鄂志寰：从国际货币竞争格局角度评估人民币国际化进程

编者按

5月28日，IMI学术委员、中银香港首席经济学家鄂志寰应邀出席“大金融思想沙龙”（总第184期）线上研讨会就“当前形势下的国际货币格局演变和人民币展望”的主题进行讨论。她认为：当前美元主导的国际货币体系存在本质缺陷，底层逻辑是美联储货币政策目标聚焦国内经济与美元国际货币地位的错位；从国际货币竞争格局的角度评估人民币国际化发展；未来人民币国际化应该重视两个路径，一是抓住RCEP生效的机遇，加快推动人民币在RCEP区域贸易和投资中的使用，二是继续充分发挥离岸市场在人民币国际化进程中的试点及推动作用。

以下为完整发言纪要：

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布雷顿森林体系2.0内在不稳定性的根源是美联储货币政策目标与美元国际货币职能之间的错位

布雷顿森林体系2.0的特征是美元作为信用货币主导国际货币体系，近年全球金融危机频繁爆发，暴露出现行国际货币体系存在系统性内在缺陷。

从国际货币体系的简要历程看，布雷顿森林体系的基础是美元与黄金的绑定。1971年的尼克松冲击解除了美元和黄金的关联，进入了牙买加体系，也称无体系的体系，进入信用货币国际化阶段。在美元一币独大的国际货币体系下，“特里芬难题”愈演愈烈。美联储成为全球流动性的主要供应者，实际上被赋予了“全球央行”的职能。但是美国的货币政策长期以来都是内向性的，以国内的通胀数据、劳动力市场失业率等指标作为其货币政策调整的依据。一个内向型央行和外向型“世界央行职能”间的矛盾不可调和，任何一届美联储主席都没有能力解决这个难题。因此有人讲，“美元是我们的货币，是你们的问题”。

现行无体系的体系，由于美元流动性释放的无制约性，脱离了黄金的制约后，金融市场交易量的增长非常快。全球金融市场的交易规模数十倍于布雷顿森林体系时期，脱离了黄金约束的美元国际化可以说是“洪水泛滥”。在全球出现金融危机时，会伴随着美元流动性的急剧收缩，“美元荒”引发新兴市场动荡。金融危机往往引发改革国际货币体系的呼声。在2008年美国次贷危机引发全球金融危机期间，法国当时的总统萨科齐提出改革国际货币体系，获得了部分国家的响应。但国际货币体系的改革也是知易行难，道阻且长。

解决问题的出路在哪里？一定是储备货币多元化，但多元化又是与国际经济实力与力量的对比有着密不可分的联系，它不是一个自然而然的过程，需要多方推动，需要大量的国际协调。

这是我今天的第一个观点，布雷顿森林体系2.0下内在缺陷根源就在于美联储职能的错位。

 2

从国际货币竞争格局角度评估人民币国际化进程

从近年来国际支付、外汇交易、外汇储备构成等数据看，美元占比有微调，但始终是国际交易和储备的主导货币。2021年年底，美元占国际储备的60.6%，欧元是21.3%，日元是5.7%，英镑4.9%，人民币是2.9%，人民币取得了长足的进步。对于国际货币基金组织最近发布的新的SDR货币构成，从总量上看，美元主导的格局在短期内没有出现变化。但从增量来看，在SDR篮子的五个货币，美元和人民币的占比在上升，欧元、日元、英镑占比都有所下降，下降幅度不等。整体来说，从增量上看SDR已经出现了美元和人民币两大货币的新格局。

从国际货币竞争格局角度评估人民币国际化进程，可以简要回顾一下国际货币演变的历史。英镑是人类历史上第一个国际货币，但其背景是金本位，与其说是英镑国际化，不如说是黄金作为天然的货币，通过英镑这一形式体现其国际化，其根基是英国当时举足轻重的经济实力，各国普遍相信持有英镑可以直接兑换成黄金，因此，英镑的国际化基础是黄金。

美元取代英镑后，初期是金汇兑本位制，基础是1盎司的黄金可以兑换成35个美元的保证，反过来也是同样，只要拿35个美元就可以去换1盎司黄金，这是布雷顿森林体系的重要基础，因此，美元初期是金汇兑本位下的国际化，美元也是靠着黄金的支持奠定了它的储备货币地位。

1971年出现尼克松冲击，表明美国的经济实力和金融市场的调控能力，使其可以摆脱黄金，进入信用货币支持美元储备货币地位时期。现在看，在摆脱了黄金储备的约束之后，美元的国际储备货币地位并没有削减，而是实现了从量到质的跨越。所以，讨论信用货币的国际化，美元是重要的对标目标。

欧元国际化从主要数据看通常居于全球第二位，但其与美元的差距很大。按照一般统计规律，通常，第二名在第一名的二分之一的位置上来稳定它的地位。但从主要国际化几个指标来看，欧元低于美元的二分之一，有的甚至是三分之一的位置，显然，欧元作为第二大国际储备货币，其实力远远落后于美元，缺乏跟美元独大抗衡的能力。其原因，一方面欧元是全球第一个超主权货币，是一个区域的组合性货币，它的国际化是通过把几个成员国货币的国际化加总形成的，核心是德国马克的使用。一个组合型的货币始终面临内在缺陷，大家对它的信任也时有波动。在欧债危机时期，国际上有一些舆论担心欧元区解体，欧元区的货币一体化有金融一体化支持，但缺乏财政一体化的支撑，欧元区经济整合有待继续提升，这是欧元国际化的本质性障碍。

日元国际化靠政策推动和当年全球领先的贸易实力，90年代，日本成立专门机构游说各国使用日元。近年重点推动日元在亚洲区域和东盟的使用，尽管日元占比在百分之五上下，但日元在东盟区域的国际化程度比较稳定。

这是对前面这几个货币的简要对标。

 3

推动RCEP区域国际使用，并继续发挥离岸市场的积极作用

过去十多年人民币国际化取得了长足进展，未来应推动RCEP区域国际使用，并继续发挥离岸市场的积极作用。

一是抓住RCEP生效机遇，加快推动人民币在RCEP区域贸易和投资中的使用。后疫情时代，全球经济格局加速调整，逆全球化仍在持续。区域化发展重要性日益凸显，RCEP协议从货物贸易、服务贸易、投资、关税减让、非关税壁垒等方面推出明确规则，将显著提升成员国之间的贸易和投资。应抓住RCEP生效的机遇，围绕着贸易和投资的实际需求推动人民币国际化进程。

二是继续充分发挥离岸市场在人民币国际化进程中的试点及推动作用。人民币国际化早期从离岸市场起步，随着国内金融市场对外开放，人民币国际化进入主场驱动期。近期离岸人民币市场面临一些调整，俄乌冲突冲击国际金融市场，离岸市场人民币汇率贬值加速，离岸人民币资金池随之收缩，离岸人民币利率高于在岸利率水平了，离岸汇率变化和在岸汇率双向互动。建议重视离岸市场的流动性稳定，保持离岸市场规模，为在离岸市场探索无外汇管制条件下的人民币汇率波动的模式，多做一些试点，为国内金融市场开放积累经验。同时，也对于保持人民币应对外界冲击的能力，也是一个很好的渠道和舞台。

观点整理 : 马吉娟

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