最近，在投资网络的世界里，有一张非常有意思的对比图，内容是股神老巴和近两年新近女股神木头姐的收益对比图。
标题有趣的是描述老巴赶上了女股神，但实际上值得每个投资者思考的是女股神怎么跌落了神坛，把高位的超额收益腰斩。而这样的故事也不仅仅只有一次。在2000年的互联网泡沫危机中，老巴早在一年以前就提示了资本市场的风险，在当时基本成为了市场的笑柄。大家也都知道最后的结局，在海水的退潮后，裸泳者开始显露，最后存活的，依然是在奥马哈喝可乐的“先知”。让人无比感叹的是，老巴在追求收益增长的投资路上，除了有无比的耐心，还有对于风险的觉察和敏感。这也是他长期立足投资界和商界不败的秘诀：风险控制的重要性。而一般人投资的风险意识大多停留在仓位控制上，例如分散投资，股价下跌多少进行止亏，但真正的长线投资人更在意的是投资标的的商业模式风险。说到商业模式的风险，回到国内更为熟悉的环境，我们也可以看到许多非常鲜明的例子。首当其冲的，就是地产开发行业。在这波强力去杠杠的政策下，即使是曾经风光无比的许老板也基本宣告退出历史的舞台。尽管大佬仍旧嘴硬，多次高调要梭哈新能源，但“恒大”这个品牌在这波地产暴雷中已然成为了过街老鼠，试问又有多少消费者会花十几万去买恒大汽车呢？
另一方面，这也是地产开发行业的残酷。“地产公司在不断融资用钱买地，盖房，卖房后，最后，究竟获得的是什么？是一大批地？还是一大批钱？”简单来看，以恒大为例，在过去国内土地成本不断上升的背景下，房企在卖完上一批低成本土地的房子时，为了业绩的持续增长，继续卖房子，必然要拿下下一块地皮。在这时，地皮的价格已经不同了，房企要拿出更多的资金，进行竞价拍卖。有趣的是，大多房企获得的上一批低成本土地的卖房钱，可能根本不够买下一块涨价地皮的钱。可面对上升周期里，不断上涨的面粉和面包，房企根据历史经验的判断，依然相信这一批建成的房子，能够有更多的上涨空间，覆盖更多的成本，从而赚取更多的利润。毅然决然的，也就是向银行和市场发行债券融资。观看过去几年，恒大向市场发行的海外债利率，票面利率最高可以达到13.75%。要知道，A股甚至全世界的市场，每年能够稳定获得13%利润率的公司，基本可以说是凤毛麟角。更别说单单一个债券利率就有如此高的收益，而且，还要持续5年的时间。在2020年，恒大继续发行了海外债，一共发行了20个亿，两笔利率分别为11.5%和12%。要知道，这可是最优先偿还的海外债，利率如此之高，已经是饮鸩止渴了。而排在后面的次优先级债券和贷款，以及各大战略投资者，利率只会高不会低。“一只南美洲亚马逊河流域热带雨林中的蝴蝶，偶尔扇动几下翅膀，可以在两周以后引起美国得克萨斯州的一场龙卷风。”在去杠杆的强力周期里，高金融杠杠模式的房企，当利润不足以覆盖成本时，也就变成了被波及的“得克萨斯州”，龙卷风带来的也就是“帷幕”的落下。而一起落下“帷幕”的，也不仅仅只是地产公司，还有背后的各大投资人，还有供应链上，拖欠货款同乘一条船的队友。反过来看，前几年预先出局的万达，在保留了半条命后转型“轻资产”，虽然没有吃到地产红利的后半程，但也获得了参加下一场比赛的资格。就像蚂蚁金服被终止上市后，马哥的话：“金融的本质，是一场谁活得更久的游戏，而不是追求规模的更大化，风险控制仍然是立根之本。”回归主题，地产和恒大的例子，更多呈现的，是控制风险前，要了解行业的商业模式的本质，并在这条线里的安全边际里去玩耍，而不是步步紧逼那条红线，获取利益最大化。这不禁让人想起，过去也是大牛股辈出的消费电子行业，在近期也是步入了技术性熊市，股价已经连跌6周。而消费电子的商业模式风险在于往往爆发行情并不能维持。前者是指人们把生产出来的物质资料和精神产品用于满足个人生活需要的行为和过程，其中，有很大一部分本质是为了取悦自我；“大家都熟悉摩尔定律，这个定律推动电子行业演进的本质在于从经典物理学的应用不断向现代物理学应用的逼近。不断演进的过程导致期间需要不断的资本开支和持续的研发支持配合。另一方面低参数的产品自带通缩属性，因此在这个长跑中企业掉队的压力是很大的。在演进的每一段过程中，速度差异带来的参数差异会成为阶段性壁垒，提供超额的利润来源。比如台积电的7nm VS中芯国际的28nm，参数领先一步，性能领先一步，利润领先十步。但是当参数演进到极致以后，会陷入同质化的困局。因为大家用的同样的公式，同样的物理原理：比如U=IR,都是R为啥你的贵呢？因此，行业终局来看，一定会陷入同质化竞争，互杀价格的窘境。典型如现在的LED，光纤激光器等。因此从很长视角去看，当经典物理学的参数取到极致，现代物理学的实验又落不了地，物理科学的红利瓶颈就会出现，那时可能就是电子行业超额收益的终点。电子产业链公司的地位也是苦逼的。最核心的品牌技术全部都在苹果手里，产业链公司只是苹果向现代物理学应用逼近的工具人，一旦你的技术参数顶到极限，往往就有新的供应商引入。过去十年每次苹果出现重大技术变化和进步，都会导致产业链格局的迅速变化。如果用波特五力模型分析，中间供应商在每个方向上都是不友好的，长期来看盈利能力有非常大的不确定性。”两者相结合的，也就是消费电子很难成为一个长期不断增厚价值的行业，在终值格局里，利润是减薄的，后来者，终会打破制造标准品的高利润收益。反应到投资者投资的时候，则是怎么在利润高发区间获利，并在下行周期时，及时发现清仓。1.消费电子行业格局集中，有利于新技术快速推广。2.下游激烈竞争倒逼技术创新。3.成本快速下降有利于新技术的普及。这也导致，在消费电子行业里，如果一项新的创新/技术被认为是可以提升销量/提升竞争力的话，那么其需求就会以非常快的速度爆发。在爆发期内，由于对新技术的需求是远远大于短期的有效供给的，那么这种供需不平衡下，一定会带来供应商阶段性的强势地位，从而获得超额的利润释放。也就出现，当需求端新技术爆发时，获得超额利润的公司，往往是有短期供给，且能快速扩张供给的少数公司。如：AirPods爆发时的立讯精密，双摄模式爆发时的舜宇光学，光学指纹爆发时的汇顶科技。以上三者，都吃透了当时的技术红利，一举实现年内市值的大幅跃升；而现在，则是已从股价的历史高位下跌，特别是汇顶科技，更是十分显著的表达了行业特征。放在近期1个月下跌的电池产业链中，借这一波下跌冷静思考下，是不是也有很明显的消费电子导向：需求端的新技术爆发，导致供给不足，且行业渗透率刚开始提升，呈现爆发的指数型增长，市场一片乐情高涨，相关材料公司和技术公司，从周期内赚的盆满钵满。行业公司意识到历史机会的到来，疯狂举债大规模的扩产，现金流又买入高价设备和材料，形成以后的高价折旧。当货币收紧（全球央妈转鹰），融资成本、机会成本变高，玩家变多使得行业利润下滑，需求端放缓，利润无法覆盖成本，破产出清的恒大也就会到来。总的来说，长线投资讲求的是不出现永久的亏损，因为越长线就越要注重风险，而一间公司最大的风险往往就是财务和商业模式风险。财务情况如何是比较一清二楚，因此思考商业模式才是我们投资中风险控制的核心，长线投资要先考虑风险再考虑回报。2.《你看到的“古典价值投资者”，可能是幸存者偏差——兼论“基于概率论的价值投资”》，公众号：月风投资笔记。股市上那些后来者逆袭的故事
滑雪赛道火了，露营赛道还能饭否？
医疗投资：放弃“头部幻想”，拥抱全球创新和制造升级