CF40季度报告|民间投资增速断崖式下滑可能只是个假象
本文节选自中国金融四十人论坛（CF40）最新发布的2016年第二季度宏观政策报告《趋势下行叠加周期上行，探寻新增长动力》（以下简称“报告”），属于CF40宏观经济医生研究系列。本报告由CF40高级研究员张斌牵头，执笔人为张斌、廉永辉、邹静娴、何晓贝、沙楠。
今年以来，民间投资增速的断崖式下滑触目惊心。与过去两位数的增长率相比，六月份的民间投资增速为负。对于这一现象，较为流行的看法是认为私营企业对经济发展信心不足、资金外逃，造成了民间投资的整体失速（相关解读请戳钟伟：民间投资断崖式下滑——站在悬崖边缘的中国经济）。
但本报告分析相关数据后发现，私营企业投资并没有加速下滑，真正失速下降的是纯民间投资中的集体投资等。这一观察表明，“融资难、融资贵”以及“市场准入门槛”等制度性因素或许并非民间投资失速的主要原因。
通过进一步分析，报告指出，所有制转换或许是民间投资增速下滑的一个重要原因——民间投资并未消失，而是由于企业类型发生变化，被统计成了非民间投资。这一结论为观察和分析当下的民间投资问题提供了另一种视角。
2016年以来民间投资加速下滑。民间固定资产投资1-6月累计增速2.8%，远低于全部固定资产投资累计9%的增速。民间投资可以分为两大类，纯民间投资和混合经济投资，前者占比六成，后者占比四成。2016年以来的民间投资加速下滑当中，加速下滑部分来自纯民间投资，混合经济投资增速今年以来反而是处于抬升状态。
纯民间投资的主体部分，占比超过3/4的私营企业投资并没有加速下滑。这一观察表明，制度性因素——包括民间投资可能遇到的“融资难、融资贵”和“市场准入壁垒”或许并非民间投资失速的主要原因。否则，民间投资的下降理应出现在私营企业，但这并没有得到数据的支持。
图1
图2
图3
图4
在民间投资失速下降的同时，我们还看到非民间投资的 “此消彼长”：1）民间-非民间投资；2）中部地区投资中，民间-非民间投资；3）第三产业的民间-非民间投资；4）制造业的民间-非民间投资。这四组“此消彼长”不仅在时间点上十分吻合，在变动幅度上也十分接近。对此，我们给出的猜测是——所有制转换，即由于国有资本扩张导致企业类型发生变化，进而引发统计指标内部的调整。纯民间投资主体中，集体企业接受国有资本注入后会变成混合民间投资主体，甚至国有控股企业等非民间投资主体。民间投资并未消失，而是由于企业类型发生变化，被统计成了非民间投资。
图5
图6
支持所有制转换的几个侧面证据包括：
1、企业数目变化。集体企业投资减少主要是因为集体企业数量的减少。2015年底，集体工业企业比2014年减少近500家，降幅为14.3%。2016年5月，集体工业企业比2015年底减少454家，不到半年下降15.3%。
2、资产变化。2015年9月，全国国有企业资产总额累计同比增速和资产总额均出现了一次大幅跳升，当月同比增长高达17%，当月资产规模增加近7万亿。此后，月累计同比增速有所下降，但始终保持在15%以上的水平，且远高于此前两年的增速。如何解释这一现象？一方面，2014年全年同比增速保持平稳，因此基数效应无法解释同比增速的突然上升。另一方面，国有企业的利润总额始终保持同比负增长，营业总收入累计同比不仅是负增长，还处于下行区间，因此无法用资产自我积累加速来解释国有企业资产大幅扩张。因此，一个可能的解释是，国有企业本身的资产并没有增加，只不过是将自身资本注入到其他非国有控股企业，这些企业因此变成国有或国有控股企业，因而资产也纳入国有企业资产的统计范围。
注：本部分内容的分析参考了何帆博士和朱鹤博士尚未发表的民间投资研究文章。
点击文末“阅读原文”可查看报告全文
CF40宏观经济报告精选：
与权威人士所见略同 |CF40季度报告：宏观政策应回归“紧信用、松货币、宽财政”