金融监管，扩基建也需要宽财政，由此看来，“紧货币、松监管、宽财政”并存应是特朗普不希望“强势美元”的真实动机。

编辑  齐涵博 邵昊敏

来源  《证券时报》

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