【熊爱宗 肖立晟 陆婷 杨盼盼 张驰】 东亚构筑金融海啸“防波堤”——写在亚洲金融危机爆发20周年
【摘要】1997年7月，金融危机席卷泰国，随后横扫马来西亚、新加坡、日本、韩国、中国香港等亚洲经济体。此后，东亚地区经济体通过加强财政与金融合作，加强了自身抵御外部冲击的能力，还促进了东亚地区经济的整体稳定。
反思： 为什么会爆发亚洲金融危机？
第一，东亚各经济体的经济增长模式不可持续，产业政策运用失当导致产品、企业和产业结构不合理。1994年，美国经济学家克鲁格曼发表的《东亚奇迹的神话》中就质疑了亚洲四小龙的增长模式，东南亚其他国家也面临类似问题，即经济主要依赖资本的积累和密集的劳动力投入，缺乏真正的知识进步和技术创新，也缺乏有效的制度支持。客观来说，过去20年里，东亚地区这一增长模式虽然没有根本性改变，但各国吸取了教训，实施了更审慎的宏观经济政策，不再冒进追求经济高速增长，因而没有再次爆发危机。这也意味着，这些国家的经济增速没有回到亚洲金融危机爆发前的水平。
第二，东亚各经济体过度依赖出口。东亚各经济体普遍采取出口导向型发展战略，容易受到外部需求的影响。过去20年里，东亚经济体降低了对欧美国家外部需求的依赖程度，中国作为亚洲国家重要需求来源方的作用在上升。一方面，增加了东亚经济体的外需来源，使它们的经济基本面更加稳固；另一方面，当其他外需引擎出现问题时，中国的外需能够发挥“缓冲器”作用，这一点在2008年国际金融危机及随后的欧债危机爆发后得到充分体现。
第三，“三元悖论”的冲突。“三元悖论”，即在开放经济条件下，本国货币政策的独立性、固定汇率、资本的自由进出这三个目标不能同时实现，最多只能同时满足两个目标，而放弃另外一个目标来实现调控的目的。上世纪80年代中期以后，大多数东亚经济体采取与美元挂钩的固定汇率制，同时，在未经任何测试和防范的前提下贸然开放本国资本项目，导致国际资本大幅流动，带来巨大的风险隐患。2008年国际金融危机爆发后，东亚经济体普遍加强了对国际资本流动的管理，一定程度上抵御了国际资本流动对本地区的负面冲击。
第四，经济协调与危机救援机制缺乏。实行单一的钉住美元汇率而缺乏区内汇率的有效协调，加剧了危机对区内国家的冲击。危机发生后，区内国家竞相实行货币贬值，形成恶性循环，则加速了金融危机的扩散。国际货币基金组织（IMF）在危机救助中的不佳表现也广受诟病。因此，危机发生后，国际社会出现了新一轮改革IMF的声音，东亚地区也启动了本地区的财金合作进程。
变化：强化地区金融安全网
第一，区域财金合作机制日臻完备。1999年4月，在中方倡导、东盟与中日韩（10+3）领导人共识基础上，首次“10+3”财长会议在菲律宾马尼拉举行，标志着“10+3”财金合作机制初步形成。2012年“10+3”财长会议正式扩展为“10+3”财长与央行行长会议。“10+3”财金合作的重点领域为建立区域多边资金救助机制、增强区域经济监督能力、促进亚洲债券市场发展等。
第二，区域金融安全网逐步强化。2000年5月，在泰国清迈举行的“10+3”财长会议通过以双边货币互换网络为主要内容的清迈倡议（CMI），使本地区有了危机救助机制，亚洲逐步构筑起自己的金融安全网。2009年12月，“10+3”财长与央行行长签署清迈协议多边化（CMIM）协议，资金规模从800亿美元扩大至1200亿美元，进一步增强了区域危机自救能力。2010年3月，CMIM正式生效。2012年5月，CMIM储备库规模由1200亿美元扩大至2400亿美元，同时在危机解决机制基础上增设风险防范机制，标志着亚洲地区金融安全网的进一步强化。
2010年3月，“10+3”财长决定建立东盟与中日韩宏观经济研究办公室（AMRO），作为CMIM的地区宏观经济监督机构。2011年4月，AMRO以有限公司的形式在新加坡成立。2016年2月，AMRO升级为国际组织。东亚自身监督力量的不断增强有利于降低对全球监督机制的依赖，也有利于更好地分析和监督本区域经济状况，为区域金融安全网发挥作用提供有力支撑。
第三，亚洲债券市场旨在解决东亚经济体面临的货币错配和期限错配问题，获得长足发展。2003年8月，“10+3”财长会议发起亚洲债券市场发展倡议（ABMI），该倡议致力于在亚洲地区发展有效率和富有流动性的债券市场，从而更好地利用亚洲储蓄为亚洲投资服务。东亚及太平洋地区中央银行行长会议组织于2003年和2005年分别推出第一期亚洲债券基金（ABF1）和第二期亚洲债券基金（ABF2），标志着亚洲债券市场的发展步入实际操作阶段。2008年5月，“10+3”财长会议决定建立一个区域内的信用担保与投资机构。2010年11月，“10+3”联合亚洲开发银行创建了信用担保与投资基金，其主要功能是为“10+3”国家的投资级公司以本币货币计价发行的债券提供信用担保。截至2016年12月，东亚新兴经济体本币债券市场的规模达到10.2万亿美元，占区域国内生产总值（GDP）的比重为68.5%。
第四，加强亚洲金融基础设施建设与合作，是发展和完善亚洲金融市场的重要一环。东亚各国通过东亚及太平洋地区中央银行行长会议组织旗下的支付结算体系工作组，定期就各成员在支付结算领域积累的经验进行分享，加强彼此之间的支付结算基础设施的合作，探讨支付结算体系改革和发展的热点问题。1997年11月，旨在推动亚太地区中央托管机构交流与合作的非官方组织“亚太中央托管组织”成立。目前，该组织成员包括中国、日本、韩国、印度、巴基斯坦、新加坡等20多个国家和地区的30多家中央托管机构，对推动各机构间建立增长联动、利益融合的伙伴关系，促进亚太地区金融基础设施的创新发展具有重要意义。
瓶颈：东亚财金合作面临哪些障碍和挑战？
第一，区域经济一体化程度仍然有限。亚洲开发银行的亚洲区域一体化指数显示，1995年，“10+3”国家的区内贸易占比为45.01%，2015年为47.16%，可见在20年里，东亚地区内的贸易占比仅提高了2.15个百分点。此外，东亚地区内的加工贸易、中间产品贸易占比较高，如果剔除这方面因素、只考虑最终需求，则东亚地区内贸易占比还会下降。目前，东亚经济还远远谈不上与其他区外经济脱钩。
第二，区域金融安全网尚未发挥实质作用。自2000年建立以来，清迈倡议资金规模不断扩大，并从双边机制扩展为多边机制，但是，CMIM目前仍未启动过。2008年国际金融危机期间，韩国、新加坡货币当局都与美联储签署了货币互换协议，印度尼西亚央行也试图与美联储建立双边货币互换安排，他们都未寻求CMIM的帮助。AMRO的监督职能也有待完善。
第三，欠缺合理的统一债券计价货币是亚洲债券市场发展的障碍之一。2008年5月，“10+3”财长会议通过了ABMI新路线图。该路线图致力于促进本币债券发行、扩大本币债券需求、完善债券市场监管架构以及改善债券市场相关基础设施等，重点是推动各经济体加快发展各自的本币债券市场。然而，以各种不同货币计价的债券，提高了各国之间债券交易的成本，阻碍了各国本币债券和外国债券的发行和流通，这在无形中限制了债券市场规模的发展。此外，东亚经济体债券市场的发展水平参差不齐，规则、方法、标准等存在差异，也增加了推进亚洲债券市场合作的难度。
第四，东亚国家的政治互信是加强财金合作的基础。但是，政治互信问题的复杂性既植根于历史，又受到现实中实力格局巨变的冲击，还牵涉到区外的干预和影响。如果东亚国家能在财金合作方面取得进展，也能反过来改善东亚地区的政治互信。
未来：亟待深化区域金融市场
第一，进一步提升东亚财金合作的机制化水平，并最终建立亚洲货币基金。目前，CMIM已拥有较大规模的金融资源，也设有危机解决机制和风险防范机制。AMRO升级为国际组织，将为CMIM运行提供更多支持。建立亚洲货币基金，将CMIM的贷款与AMRO的监督机制进行融合，是未来的发展趋势。
第二，完善CMIM贷款工具，促进各成员积极使用。CMIM应进一步明确其贷款工具的使用程序。例如，AMRO以及“10+3”财长和央行行长副手会议应尽早完善经济评估与政策对话模型，并对外公布，以便利CMIM预防性工具的使用。此外，可考虑在CMIM下建立短期融资工具，在成员经济体受到全球或区域冲击出现短期或临时流动性短缺时，为其提供快速流动性支持。
第三，明确AMRO的监督目标，从3个方面继续完善AMRO的监督职能。其一，维护区域稳定。其二，维护国内稳定。建议AMRO从货币政策框架、财政政策框架、金融稳定政策框架三个层面界定国内稳定，同时加强与IMF每年举行一次的“第四条款磋商”的合作。其三，维护部门稳定。AMRO应根据东亚地区的经济特点，设计出符合本地区的部门监督产品，并形成与IMF不同的监督重点和特色。
第四，进一步深化区域金融市场。一是继续发展亚洲本币债券市场。鼓励跨国公司和国际金融机构在东亚发行本币债券，同时鼓励东亚经济体政府和私人部门在东亚经济体发行区域货币债券。二是加强开发性金融机构之间的合作。可考虑在现有中国—东盟银联体的基础上，设立“10+3”银联体，将“10+3”国别开发性金融机构纳入其中。在此基础上，逐步推动银联体成员进行实质性的融资合作，通过银行授信、项目融资、联合融资、担保、转贷、本币贷款等方式，为东亚经济体政府关注的重点项目提供融资支持。
（原文刊发在《人民日报》2017年7月27日。）
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