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2019投资指南:对话君联、达晨 当PE/VC轻松挣钱的时代过去之后

融中财经 2019-11-06

导 读


2018的“冬天”好像来得更早也更冷一些,资本寒风已经让从业者们确实了解到,裸泳不仅会被拍在沙滩上,还可能会被冻死。


作者 | 阿布


“钱不好挣了。”君联资本董事总经理、首席投资官李家庆表示,“不管是上市还是非上市企业,融资、上市退出以及基金募集各方面来说,资金整体流动性都是比较缺乏的,况且上市也不意味着就能退出。”


数据显示,2018年以来,从募资端,共募集基金合计11196.62亿元,对于2017年128.9%的增幅,2018年仅为4.6%。在退出上,IPO数量也呈现下滑势态,A股仅100家企业上市,比2017年的436家减少了77%。


从银行流出的大量资金断流后,GP手里的钱少了,第一个反映出来的,就是存量不多时,投资机构们开始更谨慎地选择标的。创业者们为了能熬过冬天开始筑高墙、广囤粮。入口缩小,出口也正在收缩,IPO审核趋严让距离上岸的水路看上去更加遥远。即便千难万难地穿越上市“生死线”,岸边还要面临一二级市场估值倒挂等危机。这种危局回传到投资机构身上,退出无门,资金难以回流,就无法赢得LP们的信任,使得募资更加艰难。


“2018年对于投资行业而言是一个拐点,对中国企业、中国经济也是一个拐点时刻。拐点之上,我认为用一个字形容,就是‘难’。虽然‘难’,但我个人认为,投资还要回到它本来的面目,投资本来就应该难。”达晨财智执行合伙人、总裁肖冰直言:“以前全民PE,人人能赚钱,而且赚快钱很容易,企业上市、IPO、新三板搞一下,就能赚到几十倍。现在,那个所有人都能挣到快钱的时代已经一去不复返了。”

在消费领域深耕十年的王岑也感受到这样的变化,作为红杉资本中国基金合伙人,王岑开始花大量时间复盘,并对退出和挣钱两方面问题更为关注。“我个人感觉,消费市场正逐渐进入深水区,钻的越深,考虑的东西越是不一样。”

 

拐点时刻


投资行业曾一度过热,这个炙手可热的行业吸引着大批来者,甚至这个高度专业的行业曾一度上演着全民PE的盛况。天下熙熙、皆为利来,天下攘攘、皆为利往。热闹的背后是巨大的泡沫。


2016年双创热潮的最高点时,北京中关村不足百米的创业大街林立着数十家创业咖啡、创业孵化器。午后的咖啡馆内,谈论的是动辄百万、千万的估值和融资。彼时,这条街上流传着一个笑话,“天上掉下一块砖头,就能砸中一个投资人。”


“这个行业‘难’是正常的,最正常的局面应该是:大部分不专业的机构不挣钱,这才是他本来的面目。”肖冰表示,“创业也是同理,不是人人创业都能成功,创业本来就是‘九死一生’。现在10%—20%的泡沫被清理掉了,拐点时刻,难是正常的。”


变化成为2018年的关键词。


供给侧结构性改革、金融去杠杆、新旧动能转换、贸易战⋯⋯内外部因素叠加,使股权市场进入调整期。


“变化太快了。”达泰资本创始合伙人叶卫刚感叹,“在中国做投资,带有中国专属的特点。很多行业政策变化太快了,这也增加了投资难度。”


从达泰资本一贯的投资方向看,硬科技、智能制造、医疗健康和消费服务是其主要进攻目标。过去几年,达泰先后投资了旭创科技、汇医、航天节能、网达软件、亿智科技等多家企业,但在2018年,大环境下不少行业的政策都发生了一系列变化,一度让投资人们开始慌张。“我们看好消费升级带来的中高端、刚需性的投资机会,比如教育和医疗。去年,教育行业内出了很多政策,从义务教育阶段到大学再到课外培训,几乎能赚钱的领域,都有一些新的政策。不管是企业家还是投资人,有一段时间都被搞得手忙脚乱。从我们的角度来说,经过这些事情,还是要保持审慎乐观的态度。国家政策我们改变不了,只能适应它。”


事实上,股权投资是长周期的产业,以人民币基金为例,通常投资和回报周期至少要七年之久。跨周期的投入,要求投资机构握紧方向盘,道路有曲折,方向盘也要随之调整。叶卫刚认为,永远不变的只有变化,投资机构必须有提前预判变化的能力,才能在寒冬中活下去。


“市场需求所产生的作用,比短期政策变化产生的作用更大。我们需要做的,是在政策多变的环境下,要求团队加强行业研究,加强投后项目的管理。不断的提高预判变化的能力,学习它、适应它,与被投企业一起做调整。”


2019年,是源星资本的20岁生日。从业多年,源星资本管理合伙人金炯将自己归为古典型风险投资人。这种古典体现在投资风格上,对于一些风口领域的投资,金炯显得颇为谨慎。“我们不能说投资区块链就是错的,但是当前的情况下,他们需要面对更多的挑战。”在她看来,专业投资人的本质,是为LP带去回报。将LP的收益放在首要位置时,外部环境的变化对金炯而言,反而成了动力。


“过往三四年中,我们这个行业一直是趋热的。作为从业多年的投资人,我们一直都在担忧泡沫破裂的靴子什么时候落地。现在真的进入所谓寒冬,大家反倒是内心更为踏实,更坚定VC/PE投资需要长时间的专注和艰辛付出。”

 

危机的背面


从2018年《资管新规》落地后,不少机构开始刹车。投资速度和打法上,都有了鲜明的变化。首当其冲的是投资标准在不断提升,不同于以往的扫射式投资,这种“狙击型”让投资从“精挑细选”向“优中选优”进发。可以说,几乎市场上的每一家机构都在提高投资门槛。


从整体投资数量看,达泰去年投资的项目数量并未放缓,相比以往反而有所增加。但这些项目中几乎没有市场上的热门项目,这种克制背后则是内部项目例会上更激烈的讨论。相比于年长且经验丰富的投资老手们,年轻的投资人们更乐于承担风险,以搏更大的收益。去年一整年,达泰内部进行了不少分享会,主题就是“抑制冲动”。


“经过去年外部环境的变化,几位从业时间比较长的合伙人给年轻的同事们做了不少的分享,大家基本上达成一个共识,把投资冲动给抑制下来,项目讨论很热烈,大家敢讲话、敢于提出不同的意见。最后我们发现,往往争论最激烈的项目效果是比较好的,第一眼看上的、一致同意的项目过个三年、五年效果却并不好。”叶卫刚反思,这种反差的原因极大一部分是受了某些风潮的影响,而忽略了其中的风险点。“2018年一个很好的收获,就是回归理性。我们团队内部开始统一思想,把一些对风险的基本共识,传到整个团队中。”


达晨也在提高投资标准,“将选择项目标准从80%提到100%。” 作为中国市场上的老牌人民币基金代表,至今为止,达晨管理基金总规模逾300亿元,投资企业近500家,成功退出130家,其中75家企业上市。


对于市场上的变化,肖冰显得十分从容。“中国的政策永远是一年一变,忽上忽下,我们只能去适应它,说不定2019年又变了,我们只是做好排队工作,所以从退出这一点来说,我们也是挺坦然的。”


事实上,这并不是达晨走过的第一个“冬天”。2008年金融危机、2012年A股IPO暂停,每一次对创投机构的打击都是致命的。


但危机的B面是机会。


达晨历史上的高光时刻,总是与低迷的市场环境相伴而来。2009年创业板开闸、2015年IPO重启让达晨在中国创投圈站稳了脚跟,2017年,达晨更是一举收获了18家IPO,全年共实现向LP分配现金收益17.62亿元。


2018年达晨募得一支新基金,规模为46.3亿元人民币。新成立的达晨创通基金,已是达晨创投旗下管理的第二十支基金。


同是人民币基金的君联资本,也在2018年凭借14家IPO的成绩迎来了历史上退出的高峰。值得一提的是,在这14家企业中,有一家是君联于2007年投资的公司。耐心等待11年,君联终于得以实现退出。


收获大年,源于君联对环境的判断。李家庆认为,如果2018年没有退出高峰,那么基金在后面几年的日子可能会很难过。这样的判断让君联资本在过去一年中有意识的集中强化退出,从而实现历史上的IPO突破。


华睿投资的投资策略同样在调整。


衡量一家企业的价值标准时,华睿以企业现金流作为准则。华睿投资创始人宗佩民认为,很多创业项目已经偏离了“把产品和服务送给有需要的人”的商业本质。从去年年初开始,比特币如同巨型吸金石,相关创业项目疯狂融资,这让宗佩民百思不得其解,“他根本没有商业逻辑。我们有一个原则,就是不能创造现金流的项目一概不谈,所以我们躲过了很多坑,共享单车我们看都不看。现在我们对于这项原则的认识更加清晰也更加坚定了。”


“我深刻体会到一点,创业投资公司如果没有自己的现金流,这个行业是很难干的,我们把有现金流作为衡量一个企业价值的标准,一定要培养自己的现金流,不能依靠A股转型,A股是很不靠谱的。”


一贯低调的红杉资本去年也迎来了大丰收。对于投资速度,王岑显得不慌不忙,“慢就是快,企业发展期、成长期背后的曲线是不一样的,有时候过份追求快,就会踩到很多坑。我觉得要遵循企业的自然发展规律,作为股东或者投资人,无论是成功经验还是失败教训,通过发展我们也能了解一些规律。”

 

时间窗口期


如果说2018年让股权投资行业迎来大变局,那么2019年,则将成为整个行业的破局之年。数据显示,2018年,整个行业有941支基金进入募资阶段,新成立的基金多数仍滞留在募资阶段且募资周期变长。募资需求不断增长,让资金争夺战越演越烈,头部机构募到越多,小机构们的生存空间也正在极速压缩。但事实上,募资最难的时候,往往是投资的好时机。


VC融资案例中,京东数科B轮完成130亿人民币融资,商汤科技拿到软银中国领投的10亿美元D轮融资,华人文化吸入万科、腾讯、阿里等领投的100亿人民币融资。PE市场上,蚂蚁金服、今日头条、满帮集团共吸纳近200亿美元的融资额。事实证明,优质企业并不愁钱。寒冬中,反而能凸显出自身的领先地位。强者恒强,投资强中强,永远是VC/PE最确定的标准。


李家庆看来,当前的环境下,以往投资中确定的东西要更确定,“现金流、中短期回报都很重要,不能仅追求短期而放弃长期,这两个事情要同时做,并且要保持一个相对高的标准,创新要足够的创新,要烧钱就把它烧透,要有足够的确定性,而不要一个中间状态。”


除了对个别项目的“更加确定”,君联资本的投资方向和基金组合则更倾向于平衡。“to B的项目也好,出海的项目也好,硬科技项目也好,越是行业呈现紧张态势时,越能体现一个基金管理人的价值。当然,在这个时间点要更多地强调组合和平衡,越是困难的时候越要强调组合的能力,因为这个行业的本质是组合,核心策略应该放在第一位。”


与君联的平衡之法不同,达泰的应对之法是深耕自己擅长的领域,对半导体和生物医药行业进行垂直布局。“达泰成立到现在关注的产业不多,我们会继续坚持自己比较擅长的领域,特别是与技术创新有关的硬科技领域,过去九年,这些领域一直是我们投资的重点,2019年,我们也将继续加码。”


募资难是2018年的行业共识,但也有一些行业内人士认为,2019年,随着政策的落地,募资形势将更为严峻。


肖冰赞同这种观点,他认为,整个经济周期的走势仍在向下发展。在这样的周期中,基金想要达到一个满意的回报,唯一能做的就是对项目质量严格把关。“我们投资每个项目时,都要分析一下,它是不是能够抗周期、逆周期,如果每一个项目都有这些特征,整个基金组合就能够抵抗周期。”


但另一方面,人民币基金投资和募资的断崖式下降,反而让激烈的竞争稍稍缓和下来。估值泡沫被捅破,让2019年成为投资最佳的时间窗口。肖冰看来,这样的背景下,创业者和项目相对会靠谱一些,对投资机构来说,也更安全。“投资机构还是要修炼内功,不断提升自己的能力。我们要跟自己较劲,不要跟宏观经济和市场环境较劲。如果我们2019年干的不错,那未来几年就能够活下去。”


万科在年底会上打出了“活下去”的口号,这也是整个创业、投资市场的心声。


2018年初,共享经济还是当之无愧的资本新规,到了年末,据不完全统计,已经停止运营、破产倒闭的共享企业就多达14个。其中包括小鸣单车、麻瓜出行、乐电等,二三线梯队濒临退场,共享经济的下半场拉开新一轮序幕。而这些已停止运营的共享项目有大半已经走到B轮融资,投资方的复盘会上,也免不了一些难堪。


如何活下去,是投资行业接下去面临的新挑战。


2019年,不必过度悲观,英雄豪杰总是在危机中诞生,在盛世中隐姓埋名。无论投资还是创业,亦是如此,亘古不变。




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