【杨子荣】全球滞胀的风险、分化与应对
全球滞胀风险正在不断累积。一方面，全球通胀拐点尚不确定，通胀基础愈发牢固；另一方面，疫情冲击和地缘政治动荡，叠加各国财政支出减少和全球金融环境收紧，全球经济增长前景黯淡。由于前期宏观政策实施力度以及经济结构的差异，各国面临的滞胀压力存在显著分化，依据滞胀压力的大小可以分为四类经济体：已陷入滞胀的经济体、濒临滞胀的经济体、存在滞胀风险的经济体、尚无滞胀迹象的经济体。走出滞胀困境，需要政策组合拳，依靠单一的货币政策很难及时消除滞胀。
一、“滞胀通常在总需求比较强劲的情况下出现，由成本推动型通胀引致。从历史经验看，走出滞胀困境，需要政策组合拳，依靠单一的货币政策很难及时消除滞胀。”
根据新凯恩斯主义，通货膨胀可以区分为需求拉动型和成本推动型两大类。需求拉动型通胀是指商品和劳务的总需求超过相应的总供给所造成的过剩需求拉动了物价的普遍上涨；成本推动型通胀是指在总需求不变的情况下，由于生产要素价格上涨，致使生产成本上升，从而导致物价总水平持续上涨的现象。如果在某种情况下生产成本上升或供给受限，导致总供给曲线左移，而政府通过出台刺激性政策保障需求相对平稳，即总需求曲线位置保持不变或少量向左平移，则可能会出现滞胀情况。
20世纪70—80年代，西方国家出现典型的滞胀现象。1960—1969年，美国GDP平均增速为4.5%，CPI同比增速为2.4%；1970—1982年，美国GDP平均增速下降至2.5%，而CPI同比增速上升至7.8%，经济增长与通胀走势出现明显背离。与美国类似，英国也出现了明显的滞胀现象，1960—1969年英国GDP平均增速为3.1%，CPI同比增速为3.5%；1970—1982年，英国GDP平均增速下降至2.2%，CPI同比增速上升至12.6%。值得注意的是，滞胀可能反复出现，并催化多轮危机。以美国为例，20世纪70—80年代，美国经历了1969年12月—1970年11月、1973年11月—1975年3月、1980年1月—1980年7月、1981年7月—1982年11月等多轮明显的经济衰退与通胀高涨并存的阶段。
走出滞胀困境，需要政策组合拳。首先，在没有任何干预的情况下，滞胀可能会自我纠正，但该经济体会在更长时间内经历更大幅度的衰退和通胀。其次，依靠单一的货币政策很难及时消除滞胀。尽管宽松的货币政策通常是引致滞胀的触发因素之一，但一旦滞胀形成，若采取紧缩性的货币政策，企业债务成本将加重，经济可能出现更大深度的萧条；若继续实施宽松性的货币政策，虽然能够刺激经济增长，但会引发更加恶性的通货膨胀。最后，美国经验显示，政府可以一方面通过扩大财政支出和减税、推动技术革命来促进经济增长，另一方面通过缓解供给瓶颈和提高利率水平来抑制通胀，随着时间推移则可逐步消除滞胀。不过，在此期间，该经济体可能需要承受一段时间经济衰退和失业率高企的阵痛。美联储在1982年将联邦基金利率水平提高至10%以上，与此同时，美国的失业率水平也飙升至10%以上，当年美国GDP收缩1.8%。在成功治理滞胀后，美联储在执行货币政策过程中更注重规则，外加经济结构的转变和信息技术的应用，美国经济终于步入“大缓和”时代。
二、“全球通胀拐点的不确定性和经济增长前景的黯淡，使得全球滞胀风险在不断累积。”
全球滞胀风险在不断累积。一方面，全球通胀拐点尚不确定，通胀基础愈发牢固。由于新冠病毒持续变异、供应瓶颈迟迟难消退，叠加劳动力市场紧张和俄乌冲突持续化，全球通胀中枢水平明显上移。IMF在2022年4月发布的《全球经济展望报告》中，预计2022年发达经济体的通胀水平将上升至5.7%，新兴市场和发展中经济体的通胀水平将上升至8.7%。另一方面，疫情冲击和地缘政治动荡，叠加各国财政支出减少和全球金融环境收紧，全球经济增长前景黯淡。IMF将2022年和2023年的全球经济增速预期均下调至3.6％，其中，2022年和2023年发达经济体的经济增速分别被下调至3.3%和2.4%，新兴市场和发展中经济体的经济增速分别被下调至3.8%和4.4%。
如果未来供需失衡加剧且大宗商品价格进一步上涨，叠加俄乌冲突扩大化和全球金融环境超预期收紧，全球通胀有望持续高企、经济增速将进一步下滑，世界多国可能陷入滞胀困境。为衡量滞胀水平，奥肯提出痛苦指数，该指数越高，表明居民部门正在忍受更高的失业率和通胀率，其痛苦感越大。目前，除中国外，主要经济体的痛苦指数皆较疫情前水平更高。
三、“当前，各国面临的滞胀压力存在显著分化。俄罗斯、乌克兰等国家已陷入滞胀，英国和欧元区可能在发达经济体中率先陷入滞胀，东亚经济体尚无滞胀迹象。”
由于前期宏观政策实施力度以及经济结构的差异，各国面临的滞胀压力存在显著分化，依据滞胀压力的大小可以分为四类经济体：已陷入滞胀的经济体、濒临滞胀的经济体、存在滞胀风险的经济体、尚无滞胀迹象的经济体。
第一，部分经济体已陷入滞胀。一些是深陷地缘政治冲突中的经济体，如俄罗斯和乌克兰。2022年4月俄罗斯和乌克兰的CPI同比增速分别达到17.8%和16%，与此同时，两国经济大幅收缩，IMF预计2022年俄罗斯GDP增速将下滑至-8.5%，乌克兰GDP增速将下滑至-35%。另一些是经济基本面比较脆弱且属于大宗商品进口国的发展中经济体，如斯里兰卡和土耳其。2022年4月斯里兰卡和土耳其的CPI同比增速分别高达29.8%和69.97%，与此同时，IMF预计2022年斯里兰卡和土耳其的经济增速将分别下滑至2.6%和2.7%。
第二，部分经济体正濒临滞胀。在发达经济体中，英国和欧元区可能率先陷入滞胀。由于处于俄乌冲突的前沿，乌克兰局势和针对俄罗斯的制裁对欧洲地区的冲击最为直接。2022年4月，英国和欧元区CPI同比增速分别高达9%和7.4%，与此同时，IMF将2022年英国和欧元区的GDP增速分别下调至3.7%和2.8%。如果欧洲加速与俄能源脱钩，且对俄制裁持久化和扩大化，欧洲将更大概率陷入滞胀。对于发展中经济体而言，疫情反复、能源价格上涨、粮食危机以及全球金融环境收紧对其冲击更大，外债负担较重和经济结构较为单一的发展中经济体正濒临滞胀。2022年4月墨西哥和巴西的CPI同比增速上升至7.7%和12.1%，与此同时，IMF将2022年墨西哥和巴西的GDP增速分别下调至2%和0.8%。
第三，部分经济体存在滞胀的风险。这部分经济体通常是通胀水平较高，经济增长仍具韧性，但高通胀可能引发经济增速放缓甚至停滞。以美国为例，2022年4月美国CPI同比增速仍高达8.3%，尤其是食品和租金价格强劲上涨，通胀基础愈发牢固。与此同时，美国经济存在“硬”着陆风险。为了治理通胀，2022年5月美联储直接加息50个基点，且在未来几次议息会议中仍可能以50个基点的速度持续加息，并于6月开始缩表，这将大幅提高企业债务负担，资产价格回调压力累积。2022年一季度美国GDP环比折年率为-1.4%，经济增长已显疲态。美联储预计2022年美国GDP增速为2.8%，IMF将2022年美国GDP增速下调至3.7%。
第四，部分经济体尚无滞胀迹象。这部分经济体通常是外债水平不高，国内供给能力强大，通胀压力较小和经济增长潜能充足的经济体。以东亚经济体为例，2022年4月中国和越南的CPI同比增速分别为2.1%和2.6%，而当年一季度中国和越南的GDP分别取得了4.8%和5%的同比增速，此外，IMF预计2022年中国和越南的GDP增速分别为4.4%和6.1%。这些经济体目前尚无滞胀迹象，但如果疫情持续干扰生产秩序、大宗商品价格居高不下，这些经济体也可能面临通胀上行和经济增速放缓的压力。
四、“为应对滞胀风险，各国应从以下三个方面着力：缓解供给瓶颈，保障产业链供应链的畅通；慎用财政赤字货币化政策，有节奏地收紧货币政策；加快国内经济改革和促进技术进步，彻底摆脱滞胀困境。”
缓解供给瓶颈，保障产业链供应链的畅通。供给受限不仅是本轮通胀上行的最初诱因，也是导致经济增速进一步放缓的重要因素。从国内而言，各国应加快疫苗接种速度，制定科学的防疫政策，保障企业复工复产，尽量避免供给端的二次冲击。从国际而言，应发挥国际组织的作用，加强国际合作和坚持推动全球化，协调好大宗商品生产国与出口国的产品供给，尽量避免产业链关键节点的限制与封锁引发全产业链效率的下降与成本上升。
慎用财政赤字货币化政策，有节奏地收紧货币政策。为了缓解疫情冲击，各国政府通过宽松货币政策为市场注入流动性和降低资金成本、通过扩张性财政政策保障企业与居民部门资产负债表的相对健康，这对于避免经济出现深度衰退具有积极意义。然而，部分国家启动了超大规模的财政刺激政策，并试图通过增发货币为财政赤字融资，不仅导致居民部门财富激增，还导致市场流动性过度充裕，且未及时调整政策力度与方向，致使通胀超预期上行。各国应慎用财政赤字货币化手段，有节奏的收紧货币政策，加强与市场的有效沟通，在抑制通胀的同时，尽量避免经济“硬”着陆。
加快国内经济改革和促进技术进步，彻底摆脱滞胀困境。无论央行实施宽松的货币政策或紧缩的货币政策，都无法同时解决“滞”与“胀”的问题。2008年金融危机以来，全球要素生产率趋于下行，经济增长的中枢水平明显下台阶，结构性问题不断累积，只有加快国内经济改革和促进技术进步，提高要素生产率，各国才能彻底摆脱滞胀困境。