中国“超常规”刺激为何缺位？

周浩：为什么不愿意“超常规“？相信不是不能，而是不愿意。中国有较高储蓄率，经常项目仍然保持顺差，政策考量是什么？

文 | 德国商业银行亚洲高级经济学家 周浩

2020中国“两会”终于姗姗而来，“浓缩”可能是很多人对2020年两会的第一印象，历年来的政府工作报告后部长通道立刻开启，让人颇有些一日看尽长安花的感觉。但这次两会确实来之不易，疫情之后经济逐步重启，两会特别是人大会议要为经济和财政政策定调，这也引发了市场的广泛关注。

抢先夺人眼球的，是自1994年以来中国首次放弃制订经济增长目标。疫情和全球经济的不确定下，经济增长的路径也充满着曲折，放弃一个具体的数字目标，是更加理性的做法，这也可能开启一个新的时代。可以想见的是，未来的经济增长目标的重要性相信会逐步下降，就业会成为更加重要的目标。

具体看就业，今年新增城镇就业目标为900万，低于去年的1100万目标以及实际创造的1350万的就业岗位。然而，即使如此，大家仍然已经感受到了完成就业目标仍然面临着巨大的困难。就业市场中的两大弱势群体——大学生和农民工，会面临比以往更多的就业困境。有这样几个数字，今年大学毕业生为874万，二月底外出农民工为1.23亿，比正常水平低了至少5000万。在保住基本盘的情况下，再增加900万的新岗位，其难度可想而知。而即使完成这个目标，城镇调查失业率今年的控制目标也仍然设在了6%的历史高点，按照中国大约4.5亿的城镇就业人口，这仍然意味着数千万的城市失业人群。

在这样的就业压力面前，财政政策的力度成为普遍关注的焦点。在各国纷纷出台大规模的财政刺激计划之后，中国的财政刺激力度也引发了市场关注。然而，在市场热烈讨论过7万亿甚至10万亿的财政刺激规模后，2020年的刺激大礼包多少让市场有些失望。

这个大礼包的构成有这样几个部分，第一是1万亿的抗疫国债，第二是3.75万亿的地方专项债，第三是占GDP3.6%的财政赤字，差不多3.6万亿元，第四是2.5万亿的减费降税。将这些加总，规模甚至超过了10万亿元。

但对于经济增长来说，重要的是增量，从2019年来看，地方专项债发行了2.6万亿，财政赤字2.8万亿元，减费降税规模为2.3万亿，这样一算，今年额外增加的财政刺激规模大约为3.1万亿元，占GDP的3%略多，按照中国大约1.2倍的财政支出系数，这意味着可以拉动GDP4个百分点左右。因为第一季度GDP下滑了6.8%，这样一个4个百分点的刺激规模，不足以让经济回到常规的轨道，因此市场也大概率不会调整目前大约不到2%的全年GDP增速预测。

从这个角度来说，我们可能更容易理解为什么2020年不设经济增长目标，因为设置一个2-3%的目标，现实意义已经十分有限，同时也不会给市场太多的信心。而设置一个较高的目标，就意味着要配合以巨量的财政刺激，而“超常规“刺激不是中国政策决策者们青睐的方向。

为什么不愿意“超常规“？相信不是不能，而是不愿意。环顾四周，很多国家都出台了超过GDP10%的财政刺激计划，对于中国这样一个仍然保有较高储蓄率和经常项目仍然保持顺差的国家来说，刺激仍然有空间。但既然不”超常规“，其实表明了这样的几个考量。

第一是宏观杠杆率，按照社科院的测算，第一季度中国的宏观杠杆率已经比去年第四季度上升了10个百分点，几乎抹去了“去杠杆“以来的所有努力。这意味着一旦“超常规”刺激，那么杠杆率的持续上升将是大概率事件。反之，如果在未来几个季度信贷投放增速保持在第一季度的水平甚至略低，同时经济能够缓慢回升，那么宏观杠杆率会在第一季度的水平上略有下降，这也更加有利于金融系统的稳定。

第二是中美关系的掣肘，中美争锋几乎将不可避免地成为一个长期问题，在这个当口，保“基本”重于争“上游”，保有一定的底牌，避免将来没牌出，更是一个策略上的考虑。政府工作报告中也强调会推进中美第一阶段贸易协议的执行，也意味着中美关系远没有到图穷匕见之时。

第三是产业结构的考虑。疫情尚未完全散去，房地产市场已经率先回暖，这也预示着一旦“强刺激”，房地产很可能再成为脱缰野马，而房地产的吸金能力几乎将挤占所有其它行业的资金。而中国则更希望把资金引入“新基建“，并强化制造领域，从这个角度来说，稳固制造业基本盘更符合长期和实际利益。

近期的“财政赤字货币化”之争，某种程度上意味着经济政策面临着变局，但至少从2020年的政府工作报告来看，相对稳健克制并着眼长期的经济政策仍然是目前政策的主基调，尽管第二季度和第三季度初的经济走势可能导致政策调整，但至少从目前来看，以央行为代表的稳健施策派，仍然占据了经济政策的主要舞台。

未来一段时间来看，这样的几个变量值得我们关注。第一是就业状况，这背后最为重要的因素是服务业的复苏状况，目前来看，服务业和中小企业在疫情之后的复苏状况仍然不理想，让这些行业尽快复苏，才能保住就业的基本盘。第二是外贸，中美贸易协议的继续推进有利于稳住外贸的总体局面，同时区域内的贸易伙伴未来将不可避免成为中国更为重要的贸易基本盘，从这个角度来说，避免中美关系恶化对区域经济的冲击，也是一个政策的着力点。第三则是通胀的表现，从目前的状况来看，2020年设定了3.5%的CPI控制目标，这表明中国官方认为价格水平仍然会保持在正常区间内。然而，近期的食品价格出现快速下跌，服务价格也几乎不会抬升，按照这样的趋势，中国的CPI通胀率甚至可能在未来两个季度内跌入负数区间，一旦出现这样的局面，那么也意味着对于经济形式的判断出现新的变量，那么经济政策也将面临新的调整。

总结一下，这份来之不易的政府工作报告给出了面临复杂局面的政策框架，总体而言政策取向和应对是适当的。由于两会被推迟了超过两个月，在不到一个季度的时间里，在政治局年中经济工作会议之时，中国将需要对这些应对之策进行总结，并作出必要的调整。

本文仅代表作者本人观点

责任编辑：徐瑾 [e-mail]

图片来源 Getty Images

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