医思医疗（2138 HK）｜迷惘50股之一，你敢碰这只禁忌股吗？
今天我们要分享的公司，是香港具有领导地位的医学美容服务供应商，香港医思医疗集团（2138.HK）。但或许部分读者知道这家公司，并不是因其出色的医美服务，而是因为该公司在David Webb的“50只不能碰的港股”中榜上有名。
来源：富途
在对这只颇具争议的股票深入研究后，我们认为，该公司与榜单所列其他公司的关联关系较为薄弱，不易受到其他公司的影响。
而公司本身基本面非常好。基于所处行业的迅速扩张、公司高品质的服务与营销、及其相对于竞争者的差异化和比较优势。我们预计公司收入与核心净利润在2018财年将分别有30%和40%以上的提升。
一、医美行业扩张，客户数量与平均消费同步增长
医思医疗集团提供包括医学美容、传统美容、牙科、脊椎治疗、眼科、体检及美容产品在内的一站式的医疗服务。
2018财年上半年（截至2017年9月30日），得益于健康管理业务的快速成长、中国客户贡献的提升及若干并购项目，公司的收入与净利润分别录得 51% 和73% 的同比增长。
来源：公司资料
近年来，香港医学美容行业迅速扩张，复合年增长率达到12%以上。对于医思医疗而言，该增长体现在客户数量与平均消费的同步增长。
在过去三个财年中，集团活跃客户与主要客户数量的复合年增长率分别高达49% 和 39% 。
2017财年中，每位主要客户的平均消费约为4万港币，远高于行业6,000余港币的平均消费水平。
来源：公司资料
随着集团服务种类的增加与在中国市场的扩张，集团在客户数量上仍有很大潜力。同时，随着医美需求的增长和消费水平的提高，客户平均消费水平也将进一步提升。
二、医美服务收获好评，体验分享助力营销
在医美产品与服务方面，集团与医美药品和美容仪器的供应商具有长期良好的合作关系。
集团旗下知名医美品牌DR REBORN连续多年，荣获各类畅销医美药品的销售冠军。
来源：公司资料
同时，供药企业提供的原厂正货证书在公司官网上有所展示，这些药品的注册信息也可以在FDA官网上查证。
来源：美国FDA网站
集团具有良好的服务品质和成效，医美和牙科服务在各类网络与论坛中得到较高的评价。
来源：百度
来源：新氧APP
来源：新氧APP
来源：Discuss Ladies论坛
同时，在集团官网的论坛中，许多顾客自愿分享治疗体验，并对服务给出良好评价，这对于增强消费者信心有积极影响。
来源：DR REBORN官网
除了服务本身的优良品质，集团良好的营销推广策略对于增强品牌知名度也有重要作用。例如：集团邀请网红体验医美服务，并通过视频与推文等方式进行宣传，增强在中国市场的影响力。
来源：re: HEALTH官网
来源：新浪微博
来源：女人志
在热门论坛豆瓣上，也能搜索到DR REBORN美容设备的宣传。
来源：豆瓣
此外，集团和医疗旅游中介旅医网有合作关系，通过旅医网预定集团的瘦脸针、超声刀等服务，可以享有一定的优惠。
三、注射疗程比较优势明显，一站式服务促进交叉销售
作为香港最大的医学美容服务供应商，与同类公司相比，集团在团队资质、服务种类等方面，都具有较大的竞争优势。
在团队方面，集团在香港同类公司中拥有最多的全职注册医生，同时拥有庞大的治疗师团队。
来源：公司资料
接下来我们通过竞争者分析，展示公司在医美服务方面的差异化与比较优势。
我们选取了港股上市的几家美容服务提供商，通过Google Trend和百度指数等搜索媒介，来追踪集团及其竞争者的热度与关注度。
来源：Google Trend
来源：百度指数
在Google Trend中，由影视明星黎姿经营的美容品牌CosMax（母公司卓珈控股，8358.HK）具有较高搜索热度，自然美（0157.HK）与DR REBORN紧随其后，必瘦站（1830.HK）与修身堂（8200.HK）热度相对较低。
而在百度指数上，DR REBORN的关注度在几个品牌中最高，可以推断集团在中国内地市场的知名度与影响力颇具优势。
在美容疗程方面，医思医疗的产品与服务也有别于其主要竞争者。
修身堂：疗程多为能量仪器疗程，且注重纤体服务。
自然美：主营业务为美容保养品的销售。
CosMax：也多提供仪器疗程，同时提供皮肤填充剂和肉毒杆菌的注射疗程。
DR REBORN：在注射疗程方面更具多元化，提供多种具有国际认证的先进药物。
必瘦站：主打激光去斑和瘦身等疗程，与DR REBORN的星级疗程有所区别。
如下图所示：
来源：修身堂官网
来源：必瘦站官网
来源：CosMax官网
来源：DR REBORN官网
同时，我们可以看到，上述几个竞争者均专注于香港医学美容服务市场。而医思医疗集团采取一站式服务的战略，持续扩大交叉销售能力，并不断扩大中国市场服务。
下表罗列了集团部分收购交易。近几年中，集团通过收购并购，将业务拓展到澳门和中国市场，并增加了牙科、脊椎治疗、健康管理、美发等一站式服务。据管理层介绍，80%以上的消费者会消费两种及以上的服务。交叉销售的策略大幅提升了消费者平均花费。
来源：公司资料
同时，我们认为，集团的收购行为具有清晰明确的规划，符合集团的战略目标。这些收购交易的成本较低，不会为公司经营带来剧烈波动。且这些标的能与集团既有业务产生高度协同效应，总体而言是性价比较高的收购。
集团未来仍将通过收购兼并拓展服务种类与市场，这将是集团未来增长的一大动力。
四、公司收入与净利润均有较大上升空间
在公司收入预测方面，首先，我们可以根据服务中心数量与同店销售额进行预测。根据年报中提供的有关地区的收入资料与各地区服务中心的数量，我们可以计算出各地区的平均同店销售额。
结合管理层给出的在未来3-5年内，每年在内地新增4-6间中心的规划，与短期内香港市场的收购规划，我们预测集团收入在2018财年将实现近 30% 的同比增长，在2019财年将实现 20% 以上的同比增长。
同时，我们根据主要客户的数量与平均消费、与主要客户收入占总收入的比例进行预测，2018财年收入将同比增长 32%，2019财年收入同比增长 20%。这一预测也印证了我们用服务中心数量和同店销售额得到的结果。
此外，集团的服务按预付基准出售，已收的预付套票款项计为递延收入，预付套票的服务期一般为一年。
因此，我们可以通过计算上一财年订立的销售合约占本财年营业收入的平均比例，来预测2018财年的营业收入，结果与上述预测基本吻合。
根据管理层预测，2018财年下半年的毛利率与上半年相近，全财年净利率将有小幅提升。我们预计，2018、2019财年收入分别同比增长31%、23%，核心净利润分别同比增长44%、29%。
集团目前核心PE为14.3倍，以现价计算，2018和2019财年预计核心PE为12.5倍 和 9.7倍，公司估值处于被低估状态。2018和2019财年对应PEG均为0.3，公司发展潜力很大。
所以，我们认为，即使估值保持目前水平，按照2018、2019财年预计净利润水平，公司股价仍有很大的上升空间。
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作者持有本文提到的股票。本文仅供参考。本文并不构成对基金或任何证券购买或出售的要约或游说。在根据信息采取行动前，投资者应根据自身目标、财务状况和需求考虑是否合适。本文不应被解释为招揽或对投资者的建议。根据作者判断发出的所有观点，预测和估计，均截止到发布之日，如有更改恕不另行通知。
【作者简介】
黄志鸿 (Rawen Huang) 海燕资本管理有限公司 (Petrel Capital Management Limited) 创始人，基金经理。黄先生于2015年创办海燕资本，主要投资于上海、香港和美国证券市场上市的中国公司股票。在此之前，黄先生先后在香港两家专注亚洲市场的对冲基金任职大中华区分析师，专注于为中国上市企业进行深入的尽职调查和会计报表研究，并负责相关投资策略。黄先生早年曾于摩根士丹利的纽约总部担任投资银行分析员，曾参与多项大型投资银行交易项目。黄先生拥有耶鲁大学文学士学位，以及哈佛商学院工商管理硕士学位 (MBA)。
彭君莹 (Shirlly Peng)，海燕资本分析师，负责大中华区上市企业的研究、尽职调查和投资。香港大学经济与金融专业。
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