上市公司抵御恶意并购之“金降落伞条款”全解析
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前言
自2015年开始，持续了一年多的“宝万之争”，使得资本市场恶意并购的概念深入人心。在这一案例的警示下，为防止控制权旁落，上市企业纷纷增设反恶意并购条款，其中给予公司高管丰厚离职报酬的 “金降落伞条款”作为抵御恶意并购的手段之一，也进入了中国公众的视线。这个来自美国的舶来品条款为何会产生？实践中有哪些争议？在中国这个条款是怎么被实践采纳的？如果在公司章程以及与高管的劳动合同中予以包含适用，需要注意哪些中国法问题？ 这个与上市公司并购密切相关，且横跨公司法、劳动法的主题，就由笔者来试着给大家做一个梳理和解析。
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金降落伞条款是什么？
金降落伞条款（Golden Parachute）一般是指高管（为本文目的，也包括董事、监事）与公司签订的一个协议条款，公司同意高管在离职时可以拿到丰厚的离职补偿，且通常规定仅在公司被收购兼并或者发生其他公司控制权变更事件时触发。
虽然早在1961年，美国环球航空公司就最早适用了“金降落伞”条款，但该条款开始大量被使用则始于美国1980年代的恶意并购浪潮。因为一旦出现针对公司的恶意并购，公司高管出于担心并购成功完成后，新股东会解除其岗位或将其调到次要的岗位，从而可能百般阻挠交易的进行，哪怕这一交易本身对股东而言是非常有益的，这就导致了公司高管自身利益与股东利益的错位。为诱使高管能从客观的角度看待并购交易，始终与股东利益保持一致，公司同意在发生控制权变更事件时，给予高管丰厚的报酬，消除了高管对自身岗位不保的后顾之忧。同时，公司股东也将恶意并购一旦成功后需要支付超高额的高管离职补偿金作为阻遏恶意并购的手段之一。
在恶意并购浪潮中，美国最大的250家公司中约有1/3公司均采纳了条款，允许高管在公司控制权变更的时候取得现金支付或者其他各种福利。逐渐地，金降落伞条款变成了公司保留高管的一种保险机制，尤其是在并购频发的行业。但各个公司的操作不同，从适用对象而言，有的只适用于少数C-Suite成员，而有的则广泛适用于几百个员工。从包括的福利来看，也非常多样化，既有一次性付款，也有股票、期权、医疗保险，税务补偿，律师费补偿、保持养老金计划资格，或退休金计划的提前加速到期等，甚至还有包括退休后的飞行福利。
但被设定的五花八门且过于丰厚的回报，让股东们开始怀疑，金降落伞条款的实质是对公司高管狙击恶意收购失败的不正当奖励。这些反对者认为：高管本身在法律上即负有对股东的忠诚义务，对于履行其本该履行的职责，不应再给予额外的激励；而且，被解雇的风险对于每个岗位而言都是固有风险，对于本就报酬颇丰的高管，实在没理由再给予更多福利；另外，即使金降落伞条款给予高管的报酬再丰厚，相对于巨额的并购交易金额而言，也仅占非常小的比例，根本不能达到阻遏并购交易的目的，反而沦为高管谋私利的一个机制。
1984年，美国出台的Deficit Reduction Act，曾拒绝给予过高的金降落伞支付金额税务优惠，“过高”被定义为等于或超过高管年度基本报酬的3倍[1]。但这一规定并没有使金降落伞条款偃旗息鼓，反而使得支付高管年度基本报酬的2.99倍成为金降落伞的标准金额。
1980年代后期，金降落伞条款之争蔓延到了法庭，许多知名公司给予高管的金降落伞条款被质疑并诉到了法院。例如，1985年Beatrice Companies向其6名高管授予了一共2350万美元的金降落伞条款金额，该决议受到了接二连三的股东诉讼的挑战。类似的，在1985年Minstar收购AFM的交易中，佛罗里达的股东Edith Citron代表所有AMF前股东提起集体诉讼，声称授予CEO Thomas York及其他AMF管理层的金降落伞条款违反了董事会的忠诚义务[2]。但是不论争议如何激烈，截至到1990年代，大部分的500强公司都采纳了金降落伞条款。
根据2016年8月17日发表于Bloomberg网站的《The Top 20 CEOs With Even Bigger Golden Parachutes than Marissa Mayer’s》一文，当时标准普尔500指数公司中，有468名CEO在其协议中有详细的控制权变更条款，如果该等条款一旦执行，其中金额排名前20的CEO及其预计补偿金额如下：
时至今日，在美国，上市公司高管已经把金降落伞条款视为其报酬的一个常规且重要的组成部分，尽管投资者和公众仍视其为不合理的过高补偿。
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金降落伞条款在中国的适用有哪些先例？是否符合中国法？
（1）金降落伞条款在中国的先例
金降落伞在国内已经有不少适用的先例，笔者收集了如下几家上市公司的相关章程条款，供大家参考。
A.《中国宝安集团股份有限公司章程》（2016年6月29日股东大会通过）
第十条 第二款
当公司被并购接管，在公司董事、监事、总裁和其他高级管理人员任期未届满前如确需终止或解除职务，必须得到本人的认可，且公司须一次性支付其相当于其年薪及福利待遇总和十倍以上的经济补偿，上述董事、监事、总裁和其他高级管理人员已与公司签订劳动合同的，在被解除劳动合同时，公司还应按照《中华人民共和国劳动合同法》另外支付经济补偿金或赔偿金。
B.《广东海印集团股份有限公司章程》（2017年11月版[3]）
第十条
本公司章程自生效之日起，即成为规范公司的组织与行为、公司与股东、股东与股东之间权利义务关系的具有法律约束力的文件，对公司、股东、董事、监事、高级管理人员具有法律约束力的文件。依据本章程，股东可以起诉股东，股东可以起诉公司董事、监事、总裁和其他高级管理人员，股东可以起诉公司，公司可以起诉股东、董事、监事、总裁和其他高级管理人员。当发生公司被并购接管的情形时，在公司董事、监事、总裁和其他高级管理人员任期未届满前如确需终止或解除职务，必须得到本人的认可，且公司须一次性支付其相当于前一年年薪及福利待遇总和十倍以上的经济补偿（正常的工作变动或解聘情况除外）。
C.《多氟多化工股份有限公司章程》（2016年4月21日股东大会决议通过）
第一百零一条 第一款
董事由股东大会选举或更换，任期三年。董事任期届满，可连选连任。董事在任期届满以前，股东大会不能无故解除其职务。在发生公司恶意收购的情况下，非经原提名股东提议，任何董事在不存在违法犯罪行为、或不存在不具备担任公司董事的资格及能力、或不存在违反公司章程规定等情形下于任期内被解除董事职务的，公司应按该名董事在公司任职董事年限内税前薪酬总额的5倍向该名董事支付赔偿金。
D.《兰州黄河企业股份有限公司章程》（2014年12月版）[4]：
第十条 第二款
当发生公司被并购接管的情形时，在公司董事、监事、总裁和其他高级管理人员任期未届满前如确需终止或解除职务，必须得到本人的认可，且公司须一次性支付其相当于前一年年薪总和十倍以上的经济补偿（正常的工作变动或解聘情况除外）。
E.《新疆友好（集团）股份有限公司章程》（2016 年1月修订版）
第5.1.2条 第三款
当发生公司被收购接管的情形时，在公司董事、监事和高级管理人员任期未届满前，非本人原因需终止或解除职务的，公司须一次性支付其相当于前一年年薪总额十倍的经济补偿金。
（2）金降落伞条款在中国法下的合法性、合理性
与美国的情况类似，金降落伞条款在中国也饱受质疑。挑战其合法性的主要观点认为，金降落伞条款限制了股东自由解除高管职务的权利，且给予公司高管过高的不正当报酬，损害了公司和股东的经济利益，并可能会构成对董监高法定忠实义务的豁免。如果上述任何一点成立，该合同条款很可能因“损害第三人利益”或者“违反法律、行政法规的强制性规定”而被认定为无效。即使尚不足以构成无效，公司在向监管部门进行解释时，也需要做合理性的阐述。因此，在设定该条款时，公司应特别注意内容和程序两方面均做到合法合理。
A.公司是否可以给予高管高额报酬？
金降落伞条款本质上属于公司在特定条件下给予高管高额的报酬。
首先，不同职务的高管的报酬根据中国法由不同的权力机构来决定。根据《公司法》第37条第（二）款规定，董事、监事的报酬事项由股东会决定；第46条第（九）款规定，经理、副经理、财务负责人的报酬事项由董事会决定。所以，对不同类别的高级管理人员若设置金降落伞条款，需遵循不同的法律程序。
其次，如果要将金降落伞条款纳入公司章程以起到对外公示作用，也需要履行法定的程序。《公司法》第43条规定，股东会会议作出修改公司章程的决议，必须经代表三分之二以上表决权的股东通过；第103条第2款规定，股东大会作出修改公司章程的决议，必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。
最后，除国有企业负责人的薪酬受限于国资委的相关规定（如2016年底生效的《中央企业负责人经营业绩考核办法》）以外，中国法下对于高管报酬的具体金额并没有法定上限，应属于公司自治权的范围。金额是否过高以至于不正当需结合其他因素一并参考。
B.股东是否享有自由解聘高管的权利？
从《公司法》层面上来讲，高管的解聘与聘用一样，经理、副经理、财务负责人由董事会决定，董事、监事由股东会决定，并没有施加特别的限制。然而，《上市公司治理准则》（证监发[2002]1号）第三十二条规定，“上市公司应和董事签订聘任合同，明确公司和董事之间的权利义务、董事的任期、董事违反法律法规和公司章程的责任以及公司因故提前解除合同的补偿等内容”。同时，《上市公司章程指引（2016年修订）》[5]第九十六条第一款规定，“董事由股东大会选举或更换，任期【年数】。董事任期届满，可连选连任。董事在任期届满以前，股东大会不能无故解除其职务。” 由此可见，从聘任的角度而言，上市公司的股东并不享有自由解聘董事职务的权利，必须提出理由，例如丧失董事任职资格、未能尽到勤勉义务或忠实义务等。因故提前解除聘任合同的，还应当给予补偿。
同时，根据《上市公司章程指引（2016年修订）》第75、76条的规定，罢免上市公司的董事会和监事会成员属于普通决议事项，需要上市公司出席股东大会的股东所持表决权的1/2以上通过。由于上市公司具有股权结构分散的特征，也并不是一方股东想要罢免就能 轻易实现的。
另外，如果高管同时与公司签订了劳动合同，构成了劳动关系，则还应该按照《劳动合同法》的相关规定确定是否可以解除劳动关系，以及解除的经济补偿或赔偿。在这一点上，中美两国区别很大。整体而言，美国允许任意解除劳动关系，而中国法律并不允许任意解除。而且，是否解除劳动关系由公司来决定，股东并不享有直接解除高管劳动关系的权利。
C.金降落伞条款是否构成对董事等高管的利益输送，从而损害公司、股东的利益？
条款本身并不必然违法，但有相关风险，应根据个案的具体情况予以分析。
a.股东会批准报酬并不能确保关联交易风险已被消除
《公司法》第二十一条第一款规定，“公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益”。作为公司实际经营控制者的高管，为自己设定离职补偿事项，显然有利用关联交易损害公司利益的可能性。虽然这一补偿事项的通过必须经过股东会同意，但仅需要股东会2/3的同意。对此，小股东和公众股东并没有太大的发言权，且大部分的公众股东也不积极参与投票，因此即使股东会依法通过，高管利用职权进行利益输送的风险始终存在。对于金降落伞条款项下给予报酬的金额是否合适，应始终保持警惕。
b.金额过高可能对公司经营造成重大影响
《上市公司收购管理办法》第三十三条规定，“收购人作出提示性公告后至要约收购完成前，被收购公司除继续从事正常的经营活动或者执行股东大会已经作出的决议外，未经股东大会批准，被收购公司董事会不得通过处置公司资产、对外投资、调整公司主要业务、担保、贷款等方式，对公司的资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响”。
根据上述规定，在收购过程中，如果公司按照章程启动金降落伞条款，但金额过高，会对公司资产、负债、权益或者经营成果造成重大影响，例如会导致公司亏损，甚至会影响到公司上市地位的，应当经股东大会批准。因此，公司应当事先预测金降落伞条款如被执行，是否可能会对公司经营产生重大影响，并在正式执行前再次予以确认。
c. 设定恶意收购作为前提条件并不能消除利益输送的风险
有观点认为，只有恶意收购才有防御的必要，所以在恶意收购的情境下给予高管金降落伞报酬是合理的；而友好收购本来就对公司、股东有益，高管出于其忠诚义务本该接受，因此不得再享受额外报酬。这一观点混淆了一些概念。
首先，“恶意收购”并没有明确的法律定义，通常是指某一收购企图一旦成功会导致控制权变更且该交易不为公司当前管理层欢迎，但公司当前管理层不欢迎某一收购方可能出于诸多原因，除了价格明显偏低以外，还可以包括价格虽然很高，但管理层认为收购者将来的经营计划不符合公司的长期经营策略，或者收购者的行事作风不符合公司长久以来的文化传承等。因此，恶意并购本身并不代表收购方在取得公司控制权以后，一定会做出对公司经营和股东经济利益有害的决定。因此不是一套上“恶意收购”这一概念，高管的所有行为就是“正义”的了。
其次，恶意收购的对抗方式有很多，金降落伞条款是相对作用非常有限的一种。即使从稳定管理层的角度出发，Staggered Board条款（即规定公司每年只能替换一定比例（例如1/3）的董事会成员）的效力更好，且相对没有利益输送的风险。
因此，实践中大部分的金降落伞条款并未区分敌意收购还是友好收购。事实上，因为抵御效果较弱，金降落伞更多的还是被认为是激励和保留公司高管的一种手段。
D.金降落伞条款是否构成对高管的忠实义务的豁免？
在笔者收集的上述金降落伞条款中，除了中国宝安集团股份有限公司以外，其他公司都明确了金降落伞条款适用的前提是高管本身没有违反中国法的行为，例如广东海印集团股份有限公司与兰州黄河企业股份有限公司均明确了“正常的工作变动或解聘情况除外”；多氟多化工股份有限公司明确了前提是“任何董事在不存在违法犯罪行为、或不存在不具备担任公司董事的资格及能力、或不存在违反公司章程规定等情形”；新疆友好（集团）股份有限公司则强调了“非本人原因需终止或解除职务的”。因此，如果公司高管本身存在违反忠实义务的行为，公司可依法追究其责任，而无需支付金降落伞条款下规定的金额。
另外，后四家公司也都明确了“任期未届满”这一前提，即如果并购后，高管任期自然届满，则无法取得金降落伞条款项下的报酬。
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从中国法实务上来看，“金降落伞”条款的使用和签订要注意哪些事项？
（1）授予对象
从中国目前的实践来看，金降落伞条款主要授予对象是董事、监事、总裁和其他高级管理人员。根据《公司法》第216条的规定，法定的高级管理人员包括“公司的经理、副经理、财务负责人和上市公司董事会秘书”，但公司也可以通过公司章程来加入“其他人员”。
然而，类似机制其实也可以放宽适用至公司其它人员，例如面向公司中层、骨干的银降落伞，面向普通员工的锡降落伞，允许员工在因公司被并购而失去岗位时，取得一定数量的补偿，但金额肯定大幅低于金降落伞条款。例如，此前广受关注的博通(BROADCOM)以千亿级美元拟收购高通(QUALCOMM)一案（以下简称“博通高通案”）中，高通于2017年12月22日向美国证监会提交了一份DEFA14A FORM，申报公司启动Non-Executive Officer Change in Control Severance Plan（以下简称“CIC计划”），该计划约定了执行副总裁以下级别员工在公司控制权变更时可以享受一定的离职补偿金。其中，员工现金补偿金额根据员工的级别和工作年限确定，同时每一个级别设有最低保障金额，最低级别员工不少于4周工资，最高级别非高管员工不少于52周工资。高通指出发布这一计划的主要目的是确保公司在面临收购时人员保持稳定。
（2）授予形式
从目前中国的实践来看，金降落伞条款的补偿授予形式比较单一，限于一次性的现金补偿。但在国外的实践中，补偿授予形式是可以非常多样化的，还可以包括股权、股票期权、退休金等。授予离职高管少量的股权或者期权有助于促使高管在离职后不做出损害公司利益的行为。另外，灵活的补偿组合，相对一次性现金补贴，可能也会有税务优化的效果。
（3）授予金额
从上述收集的案例来看，金降落伞条款的补偿金额普遍设定为高管年度薪酬的10倍（多氟多化工股份有限公司为5倍）。笔者认为，不论公司和高管本身的实际情况，只是笼统的规定10倍，难以说明其合理性。如果两家公司税后净利润规模不同，高管本身年薪不同，工作年限不同，以及是否在法定的劳动关系解除的补偿金/赔偿金之外另行支付，该10倍的实际效果可能是天差地别。
如前所述，因为金降落伞条款存在高管利用关联关系进行利益输送，损害公司、股东利益的风险，金额的合理性将是监管机构监察的重点，也有部分公司因为收到监管机构的质询函，最终选择取消了相应的章程修改计划。因此，上市公司如选择设置金降落伞条款，应充分考虑各类因素，测算后得出适当的金额，从而可以向监管机构进行充分的合理性解释，而不是仅仅依赖于10倍的先例。
（4）金降落伞条款在劳动合同中的规定
在美国，金降落伞条款一般会在劳动合同中予以体现，称为“Change in Control Payment”条款。目前在美国法下普遍适用“Double Trigger”触发机制，即首先要发生控制权变更事件，其次高管劳动合同在该等事件发生后一定时期内被解除，这两个条件同时满足才会启动金降落伞条款。如果控制权变更事件后的规定时间内（如一年）未发生劳动合同解除的，则该条款自动失效。对于何为“控制权变更事件”，在劳动合同中应予以详细定义。这一定义一般都比较复杂，应对将来可能发生的各种情况进行充分预测，且每家公司可以根据自身情况进行自定义。例如，在博通高通案上述提及的CIC计划中，控制权变更既包括持有控制权的股东发生变更，还包括现有董事会席位发生半数以上变更。建议公司和高管在进行这一条款的协商时，充分咨询专业律师的意见。
劳动合同的解除，可能由公司方启动，也可能由高管方启动。一般而言，公司的无过错解除(即高管本身不存在违法违规或其他使公司有权解除的行为)会触发金降落伞条款。但是公司方为避免触发补偿义务，也可能采取其他一些措施，同样损害高管方的利益。因此，代表高管方的律师可能希望在合同中规定，如果高管方基于合理理由提出劳动合同的解除，也同样可以触发金降落伞条款下的补偿。但是，对于哪些情况会构成合理理由，是实践中争议高发的地方。再以博通高通案为例，CIC计划规定，收购后如发生大规模裁员，视为公司构成无过错解除；收购后公司如对员工进行大幅度降薪或者强制远距离调岗，或者公司违约拒不履行计划，员工也可以要求解除劳动关系并取得规定的补偿金。虽然有此规定，可以想见，在新的收购方接管公司后，面对巨额的金降落伞补偿金额，其会有较强的动力对条款中模糊的地方提出挑战和质疑（例如怎样的距离应视为远距离的调岗，多大幅度的降薪视为大幅度降薪等），以尽可能避免触发支付义务。因此，在将该计划落实到劳动合同层面上时，无论是公司还是高管，均应对这一条款加以重视，尤其是在规定的合理性方面进行充分探讨，咨询专业意见，以减少事后争议，避免讼争成本。
对于高管，如果是基于“合理理由”主动离职，公司一般还会在合同中要求高管履行一定的程序，称为“合理理由程序”，例如高管首先需合理判定符合合同定义的事件已发生，并在一定时期内及时通知公司该事件的发生，给予公司合理的纠正期间。如果公司未能在合理期间内纠正违约事件的，高管需在此后一定期间内完成正式离职，方可取得合同报酬。
关于触发条件，上述收集的案例似乎都约定了解除高管这一行为需要“征得本人同意”。虽然《上市公司章程指引》指出公司不得无故解聘董事，但与必须征得本人同意还是有所区别，这一限制性前提可能存在损害股东利益的问题。从保护股东利益、公司治理稳定和高管权利三者平衡的角度，这一规定的合理性有探讨空间。
除了触发条件以外，双方还需在合同中约定现金补偿的金额如何计算，股票期权（如有）是否加速到期，公司提供的福利（如健康保险）是否立即终止，税负分摊，以及争议处理机制等内容。总而言之，金降落伞条款是一个相对较为复杂的条款，需要律师在公司法和劳动法方面都具有充分的经验。
（5）如何处理与劳动关系解除的补偿金/赔偿金的关系
在前文中已述，金降落条款项下的报酬和《劳动合同法》项下规定的因解除劳动合同而需要支付的法定补偿金或赔偿金是两个概念，原则上不互相冲突，也不必然互相取代。两者区别在于，《劳动合同法》项下的补偿金和/或赔偿金是法定义务，其支付有法定的条件，如果满足该等法定条件，必须支付。而金降落伞条款是合同义务，其支付的条件取决于合同的约定。因此，两者的触发条件很可能不相同。
其次，法定的补偿或赔偿义务有下限，需根据员工的工作年限来确定，有一年需补偿一年。但是金降落伞条款补偿不一定要按照员工的工作年限来确定。
再次，法定的补偿或赔偿义务可以依法封顶（即如果高管的工资高于本地区上年度职工月平均工资三倍的，可以按职工月平均工资三倍的数额支付），金降落伞条款补偿一般不存在该等封顶。当然，法定封顶是指如果员工向法院诉请，法院会按照这个标准予以判决，但在实践中并不禁止公司主动按照高管的实际工资水平进行补偿。
从上述分析可知，法定补偿金/赔偿金与金降落伞条款补偿孰高孰低，是因人而异的。据此，公司可以根据高管的实际情况来确定，是在法定补偿的基础上累加金降落伞条款补偿，还是按照两者孰高的原则来择一支付。当然，这还取决于公司要能向监管机构充分说明选择的合理性。
综上，对于金降落伞条款这个舶来品，在中国公司法和劳动法框架下的探索似乎还处在起步阶段，还有很多值得研究和实践的空间，但这种实践既要符合国际潮流，也要符合中国的国情和法律体系，切忌生搬硬套。相信随着中国资本市场的进一步成熟和公司法、劳动法的进一步发展完善，金降落伞条款将会得到更多上市公司的合理有效利用。希望本文的梳理对大家有所帮助，欢迎大家一起探讨与合作。
注：
[1] The Deficit Reduction Act of 1984, Pub. L. No. 98-369 (1984) (adding Sections 280G and 4999 to the Internal Revenue Code). 这一规定历经多次修改，目前Golden parachute payments的最新版本请见 26 U.S. Code §280G.
[2] 以上案例报道译自2012年发表于Organization Science的《How Golden Parachutes Unfolded: Diffusion and Variation of a Controversial Practice》一文，作者Peer C. Fiss，Mark T. Kennedy与Gerald F. Davis
[3] 《广东海印集团股份有限公司章程》最新版于2017年11月公告。但金降落伞条款早在2007年8月修订时即已增加。
[4] 《兰州黄河企业股份有限公司章程》2014年12月版是深交所网站披露的最新版本，但在其2006年3月版本中即已增加该金降落伞条款。
[5] 虽然《上市公司章程指引》不是强制性法律规定，但是上市公司根据需要，对《章程指引》的内容进行删除或者修改的，应当在其向中国证监会申报的股票发行和上市及其他有关报批事项的申请材料中进行说明。无正当理由擅自修改或者删除《章程指引》所规定的必备内容的，中国证监会将不受理该上市公司有关报批事项的申请。
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合伙人 上海办公室
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