管涛：没有最优的汇率选择，改革需要做好预案
作为国内最知名的人民币汇率专家之一，中国金融四十人论坛（CF40）高级研究员管涛自2010年至今，陆续出版了他的书籍作品——“汇率三部曲”：《中国先机》、《汇率的本质》，以及今年最新出版的《汇率的博弈》。
在2017年12月3日 “2017第一财经·摩根大通年度金融书籍品鉴会”上，《汇率的博弈》被评选为第一财经“年度金融书籍”（了解更多书籍详情大力戳文末“阅读原文”）。管涛现场分享了《汇率的博弈》的核心观点：一是没有无痛、最优的汇率选择。二是“功夫在诗外”，汇改是系统工程，不能就汇率谈汇率。三是任何时候启动汇改，都要在情景分析、压力测试的基础上做好应对预案。
以下为管涛演讲全文。
没有最优汇率选择
关于“什么是最优的汇率选择”，国际上的基本共识是，汇率无论是固定、浮动还是有管理浮动，都是有利有弊的，没有一种汇率制度/政策适合所有国家以及一个国家所有时期。
这对于中国汇率政策启示是：第一，对政府而言，做任何政策选择都是排他性的，即做了这个选择就等于放弃其他选择可能带来的好处，所以政府无论怎么做都有可能被市场批评。为此，政府必须做好挨骂的准备，要有足够的定力，坚持既定的方向。第二，无论政府做任何政策选择都要清醒认识到，每个选择都可能有它的弱点，政府需要对可能发生的问题提前有所准备，做好预案，应付不测之需。
今年以来，人民币对美元汇率并没有如年初市场所预期地跌破7，反而出现了一定幅度的升值。为什么会产生这样的效果?国家外汇管理局局长潘功胜在读书品鉴会上给出了具体的解释，我都赞同。同时，还有一个重要原因是人民币汇率升值解决了汇率“中间解”存在的不足。
理论上讲，有管理浮动的汇率“中间解”在资本外流、贬值压力下，存在市场透明度和政策公信力两个问题。去年初通过公布人民币汇率中间价的定价机制，解决了汇率“中间解”的市场透明度问题，而今年通过人民币升值解决了以汇率维稳为目标的政策公信力问题。
什么叫公信力?就是要让相信政策的人不能亏钱，最好让他赚钱，不信的人不能赚钱，最好让他亏钱。正是因为人民币升值让做空、看空人民币的人亏钱，所以越来越多的人相信人民币不会贬值，甚至加入到做多人民币的行列。这是一个政策和市场的逻辑，至此，较好地解决了有管理浮动“中间解”的透明度和公信力问题。
没有无痛的汇率选择，同样也适用于规划设计下一阶段的人民币汇改。从有管理浮动走向清洁浮动有很多条道路，并不存在唯一解。对于决策者而言，任何关于下一步人民币汇改的建议，最好能够指出可能存在哪些风险？出现问题怎么办?这样，才能够让决策者根据优先政策目标排序选 48 31760 48 15232 0 0 1747 0 0:00:18 0:00:08 0:00:10 3244 48 31760 48 15232 0 0 1542 0 0:00:20 0:00:09 0:00:11 3157方案，对于所提议的方案可能出现的问题提前有所准备，以保证汇率平稳的转型过渡。而不是简单地说，这个方案就是最好的，出现问题也不是什么大不了的，是利大于弊、风险可控的。相信，经历了“8.11”汇改以后，这种结论已经很难让人信服了。
汇率改革是系统工程
所谓“功夫还在诗外”，汇率改革是系统工程，改革不能就汇率谈汇率。汇率改革需要加快货币政策框架转型，这样才能充分享受汇率浮动带来的好处。需要加强金融监管，建立健全宏观审慎的金融管理制度，提高金融的稳健性，金融稳定、金融体系健康是减少汇率转型风险重要的工作。例如，1992年，尽管欧洲货币危机、英镑大幅贬值并退出欧洲汇率机制，但是英国并没有从货币危机演变成债务危机进而演变成银行业危机，就是因为英国的金融监管比较到位的，金融体系是健康的。
此外，汇率改革一个很重要的配套措施、重要的突破口，是完善外汇市场体制机制。在今年7月份全国金融工作会议上，提出深化金融改革的一项重要工作部署就是“完善外汇市场体制机制”。只有一个有深度、广度，有流动性、有效率的外汇市场，才会有真正的市场化汇率，否则这个市场就难以摆脱央行这支拐杖。
任何时间启动改革都必须做好应对预案
在汇改方面，今年做了一个很好的工作，就是重新树立了政府在外汇市场的信誉，让大家对政府有了信心。在目前的情况下，人民币汇率双向波动是有可能的，也是有效果的。人民币汇率由单边下跌到双向波动的转变，有利于促进外汇供求基本平衡，有利于市场汇率预期分化，这也为下一步汇率市场化改革打开了时间窗口。
但同时，我们必须居安思危。今年人民币汇率止跌企稳是“天时、地利、人和”：“天时”就是外部美元走势太弱，“地利”就是中国经济韧性很强，“人和”就是外汇管理效果很好。然而，不知道如果再出现极端的市场情况，无论是国内经济还是外部市场出现动荡，会对国内外汇市场的运行带来什么影响。即便我们要改革，恐怕也要提前对可能出现坏的情况有所准备。
汇率改革没有什么所谓最佳的时机，只有做好应对预案，在情景分析、压力测试的基础上不断充实政策工具箱，应付不时之需。
内容简介：
中国作为一个正在崛起的大国，经济总量增长迅速，人民币汇率的溢出效应有所增强，但金融市场还不够发达，体制机制仍需完善。在发展加转型的体制机制下选择适当的汇率制度安排和汇率政策操作，对于中国尤其重要。2015年“8•11”汇改之后，人民币汇率形成市场化改革步入深水区。我们将如何完成汇改未竟的任务？
本书基于中国正处于大国崛起这一宏观背景进行分析，从大国汇率选择的理论与国际经验出发，对人民币汇率安排进行历史回顾与总结，在此基础上对人民币汇率形成机制现状与改革方案进行比较，最后提出人民币汇率机制改革的配套政策。本书重点突出了大国经济角度的汇率选择，强调汇率选择没有最优解，而只有目标确定后手段、工具与目标的匹配。本书同时强调，汇率改革的核心更在汇率之外，要加强配套措施、协调推进。
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