【招商食品周观点】逻辑清晰趋势向上，继续坚定持有白酒

看清增长逻辑，估值仍在合理以下，市场趋势继续向上。上周我们路演反馈，白酒在过去半个月仓位明显增加，市场情绪仍然高涨。节后我们调研首先强推白酒之后，各种中高端销售数据纷至沓来，不断提升市场预期，大幅上涨后亦不乏有悲观声音，此时更应拨开浮云，对白酒销售和报表增长的逻辑看的更清楚，哪些逻辑支撑白酒的持续增长？

长期逻辑推动：1）居民收入消费支出，随着经济增长和货币发行，仍会保持6-8%增长，白酒消费支出也会水涨船高；2）消费者喝的越来少，越来越好，苏南苏南、合肥皖北（详见我们安徽市场报告）的对比，非常清晰的说明未来趋势，中高端白酒增速会更快；3）老窖、水井、沱牌、五粮液、酒鬼、汾酒等名酒（多为高端和次高端），内部管理和营销体系不断改善，加速消费向名酒集中，这几点未来几年，都会主导名酒持续增长。这个增速会有多少？16年春节反应会比较真实，在10-15%的增速，而17年春节普遍增速（价和量）在20-30%，仍有其他因素推动。

短期逻辑推动：1）一二线城市资产膨胀带来高端白酒价量齐升，自上而下传导，17年将是高峰；2）终端库存增长（大众消费下库存有限，且加速消费）。

长逻辑和短逻辑推动17年销售将步入正循环（春节体现最明显），加之15-16年的报表储备，报表业绩也将继续加速，正如我们之前《让子弹飞一会儿！》判断，整体估值仍在合理估值以下，销售和报表增速都将迎来超预期，沱牌报表带来板块的上涨就是印证，白酒板块还有15%以上空间。

茅台靓丽序幕已拉开，正向循环再加速。茅台集团书记、总经理李保芳于3月3日下午，在河南及周边省区经销商座谈会上释放一系列重磅数字及信息，提及目前已销售茅台酒6500余吨，占全年计划30%以上，今年下半年，可投放总量为1.28万吨，加上上半年1.3万吨的计划量，供给紧张逐步显现，且表示将价格控制在1300以内。我们认为公司对完成全年2.68万吨计划信心十足，且首次承认基酒紧张，供需紧平衡，批价不会大幅波动。预计批价回落预计在1000元左右见底，年底将再度缺货批价上涨，出厂涨价预期还会再起，且公司将加大生肖酒供应，提升产品结构，全年除了实现量超预期，吨价也将上移，正循环再度加速！（详见我们茅台最新报告）

舍得再次验证次高端逻辑，板块未来催化仍将接踵而至。上周四沱牌业绩出来符合预期，中高端的舍得增长60%，河南、东北市场反馈舍得也是增速最快的品牌之一，随即带动板块上涨。沱牌当前具备内在和外在有利条件，内部管理已经统一，销售扁平化，费用投入更真实有效；外在环境次高端市场增速仍超行业增长，推动公司业绩高增长的开启，利润向上的弹性更大。沱牌的变化和效果也是中高端白酒的一个缩影，内部营销变化和市场好转，带动之前在爬坑企业进入高速增长，之后会有更多公司在年报和一季报验证该逻辑，部分品种仍然能够超预期（如茅台预收账款、洋河古井一季报、次高端高增长等），在当前的市场趋势下，板块行情仍将延续。

不畏浮云遮望眼，看清增长逻辑，继续坚定持有白酒，大众品缓慢改善，底部布局，以时间换空间。白酒企业将在长短逻辑的推动下，17年迎来销售和报表的加速，整体估值仍在合理水平之下，市场情绪仍在，后续年报季报催化不断，板块仍有至少15%空间。首选攻守兼备的洋河、老窖、五粮液、茅台，洋河五粮液17年业绩20%增速，估值都只有18倍，老窖增速超30%，考虑定增24倍；次高端水井、古井虽涨幅较大，但其估值相对其增速仍然不高，口子估值20倍出头，汾酒国改预期持续发酵，均可等待回调后继续买入。新增推荐沱牌舍得，得益于公司层面的渠道和产品调整，也受益于次高端白酒的高增长，进入收入高增长，利润释放的过程，看百亿市值目标。大众品受需求拖累，收入增速普遍偏低，成本上升但竞争激烈，鲜有公司涨价应对，对毛利率产生压力，一季报报表难见改善。但当前估值均足够便宜，伊利17.7倍、双汇14.4倍、海天味业25.6倍，且市场对食品公司预期普遍不高，二季度开始机会将逐步显现。当下仍重点推荐安琪酵母，建议配置乳业龙头伊利等，关注啤酒需求好转可能，调味品中炬高新的机会。

参考报告：

作者风采

董广阳：食品饮料首席分析师，研发中心执行董事，大消费组长。食品专业本科，上海财经大学硕士，2008年加入招商证券，8年食品饮料研究经验。

杨勇胜：食品饮料资深分析师。武汉大学本科，厦门大学硕士，西方经济学专业，2011-2013在申万研究所产业研究部负责消费品研究，2014年加入招商证券。

李晓峥：数量经济学本科，上海财经大学数量经济学硕士，2015年加入招商证券。

招商证券食品饮料研究团队以产业分析见长，逻辑框架独特、数据翔实，连续12年上榜《新财富》食品饮料行业最佳分析师排名，其中五年第一，2015、2016年连续获新财富最佳分析师第一名。