请回答2018 逃不开的大周期顶点
作者 | 仓都加满
本文作者“仓都加满”先生，对经济中的周期现象有着深入的研究和体会。近期，我们将发表仓都先生关于周期的大作——“大周期”，原作较长，故我们分上下两篇。
全文主要包括的观点有四点：
其一、全球第一大国美国的GDP和股市站上历史之巅，这是繁荣的顶点。美国新一轮经济危机近在眼前，规模将超过以往，且很难避免。
其二、以大周期角度看，互联网科技，是过去近50年推动全球经济发展的核心科技。然而到2018年，互联网科技的发展已经到了顶峰，已经失去了最重要的成长性，走向衰落已是历史的必然。
其三、美国是世界第一强国，也是典型的外向型经济。美国一旦爆发经济危机，必将从经济、政治上深刻影响包括欧洲、中国、东南亚等一系列国家。
其四、对于投资来说，格局大于操作。以现有全球格局看，未来应高度重视现金流。
上篇
一、基钦、朱格拉、康波 —— 不变的周期
日中则移，月满则亏，物盛则衰。2300多年前的《战国策》写道。
它的意思是，太阳过了正午就会偏移，满月之后就会亏损，物极必反，任何事情一旦过盛就会走向衰败。
千百年来，物换星移。而人性不变，周期不变。
今天股市里所发生的一切，在过去都发生过，将来还会再度发生。人性在那里，周期就在那里。
1.十年一循环的朱格拉周期
2018年，离2008年全球金融危机已有十年。十年一周期。
在法国医生克莱门特·朱格拉之前，世界上没人发现经济周期。
1848年，29岁的朱格拉开始研究社会问题，两年后，他在《经济学人》杂志发表了大量有关法国人口、结婚率、出生率、死亡率波动等方面的研究文章。
写作这些文章时，朱格拉开始注意到经济事物存在着有规则的波动现象，后来，他便醉心于这方面的研究。
朱格拉于1862年出版了《法国、英国及美国的商业危机及其周期》一书，提出了资本主义经济存在着9～10年的周期波动，一般称为“朱格拉周期”。
“萧条的唯一原因就是繁荣”，朱格拉写道。
朱格拉认为，存在着危机或恐慌并不是一种独立的现象，而是社会经济运动三个阶段中的一个，这三个阶段是繁荣、危机与萧条。三个阶段的反复出现就形成了周期现象。
他又指出，危机好像疫病一样，是已发达的工商业中的一种社会现象，在某种程度内这种周期波动是可以被预见或采取某种措施缓和的，但并非可以完全抑制的。
朱格拉认为，没有发生萧条是因为某些方面出错了，而萧条的到来则说明经济处于正常的轨道。周期波动是经济自动发生的现象，与人民的行为、储蓄习惯以及他们对可利用的资本与信用的运用方式有直接联系。
2. 五十年开阖的康波周期
置身于茫茫世界，人类常因自身的渺小而无法认清世界的本来面目。1910年，一位18岁的俄国学生指出了这个问题，他的名字叫尼古拉·康德拉季耶夫，他研究了资本主义经济的行为，并确信经济是以极低频率震荡的 —— 其波长超过了50年。
1924年，康德拉季耶夫完成了长达80页的一份研究报告，他宣称资本主义经济已经走过了两个长周期，周期平均长度为53.3年，而且正在进入第三个长周期。
他用新的技术发明和资本过度投入来解释经济的波动，过度投资会导致市场供给过多，而后便是衰退，直到新的技术发明最终带来新一轮投资的井喷。
他写道：“如果我们想要得到关于技术发明的足够数量的观点，那么，按照设想，我们必须记住，技术发明的数量应足以点燃经济的繁荣之火。”
3. 三年一波的基钦周期
1923年，德国科学家约瑟夫·基钦也发表了一篇文章，他在文章中分析了英国与美国31年的数据。基钦发现其中存在一个周期，但有趣的是，周期的波长不同于朱格拉周期，实际上二者截然不同。基钦发现的周期平均长度为40个月，比3年稍长一点：这比朱格拉所观察到的结果的一半还要短。
基钦理论和存货周期有关。该理论主要从库存角度去研究和观察经济波动。
库存过多，生产商就减少生产，经济向下波动；
库存减少，生产商又会加大生产，经济向上波动。
从长度上看，3个基钦周期构成一个朱格拉周期。6个朱格拉周期构成一个康德拉季耶夫周期，它们的合集左右了经济波动、股市涨跌。
图片来源：网络
二、美国十年繁荣的终结 —— 朱格拉萧条在即
2018年以来，美股表现明显弱于过去2年。10月4日至今，美股三大股指大幅下挫，纳斯达克指数跌幅更是超11%。
以标普500为例，今年下跌了0.7%，而2017年和2016年分别上涨了19.4%和9.5%。即使2018未完结，但从过往6年数据看，美股标普500指数每年前10个月的涨跌幅与全年涨跌幅较为一致。因此，大概可肯定今年标普500回报就是在微涨或负之间。
在经历了近十年的长牛后，美国股市近期明显波动加大，是经济上行周期后段的典型特征。
今年美股的几次较大波动，都伴随着利率(十年期国债收益率)的明显上行。
对于美股的风险，恒大研究院任泽平认为，从市场角度来看，当前股票估值已2011年来历史高位，收益率曲线逐步趋平，经济增速高位筑顶叠加加息带来的资产估值调整风险不容小觑。
当前美股估值已达到历史较高水平：2008~2018年纳斯达克、标普500、道琼斯工业指数分别上涨224%、213%、214%，当前市盈率分别达47.5、23.4、23.7，达2011年以来高位，股市泡沫风险逐步积聚。
与其他的估值工具相比，Shiller PE通过使用股价除以该指数10年平均历史收益，来平滑经济周期的影响，进而更精确地反映估值水平。
历史经验显示，美股Shiller PE 超过25倍时，一般代表股市进入非理性繁荣期，蕴含巨大的调整风险。目前，美股Shiller PE已达到33左右，为历史次高水平，仅低于2,000年科网泡沫时期峰值。
收益率曲线逐步趋平，利率倒挂，反映市场对美国经济长期预期不佳。一般情况下短端利率反映市场流动性充裕度，而长端利率反映市场对未来经济形势判断，当前美债期限利差正快速缩小，具体表现为短期利率快速上行，而长端利率上行缓慢，反映当前市场流动性收紧、通胀预期抬升、以及对美国未来经济形势的担忧。
无独有偶，长江证券宏观分析赵伟也认为，本轮美国经济已行至周期尾端，警惕美股回调风险。历史经验显示，美国企业(非金融)利润增速见顶回落，以及制造业PMI新订单指数和库存指数的逐步下滑，均能反映美国经济进入周期尾端。
从最新数据来看，无论是美国企业利润增速还是制造业PMI新订单指数，均于2017年4季度见顶，制造业PMI库存指数也从2018年开始逐步下滑，本轮美国经济已行至周期尾端。
赵伟认为，美股上市公司总市值、保证金债务占GDP比重均已升至高位，接近、甚至超过历史峰值。美股上市公司总市值占GDP比重常被用来衡量美股“泡沫”，例如，总市值占GDP比重过高代表股市增长速度远超GDP，存在较大泡沫。
回溯历史，1999年、2006年，美股总市值占GDP比重分别升至174%、141%，美股均随后见顶回落。目前，美股总市值占GDP比重已达166%，距历史峰值“一步之遥”。
美股保证金债务占GDP比重也能反映美股泡沫，前者越高代表市场情绪越狂热，而这一般是市场回调的开始。目前，美股保证金债务占GDP比重升至2.9%，创下历史新高。
赵伟认为，要警惕股票回购下降引发美股回调风险。本轮美股牛市，与美企通过举债和汇回海外利润等回购股票高度相关。
数据显示，2011年至2017年，股票回购贡献了美股总涨幅中的33.1%，超出净利润贡献率21.3%。随着减税效应衰减后海外利润回流放缓，以及美联储加息等打压债券融资，警惕回购下降引发美股回调风险。
就业方面，时薪增速创新高、整体失业率维持历史低位，美国劳动力市场已进入充分就业阶段。
失业率再度下探至近50年历史低位3.7%，劳动参与率62.7%，整体失业率空间进一步压缩。但是，充分就业后，也意味着人力资本很难增长了，这也是周期顶点的标志。
从多个指标中可以看出，美国经济和股市已到周期高点，而根据历史演绎，离下一轮经济危机已经很近了。
三、互联网繁荣的历史大顶 —— 康波萧条即将到来
以互联网为代表的信息科技，是近几十年推动世界经济增长的第一动力，也是康德拉季耶夫周期中的触发点。
2018年，苹果市值突破一万亿美元，站上全球市值之巅。而包括苹果、亚马逊、微软在内的7家互联网企业占据了前10强，70%，绝无仅有的数字。
未来对于互联网企业很乐观吗？如果你仔细研究上面这张图，便会发现明显问题。
与互联网行业类似的是1990年的银行业和2000年的电信企业。
1990年，包括东京三菱银行在内的六家银行占据全球市值前10强，然而10年后，这六家公司全部再未出现在全球前10大。
2000年，包括NTT、Cisco在内的5家电信公司占据全球市值前10强，10年后，这五家公司全部再未出现在全球前10大。
这说明什么？周期轮回，盛极必衰。
互联网巨头市值站上顶峰，更可能的原因是其市场已站上顶峰，不可持续。
过去几年，全球互联网用户数量的增长显著放缓。2007 年，全球互联网用户同比增长了 19%，这个增速直到 2010 年仍保持为两位数，但到去年只剩不到 6%。
互联网用户增长已经走到了转折点上。
2018年互联网用户为40.21亿，同比增长7％；
2018年社交媒体用户数为31.96亿，同比增长13％；
2018年手机用户数量为51.35 亿，同比增长4％。
全球76亿人，已有一半的人口“触网”，约 2/3 已经拥有手机，且超过半数为“智能型”设备，因此，人们可以随时随地获取丰富的互联网体验。
Facebook的核心平台主导着全球社交领域，截至2018年初，用户总数达到21.7亿。
腾讯业务集中在中国大陆，2018年春节，微信用户月活超10亿，已经覆盖绝大多数人口，可以说除了婴幼儿以及八十岁老人，腾讯把中国人口的流量给占干了。
在流量焦虑下，创业公司不断下探中国市场，在下沉的过程中，拼多多、趣头条、快手在崛起。
不过，2018年中期报告显示，拼多多平均月活跃用户的环比增长率分别为118.67%、116.77%、98.31%、17.73%、17.47%，呈现明显增速放缓趋势。按这个趋势，拼多多在不远的将来，也会降到个位数增长。
在2018年8月短视频平台活跃用户数排行榜TOP10中，
快手以活跃用户数21,939.34万人，环比下降3.6%，位居榜首；
排名第二的是抖音短视频，活跃用户数为20916.46万人，环比增长9.0%。
这说明，移动互联网的流量之争已经是零和游戏。
增长压力下，阿里、腾讯把部分业务转向了云计算，2018年Q2,阿里云亏损高达20.74亿人民币，这是阿里美国上市4年来，阿里云亏损最多的一个季度。国内云计算市场竞争越来越激烈，互相压价竞争，看不到盈利的前景在哪里。为什么阿里、腾讯跑去做云计算？
背后的原因，恐怕是以前的业务未来增长有限，快到顶了，不得已而为之。
除业务增速下滑外，各互联网巨头也因用户众多，占经济体量过大，受到包括反垄断、隐私泄密门、业务规范等事件的困扰，如腾讯的吃鸡游戏迟迟拿不到刊号，大量投入得不到回报，王者荣耀近期颁布一系列规定限制小学生游戏，阿里余额宝最高限额一再被限制，已降到10万元限额，这都限制了其已有模式的进一步成长。
而各大巨头的财务数据也证明了增长在放缓，由于不符合预期，包括腾讯、阿里巴巴、亚马逊、谷歌在内，近期都出现了大幅下跌，腾讯从最高点下跌45%，市值损失1.8万亿元。
更令人担心的是，互联网企业都是以成长股估值的，很多市盈率都在40倍以上。一旦成长性不再，以价值股估值，降到10倍PE，那就形成戴维斯双杀，跌幅会相当巨大。
互联网技术最有成长性的时期，是其渗入到社会大众生活的早期，上世纪80、90年代，那时候，设备粗糙简单、资费昂贵、故障频繁，可以上网的人不多，因其不完美，有改善的空间，覆盖群体有限，而大众有需求，反而是最有成长性的。
而发展到今天，互联网技术呈摧枯拉朽之势，它摧毁一切，连接一切，完成一切，渗入到全球每一个角落、每一个行业。它如此完美，无所不能，反过来的思考就是，互联网科技已经失去了最重要的成长性，走向衰落已是历史的必然。
原有的产业扩张已到了极限，而新的爆发性产业还没形成，一旦互联网科技到顶，这是康德拉季耶夫级别的周期调整。
下篇
时间走到了2018年。
这一年很特殊，竟是古典三大周期叠加之年。
2016年1月份~2018年的4月份是基钦周期扩张期，经济没有大的问题。但是，2018年4月份以后，全球经济都进入基钦周期收缩期，经济压力加大。
朱格拉周期十年轮回，从30年前看起。
1987年10月19日，美国爆发经济危机，并蔓延到全球。道·琼斯指数 一天之内重挫了508.32点，跌幅达22.6%，创下自1941年以来单日跌幅最高纪录。这一天被金融界称为“黑色星期一 ”，《纽约时报 》称其为“华尔街 历史上最坏的日子”。
1997年7月2日，亚洲金融风暴席卷泰国。泰国、印尼、韩国等国的货币大幅贬值，同时造成亚洲大部分主要股市的大幅下跌；亚洲许多大型企业的倒闭，工人失业，社会经济萧条。其后在2000年，美国科网泡沫爆发，许多股票从高位下跌95%以上，大量互联网公司倒闭。
2007-2008年的全球金融危机。自2007年美国次级房屋信贷危机爆发后，投资者开始对按揭证券的价值失去信心，引发流动性危机。2008年9月9日，这场金融危机开始失控，并导致多个相当大型的金融机构倒闭或被政府接管。
可以看到，2018年是前一次周期之后10年达到的资本支出周期顶峰，朱格拉周期已到。
康德拉季耶夫周期调整，周期在40-60年，过去100年里，出现这个级别的调整有两次，1929年和1973年。
1929-1933年，目前已知人类历史最大的经济危机，危机长达4年之久，整个资本主义世界的工业生产几乎下降了44%，倒退到1909年的水平，失业人数达到5000万左右。1929年到达高峰的产业是钢铁。如果你看过本世纪初的记录，就知道基金经理讨论的都是诸如卡内基钢铁等公司。
1973-1975年，二战后规模最大的全球经济危机爆发了。触发这场危机的是石油涨价。1973年10月，第四次中东战争 爆发后，石油售价从每桶2.48美元上涨至11.65美元。石油价格暴涨使需求萎缩突然加剧，生产过剩的危机爆发了。
美国工业生产下降了15.1%，企业的设备投资1975年比1973年下降48%。失业率高达9.1%，失业人数达825万。道·琼斯指数从1973年1月到1974年12月下跌达41.9%。而与危机相伴的，则是更加严重的通货膨胀。1973年到达高峰的行业是汽车。
1973年，离1929年是44年，而2018年，离1973年，是45年。而这次到达顶峰的行业，就是互联网技术。我们看到，2018年，全球前10大市值公司，互联网巨头占了7家，分别是苹果、亚马逊、微软、谷歌、脸书、阿里巴巴、腾讯，这是绝无仅有的一年，盛极必衰，不可持续。
2018年底开始，随着亚马逊、谷歌、腾讯的陆续大幅下跌，有可能出现康德拉季耶夫周期级别的调整。
四、中国：身处动荡世界之中
对中国来说，2018年也是很重要的一年，改革开放40周年。
1978年的一个冬夜，安徽省凤阳县小岗村低矮残破的茅屋里挤满了18 位农民，昏暗的煤油灯下，他们神情紧张地在一纸契约上按下鲜红的指印，分田到户搞“大包干”，由此拉开了中国改革开放的大幕。
一晃40年过去，中国的经济总量从3679亿增长到82万亿元，扩大了225倍，成为全球第二大经济体；人均GDP跃升至59660元，跨入上中等收入国家行列。中国目前是世界第一大工业国、第一大货物贸易国、第一大外汇储备国。
一个个闪耀的数字都归结于同一个主题：改革开放40年，中国创造了人类经济发展史上的新奇迹，也增加了中国的道路自信、政策自信、大国自信。
然而，美国特朗普的上台，给全球经济造成了阴影，也给中美关系蒙上了阴影。从共和党和民主党的区别看，民主党偏左，理念是自由贸易和全球责任，而共和党偏右，理念是美国优先、要让工作机会回到美国。
2016年大选的时候，特朗普所获的实际选票略低于希拉里，仅仅依靠选举团制的规则而取胜。失业摧毁了美国工业中心地带的大片区域，特别是中西部的北部。上次选举中，这个地带一些曾经忠于民主党的州毫不意外地转向了特朗普总统。
在美国，全职男性劳动者的收入中位数与40年前相同，也就是中国改革开放之前。而最底层劳动者的实际工资与60年前相同。也就是说，对美国中下层劳动者来说，60年来他们的收入水平一直没有增长。
特朗普正是利用了这一点，他是一个煽动者，他不会找美国自身的问题，只会指责是中国等国家偷走了美国的工作机会，而选民会作出回应。
其实，这有两个问题：
问题1：美国现在已经是充分就业，失业率再度下探至近50年历史低位3.7%，如果一味指责中国偷走了美国的就业机会，那这些人从哪里就业呢？
问题2：美国经济结构有很大问题，其GDP中85%来源于以金融为中心的服务业，制造业只占11%。美国巨额的贸易赤字根本就是自己的经济结构造成的，而不是别国造成的。
金融业属于精英产业，对劳动力吸纳能力非常差，比如美国金融中心华尔街总共才吸纳30万人就业。
互联网也是智力密集型产业，即使是苹果这种全球第一巨头，也只能吸纳11万人就业。美国政府提出要重新振兴制造业，但谈何容易，美国工人时薪最低15美金，和亚洲国家相差7倍，如何竞争？
2008年金融危机后，美国经济表面上恢复很快，但是结构分化越来越严重，在新增GDP占比中制造业一路走低，金融与房地产占比一路走高，贫富分化越来越严重,贫困人口占比从10年前9%上升到20%。
所以，特朗普所做的涉及贸易壁垒相关的决策显然不是从美国经济本身的角度去考量，而更多是为了提升自我执政正当性、拉拢摇摆州选民下一次选举时的选票
特朗普的偶像是1980年代的美国前总统里根，从他的行为看，也在学习里根。
里根在位时，主要经济措施包括削减政府预算以减少社会福利开支，控制货币供给量以降低通货膨胀，减少个人所得税和企业税以刺激投资，放宽企业管理规章条例以减少生产成本。
由于里根经济政策尽可能大幅度减低高收入者和大企业的所得税率，又大幅度减少各项社会福利开支，故有人指责该政策“劫贫济富”。
然而，在里根的任期内，所有经济阶层的所得都提高了，包括最底层的贫穷人口也提升了6%。
而在军事上，里根政府以“唯有实力才能获致和平”为名的政策进行大规模扩军，里根政府新设立的对苏政策以赢得冷战为最终目标，里根计划在三个战线对抗前苏联：
经济上，减少前苏联获取高科技技术的机会并减少其资源，包括压低前苏联商品在世界市场上的价值；
军事上，增加美国的军事支出以巩固美国在谈判上的立场并迫使前苏联转移更多经济资源至军事用途上；
里根并提出了主动战略防御计划，称之为“星际大战”，以外太空为基础建立的导弹防御网。
37年后的特朗普，在学习里根道路上亦步亦趋，10月20日，特朗普以俄罗斯长期违反《中导条约》及条约限制美方研发新武器为由，宣布美国将退出《中导条约》。
俄罗斯总统普京24日表示，如果美国执意退出《中导条约》，俄罗斯会采取迅速有效的回应行动。
特朗普效仿当年的星球大战，创建美国第六军种“太空军”。美国国防部将在2020年前、即特朗普任期结束前建成“太空军”。 太空军的作用，是通过反卫星卫星、反卫星导弹、束能武器和动能武器实施拦截作战。
38年，历史再轮回，又一个周期。
过去40年，中美是建设性合作关系，一旦在特朗普的一意孤行下，贸易摩擦上升到更高级别的对抗，这就需要更高层面的应对。中国还不具备和美国全面抗衡的实力，通过中兴这个事情来看，事实已经很清楚。
所幸的是，科学决策与民主决策已在世界范围内占了上风，用整个国家的命运做赌注的铤而走险很难成为大国的现实政策。要对中国的国家实力有信心，对中国政府驾驭复杂局面的能力有信心。
我们看到，2018年，在美国以外，一个个政治强人上台，一个个政治强人连任，美国、俄罗斯、土耳其、南非、印度、德国、日本，就连巴西也在10月29日上台了极右派总统博尔索纳罗，他本人曾直言，“我就是喜欢独裁，这不负责任的民主制度永远解决不了这个国家的问题。”
政治强人辈出的年代，将是一个充满合纵连横的时代。
与此同时，全球债务总量也达到了全球GDP的两倍多，财富集中度和财富差距也达到了历史罕见的高度，这是很危险的，全球债务水平与GDP的比重已经达到二战以来的最高。
这将是一个动荡不安、民粹爆发的时代。
五、若你问我现在应该投资什么？
我会说，对于投资来说，格局大于操作。以现有全球格局看，风险大于收益，未来应高度重视现金流。
现在这个阶段，谈牛市、谈底部没有任何意义，应减少股市配置、空仓不失为一个选择。而房地产市场更不应该介入，未来地产政策很难放松，没有流动性、也没有盈利空间，房住不炒。出于避险考虑，可以配置黄金、白银。现金为王，工作选择上避开金融、地产、互联网等高周期行业，选择学校、医院、公务员等抵抗周期的行业。
或许比较悲观？但巴菲特说：“对投资来说，悲观是你的朋友，兴奋则是你的敌人。”
悲观是人性、兴奋也是人性。
不变的人性、不变的周期，滚滚红尘、潮起潮落，没有人能抗拒命运的波澜。
1082年的一个月夜，苏轼与朋友们月夜泛舟游赤壁，写下传世名篇《前赤壁赋》:
客曰：“月明星稀，乌鹊南飞，此非曹孟德之诗乎？......固一世之雄也，而今安在哉？况吾与子渔樵于江渚之上，侣鱼虾而友麋鹿，驾一叶之扁舟，举匏樽以相属。寄蜉蝣于天地，渺沧海之一粟。哀吾生之须臾，羡长江之无穷。挟飞仙以遨游，抱明月而长终。知不可乎骤得，托遗响于悲风。”
苏子曰：“客亦知夫水与月乎？逝者如斯，而未尝往也；盈虚者如彼，而卒莫消长也。盖将自其变者而观之，则天地曾不能以一瞬；自其不变者而观之，则物与我皆无尽也，而又何羡乎！且夫天地之间，物各有主，苟非吾之所有，虽一毫而莫取。惟江上之清风，与山间之明月，耳得之而为声，目遇之而成色，取之无禁，用之不竭，是造物者之无尽藏也，而吾与子之所共适。”
是的，时光不因人而停留，一路向前，人生短暂得像蜉蝣一样；宇宙洪荒、天地玄黄，你我渺小得就如同沧海中的一粟。多少帝王将相、才子佳人，已化为一抔黄土 ；多少名企巨头、一代风流，百年之后灰飞烟灭？
月满则亏，盛极必衰，谁也对抗不了周期。你我所能拥有的，只是现在，是江上清风、山间明月、手中事和眼前人。
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