62号案后，投资人可以与目标公司对赌吗？

文|赫少华，远闻（上海）律师事务所

标志案件

1、世恒对赌案，案号：最高院（2012）民提字第11号，裁判日期：2012年11月

2、瀚霖对赌案，案号：最高院(2016)最高法民再128号，裁判日期：2018年9月

3、扬锻对赌案，案号：江苏高院(2019)苏民再62号，裁判日期：2019年4月

裁判意义

11号案基本明确了投资人可以与原股东对赌，但与目标公司对赌无效的裁判准则；

128号案认定目标公司为股东的回购提供连带责任担保的担保条款合法有效，将目标公司以担保者身份拉入到对赌当事人序列（但不是直接对赌主体）；

62号案裁决目标公司作为对赌主体，其回购本公司股份并不违反公司法规定，且具有可履行性（通过法定程序如减资），肯定了与目标公司对赌的有效性。

案涉协议

初期总有种错觉，即在世恒对赌案（对赌内容，业绩现金补偿、）后，投资人及目标公司调整各种策略（对赌方式如股份回购、担保身份），“创新”出投资架构，以缓解11号带来的直面冲击。

虽然三个案件裁决时间点上述以列明，11号案于2012年11月裁决，但128号案的系争协议签署于2011年4月，62号案的系争协议签署于2011年7月。即128号案（目标公司担保人身份）、62号案（目标公司回购股权）的对赌模式在11号裁决思路案盖棺论定前已经存在。

比较而言，其实是司法观点一直在做延伸、突破。

变通与突破

对赌案件的争议，无效、变通、有效聚焦在资本维持制度及债权人利益的保护上， 从11号案-128号案-62号案。

就128号瀚霖对赌案裁决，当时也“趁热打铁”研读与梳理，如《最高法院：股权回购中，目标公司提供担保行为被认定有效？》

个人觉得128号已是突破，且从法律技术合理性及操作性，均不失可取之处，具有稳定性，可以启示未来的对赌模式。且以目标公司为股东担保的行为，迂回救济债权人权益，尽量避免对赌对公司资本维持制度的直面冲击。

而62号案件，似乎给出“投资人与目标公司对赌有效”的“惊喜”结论。但诸多文章中标题或核心都不足以提炼判决内容，判决书中各种论证交叠-

❶公司类型由有限责任公司转化为股份有限公司；

案涉对赌协议签订时扬锻集团公司系有限责任公司，且该公司全体股东均在对赌协议中签字并承诺确保对赌协议内容的履行。

-我国《公司法》并不禁止有限责任公司回购本公司股份，有限责任公司回购本公司股份不当然违反我国《公司法》的强制性规定。

-《公司法》原则上禁止股份有限公司回购本公司股份，但同时亦规定了例外情形，即符合上述例外情形的，《公司法》允许股份有限公司回购本公司股份。

本案中，扬锻公司章程亦对回购本公司股份的例外情形作出了类似的规定，并经股东一致表决同意，该规定对扬锻公司及全体股东均有法律上的约束力。

❷公司支付股权回购款后，不影响其对其他债权人的清偿能力；（注：但判决书中并未阐述是如何核实确认该点的）

-扬锻集团公司在投资方注资后，其资产得以增长，而且在事实上持续对股东分红，其债务承担能力相较于投资方注资之前得到明显提高。

扬锻公司在持续正常经营，参考华工公司在扬锻公司所占股权比例及扬锻公司历年分红情况，案涉对赌协议约定的股份回购款项的支付不会导致扬锻公司资产的减损，亦不会损害扬锻公司对其他债务人的清偿能力，不会因该义务的履行构成对其他债权人债权实现的障碍。

❸公司履行法定程序，支付股份回购款项，并不违反公司法的强制性规定，亦不会损害公司股东及债权人的利益。

质疑与启示

有观点认为，62号案裁决将是对赌新风向；也有观点提出，62号案在目标公司对赌承担责任范围中（受偿顺序）有启示，譬如可对赌但劣后其他债权人受偿。

（一）原告诉请与法院裁决内容不一致的现象

诉请：原告要求目标公司及股东回购股份，并支付股权回购款及利息等；

判决：目标公司支付股权回购款及利息等，原股东连带清偿。

即关于股份回购事宜并没有直接作出直接裁决。

有观点认为，法院已就减资程序进行阐述，为在回购款支付后的程序做了准备工作。但也有观点提出，减资程序在时间中要求程度高，若没有债权人无异议函，减资登记和方案无从谈起。

笔者尚未操作过此类情形下的减资，顺着这个思路，想起一个现象：同一案号的案件，调解书和判决书并存。

先做一步，再做一步，但前述场景的操作也有法律依据，即，当事人就部分诉讼请求达成调解协议的，人民法院可以就此先行确认并制作调解书。

（二）投资人的债权人身份和股东身份同时并存？

判决观点：

对赌协议投资方在对赌协议中是目标公司的债权人，在对赌协议约定的股权回购情形出现时，当然有权要求公司及原股东承担相应的合同责任。

在投资方投入资金后，成为目标公司的股东，但并不能因此否认其仍是公司债权人的地位。

投资方基于公司股东的身份，应当遵守公司法的强制性规定，非依法定程序履行减资手续后退出，不能违法抽逃出资。而其基于公司债权人的身份，当然有权依据对赌协议的约定主张权利。《公司法》亦未禁止公司回购股东对资本公积享有的份额。

大家在质疑该观点，即投资方在成为目标公司股东同时，是否仍兼具债权人身份地位？

《最高人民法院民事审判第二庭法官会议纪要》第68页中，在谈及“名股实债”中关于矛盾条款的问题,曾持观点如下：

我们认为，同一当事人在同一合同中不能同时既是债权人又是股权人，但是在不同的阶段，其可以从债权人转变为股权人（债转股），也可以从股权人转化为债权人（股转债）。在名股实债中，在投资人在退出前享有股权，退出后享有债权，本质上属于股转债，并不违反股债不能并存在法理。因此，不存在因矛盾条款而合同无效的问题。

所以，判决书中的观点，你怎么看？

（三）关于有限责任公司回购股权的类比-指导案例96号

简单说明下，涉有限责任公司回购股东“股权/股份”问题，常出现有限责任公司股东持有“股份”的表述，并不足为奇（但也有些怪）；此在公司法解释五、解释二中也有所体现，62号案中也有类似表述，但实质大家是清楚的。

指导案例96号（2018年）宋文军诉西安市大华餐饮有限公司股东资格确认纠纷案

裁判要点：

国有企业改制为有限责任公司，其初始章程对股权转让进行限制，明确约定公司回购条款，只要不违反公司法等法律强制性规定，可认定为有效。

有限责任公司按照初始章程约定，支付合理对价回购股东股权，且通过转让给其他股东等方式进行合理处置的，人民法院应予支持。

该96号指导案例，在公司法第74条基础上，对于公司回购义务及公司回购权利进行了进一步了区分。公司与股东约定“人走股留”实质上是公司回购股东股权的权利。

与62号案类似的是，同样涉及到公司类型的改换，法院观点趋同，初始章程或股东全体通过的章程，约定一定条件下公司回购股权的条款可能有效；但62号案，或许仍是偏重了公司回购义务范畴。

（四）62案号具有典型的个案特色

62号案开启了与目标公司对赌效力及模式的新一轮讨论，该案的典型意义及启示，不再赘述。

结合判决查明及司法观点，个案特色较为明显，尤其是公司支付回购款是否影响其偿债能力的查明及认定等，在设计相关协议条款时，不可机械套用。

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◆本文经授权发布，仅代表作者个人观点，且不作为任何个案法律意见。

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