有需求的地方没库存，库存多的地方，刺激了也没用
文／黄益平 中国金融四十人论坛（CF40）成员、北京大学国家发展研究院副院长
以短痛换长痛，直面供给侧改革核心
供给侧改革核心：旧产业平稳退出、新产业更快发展
过去我们的经济政策的重心放在需求端管理即宏观经济政策，现在则需要更多地从供给侧来发力，供给侧改革的核心目标就是要提高生产率、增强竞争力。
至于供给侧改革的具体含义，每个人的解读不一样。我个人的看法是，所有改革措施都已囊括在十八届三中全会《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》的文件里。短期看就是去年经济工作会议上提出的五大任务——去杠杆、去产能、去库存、降成本和补短板。无论是十八届三中全会全面深化改革的决定，还是近年的五大任务，都很重要。关键的问题在于，最后有多少措施能真正落地，又有哪些措施能够真正对资源的重新配置和经济结构的转型发挥根本性的作用。
当前我国经济增长存在下行压力。从2011年以来，经济增长一直在减速，迄今为止没有逆转的趋势。其实我对经济前景的展望并不是特别悲观，主要有两个方面的原因：
我国的总体经济状况其实还不错
虽然经济增长速度确实在持续下降，但从全球范围来看，这样的增长速度并不算糟糕，尤其是我们的劳动力市场还相对稳健，而且我国经济正在发生很多新的、积极的结构变化，比如经济中消费与服务业比重占比上升、收入分配改善等。
我国正处于新产业和旧产业的博弈过程中
过去支持中国经济增长的传统产业，比如一直支持出口高速增长的劳动力密集型的制造业，以及长期支持投资迅速扩张的重工业，过去几十年其实就是支撑我国经济增长的支柱产业，可惜的是现在这两个产业正在快速地失去竞争力。所以，如果光看这两个产业，我们就会变得很悲观，即便用所谓硬着陆来描述者两大部门的状况，也不为过。
但同时必须看到的是，很多新的产业也正在兴起，制造业产业升级也在进行之中，比如家电产品、通讯设备、大型机械装备、智能机器人、3D打印机和无人机等等，很多新的产品和产业已经具有国际竞争力。
与此同时，互联网经济包括互联网金融的兴起，在全世界都处于比较领先的位置。问题是综合起来看，这些新的产业规模还不够大，发展还不够快，不能完全抵消旧产业下降导致的经济增长下行的压力。这就是为什么过去五年我国经济增长速度一直在往下走。
这就意味着，当前我国经济增长下行，并非简单的经济周期性问题。当前全球出口市场形势不好，对我国的经济增长确实造成了一些影响。但是这并不意味着未来全球市场改善了，我国当前的经济问题就都得到解决了。因此，首先我们需要采取一些政策来改变我国的产业结构，加速产业结构转型。
其次，过去很多需求端政策的效果已经在明显下降。在经济学分析里，有一个常用的名词叫边际资本产出回报，即ICOR，这个比例从2008年以来一直在上升。说明每生产一个单位的GDP所需要的资本投入数量在不断增加。这也就意味着，单纯依靠需求端的政策已经很难发挥持续支持经济增长的作用。所以我很赞成推进供给侧改革，这些改革政策的核心目标简单来说就是提高生产力。
我认为，当前的供给侧改革需要解决两个问题：
让旧产业平稳地退出
让新产业更快地发展
也就是说，一方面，把效率较低的产业所占有的资源慢慢地退出来。另一方面，把更多的资源集中到形成和培养促进新兴产业发展。具体做起来，涉及到的问题就会有很多。比如，如何去库存？如何去产能？如何去杠杆？如何培育新的机制，以支持创新和产业升级？现在我们遇到的最大挑战是，政策措施出台了很多，似乎面面俱到，但大多还没有真正落到实处，能够有效解决实质性问题的措施还不是很多。
供给侧改革的最大障碍是去产能
虽然2016年的经济工作有五大任务，但现在碰到的最大的困难就是如何去产能。说得更具体一些，就是如何处置经济中的僵尸企业，如何化解正在失去竞争力的旧产业。
当前我国有色金属、钢铁、煤炭、建材、造船等行业都出现了严重的产能过剩，需要及时调整。否则，不但已经失去竞争力的旧产业无法退出，同时还会影响新产业的形成。
我们可以看到，凡是产能过剩问题突出、国企集中的地区，往往民营经济也不发达，创新活动也不活跃。所以说，僵尸企业不能退出，其它改革都很难见成效。
举个例子，去年国务院领导一直很焦虑的一个问题就是金融不支持实体经济发展，对于这个问题其实有各种看法：
有人认为是由于资金只是在金融系统内空转，虽然金融指标增长很快，但是实体经济指标没有加速；
还有人说其实资金已经进入实体经济，只不过是很多的资金和资源进入了效率不高的部门。
在我看来，金融之所以没有很好地支持实体经济，可能是因为大量资源流向了僵尸企业。
我们可以想像，面对经济下行这样一个客观形势，金融部门在资源配置的时候，肯定要规避那些风险比较大的行业，资金会更多地流向相对安全的领域和部门。但是由于存在体制性的扭曲，即隐性的政府担保和刚性兑付，这样国有企业和地方平台被普遍地认为安全度比较高，而中小企业、民营企业的风险比较大。
同时，因为利率还没有完全放开，中小企业贷款还不能真正做到风险定价。假如现在扩大信贷的供给，资金还是会集中地流向国企和地方平台。这和过去的做法没有太大的差别，而且这个不太正常的现象其实是符合金融逻辑的，因为资金流入由政府担保的部门，它的安全性确实比较高，中小企业和民营企业的发展虽然很重要，代表了中国经济的未来，但是它们的死亡率很高，风险确实很大，更重要的是资金定价往往不能完全覆盖风险。结果是，金融资源供给的增加，最后很多还是流向了那些实际上效率不高的企业，尤其是僵尸企业，这样肯定不利于我国实体经济的增长。所以我觉得在供给侧改革的各项任务中，最核心的是如何处置僵尸企业。
从目前的方案来看，政府已经准备推进改革，而且有具体的措施和计划，但是有两个值得进一步探讨的问题。
改革力度较小
如果力度不够大，它能在多大程度上改变宏观经济格局？现在还不太清楚；
现在的方案更多是倾向于通过并购来化解过剩产能，而不是让僵尸企业直接破产
这样考虑也许是希望能够平稳地实现化解过剩产能的过程，但是这个选择的潜在问题是，假如这部分产能真的是过剩的、多余的，那么最终的实质性结果无非就是让优质企业承担僵尸企业的债务和就业责任，而不是直接由投资者或者政府承担过剩产能的财务责任。
如果一些领域的产能过剩问题确实很突出，也很难通过优质企业兼并僵尸企业来化解，操作不当的话，甚至可能还会拖垮优质企业。
僵尸企业不仅会影响总体经济增长，影响新的产业形成和发展，而且还会影响到下一步其他部门的开放，比如金融领域的开放，以及利率市场化的推进。现在利率市场化已经到了最后一步，还需要改善资金定价机制和货币政策传导机制。问题是，如果存在很多软预算约束的市场参与者，利率一旦放开来，反而可能导致扭曲的市场行为与资源配置。放开也许还不如不放开。
要真正处置僵尸企业，一方面需要强化市场纪律，如果企业没有生存能力，就应该坚决淘汰。另一方面应该贯彻谁投资谁负责的原则。如果很多僵尸企业是国有企业，政府应该承担财务成本。具体的做法，可以考虑先建立一个类似于资产管理公司的平台，将不良资产转移到上面，由财政作担保，然后慢慢化解。
僵尸企业退出也是化解高杠杆的有效途径之一
去杠杆是一个中长期的任务，短期内很难提出有效的办法。去杠杆有很多办法，或者控制分子，或者放大分母，但这个是说起来容易、做起来难。
我们现在一般用M2/GDP这样一个综合性指标作为反映杠杆率的综合性指标，不同部门还有些具体的指标。如果用这个指标来衡量，我们可以很明白地看到，短期内去杠杆几乎没有可能，因为我们不可能在短期内让中国的M2增长速度降到名义GDP以下。也就是说，起码在短期内，M2/GDP这个比例应该还会上升。
除了综合性的指标以外，中国的高杠杆率其实还有一个结构性的问题。比如，我国的高杠杆率问题主要不是在政府或者居民，而在于企业部门。而且企业的杠杆率在2008年以后出现了明显的分化，国有企业杠杆率直线上升，同时民营企业的杠杆率直线下降。
所以，分部门看，能不能去杠杆最后可能还是会落到国企改革这个问题。国企的杠杆率高，一部分原因可能是产业结构特点决定的，因为国企集中于重化工业，投资较多，所以它的杠杆率比较高。民营企业最近几年很多都转向服务业和互联网+等行业，固定资产较少，所以杠杆率也较低。当然也可能是因为经济不断下行，中小企业获得融资的难度越来越大，所以杠杆率没有上升，反而在下降。
这个结构性差别的含义是，假如要化解高杠杆率的问题，一个途径是从化解国有企业的杠杆率入手。特别是在国有企业中，现在杠杆率居高不下的很多都是僵尸企业。这样看来，从宏观上看，降低杠杆率很难。但从微观上看，在一些特定的领域解决一些问题，还是有可能的。而且这也与前面提到的去产能有关，也就是说，僵尸企业退出也许是帮助我们化解高杠杆率的途径之一，起码可能是其中的重要一环。
应下定决心以短痛换长痛
结构性改革（或供给侧改革）的一个难题是选择短痛还是长痛。例如，我们现在的钢铁产能大概是一千多亿吨，但起码有1/3以上的产能是多余的。如果现在真的决定把这些产能全部去掉，无论是一步到位还是分几步走，我们将要面对以下三个问题：
经济增长会面临新的下行压力；
一部分金融资产会成为显性的不良资产；
一批工人要失去工作。
去产能步履如此艰难，也和这些潜在的后果有关。其实决策者已经在2013年11月的十八届三中全会上通过了既有力度又有广度的全面改革的方案，可惜的是，过去两年多来，真正落地的措施并不多。
也许世界上大多数人的理性选择是不想要短痛，这就是为什么推进结构改革非常难。不光中国如此，日本、美国、欧洲，甚至印度，都面临这样的问题。这个时候就需要有眼光、有魄力的领导人来做决策，宁可在短期内承受一定的痛苦，以换取更长期的可持续增长，也就是以短痛换长痛。不然的话，后果很难设想。日本经济在上个世纪八十年代、九十年代一直没有失业与破产，似乎是最为稳定的经济，直到系统性风险爆发。我们应该引以为鉴。
如果政府真的决定尽快推进供给侧改革特别是去过剩产能，我们需要面对金融风险和就业压力上升、增长速度下探。这个时候也许可以考虑适当地配合短期需求端政策包括财政政策和货币政策的支持，以保障相对平稳的过渡。
如果跟上个世纪九十年代“抓大放小”的国企改革相比，现在的经济条件要好很多。
九十年代初我们的财政体系差点崩盘，财政收入占GDP的比重只有11%，很多地方连吃饭财政都保证不了，政府根本没有钱来支持。
当时国企全行业亏损，通俗的说法是三分之一明亏、三分之一暗亏、三分之一持平。
当时面临的就业压力非常大，每年都有八百万新增就业人口，加上国企下岗人员，还有农民工进城找工作。
九十年代末，银行不良贷款率高达30%-40%。
反过来看现在，我们的条件要好很多，财政状况尤其是政府的资产负债表比较健康，国有企业虽然有不少问题，但一方面并非所有企业都有问题，另一方面国企在经济中的比重已经大大降低。尤其是现在劳动力市场还比较稳健，劳动人口的数量每年减少五百万人。总起来看，解决僵尸企业还是有一些有利条件的，当然处理具体的问题还是应该认真对待。
房地产去库存需谨慎
房地产去库存也是今年经济政策的一个重点。但这个政策落实的难度可能更大，起码我认为试图通过一些政策措施来搞活房地产市场的做法，风险很大。
中国房地产市场已经很明显地两极分化。在一些超大型城市，需求比较稳健，没有太多的库存需要化解。而库存问题比较突出的主要是在三四线城市，现在各地采取措施，试图化解这些库存，比如降低首付，或者税收和利率优惠等，但能否有效化解问题尚未可知。原来老百姓有一个普遍的概念，房价一定会上涨，而现在老百姓对很多地区的房价的预期已经远非那么一致了。
当然也有很多人提出，能否采取一些办法增加财政开支，收购商品房作为保障房，把资源置换出来，具体的方法我觉得都可以考虑。但刺激房地产市场一定要谨慎，因为现在经济本身就不好，如果在信贷扩张加速的同时，刺激房地产市场，最后导致的情形可能是经济越来越糟糕，房产价格越来越高，这可能会酿成巨大风险。
今天的房地产市场和1997、1998年商品房市场刚刚开始发展的时候已经很不一样。今天的房地产市场已经相对比较饱和，简单地说，有需求的地方没太多库存，不需要刺激。没需求的地方，库存较多，估计刺激也没什么用。
补短板切勿依靠政府之手大包大揽
十八届三中全会上已经明确了改革的基本原则——让市场机制在资源配置中发挥决定性作用，一句话说就是“有效市场”和“有为政府”。所有政府行为应该是建立在市场机制的基础上。在这个过程中，政府要帮助补短板，这个提法本身并没有问题。需要避免的是，政府包揽各种经济活动安排，包括新投资领域的做法。
现在经济发展的短板是什么？可能是某些领域的基础设施还可以进一步改善，教育科研领域做的还不够好，社会福利设施也不够健全，这些都可以通过政府来弥补，通过设计相应的机制增加开支。
但是，目前政府支持创新的很多做法，没有完全按照市场规律。举个例子，全国各地政府都在开办孵化器，我也曾经到一些地方去调研，发现很多地方的孵化器根本就没有有效运作，但是为什么要做呢？这就与政绩需求有关。
全国各地也都在用政府的资金支持产业引导，但其实并不是每个地方都适合。所以，政府的行政力量干预经济活动和市场，这种冲动仍然非常强烈，甚至前段时间还有地方连创投基金都要政府补贴，这说明政府和经济之间的关系不是特别清晰。搞经济不能再以搞运动的方式，搞创新尤其如此。
最近，改革措施时时都在出台，我的总体感觉是，政府确实想做出一番成就，但相当一部分政策并不是很有效。而那些真正有需要、对经济结构调整发挥关键性作用的政策并不多。比如前段时间发布文件要提高科研人员的自由度，但作为科研人员，我没感觉到自由度增加了。
结构性改革现在碰到的最大的纲领性问题就是僵尸企业。但是从我们政府部门提出的今后三到五年化解过剩产能的方案来看，步履相当缓慢，力度也相当地弱。所以，我担忧的是，供给侧改革措施胡子眉毛一把抓，最后真正落地的却不多。
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