视点 | 陈静：国际原油价格如何影响全球通胀和货币政策
原油价格是影响全球经济的重要指标之一，近期IMI研究员陈静、中国银行谢峰、林丽红等在《中国财经报》撰文指出，对于油价走势而言，全球经济发展带来的需求增长将更多地影响长期油价，短期油价波动则应更多关注供给端造成的影响。总体而言，2018年全球通胀将比2017年显著抬升。原油价格超预期上涨将加大经济滞胀风险，给全球经济复苏和各国宏观调控带来挑战。在经济复苏及通胀表现分化的背景下，未来美、欧、日货币政策分化或加剧，可能引发金融市场新一轮再平衡。
以下为文章全文：
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全球原油市场格局变化及油价前景
2018年以来，在石油输出国组织联合减产、全球需求增长等诸多因素推动下，国际油价总体上呈上涨态势，并一度在5月下旬达到2014年底以来的最高水平。截至5月底，彭博能源板块指数今年以来涨幅达9.8%，大大超过工业金属板块（-0.8%）以及农产品板块(4.9%)。
在石油输出国组织非市场手段的干预下，目前全球原油市场已摆脱了2014年下半年以来的供给过剩局面，全球原油库存大幅下降，市场逐渐走向再平衡。自1960年成立以来，石油输出国组织已进行过多次减产，减产的原因主要是战争和经济危机。石油输出国组织目前的原油产量约占全球产量的三分之一左右，其影响力仍在，但是在深海钻井技术及页岩油开采技术不断发展的情况下，非石油输出国组织国家的原油产量持续增长，很大程度上弱化了石油输出国组织的影响力。
在当前的原油供给格局中，中东地区依旧是全球原油的主产区，产量占全球的34.5%，是主要原油出口地区。与此同时，美国等非石油输出国组织国家也不容忽视。在页岩油产量增长的推动下，2016年，美国的原油产量在全球占比为13.4%，远高于2006年的8.3%。原油需求方面，作为全球第一大石油消费国，美国的需求量在全球的占比从2006年的24.1%下降至2016年的20.3%。
对于油价走势而言，全球经济发展带来的需求增长将更多地影响长期油价，短期油价波动则应更多关注供给端造成的影响。
一是石油输出国组织成员国的原油生产情况。2017年以来，石油输出国组织减产总体维持了较高的执行率，未来应关注其减产的持续时间。目前，沙特和俄罗斯已释放出增产的信号。利比亚、尼日利亚、委内瑞拉以及伊朗的原油生产情况也值得关注，这几个国家经济动荡，原油产量不稳定。
二是非石油输出国组织国家的原油生产情况，特别是美国页岩油的生产情况。得益于技术的进步，美国页岩油产量自2012年以来大幅增加。美国页岩油产区主要集中在三大产区（占全美页岩油产量的80%以上）。在经历了2014年的下降后，由于生产效率提升所带来的生产成本降低使得美国页岩油产量于2017年触底回升。目前美国页岩油的平均成本约为60美元/桶左右，其中一些地区的开采成本远低于这一水平。因此，如果油价持续回升，将会使更多之前停产的页岩油商迅速重新投产，对油价产生下行压力。
综合来看，目前原油市场已经实现相对平衡，油价的基本面支撑在70美元/桶左右。但如果石油输出国组织减产协议提前终止或其他因素推动等，当前的原油供需平衡无疑会被打破，使得油价突破当前的运行区间。
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原油价格对发达经济体通胀的影响及未来全球通胀走势
（一）近期美国、欧元区通胀明显上升
2016年下半年以来，伴随着经济复苏向好，主要发达经济体通胀水平总体呈现上升态势。特别是今年年初以来，美国和欧元区通胀明显上升。美国CPI同比增速从1月的2.1%上升至5月的2.8%；同期，欧元区从1.3%上升至1.9%。美国核心CPI同比增速从1月的1.8%上升至5月的2.2%；同期，欧元区从1.0%上升至1.1%。
（二）原油价格超预期上涨是重要原因
从历史走势来看，原油价格与发达经济体通胀具有较高相关性。2017年下半年以来，国际原油价格出现超预期上涨。原油价格对通胀的影响渠道包括：
一是部分经济体中，原油价格本身是其CPI的组成部分。其中美国、欧元区CPI中原油价格分项的比重分别为14%、10%左右。
二是原油价格上涨直接抬升生产和生活成本。原油是重要的化工原料，对工业生产成本有直接影响；油价通过化肥等农资价格影响农产品价格；油价还通过影响其他燃料价格，影响居住和服务成本。
三是原油价格对通胀预期有显著影响。通货膨胀的决定理论表明，通胀预期是通胀的重要影响因素。美国的数据表明，油价与通胀本身有相关性，但相关性较小；而油价与通胀预期的相关性更明显。运用2000年以来美国的数据进行简单的分析发现，布伦特原油价格与美国CPI同比变动有一定的相关性，但是油价变动只能解释CPI同比变动不到1%；而油价变动与美国未来1年通胀预期的相关性更大，油价变动能够解释通胀预期变动的37%。
（三）未来全球通胀走势存在两种情形
未来，原油价格是影响发达经济体通胀的关键因素。一种情形是，油价在目前水平维持相对稳定或有所下行，发达经济体通胀将回归经济基本面，劳动力市场复苏进程将成为通胀的主要决定因素；另一种情形是，油价继续上涨，发达经济体通胀将加速上升。第一种情形下，美国经济继续复苏，通胀将保持上升；欧元区经济减速，通胀增速将放缓；日本经济难有起色，通胀将仍在低水平徘徊。第二种情形下，美国和欧元区通胀将继续加速上升。
新兴经济体通胀的决定因素更加多元化。油价对发达经济通胀的传递渠道对新兴经济体仍然适用，但国内因素可能是新兴经济体通胀更重要的影响因素。本轮全球经济复苏以来，除印度外，主要新兴经济体通胀下行，处于相对稳定状态。需要注意的是，近期由于美联储收紧货币政策、美元走强，部分外部脆弱性较高的新兴经济体如阿根廷、墨西哥和土耳其汇率大幅贬值，可能加剧其通胀攀升的风险。
总体而言，2018年全球通胀将比2017年显著抬升。原油价格超预期上涨将加大经济滞胀风险，给全球经济复苏和各国宏观调控带来挑战。
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美、欧、日货币政策分化加剧
在经济复苏及通胀表现分化的背景下，未来美、欧、日货币政策分化或加剧，可能引发金融市场新一轮再平衡。
一是美联储鹰派态度明显，加息进一步提速。尽管二季度末议息会议如市场预期，上调联邦基金目标利率至1.75%-2.00%，但随后的会议声明和美联储主席讲话却超出市场预期，释放出明显的鹰派信号。与3月份相比，美联储进一步调高了经济增长和通胀预期，美联储官员加息预测的点阵图显示，今年或将再加息2次。同时美联储主席表示，2019年起货币政策的调节时点将更为灵活，不再固定在3、6、9、12月份，表明2019年美联储加息节奏或加快。
二是欧洲央行态度偏鸽派，推迟加息。欧洲央行宣布维持三大利率和每月购债规模不变，并在今年12月底结束购债。欧洲央行结束购债更多的是受无债可买等技术性问题限制，而非实质性转“鹰派”。同时欧洲央行重申加息的步伐不会太快，明确表示在2019年夏天之前不会加息，超出市场预期。此前市场预计，欧洲央行将在2019年上半年开启加息进程。意大利政治风波、全球贸易摩擦遏制消费和投资信心、欧洲经济复苏步伐放缓将制约欧洲央行货币政策正常化进程，加息行动将十分谨慎。
三是日本央行继续维持超宽松货币政策。日本央行公布的最新利率决议显示，维持现行的货币政策不变，即维持超额准备金-0.1%的利率，将10年期国债的收益率保持在0%左右，维持全年80万亿日元的资产购买规模。日本央行维持对经济表现的评估不变：经济温和扩张，但通胀向2%目标水平回升的动力很小，表明日本经济在实现通胀目标的道路上再遇挫折。日本央行认为，通胀放缓属于暂时现象，主要原因是日元升值，维持超宽松货币政策仍有必要。日本央行距离货币政策正常化还有很长的路要走。
编辑 王琦 原蓉
来源 中国财经报
审校 田雯
监制 魏唯
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