七个切面看科创板——科创板发行条件的创新、突破和挑战

Original 熊川王振刘佳中伦视界 2020-09-01

近日，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）发布了《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》（以下简称“《实施意见》”），并就《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》（以下简称“《注册管理办法》”）及《科创板上市公司持续监管办法（试行）》向公众征求意见；同日，上海证券交易所（以下简称“上交所”）及中国证券登记结算有限责任公司亦发布了设立科创板并试点注册制的相关配套规则。一夜间，倍受市场关注的科创板和注册制联袂而来，这一系列尝试无疑将对推动资本市场深化改革发挥重要作用。同时，系列新规的出台与制度上的突破也势必对市场主体和中介机构的现有实践有所挑战。本文中，我们期待能通过对新规体系与现有机制的对比分析，揭示科创板制度上的创新与突破之处。

一、科创板主要发行条件的创新、突破解读

（一）主体资格条件

序号	事项	主板及中小板上市规则	创业板上市规则	科创板上市规则
1	注册地	注册地在境内	注册地在境内	允许注册地在境外、主要经营活动在境内的红筹企业，在符合《国务院办公厅转发证监会关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点若干意见的通知》(国办发〔2018〕21 号)、《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《上海证券交易所科创板股票上市规则》等规定的前提下申请上市。
2	股本总额	发行前股本总额不少于三千万元；发行后股本总额不少于五千万元。	发行后股本总额不少于三千万元。
3	发行人性质	发行人应当是依法设立且合法存续的股份有限公司。
经国务院批准，有限责任公司在依法变更为股份有限公司时，可以采取募集设立方式公开发行股票。	尚无明文规定。
4	持续经营	持续经营时间应当在3年以上，但经国务院批准的除外。	持续经营时间应当在3年以上。
有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。
5	分拆子公司	可以分拆子公司到创业板上市，但需要满足至少六个条件：（1）上市公司公开募集资金未投向发行人项目；（2）上市公司最近三年盈利，业务经营正常；（3）上市公司与发行人不存在同业竞争且出具未来不竞争承诺，上市公司及发行人股东或实际控制人与发行人之间不存在严重关联交易；（4）发行人净利润占上市公司净利润不超过50%；（5）发行人净资产占上市公司净资产不超过30%；（6）上市公司及下属企业董事、监事、高管及亲属持有发行人发行前股份不超过10%。	达到一定规模的上市公司，可以依据法律法规、中国证监会和交易所有关规定，分拆业务独立、符合条件的子公司在科创板上市。

解读：

在发行人主体资格方面，与主板、中小板及创业板规则相似，发行人须为持续运营时间3年以上的股份有限公司、可分拆上市等，但相对而言，我们理解科创板发行条件的创新及突破在于：

第一，放宽了对发行人注册地的要求，允许在境外注册、主要经营活动在境内、且符合创新企业境内发行股票或存托凭证相关要求的红筹企业申请上市，这点与主板、中小板及创业板发行条件存在重大创新和突破之处。

第二，在部分内容方面，相对于主板和中小板发行条件，科创板更多延续了创业板的审核精神，例如，发行后的股份总额不少于3000万元、持续运行时间无“经国务院批准的除外”相关表述。

第三，科创板明文规定可通过分拆子公司在科创板上市，但对该事项仅作了原则性规定，我们理解该等标准则需要后续细化。

（二）所有者条件

序号	事项	主板及中小板上市规则	创业板上市规则	科创板上市规则
1	表决权差异	不允许	不允许	仅允许上市前设置	（1）表决权差异安排应当稳定运行至少1个完整会计年度；（2）发行人在首次公开发行并上市前不具有表决权差异安排的，不得在首次公开发行上市后以任何方式设置此类安排。
市值要求	市值及财务指标符合下列标准之一：（1）预计市值不低于人民币100 亿元；（2）预计市值不低于人民币50 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币5 亿元。
资格要求	（1）持有特别表决权股份的股东应当为对上市公司发展或业务增长等作出重大贡献，并且在公司上市前及上市后持续担任公司董事的人员或者该等人员实际控制的持股主体；（2）特别表决权股东在上市公司中拥有权益的股份合计应当达到公司全部已发行有表决权股份10%以上。
表决权差异限制	上市公司章程应当规定每份特别表决权股份的表决权数量。每份特别表决权股份的表决权数量应当相同，且不得超过每份普通股份的表决权数量的10 倍。
差异限制	除公司章程规定的表决权差异外，普通股份与特别表决权股份具有的其他股东权利应当完全相同。
不得增发	上市公司股票在上市后，除同比例配股、转增股本情形外，不得在境内外发行特别表决权股份，不得提高特别表决权比例。上市公司因股份回购等原因，可能导致特别表决权比例提高的，应当采取将相应数量特别表决权股份转换为普通股份等措施，保证特别表决权比例不高于原有水平。
普通表决权保障	上市公司应当保证普通表决权比例不得低于10%；有权提议召开临时股东大会的股东所需拥有权益的股份数量不得超过公司全部已发行有表决权股份数量的10%；有权提出股东大会议案的股东所需拥有权益的股份数量不得超过公司全部已发行有表决权股份数量的3%。
不得上市交易	特别表决权股份不得在二级市场进行交易，但可以按照有关规定进行转让。
永久转换	出现下列情形之一的，特别表决权股份应当按照1:1 的比例转换为普通股份：（1）持有特别表决权股份的股东不再符合本规则规定的资格和最低持股要求，或者丧失相应履职能力、离任、死亡；（2）实际持有特别表决权股份的股东失去对相关持股主体的实际控制；（3）持有特别表决权股份的股东向他人转让所持有的特别表决权股份，或者将特别表决权股份的表决权委托他人行使；（4）公司的控制权发生变更时，上市公司发行的全部特别表决权股份应当转换为普通股份。
特定情形转换	上市公司股东对下列事项行使表决权时，每一特别表决权股份享有的表决权数量应当与每一普通的表决权数量相同：（1）对公司章程作出修改；（2）改变特别表决权股份享有的表决权数量；（3）聘请或者解聘独立董事；（4）聘请或者解聘为上市公司定期报告出具审计意见的会计师事务所；（5）公司合并、分立、解散或者变更公司形式。
持续披露	上市公司具有表决权差异安排的，应当在年度报告中披露该等安排在报告期内的实施和变化情况，以及该等安排下保护投资者合法权益有关措施的实施情况。前款规定事项出现重大变化或者调整的，公司和相关信息披露义务人应当及时予以披露。
监事会专项报告	监事会应在定期报告中，就特别表决权是否符合本规则要求出具专项意见。
不得滥用	不得滥用特别表决权，不得利用特别表决权损害投资者的合法权益。出现前款情形，投资者合法权益的，本去搜可以要求公司或者特别表决权股东予以改正。
特别表决权股份登记	上市公司应当按照及中国结算的有关规定，办理特别投票权股份登记和转换成普通投票权股份登记事宜。
2	实际控制人	稳定性	最近3年内实际控制人没有发生变更。	最近2年内实际控制人没有发生变更。	最近2年内实际控制人没有发生变更，不存在导致控制权可能变更的重大权属纠纷。
合规性	股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。
无明确规定，但根据首发审核非财务知识问答（“ IPO 51条”），主板和中小板应与创业板要求一致	发行人及其控股股东、实际控制人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为；不存在未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行证券，或者有关违法行为虽然发生在三年前，但目前仍处于持续状态的情形。	发行人及其控股股东、实际控制人不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，不存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全、公众健康安全等领域的重大违法行为。

解读：

在所有者条件方面，我们理解科创板的创新及突破之处主要在于：

第一，允许在符合相关条件的情况下存在表决权差异；科创板允许发行人具有同股不同权的特殊股权结构，但同时也对此进行了严格的要求，具体可参考中伦视界于2019年1月31日发布的《七个切面深度解读科创板——透视“特殊投票权机制”》。

第二，一定程度上加大了对实际控制人的要求，在最近两年内实际控制人未变更的前提下还加上了“不存在导致控制权可能变更的重大权属纠纷”这一要求，这更加凸显了对实际控制人稳定性的要求。实操中，科创板所定位的行业相关公司一般属于私募投资热衷的的投资标的，不少投资协议中也有关于股权对赌的安排，该等安排不排除会引发公司控制权存在权属变动争议或纠纷。尽管对于处于发展成熟的行业的公司来说，一般不会存在可能导致控制权变更的权属纠纷，但对于科创板所定位行业的公司来说，可能并非如此，未来中介机构在承做科创板业务时势必需要重点核查是否存在潜在可能导致控制权变动的协议、约定、安排或纠纷等。

第三，相对于主板、中小板及创业板的发行条件，科创板明确和细化了发行人控股股东、实际控制人不得存在相关犯罪及相关重大违法行为（包括不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，不存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全、公众健康安全等领域的重大违法行为）。对此，我们理解，公司主要股东可以通过特别表决权机制扩大自己对公司的控制权，但这种控制权的扩大并非是毫无条件的，控股股东或实际控制人必须在合法合规运行方面保持更高的要求，也进一步体现了科创板在公司控制权稳定性等方面有更高的要求。对于中介机构而言，在控股股东和实际控制人核查方面可能将不再仅局限于承诺、征信报告等，还需要通过更多的核查手段印证公司控股股东和实际控制人的合规性。

（三）财务、内控及盈利相关条件

序号	事项	主板及中小板上市规则	创业板上市规则	科创板上市规则
1	财务及内控合规	发行人会计基础工作规范，财务报表的编制和披露符合企业会计准则和相关信息披露规则的规定，在所有重大方面公允地反映了发行人的财务状况、经营成果和现金流量，并由注册会计师出具无保留意见的审计报告。
发行人内部控制制度健全且被有效执行，能够合理保证公司运行效率、合法合规和财务报告的可靠性，并由注册会计师出具无保留结论的内部控制鉴证报告。
2	盈利要求	同时符合下列标准：	符合下列标准中的一项：	应当至少符合下列上市标准中的一项：
（1）最近3 个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；	（1）最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元；	（1）预计市值不低于人民币10 亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000 万元，或者预计市值不低于人民币10 亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1 亿元；
（2）最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；	（2）最近一年盈利，最近一年营业收入不少于五千万元。	（2）预计市值不低于人民币15 亿元，最近一年营业收入不低于人民币2 亿元，且最近三年研发投入合计占最近三年营业收入的比例不低于15%；
（3）预计市值不低于人民币20 亿元，最近一年营业收入不低于人民币3 亿元，且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1 亿元；
（4）预计市值不低于人民币30 亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3 亿元；
（5）预计市值不低于人民币40 亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额的投资。医药行业企业需取得至少一项一类新药二期临床试验批其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。
注：净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据（试点企业可不适用）。	前款所称净利润以扣除非经常性损益前后的孰低者为准，所称净利润、营业收入、经营活动产生的现金流量净额均指经审计的数值。
3	无影响持续盈利能力行为	（1）发行人的经营模式、产品或服务的品种结构已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；	仅规定了发行人应当在招股说明书中分析并完整披露对其持续盈利能力产生重大不利影响的所有因素，充分揭示相关风险，并披露保荐人对发行人是否具备持续盈利能力的核查结论意见。实践中，一般参照主板及中小板规则操作。	未对发行人的持续盈利能力要求予以明文规定，仅有如下限制行为：
（2）发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；	（1）发行人经营环境不存在已经或者将要发生的重大变化等对持续经营有重大不利影响的事项；经营环境已经或者将要发生的重大变化等对持续经营有重大不利影响的事项；
（3）发行人最近1个会计年度的营业收入或净利润对关联方或者存在重大不确定性的客户存在重大依赖；
（4）发行人最近1个会计年度的净利润主要来自合并财务报表范围以外的投资收益；
（5）发行人在用的商标、专利、专有技术以及特许经营权等重要资产或技术的取得或者使用存在重大不利变化的风险；	（2）发行人不存在主要资产、核心技术、商标等的重大权属纠纷，重大偿债风险，重大担保、诉讼、仲裁等或有事项；
（6）其他可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形。	（3）应满足上一部分所述盈利要求。

解读：

在财务规范性方面，我们理解，尽管科创板发行条件与主板、中小板及创业板等条件是一致的，但由于科创板是注册制的一项制度实践，在财务规范等信息披露方面，对发行人与中介机构来说，挑战与压力并不会低于主板、中小板及创业板的相关要求。

在盈利条件及持续盈利能力方面，我们理解科创板的主要创新和突破在于：

第一，在盈利要求方面，科创板创新性地设置了五种基于不同市值的盈利要求，特别是对于预计市值不低于人民币40 亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额的投资的科创公司，并未设置最低盈利要求，这对于前期研发投入大且回报较慢的行业来说较为有利。但问题在于，现有规定层面并未明确“预计市值”“知名投资机构”的内涵和外延，在实操层面还需要更为明确的规则予以界定。

第二，在持续盈利能力方面，与主板和中小板不同的是，科创板的持续能力要求总体上更为简化，且弱化了相关财务指标，我们理解，这与科创板所定位行业企业的短期盈利能力相对较弱有关，另外一方面也体现出将相关持续盈利能力交由市场去判断的注册制精神。

（四）组织合规条件

1.公司治理

序号	事项	主板及中小板上市规则	创业板上市规则	科创板上市规则
1	治理结构合规	发行人具有完善的公司治理结构，依法建立健全股东大会、董事会、监事会以及独立董事、董事会秘书、审计委员会制度，相关机构和人员能够依法履行职责。
	发行人应当建立健全股东投票计票制度，建立发行人与股东之间的多元化纠纷解决机制，切实保障投资者依法行使收益权、知情权、参与权、监督权、求偿权等股东权利。
2	管理层合规	稳定性	最近3年内董事、高级管理人员没有发生重大变化。	最近2年内董事、高级管理人员没有发生重大变化。	最近2年内董事、高级管理人员没有发生重大不利变化。
合规性	发行人的董事、监事和高级管理人员应当忠实、勤勉，具备法律、行政法规和规章规定的资格，且不存在下列情形：（1）被中国证监会采取证券市场禁入措施尚在禁入期的；（2）最近三年内受到中国证监会行政处罚，或者最近一年内受到证券交易所公开谴责的；（3）因涉嫌犯罪被司法机关立案侦查或者涉嫌违法违规被中国证监会立案调查，尚未有明确结论意见的。	董事、监事和高级管理人员不存在最近3 年内受到中国证监会行政处罚，或者因涉嫌犯罪被司法机关立案侦查或者涉嫌违法违规被中国证监会立案调查，尚未有明确结论等情形。
3	核心技术人员稳定性	尚无明文规定	最近2年内核心技术人员没有发生重大不利变化。

解读：

在三会制度方面，科创板的要求与主板、中小板及创业板条件基本类似，我们理解科创板的主要创新和突破在于：

第一，科创板对于管理层的稳定性要求并非单纯着眼于重大变化，而是更加关注是否存在不利的重大变化，但对于何为“不利”，尚需进一步解释和明确，否则若无相对较为明确的界定，相关主体则可能误以为可通过解释的方式说明公司相关人员变化并不属于“不利”变化，那么该条规定则可能将形同虚设；

第二，科创板新增了对于核心技术人员稳定性的要求，指出最近两年内核心技术人员应没有发生重大不利变化，这一点在主板、中小板、创业板发行条件中虽然并没有明确，但实操中审核部门也比较关心技术类企业的核心技术人员变化，而科创板则第一次明确的将核心人员的稳定作为发行条件之一，这与科创板所定位行业企业的特点也是相符的。不过，对于何为“核心技术人员”，则亦待予以明确，否则给予发行人更多的解释空间则可能会导致该条件形同虚设。

2. 业务及资产

序号	事项	主板及中小板上市规则	创业板上市规则	科创板上市规则
1	主营业务要求	内容	发行人的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策。	发行人应当主要经营一种业务，符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政策及环境保护政策。	符合相关行业范围（科创板将重点支持新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业的战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合）、依靠核心技术开展生产经营、具有较强成长性等。
稳定性	发行人最近3年内主营业务没有发生重大变化。	最近2年内主营业务没有发生重大变化。	最近2年内主营业务没有发生重大不利变化。
2	业务独立	总体要求	2015年底，中国证监会修订了《首次公开发行股票并上市管理办法》和《首次公开发行股票在创业板上市管理办法》，删除了“业务及人员、财务、机构独立“一条，但《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号—招股说明书（2015年修订）》仍规定了人员、财务、机构及业务独立要求，且实践中亦照此执行。	业务及人员、财务、机构独立。
同业竞争	上述修订中亦删除了“发行人的业务与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争”一条，但实践中仍参照此条规定执行。	与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争。
关联交易	关联交易价格公允，不存在通过关联交易操纵利润的情形。	尚无明文规定，但实践中参照主板规则执行。	不存在严重影响独立性或者显失公平的关联交易。
3	资产完整	发行人的注册资本已足额缴纳，发起人或者股东用作出资的资产的财产权转移手续已办理完毕，发行人的主要资产不存在重大权属纠纷。	发行人不存在主要资产、核心技术、商标等的重大权属纠纷，重大偿债风险，重大担保、诉讼、仲裁等或有事项。
资产科目	（1）最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于20％；	1）最近一期末净资产不少于两千万元；（中国证监会根据《关于开展创新企业境内发行股票或存托凭证试点的若干意见》等规定认定的试点企业（以下简称试点企业），可不适用弥补亏损。）	尚无明文规定
（2）最近一期不存在未弥补亏损。

解读：

在业务及资产方面，我们理解科创板有了比较大的创新或突破，主要在于：

第一，在主营业务方面，科创板一方面限制了发行人的行业范围，即限于新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业的战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合的范围内，因此在选择进入科创板前，公司及保荐人应先对自身行业是否符合科创板要求作出判断；另一方面科创板放宽了对于主营业务稳定性的要求，只限制了有重大变化是不利的情况，而未要求所有重大变化都不能发生，但如前所述何为“不利”则需要进一步明确。

第二，在业务独立性方面，对于常见且难以解决的同业竞争及关联交易问题，科创板在一定程度上放宽了相关限制，在同业竞争方面，主板、中小板及创业板一直秉承“不得存在同业竞争”的要求，而科创板则突出了“不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争”；在关联交易方面，将“关联交易价格公允，不存在通过关联交易操纵利润的情形”的要求变为“不存在严重影响独立性或者显失公平的关联交易”。可见，科创板在业务独立性的认定方面更加看重同业竞争及关联交易是否存在重大或严重不利影响，与前述类似，仍然需要对何为“不利”作进一步的解释，否则，科创板企业仍可能通过关联方向上市企业输入利益的方式进行财务操纵或损害上市公司的利益。

第三，在资产完整性方面，科创板沿袭了主板、中小板及创业板对资产不存在重大争议的规定，但并未明文要求“发行人的注册资本已足额缴纳，发起人或者股东用作出资的资产的财产权转移手续已办理完毕”，这与近年来《公司法》在不断弱化实缴注册资本的理念的相符，但科创板是否允许注册资本可以不足额缴纳等则尚待进一步明确确认。

第四，在部分资产科目方面，科创板相关规则目前并未作出明确规定，我们理解这也与科创板所定位相关行业轻资产、短期盈利能力较弱的特点相吻合，实际上这与市场通常判断公司优质与否的理念是相符的，更加关注公司的未来盈利能力，而对于现有资产状况关注程度相对较低。

3. 经营合规

序号	事项	主板及中小板上市规则	创业板上市规则	科创板上市规则
1	无违法行为	（1）最近36个月内未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行过证券；或者有关违法行为虽然发生在36个月前，但目前仍处于持续状态；	（1）发行人最近三年内不存在未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行证券，或者有关违法行为虽然发生在三年前，但目前仍处于持续状态的情形；	（1）发行人不存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪；
（2）最近36个月内违反工商、税收、土地、环保、海关以及其他法律、行政法规，受到行政处罚，且情节严重；
（3）最近36个月内曾向中国证监会提出发行申请，但报送的发行申请文件有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏；或者不符合发行条件以欺骗手段骗取发行核准；或者以不正当手段干扰中国证监会及其发行审核委员会审核工作；或者伪造、变造发行人或其董事、监事、高级管理人员的签字、盖章；
（4）本次报送的发行申请文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏；	（2）发行人最近三年内不存在损害投资者合法权益和社会公共利益的重大违法行为。	（2）不存在欺诈发行、重大信息披露违法或者其他涉及国家安全、公共安全、生态安全、生产安全、公众健康安全等领域的重大违法行为。
（5）涉嫌犯罪被司法机关立案侦查，尚未有明确结论意见；
（6）严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。

解读：

在经营合规性方面，科创板对于发行人违法行为的限制性规定总体较为笼统，未像主板规则一样进行详细列举。对于中介机构而言，先前较为关注发行人在各领域的合法合规性，并通过开具大量合规函的方式印证其合法合规性，而科创板则主要关注了发行人不得存在相关刑事犯罪、不得存在国家安全、公共安全等方面的重大违法行为，总体上，关注领域更为宏观和笼统后，中介机构未来在合法合规事项的核查重点上可能会有所转变，发行人在此方面的工作压力也可能会进一步降低。

（五）募集资金用途

序号	事项	主板及中小板上市规则	创业板上市规则	科创板上市规则
1	募集资金用途	应当有明确的使用方向，原则上用于主营业务。	尚无明文规定，但实践中参照主板及中小板规则。	科创公司募集资金应当用于主营业务，重点投向科技创新领域。科创公司应当建立完善募集资金管理使用制度，按照交易所规定持续披露募集资金使用情况。

解读：

与主板、中小板、创业板要求不同，由于科创板定位主要面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，主要服务于国家战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业，因此科创板特别要求企业将募集资金重点投向科技创新领域，这与科创板的理念也是相吻合的。

二、科创板发行条件与IPO51条的衔接

除了依据相关明确规定外，主板、中小板、创业板审核过程中亦参照IPO审核51条进行审核。对于IPO51条中规定的相关要求是否仍适用于科创板则不得而知。例如，IPO审核51条中，明确规定了“三类股东”、持股工会等问题的解决态度或方式，那么对于拟在科创板上市公司的股东中存在类似问题的，是否同样需要采取类似清理、披露等方式予以解决，目前尚不得知。尤其是科创板所定位行业的不少企业历史上在进行股权融资或在新三板挂牌时可能引入了“三类股东”，对于此类常规问题，则可能需要科创板进一步明确。

三、科创板主要发行条件的约束与挑战

通过分析对比，我们倾向于认为科创板股票公开发行条件整体而言在现行发行条件基础上进行了精简优化，取消了现行发行条件中关于盈利业绩、不存在未弥补亏损、无形资产占比限制等方面的要求。同时，在发行条件方面允许存在表决权差异安排等特殊治理结构的企业上市，这更是科创板践行注册制的题中应有之意。但是，我们理解，这一系列精简优化并不代表实质发行条件整体降低，主要原因如下：

第一，尽管从规则层面简化了相关发行条件，但科创板上市企业仍需要证券交易所审核委员会予以审核。尽管有些发行条件并未规定在相关规则中直接体现，但与主板、中小板、创业板相类似，并不排除审核部门通过窗口指导意见等方式进一步提出一些审核要求。另外，鉴于实践中的复杂性，亦不排除科创板上市企业在审核过程中，审核委员会可能根据实际情况，秉承审慎审核的态度，提出相关指导意见或出于监管考虑的理解，而这将对企业成功上市产生影响。例如，如前所述，就“何为‘不利’影响或变化这一问题”，相关规则并未细化、明确。如果实践中发行人和中介机构着重对特定情况不属于“不利”范畴进行解释，一旦审核部门对此等解释思路不予认可，很可能会导致上市工作“功亏一篑”；

第二，科创板在信息披露、监管责任等方面对拟上市企业和券商、会所、律所等中介服务机构提出了更多要求和挑战。在信息披露方面更是首次提出了信息披露的“充分性、一致性和可理解性”。就信息披露的充分性而言，审核委员会可能并不一定直接否决企业上市，但很可能要求发行人充分披露相关问题和信息并要求中介机构充分发表意见，这将对发行人和中介机构带来新的重大挑战。

综上，我们理解，总体上科创板发行条件进一步简化与科创板试行注册制的理念相符，但不排除实际操作中可能会因为监管审核的不确定性及信息披露的高要求等因素带来新的一些隐性“发行条件”，故公司及相关中介机构在申请创业板上市过程中需要密切关注监管趋势，并保持充分的专业及审慎态度。

刘二源对本文亦有贡献

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作者简介：

熊川律师

合伙人北京办公室

业务领域：资本市场/证券, 收购兼并, 诉讼仲裁

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