钟正生：疫情冲击趋缓

平安首经团队：钟正生/张璐（钟正生为平安证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

核心观点

事件：2022年5月中国统计局制造业PMI回升2.2至49.6，非制造业商务活动指数回升5.9至47.8，综合PMI产出指数回升5.7至48.4，疫情对我国经济的冲击有所减弱。

第一，制造业供需同步恢复，生产端恢复情况好于需求端。与3月绝对水平相比，目前生产指数已高于3月，而新订单指数仍低于3月，生产端的恢复水平好于需求端。另外，制造业就业恢复仍然较为缓慢，5月从业人员指数与3月相比仍有一定差距。

第二，制造业内需恢复情况好于外需。5月外需恢复较慢，或表明美欧等发达经济体需求开始出现减弱迹象。并且，此前出口接单旺季受阻也可能抑制我国出口恢复动能。总的来看，我国出口面临的下行压力正在加重。

第三，产成品库存、原材料库存走势反向分化。5月制造业PMI产成品库存环比下降、原材料库存反弹。二者共同反映出疫情冲击缓和后，下游需求回暖带动制造业企业库存回落，而企业生产加快、原材料价格企稳共同改善了企业对原材料的需求。

第四，两项价格指数环比回落，保供稳价再显成效。根据制造业PMI出厂价格指数和PPI环比的相关性，可估算得5月PPI同比大致为6.3%，同比增速较4月的8.0%明显放缓。

第五，大型企业景气程度改善，明显好于中小型企业。5月大型企业制造业PMI指数回升至荣枯线之上，而中小型企业制造业PMI仍位于荣枯线以下。同时，小型企业在本轮疫情冲击中预期转弱更加明显，且更为持久。

非制造业方面，服务业景气水平明显反弹，但从业人员指数继续下滑，而建筑业景气程度进一步下滑。5月服务业从业人员指数环比继续下降0.5至45.3，为疫情以来新低。服务业就业情况的不佳，表明我国稳就业压力依然较大。同时，房地产市场的低迷对建筑业的负面影响尚未消退，建筑业PMI环比继续下滑。

从5月统计局PMI数据来看，本轮奥密克戎疫情爆发对我国经济的影响边际缓和，但是就业、小型企业预期、房地产等方面恢复情况仍不理想。5月以来，财政、货币政策不断发力，国务院印发了六个方面33项扎实稳住经济的一揽子政策措施，首套房贷利率下限有所下调，5年期LPR更是一次性下调15BP。往后看，随着稳增长政策的不断落实与出台，中国经济的“至暗时刻”可能已经过去，经济将逐步企稳回升。但政策力度与落实情况对此颇为关键，近期国务院发布的“扎实稳住经济”33项措施的效果值得期待。

2022年5月中国统计局制造业PMI回升2.2至49.6，非制造业商务活动指数回升5.9至47.8，综合PMI产出指数回升5.7至48.4，疫情对我国经济的冲击明显缓和。其中制造业方面，有以下几点值得关注：

第一，制造业供需同步恢复，生产端恢复情况好于需求端。5月PMI环比回升2.2，其中生产、新订单指数环比分别回升5.3、5.6至49.7、48.2，均较4月有明显回暖。与3月绝对水平相比，目前生产指数已高于3月，而新订单指数仍低于3月0.6，即生产端的恢复水平好于需求端。另外，供应商配送时间的变化仍使得制造业PMI有所“失真”：5月供应商配送指数环比回升6.9至44.1，对整体制造业PMI形成了1.0的负向拉动，但这背后反映出的是物流情况的改善，而非下游需求减弱带来的配送速度加快。最后，制造业就业情况恢复仍然较为缓慢，5月从业人员指数仅小幅回升0.4至47.6，与3月相比仍有一定差距，表明疫情冲击下，就业的恢复落后于整体经济的恢复。

第二，制造业内需恢复情况好于外需。5月制造业内外需均有一定恢复，但代表外需的新出口订单指数仅回升4.6至46.2，与3月相比仍有1.0的差距，为2020年下半年以来次低点。5月外需恢复较慢，或表明美欧等发达经济体需求开始出现减弱迹象。从海外制造业景气水平来看，5月美国ISM制造业PMI初值环比下滑2.2至57.2，而里奇蒙德联储制造业指数更是降至-9.0，为2020年6月以来最低值；欧元区制造业PMI同样环比下降1.1至54.4，为2021年以来最低值。并且，此前出口接单旺季受阻也可能抑制我国出口恢复动能。总的来看，外需恢复较慢或反映出我国出口面临的下行压力正在加重。

第三，产成品库存、原材料库存走势反向分化。5月制造业PMI产成品库存环比下降1.0至49.3，接近3月的48.9，而原材料库存反弹1.4至47.9。二者共同反映出疫情冲击缓和后，下游需求回暖带动制造业企业库存回落，而企业生产加快部分改善了对原材料的需求。同时，近两个月来工业品价格高位企稳，5月30日南华工业品指数收于3997点，与3月末及4月末持平，对制造业企业原材料需求的抑制作用减弱。

第四，两项价格指数环比回落，保供稳价再显成效。年初开始，制造业PMI中两个价格指数分项明显反弹，下游企业成本压力加剧。不过，5月制造业PMI出厂价格分项指数环比下降4.9至49.5，主要原材料购进价格指数更是下降8.4至55.8，二者均较今年1-4月明显回落。5月以来，我国保供稳价政策继续加码，煤炭企业不得通过关联方大幅度提高价格出售煤炭、明确港口、出矿环节煤炭价格合理区间等煤炭价格调控监管政策陆续出台，取得了明显成效。从行业情况来看，造纸印刷及文教体美娱用品、石油煤炭及其他燃料加工、化学原料及化学制品、化学纤维及橡胶塑料制品、医药等行业主要原材料购进价格指数继续位于60以上高位，部分行业仍存在一定价格上涨压力。根据制造业PMI出厂价格指数和PPI环比的相关性，可估算得5月PPI同比大致为6.3%，同比增速较4月的8.0%明显放缓。

第五，大型企业景气程度改善，明显好于中小型企业。5月大型企业制造业PMI指数环比回升2.9至51.0，再度回升至荣枯线之上，而中小型企业制造业PMI仍位于荣枯线以下，大型企业的景气程度明显好于中小型企业。从供需两端来看，大型企业制造业PMI的生产、新订单指数分别回升7.3、6.4至52.5、50.7，无论从绝对值或是改善程度来看均好于中小型企业。另外值得注意的是，小型企业在本轮疫情冲击中预期转弱更加明显，且更为持久，5月小型企业生产经营活动预期指数环比仅回升0.3至51.5，较3月的55.4仍有较大差距，而5月大型企业生产经营活动预期指数已回升至55.1，仅低于3月0.9。

5月非制造业商务活动指数为47.8，环比回升5.9，非制造业经济程度有所改善，服务业恢复情况好于建筑业。

服务业景气水平明显反弹，但从业人员指数继续下滑。5月服务业PMI商务活动指数为47.1，较上月反弹7.1，从绝对水平来看已高于3月的46.7。从行业情况看，零售、铁路运输、航空运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业位于扩张区间，业务总量环比有所增长；住宿、租赁及商务服务等行业商务活动指数继续位于40以下低位，市场活跃度持续较低。分项来看，5月服务业PMI新订单指数、业务活动预期指数均有所回升，但从业人员指数环比继续下降0.5至45.3，为疫情以来新低。服务业作为我国吸纳就业的“主力”，服务业就业情况的不佳，表明我国整体稳就业压力依然较大。

建筑业景气程度进一步下滑。5月建筑业商务活动指数为52.2，较上月继续下降0.5，降至疫情以来新低，整体扩张速度继续放缓。分项来看，建筑业新订单指数反弹较弱，较上月仅回升1.1至46.4，仍位于荣枯线以下；业务活动预期有所改善，环比回升0.9至57.9；从业人员指数环比回升2.4至45.5，继续位于收缩区间。不过，土木工程建筑业商务活动指数和新订单指数分别为62.7和59.1，环比分别回升1.7、6.8，连续多月在较高基数水平运行，表明近期基建投资发力后，对整体建筑业起到一定拉动作用。但除此之外，房地产市场的低迷对建筑业的负面影响可能尚未消退。

从5月统计局PMI数据来看，本轮奥密克戎疫情爆发对我国经济的影响边际缓和，制造业、服务业景气程度均有所改善，但是部分领域的恢复情况仍然不及预期：一是，各行业稳就业压力仍然较大，5月制造业从业人员指数仅小幅回升0.4至47.6，服务业从业人员指数更是继续下滑；二是，尽管近期基建投资发力对建筑业有所支撑，但建筑业整体恢复情况仍然不佳，建筑业景气程度较上月进一步下降；三是，5月小型企业生产经营活动预期指数环比仅回升0.3至51.5，与3月仍有较大差距，表明小型制造业企业预期转弱更加明显，且更为持久。5月以来，财政、货币政策不断发力，国务院印发了六个方面33项扎实稳住经济的一揽子政策措施，首套房贷利率下限有所下调，5年期LPR更是一次性下调15BP。往后看，随着稳增长政策的不断落实与出台，中国经济的“至暗时刻”可能已经过去，经济将逐步企稳回升。但政策力度与落实情况对此颇为关键，近期国务院发布的“扎实稳住经济”33项措施的效果值得期待。

——————

合作、版权请联系华老师：13641705556