SDR通俗演义
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SDR从头到尾都只是一个应急资产，而非国际货币。SDR的上下起伏完全由美元地位决定。SDR在大多数时候是各国政治妥协的产物。
文／肖立晟 （中国社会科学院世界经济与政治研究所国际金融研究室副主任）
最近关于SDR的讨论非常热烈。看了一些尘封已久的文献，发现SDR的确是一个很有意思的问题。
我们都知道，SDR是国际货币基金组织创造的一种储备资产。创设之初，大家对它的预期很高，希望能够替代黄金，弥补当时储备资产不足的缺陷。
那么，为什么国际货币基金组织没有为SDR取一个响亮的名字，而是用一个让人费解的“特别提款权”作为称呼呢?这件事情要从1944年说起。
1944年，布雷顿森林体系成立。不久，人们就发现除美国外，大多数国家的全球的储备资产都不能满足三个月的进口需求。在布雷顿森林体系下，只有黄金和美元是储备资产。黄金的供给很少而且不稳定，美国只能通过持续的国际收支逆差向世界提供更多美元。这就产生了两个致命缺陷。
第一，美国持续的贸易逆差，会让人们对固定的美元对黄金比率失去信心。
第二，全球国际收支调整机制缺位。很多国家尚在战后的复苏期，劳动成本相对美国较低，盯住美元能够刺激出口，所以多数国家不愿意调整汇率。
美国的贸易逆差会越来越大。如果任其发展，布雷顿森林体系很快就会寿终正寝。
为了让布雷顿森林体系继续运转。国际货币基金组织决定创造一种综合的储备资产，补充黄金供给。储备资产实际上就是全球信用等级最高的资产。IMF要创造储备资产，只能联合信用等级最高的几家工业化国家，一起创造一种储备资产。
按照这个思路，1966年，IMF总裁皮埃尔.施韦泽(Pierre Schweitzer)公布了创设储备资产的两个计划。
计划1是IMF建立一个附属机构—国际储备基金组织(international reserve fund，IRF)，发行储备单位，并与黄金挂钩。IRF发行储备单位，所有意向成员国都可以通过与IRF进行资产互换获得储备单位。储备资产的分配与成员国在基金组织中的份额挂钩。
计划2是扩张基金组织的自动提款权。在各个成员国加入IMF之初，需要认缴一笔份额。其中25%是用黄金或美元支付，剩下75%用本币支付。出现国际收支危机时，成员国可以向IMF直接申请25%的信贷，这25%的信贷就被称为“自动提款权”。IMF希望扩张这一账户，设立“特殊储备便利”。各成员国在耗尽了黄金和美元后，可以自由使用这部分信贷。这实际上就是“特别提款权”的雏形。(相对应的“普通提款权”是指IMF向成员国提供的信贷，最高规模是认缴的份额125%)。
计划1发行了真正的国际货币，可以部分替代美元和黄金的职能。计划2则更加类似一个提供流动性的信贷账户。
当IMF抛出这两个方案时，美国、欧洲以及发展中国家的态度出现了分歧。
美国的反应很积极。只要能够维持布雷顿森林体系，两个方案都可以，越快实施越好。
法国的态度很暧昧。法国总统戴高乐对美元霸权很不满意。美元和黄金挂钩后，美国可以直接发行美元向欧洲购买黄金。欧洲的黄金主要在法国，这实际是让美国廉价的收购了法国金融资产。
戴高乐曾经公开批评美元有“过度的特权”，要回归金本位制。法国也一直在积极推动布雷顿森林体系改革。然而，面对方案1时，法国政府有些犹豫，它非常担心美国趁机用方案1中的国际储备单位替换黄金的作用。出于对黄金的偏爱，法国联合其他欧洲国家转而支持特别提款权。
发展中国家的态度很直接。发展中国家的代表明确提出:除非IMF储备资产的改革与援助贷款挂钩，他们才会接受改革方案。
然而，发达国家担心国际储备单位或者SDR通过援助分配给发展中国家之后，会产生全球性的通货膨胀。所以IMF想了一个折衷的办法。它创办了一个扩展贷款工具(Extended Fund Facility，EFF)，用于解决发展中国家的中长期国际收支问题。
只要发展中国家不再要求把改革方案和援助挂钩，IMF就用这一工具帮助它们进行结构性调整。最终发展中国家对改革方案也没有异议。
综合考虑美国、欧洲和发展中国家的意见，经过数轮谈判后，各国最终接纳了SDR这一方案。1970年1月1日，IMF首次发行并分配了30亿SDR。1971年和1972年，每年继续分配了30亿SDR。经过三年的分配后，SDR在世界非黄金储备资产中占比已经达到9.5%。这已经是一个很好的成绩单。
然而，SDR并没有拯救布雷顿森林体系。1973年，布雷顿森林体系解体。SDR的初始设定已经显得不合时宜。按照最初的方案设计，SDR实质上是一个信贷账户，目的是为国际收支困难的国家提供紧急流动性。比如说，当赤字国(例如法国)在遇到国际收支难题，国库里面又只有SDR时，IMF会要求盈余国(例如日本)接受SDR，并且支付给法国美元。日本持有的SDR则可以获得相当于储备资产的利息。
在布雷顿森林体系下，美元的供给非常有限，SDR可以补充国际货币体系缺失的那一部分流动性。当布雷顿森林崩溃后，美国的货币政策像脱缰野马一般向全球释放了大量的流动性。所以，IMF再讨论是否需要增加SDR分配时，结果都认为，美国的收支逆差使全球储备货币增加，SDR不需再增加。随后关于SDR的讨论暂时告一段落。
1978年，美元信用再次受到质疑，SDR迎来了新的春天。为了应对滞涨，美国卡特政府实行了宽松货币政策，导致美国物价水平迅速上升。包括欧佩克等石油出口国开始担心美元币值的稳定，沙特甚至将部分盈余资金转换为瑞士法郎和德国马克。1978年10月30日，美元对主要货币发生了恐慌性暴跌。主要储备国表示不愿意增持美元资产。
IMF开始重新考虑SDR的作用。这一次，IMF提出了“替代账户”方案。替代账户是指 IMF 设立的一个特别账户，IMF通过这个账户发行特别提款权存单，各成员方政府将多余的美元资产折成特别提款权存入这个账户。这些美元资产将由 IMF 投资美国国债等政府债券，并将获得的收益返还给替代账户的存款者。
替代账户实际上就是一个特别提款权的开放基金。IMF会员国用多余的储备货币向IMF购买SDR，IMF把这些储备货币投资到美国长期国债市场，获得的收益用于支付SDR的利息。
替代账户与特别提款权的不同之处在于：特别提款权是国际货币基金组织分配给成员方的，而替代账户是成员方用美元换取的；特别提款权的增加可以导致成员方储备资产的增加，替代账户的增加只是成员方储备资产形式的变化；特别提款权只有在持有数量超过分配数量的情况下才有利息收入，而替代账户则可以全额得到利息收入。
看上去很简单的一个账户设计，却遭到美国的强力反对。因为“替代账户”中美元的比例远远小于外汇储备中美元资产的占比，美元将会面临实施“替代账户”后的抛售。而且，替代账户在设计上存在很多技术层面的问题。例如“替代账户”主要投资于美国长期国债，因此IMF要求美国提高长期国债利率。这显然是不可持续的设计安排。美国认为替代账户会明显提高其长期负债成本，储备国则认为美国可以通过实施宽松货币政策降低长期国债利率。“替代账户”的谈判陷入僵局。
1979年开始，美联储实施紧缩政策，降低了美国通胀水平。美元汇率开始回升，设立替代账户的迫切性下降。1980 年，替代账户方案在IMF的临时委员会会议上没有通过而被搁置起来，意味着该方案最终也归于失败。自此以后，替代账户在官方领域很少被提及。
时间到了2009年，受次贷危机影响，美元的国际地位再次受到冲击。中国人民银行周小川行长写了一篇文章“关于改革国际货币体系的思考”，提出了超主权储备货币的建议，得到了欧洲各国的响应。启动了新一轮国际货币体系改革的浪潮。后面的事情大家都知道了。
SDR从诞生到现在已经有45年的时间了，从中可以发现三个历史事实。
SDR从头到尾都只是一个应急资产，而非国际货币。SDR最初设计出来是作为黄金的替代品，随后又被推出来替代美元。由于没有金融载体，SDR并不能单独作为货币使用。在很多时候，它还保留着信贷账户的属性。
SDR的上下起伏完全由美元地位决定。美元遇到危机，它就被作为备选方案提起，美元重新稳定，它就被扔到旧纸堆。当美国仍然是全球经济核心时，美元的货币地位显然不是人为创造的SDR所能动摇。很多时候SDR还被要求维护美元的霸权地位。
SDR在大多数时候是各国政治妥协的产物。说到底，货币还是由经济实力决定。IMF很想做一些开创性的工作，但受制于国际社会各方利益纠缠，终究还是心有余力不足。
（本文来源于中国金融信息网）