第三次全球货币寻锚——新兴市场国家的崛起之旅
导读：近期，上海新金融研究院（SFI，微信公众号“SFI2011”）在上海举行了SFI闭门研讨会第53期，主题为“国际货币政策溢出效应与协调”。来自政策机构、学术界和金融机构的专家学者与业界人士参与研讨会。
与会嘉宾对当前全球货币政策溢出效应带来的复杂环境进行了讨论，分析了货币政策协调和全球货币体系“寻锚”的必要性，并对中国如何参与全球政策协调的博弈从而提高国际地位和话语权提出了相关政策建议。
围绕美元的国际货币体系演变
国际货币体系作为全球资产价格的锚，二战结束以来，经历了围绕美元的两次大的体系。
1929－1971年为第一个寻锚周期，前后42年，调整期间经历第二次世界大战。上世纪29-33年大萧条后，各国采用了一系列政策，包括货币争相贬值，各国政策很大程度上以邻为壑，加剧了国家之间的矛盾。1944年开始建立了布雷顿森林体系——美元与黄金挂钩、各国货币与美元挂钩，美元成为了全世界的支付清算货币。布雷顿森林体系的建立，稳定了美元币值以及国际金融体系，经济运行也趋于平稳。
1971年，由于美国国内经济增长疲软、对外战争等因素，美国黄金储备不足，尼克松政府不得不宣布黄金与美元脱钩。1973年，布雷顿森林体系正式瓦解。从1971年开始算起，此次大调整期持续了15年。期间全球经济出现了严重滞胀，资产价格也发生巨大的波动。直到1985年广场协议的签订，新的全球货币秩序才建立起来，全球货币又找到了以美元为主的新的锚。
中国应当引领第三次货币“寻锚”
当前，由于各国处于经济周期的不同阶段，宏观经济政策尤其是是货币政策分化严重，导致溢出效应非常复杂，传递过程也很复杂。大国的货币政策通过改变本国贸易条件，改善国内需求，影响全球金融市场等几个方面对其它国家产生正面或负面的溢出效应。总体来说，目前全球面临货币体系的失衡和通胀预期的动摇两大基本问题，具体表现为处于国际货币体系中心的美元币值不稳定，人民币加入SDR以及汇率波动带来的深刻变化，以及通胀和通胀预期持续下行。面对复杂环境，各国需要构建更广泛的货币政策协调框架，寻找货币体系的“锚”。具体有以下两个解决之道。
首先，达成“上海协议”，以稳定全球汇率体系。考虑到经济体量、以及在全球货币体系中的重要性，其中起到关键作用的是中美两国（G2）、以及其他主要的新兴市场国家，如印度、巴西、墨西哥等。
其次，财政政策与货币政策并举，稳定通胀预期。金融危机以来，全球主要央行持续而大规模的货币宽松政策在刺激经济和提升通胀预期上成效不大（例如欧元区）、边际效应递减，甚至还带来一些负面效果（如负利率对银行板块的潜在影响）。因此稳定通胀预期需要货币、财政政策并举，而考虑到欧元区货币和各国财政政策的不协调、以及日本已经偏高的杠杆水平，全球财政扩张的主要潜力和空间仍在来自中美两国。
中国已经是世界第二大经济体。中国是全球最大的出口国，也是美国最大的贸易逆差来源国，具有与美国一起左右全球货币体系的能力；人民币在全球扮演的角色越来越重要。从贸易结算来看，虽然目前人民币贸易结算中币种尚小，但是上升势头很快。正如上世纪80年代广场协议成功稳定了美元汇率，本次依然需要达成类似的协议，通过各国央行协作以实现全球汇率的稳定与再平衡，而其中的关键将是中美两国（G2）。对于势在必行的全球货币第三次寻锚，中国如果能够参与并引领第三次大调整的相关谈判，在人民币加入SDR篮子之后，中国将会成为被全世界所认可的又一个标志性经济金融强国。
中国在全球货币政策协调中的博弈
由于各个国家都从本国利益出发，产生了货币政策的博弈，因此货币政策的国际协调实际上是相当困难的问题。2008年全球危机爆发以后，各国分别采取了应对危机的政策措施，其共同点是各国普遍采取了比较容易执行的货币政策，例如发达国家的量化宽松、零利率乃至负利率政策，新兴市场国家则容许本国货币出现大幅贬值。在世界各主要国家的货币中，中国的人民币恐怕是唯一一个没有出现明显贬值的货币。各国为了应对危机，通过上述货币政策手段缓解本国的经济增速下滑而产生通缩压力，这些通缩压力事实上是转嫁给了像中国这样没有让本国货币贬值的国家。因此，中国实际承受了相当大的全球范围内通缩压力。中国这样的全球通缩的进口国还在危机的上半场向全球输送增长动力，例如四万亿的刺激计划。
2008年之后中美双方可以称之事实上的为“G2货币联盟”。美元是锚，人民币和美元事实挂钩加固了这一锚，共同维护了全球货币政策环境的稳定。如果人民币和美元脱钩开始贬值，就意味着2008年全球危机以来为稳定全球货币政策做出重要贡献的“G2货币联盟”这个“锚”开始松动。因此，中国实际上在帮助美国维护现有的全球货币体系，并付出了制造业严重的通缩和衰退的代价。
从“自扫门前雪”的思路出发，中国也可以和其它国家一样通过汇率贬值来解决国内的通缩问题。但就中国这种传统上重视自己的历史地位和国际地位的大国而言，看问题的角度有所不同。如果中国能在国际经济治理体系中获得更明确的主导地位，可能会收获全球信用红利，进而获得其它一系列的好处，例如人民币成为国际储备货币。这些好处甚至有可能超过汇率贬值对实体经济带来的短期利益。尽管这一猜想中的好处很难量化，但很多战略家们特别强调本国货币在国际体系当中的作用，以及本国在国际机构中的发言权和代表性，这些现象也间接反映了这些隐性、潜在、不容易量化的好处。
寻找新“锚”的过程，也是正式确立中国等新兴市场国家在国际经济和货币政策治理体系中地位的过程。这一过程既要基于各国共识，也需要经历一番博弈。从博弈的逻辑出发，中国既须要经常扮演“负责任大国”的角色，也要能提出一个“可信的威胁”（credible threat），这很关键。中国要让国际社会知道，人民币贬值对中国有影响，但对国际社会的影响更大。现在很多人认为人民币不贬值，是因为中国自己不敢贬值，而不是在为全球的货币稳定、金融稳定作贡献。因此，中国要做到一个“可信的威胁”，就需要尽量减少货币的贬值对本国可能带来的不利影响，其中包括为保持金融体系稳定而控制杠杆率的快速上升。
中国的诉求应该至少包括以下两方面的内容：第一，在国际治理体系当中争得一席重要地位；第二，在更多国家为人民币国际化服务的基础设施建设争取市场准入（如境外人民币结算中心）。所以在人民币汇率调整的问题上，对外中国可以宣称人民币不具备持续贬值的基础；但同时，也不能自缚手脚，绝不能排除让汇率贬值这个政策选项。只有这样才能让国际社会认识到中国在后危机时代的国际经济治理体系中的不可或缺的地位。
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