中芯大涨，京东方狂泻，一场短视资金的闹剧
文／患者
自三月底特朗普初次公告拟对华加征关税清单后，中美两国间的贸易博弈愈演愈烈，双方多次“加码”反击。在这种关税和报复措施的唇枪舌战下，市场情绪已经开始略显失控。
周一晚间，美国商务部工业与安全局宣布将对中兴通讯（0763.HK）发布禁令，禁止美国公司向后者销售零部件、商品、软件及相关技术，有效期长达7年。
根据非官方统计，中兴通讯大约有20%~30%的元器件由总部在美国的厂商供应，并且比较常用的零部件，如高速ADC/DAC、调制器、高性能锁相环、中频VGA等产品，大部分都要依赖国外芯片厂商供应，暂时无法在国内获得同等替代品。
而通信设备所涉及的元器件数量众多、类型复杂，一旦其中的一颗芯片被禁运，整台基站设备都可能会受影响。因此，一旦美国禁止中兴采购，基本等于将其宣判“死刑”。
图片来源：瑞银研究报告
消息传出后，市场出现了两种极端反应，曾被美国在《301条款》中指名道姓的京东方（000725.SZ），市场担心会再次被特朗普针对，股价马上大跌。
图片来源：富途牛牛，京东方股价日线图
相反，中兴事件再次激起“韭菜”对国产芯片进口替代的美梦，中港两地市场的芯片股集体暴涨，中芯国际（0981.HK）再次成为港股市场资金疯狂涌入的焦点。
图片来源：富途牛牛
德国哲学家黑格尔说过一句名言，「存在即合理」，换作股市上，意思大概是市场先生永远是对的。不过，sorry，这次我不敢苟同。
一、尴尬的中芯国际
中兴通讯被美国制裁，很多人心疼不已。连平时不管国事的嗑瓜子群众，都纷纷站队中兴，强怼美国，而且还一副恨铁不成钢的架势，数落起我大中华的其它公司不争气。
微博上有人感慨说，芯片技术那么关键，这可是电子信息产业塔尖上的大钻石，中国人竟然还要依赖进口！！咱们的公司把钱往共享单车、送外卖这些垃圾产业里填，成天想着靠政府补贴消灭竞争对手，真是让人痛心！
依我看，中国芯片落后，这锅不应该由共享单车和外卖来背。高精尖的技术不如他人，自然不是一时半会造成的，必定有深厚的历史根源，这又和新兴产业何干？更何况，我们也没少往芯片领域投钱，只是现时还没有成果罢了。
2017年，我国集成电路进口额高达2601.4亿美元，再创历年新高，约占世界的68.8%，而出口额仅为668.8亿美元。
图片来源：Wind，海通证券研究所
另一方面，根据SEMI数据，中国芯片自给率仅为27%，多数只能应用于消费领域，在对稳定性和可靠性要求很高的通信、工业、医疗以及军事的大批量应用中，国产芯片距离国际一般水平差距较大。尤其是一些技术含量很高的关键器件：高速光通信接口、大规模FPGA、高速高精度ADC/DAC等领域，还完全依赖美国供应商。
数据来源：《2017年中国集成电路产业现状分析》
对一个GDP已跃升全球第二的大国，到了芯片领域，却成了国产禁区，这是说不过去的。掌握这一领域的技术，其重要性不言而喻。中兴事件的发生，使这个原本就存在的问题被揭露得更加彻底和露骨。它使得我们颜面尽失的同时，也会倒迫我国加快集成电路产业的投入。落后就要挨打的道理，什么领域，任何时候都适用。
回看近几年，国家对这一产业的引导和扶持：
2015年5月，中国发布了“中国制造2025”白皮书，其中提到中国芯片自给率要在2020年达到40%，2025年达到70%。
2014年，成立配套的“国家集成电路产业基金”（大基金），一期募集资金1387亿，截至2017年11月30日，大基金累计有效决策62个项目，涉及46家企业，累计有效承诺额1063亿元，实际出资794亿元，分别占首期总规模的77%和57%。二期的成立工作目前也正在紧锣密鼓地进行着，预计募集1500亿-2000亿元人民币，并计划于今年下半年开始投资运作。
这个行业就像一个无底洞，即使用上千亿人民币级别来填坑，也不一定会有回响。2016年，仅行业三巨头台积电、三星、英特尔的资本支出就高达311.75亿美元，相当于2,000亿人民币，顶得上一家光大银行的市值。
所以，这中外投入一对比，就能看出我国在芯片领域的投入才刚刚够得着国际水平而已。
另外提一下，中芯国际的资本支出仅为26.26亿美元，在全球11家芯片制造厂商中，弱弱的占据第六位。跟同行前三对比，明显不是一个level，差了2~3倍。
图片来源：IC Insights
虽然投入比不上外国的几个同行大佬，可中国确实也投了不少钱，可为什么芯片研发还是没起色呢？
集成电路行业的发展遵循摩尔定律。根据著名的摩尔定律，当价格不变时，集成电路上可容纳的元器件数目，约每隔18-24个月便会增加一倍，性能也将提升一倍。虽然，摩尔定律只是一个经验观察，并非自然定律，但也反映了半导体行业制程工艺演化的速度。业内通常按照每年制程尺寸缩小为之前的70%，两年则实现制程尺寸减半。
从这一概念来看，channel被不断的微缩，使得电子产业出现目前高速发展的情况。因此，谁能率先研发，并且实现量产，谁就能斩获先机。台积电就是一个好例子。
2010年，台积电已经提出28nm技术并达到量产，成功夺得了iPhone6的订单；
2015年，28nm已经折旧完毕开始打价格战挤垮了其他对手，并实现14/16nm芯片商业化量产；
现在台积电已经实现10nm量产，并且7nm制程研发已计划在2017年进行试生产并预期在2018年投入量产。
而中芯国际在2015年才宣布28nm技术，勉强达到量产标准，但至今仍受到良率无法爬升的困扰。
图片来源：市值风云
这种由摩尔定律推动的技术升级，使得晶圆制造行业形成了具有高度消耗技术和资本的特点，不仅要求企业既要跟上技术进步，而且还要保证极高的良品率。
芯片技术一代比一代强，每一代的技术差距较大。在这种情况下，手机、电脑也在高速更新迭代。用户们是不知足的，企业当然会选择最好的芯片满足需要。大家都说，等我们的水平跟外国的差不多就可以取代进口了，但问题是，国产芯片水平低需要放在市场里才能成长。下游国产电子零件一直不愿意用国产芯片，其技术就会一直落后，市场集中度就越高。
芯片生产商就像一个个“追芯人”，这代芯片研发没追上，就直接被卡死在半路，败者为寇是这个行业每天都在演绎的道理。
根据SEMI数据显示，2015年全球半晶圆制造代工领域前10名厂商占据全球91.7%的市场份额。其中，台积电市场份额高达56%，位居全球第一。
雷军说过，手机芯片是这个星球上集成度最高的元器件，它需要巨额成本和较长的研发周期。“芯片行业10亿起步，10年结果。”而且，芯片研制出来，至少要卖几千万件才能收回成本。如果只卖100万件，对不起，每个芯片的平均研发成本就要1000多块。芯片甚至会比手机还贵，这生意就没法儿做。
而且，集成电路不仅是资金、技术密集型的产业，也是人才密集型的。人才作为第一资源，是集成电路领域的核心和关键，并不会因为“技术牛人”的加入，研发就有立竿见影的效果。
以中芯国际为例，我们不可否认，梁孟松入职，让我们对国产芯片的未来充满期待，但集成电路的技术开发异常复杂，梁孟松的角色更多只是研发团队的导师，起到减少试错成本和加快研发进度的作用。
但这个过程还需要取决于中低层工程师的努力，梁孟松纵有通天本领，也难以包揽全部研发工作，缺失大批基础性研发人员才是中芯国际最大的发展障碍。
这种资本、技术、人才的劣势在公司的财报上也体现得淋漓尽致。
图片来源：Wind
图片来源：Wind
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因此，对于涌入中芯国际的投资者，它们的思维逻辑很容易理解。他们认为，中兴受美国制裁后，国家将加大扶持这一产业，提升科研进度。由此一来，中芯国际将于短时间内屌丝翻身。
但中国芯片的落后，根本问题不是在于国家扶持力度的大小，而是要长期、持续的砸钱、培养人才、做技术研发。不积跬步无以至千里，不积小流无以成江海。
高端芯片这种投资动辄几十亿，上百亿的事情，现时政府以一己之力全部承担。但大家还记不记得汉芯事件？不建立在市场化的发展，权力介入科研，最终可能只会滋生腐败，败坏科研风气，造成这个领域生态恶化，人才流失的恶果。
简言之，中国的芯片公司除了需要金钱以外，还需要对这个领域进行全方位培养。而这需要时间，目前远未到收成期。
相反，具有以上行业特质，却在不同领域的京东方，已经到了真正的收成期。
二、凤凰涅槃的京东方
周三晚间，万科独董刘姝威发文称：3月22日，美国白宫总统办公室发布关于中国在技术转让、知识产权和创新等方面的政策和行为调查结果，其中京东方被指名道姓地提及。谢谢美国总统特朗普，让我们知道京东方已经成为对美国的一种威胁，并且由于被美国总统突如其来的点名，措手不及，股价下跌，为投资者创造了难得的投资机会。京东方不仅2017年业绩会让投资者满意，而且2018年也不会让投资者失望。
尽管刘姝威力撑，京东方在贸易战的阴影下，股价仍然不止泻。
作为国内第一家实现柔性 OLED 投产的企业，京东方的崛起彻底打破了日韩厂商在显示屏行业的霸主地位，在去年前三季度面板出货量成功登顶全球第一，同时在智能手机、平板电脑、笔记本电脑显示屏等细分市场占有率保持全球第一。
但曾几何时，来自资本市场的质疑几乎将京东方的管理层喘不过气。
一方面，密集的生产线投资所带来的巨额建设与设备折旧费用，导致公司增收不增利，多年连续亏损；
另一方面，等到公司业绩稍有气色，由于行业技术的革新，又要重新全力投入研发和新的生产线建设。
这种恐怖的烧钱模式不仅令市场投资者难以理解，更令京东方在资本市场的融资计划屡屡受挫：从项目融资规模大幅缩水，到限售股解禁后投资者大规模“出逃”带来的跌停板，多年糟糕的成绩单让市场投资者们一次次向京东方的产业理想say no，股价长久的被按在地板摩擦。
图片来源：Wind
图片来源：Wind
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图片来源：富途牛牛，京东方股价日线图（上市至今）
折戟沉沙后，这一切在2016年三季度迎来反转。数千亿的投资造就的资本沉淀、技术沉淀，终于让京东方开始逐步兑现业绩承诺。
2017年更是加速释放，前三季度实现营收694亿，同比增长51.41%；股东应占净利64.7亿，同比暴增45倍。如此靓丽的业绩，市场自然也予以回应，公司股价从2016年底算起，上涨了近3倍。
诚然，京东方本轮业绩释放主要依靠LCD屏幕产能的放量，因此市场仍旧存在质疑的声音，担心后续行业竞争对手产能释放对LCD屏幕价格的影响，和OLED屏幕技术革新对公司的冲击。
不过，你要知道，京东方正是靠逆行业周期的大幅扩张才有今日佳绩，公司现时产品工艺已经愈发成熟，实现更高的质量和销量，即使行业景气回落，但公司在合肥和北京两条产线折旧已经陆续完成，完全可以凭借资本开支的优势和更具性价比的价格抢夺市场，不会再次重演当年巨亏的情况。
另外，OLED屏幕方面，京东方早于2001年末收购了韩国现代的STN-LCD和OLED业务，开始进行OLED的研发。2011年，在鄂尔多斯投建中国首条、全球第二条5.5代AMOLED生产线，从此填补了我国AMOLED产业空白。
2015年，兴建成都第6代柔性AMOLED生产线，并于2017年10月底提前实现量产，一举打破了韩国在该领域的垄断地位，并成为继三星、LG之后全球第三家实现柔性OLED量产的企业。
放眼未来，在柔性OLED供应方面，到2020年能贡献1亿片以上屏幕的企业，将只有三星、京东方和LG。
近期贸易战开打，美国针对我国的高科技发展，已挤身行业龙头之一的京东方免不了会受到影响。
但要搞清楚的是，贸易战本身的影响在于大环境，不是京东方自身的竞争力，公司已经成功渡过了巨额建设研发，而随着时间的推移，过去的产能、资本、技术的沉淀只会让公司的护城河更加宽广。
此外，国产手机、国产电视在全球出货量排行榜上逐步位居前列，我们也拥有极大的内需市场去消化京东方的产能，代表“中国屏”的京东方势必也将享受下游产业发展的红利。
所以，紧抓行业风口的京东方已不再是“价值陷阱”，未来业绩持续、稳定地释放并非空谈，相信这也是为什么刘姝威敢于公开支持京东方的原因。
三、结语
在互联网和网络自媒体的快速发展下，曾经的信息匮乏演变为今日的信息泛滥，国运投资学的确深得人心，但可笑的是多数投资者仅停留在表面理解，根本没有领悟理论背后的真谛。
无论芯片及屏幕都是我国集中资源要办好大事的行业，毫无疑问踩在国运上，而的确，中国经济的腾飞和高铁、电商等产业奇迹让我们有理由相信芯片行业未来会更加美好。
经过中兴事件后，中国或者花费更大的金钱，去发展和守护这个命门行业，但阻挡着芯片发展的关键因素并不是资金，而是时间，这是国运也改变不了多少的事实。
而时间也是概念炒作最大的天敌。
巴菲特名言，“短期而言，股市是投票机；长期而言，股市是称重机。”
投资是一个容易迷失的地方，每当我迷失方向的时候，我就会想，如果我是巴菲特，会如何作投资决策。
如果只能在中芯国际或京东方之间作出选择，我相信他会毫不犹疑选择历经十年煎熬，基本面因素向好，但股价却不断走低的京东方，而不是空叫大国重器口号的国产芯片股。
短视的资金往往是价值投资者的好朋友。
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