CF40宏观经济医生诊断：经济上行拐点将至

原创声明：CF40 宏观经济医生研究系列（China Macro Doctor, CMD）是由中国金融四十人论坛（CF40）高级研究员张斌牵头开展的宏观经济研究项目。今天发布的是《宏观经济月度数据检验报告（总第2期）》，基于4月份数据对我国宏观经济运行情况进行分析和诊断，并提出了政策建议。

以下为第2期报告的要点，供您参考。转载请注明出处。

执笔人：张斌  廉永辉 何晓贝 沙楠 邹静娴

宏观经济运行

• 实体经济运行与3月份保持类似特征。房地产和基建投资相对活跃，制造业投资和出口增速处于低位，消费基本保持平稳。制造业投资和消费均保持了结构调整和升级的趋势。
  

• 固定资产投资增速较上月轻微下滑0.2%，主要源于制造业投资速度由6.4%降为6%，传统的劳动密集型制造业投资减速尤为突出。基础设施建设投资增速19.7%，仍保持在较高水平。房地产投资增长表现突出，7.2%的增速虽然在历史上并不耀眼，但延续了年初以来加速上涨的态势。

• 社会消费品零售同比名义增长10.1%（扣除价格因素实际增长9.3%）。消费零售增长高于GDP增长已经持续了较长时间，对GDP增速下滑拖累消费增长的担心应有所缓解。从收入法看，GDP增速下降过程中劳动者收入增速下降有限，对消费持续增长形成了支撑。

• 生产者价格（PPI）同比增长-3.4%，降幅较前值-4.3%显著收窄，PPI通缩压力的降低主要来自黑色金属材料（螺纹钢等）和燃料动力（石油等）价格上涨。消费者价格（CPI）连续两月保持2.3%的同比涨幅。尽管猪肉和鲜菜涨价明显，但非食品价格通胀保持1%左右的低位，拉低了CPI整体水平。

宏观经济运行环境

• 金融市场总体流动性充裕。7天银行间质押式回购利率和10年期国债收益率均值与上月基本持平，均处于历史数据的较低区间。流动性利差（3个月SHIBOR与3个月国债收益率之差）和期限利差（10年期国债收益率与1年期国债收益率之差）均收窄至0.7%，信用利差（十年期AA级债券收益率与10年期国债收益率之差）上升120个基点至2.3%，反映了市场对企业债违约的担忧。从历史数据看，上述利差数据均维持在较低或正常水平，短期风险不高。

• 货币和信贷环境较上月有显著变化。M1同比上升22.9%，在历史上属于较高增速。 M2同比增速由前值13.4%下降为12.8%，主要源自信贷增速的大幅下降，造成M1和M2增速剪刀差创6年新高。4月新增信贷5556亿，较上月大幅下降8144亿，但同比增速仍达到14.1%，处于历史正常区间。新增长期居民贷款与前值接近，显示住房按揭贷款仍处于相对高位。新增企业贷款由上月6693亿剧烈下降至1415亿，其中长期贷款由上月5078亿骤降为-430亿，与当月3500亿元以上的地方债置换有关。

• 4月新增社会融资总额7510亿，不及3月的三分之一，与去年同期相比降幅接近30%。除新增委托贷款和企业股票融资有所增加外，其余各项融资均不及上月，其中贷款下降是拉低新增社会融资规模的首要因素，而企业债券融资也由3月的6457亿下降为2096亿。尽管4月当月信贷和社融大幅下挫，但前4个月累计新增信贷和新增社融同比增长分别为18%和29%，数值仍然不低。

• 外部环境与上月趋同。反映外需变化的摩根全球制造业PMI从3月的50.6下降为50.1，但仍处于荣枯线上方。4月波罗的海干散货指数均值为607，较上月和去年同期均有所回升。全球金融市场相对稳定，主要货币的汇率和利率相对平稳，反映短期市场波动性预期的标普500 VIX指数波澜不惊，较上月和去年同期差异不大。

近期展望

• 未来几个月，经济增速上行的拐点临近。此轮投资和工业品价格数据反弹的主要力量来自房地产投资反弹。从过去三轮房地产市场起伏的经验看，每一轮房地产投资从谷底到峰值的时间15个月，此一轮房地产的价格和新开工面积谷底在2015年3月，调整已经持续了13个月，临近拐点。此外，相对宽松的货币政策已经开始调整，再加上个别大城市的购房政策调整，都预示着房地产市场的拐点临近。所谓成也萧何败也萧何，房地产投资的拐点的来临将对经济增速带来边际上的压力。

• 尽管经济增速临近拐点，但主要宏观数据的同比增速表现不差。房地产投资增速即便临近拐点，绝对的房地产投资水平不低，对工业品需求仍保持在高位，不构成对当期工业品价格严重下行压力。如果再考虑到前期积累的工业品价格反弹，接下来生产者价格的同比负增长有望继续收窄，企业利润同比增速也有望保持在较高水平。

诊断建议

• 货币政策保持稳健

• 财政相关基础设施建设支出可暂缓发力，储备政策空间至4季度和明年

• 加快大城市住宅用地供应机制改革，缓解大城市房地产市场日益增加的供求矛盾和价格上涨压力

• 抓住保增长压力趋缓2-3个季度的时间窗口，加快推进改革措施

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