民爆行业研究：行业结构优化，电子雷管东风起

（报告出品方/作者：中泰证券，谢楠）

民爆行业：基础工业基石，资质壁垒高筑

民爆是基础工业基石。民用爆破器材行业，素有“能源工业的能源，基础工业的基础”的称号。民爆行业主要涵盖民用爆破 器材及其装备的科研、生产、销售、储运，以及爆破工程设计、施工服务、质量检测、进出口等经济活动。

工业炸药和雷管为产业链核心产品。民用爆破器材主要是包含工业炸药和起爆器材两大类，主要产品有工业炸药 、工业雷 管、工业导爆索等多个品种，其中乳化炸药为最主要工业炸药。下游广泛应用于煤炭、金属、非金属等矿山开采，公路、铁 路、水利等基础设施建设，民爆行业的景气度与宏观经济和基建行业息息相关。

民爆行业资质认证壁垒高筑，外来者进入难度较高。民爆行业核心产品工业炸药和工业雷管，具备较高的资质认证壁垒，其 属于高度管制性行业，有着构筑生产许可、销售许可和工程认证资质三重进入壁垒。工信部和公安部管制我国民爆行业从生 产到销售、储运以及工程施工使用的全周期。1、工信部：工信部负责民用爆炸物品生产、销售的安全监督管理，核发《民用 爆炸物品生产许可证》、《民用爆炸物品销售许可证》；2、公安机关：公安机关负责民用爆炸物品公共安全管理和民用爆炸 物品购买、运输、爆破作业的安全监督管理，监控民用爆炸物品流向，核发《民用爆炸物品购买许可证》、《民用爆炸物品 运输许可证》、《爆破作业单位许可证》、《爆破作业人员许可证》。

供需格局已优化，Q4有望迎来量价齐升

供给：行业产能出清提速，集中度进一步提升

国家政策推动整合，民爆行业业态重塑。“十三五”规划提出培育3至5家具有一定行业带动力的民爆行业龙头，排名前15家 企业生产总值在全行业占比突破60%， “十四五”规划继续提出推动行业重组整合，将生产企业数量减少到50家以内，排名前 10家民爆企业行业生产总值大于60%。并形成3-5家具有较强行业带动力、国际竞争力的大型民爆一体化企业。随着供给侧不 断改革，民爆行业CR15的行业集中度从2010年的34.45%提升至2020E的59.5%， “十三五”期间，民爆生产企业数量从145家减 少至76家，排名前十生产企业生产总值占比达到49%，根据“十四五”规划，预计未来行业集中度进一步提升。

从年度视角来看：工业炸药为存量市场，开工率维持较高水平。工业炸药产量与行业总产值呈对应关系，近年来呈稳步上涨趋势，根据中国民 爆行业协会数据，中国工业炸药产量从2016年的354.2万吨增长至2021年的441.5万吨，受疫情影响，2021年销量有所下滑， 整体维持稳定，行业开工率维持70%左右。工业雷管加速退出，开工率维持偏低位置。工业雷管产量量于自2006年逐步下滑，销量为32.1亿发，随着疫情影响和政策推 动电子雷管替代，2021年工业雷管产量仅为8.9亿发，随着“十四五”规划规定2022年8月份禁止销售普通工业雷管，推进电 子雷管替代，未来预计工业雷管产量进一步下滑。

从月度视角来看：民爆行业年后产值维持高位。民爆行业产值和生产企业利润自年后维持较高位置，1-3月为行业低谷期，2022年1-3月民爆行 业生产总值为71.56亿元，2022年1-3月生产企业利润为5.94亿元，年后景气上行，2022年6-8月民爆行业生产总值为108.31亿 元，2021年10-12月生产企业利润为17.52亿元，景气度大幅提升。

需求：采矿业投资底部反转，传统旺季需求有望加速

民爆行业整体呈现周期性波动。民爆行业生产总值和采矿业的投资额具有相同波动趋势，2006至2013年受下游采矿业迅速发 展拉动呈现稳定增长趋势，生产总值从2006年的157.8亿元增长至2013年的339.4亿元，2014年开始供给侧改革，2016年行业 生产总值下降至251.9亿元， “十三五”期间行业生产总值呈上升趋势，2021年行业生产总值达到344.38亿元，生产企业利润 达到53.86亿元。

矿山开采为民爆行业下游主要需求。民用爆炸物主要用于煤炭、金属和非金属矿山的开采，2020年三类矿山占民爆产品销售 量的72.6%，其中金属矿山、非金属矿山和煤炭开采分别占比25.9%，24.7%和22%，其余部分主要是铁路道路和水利水电等基 建行业，占比分别为5.2%和2.3%，占比相对较少。

采矿业固定投资出现反弹趋势。2004-2013年我国采矿业迅速发展，固定资产投资快速增长，从2010年的0.21万亿元增至 2013年的1.48万亿元，自2015年后，受到我国能源改革等政策的影响，我国采矿业的生产规模波动下滑。叠加2020年初新冠 肺炎疫情的影响，2020年全年，我国采矿业固定资产投资下降至0.84亿元，同比下降14.1%，2021年我国采矿业资本开支约 0.93亿元，同比增长10.1%，呈现反弹趋势。

从年度视角来看：煤炭开采固定投资触底反弹，预计催化民爆需求。2008年随着经济刺激“四万亿”投资计划的推出，煤炭行业进入工业产能 扩张时代，煤炭开采企业固定投资额从701亿元上涨至2013年的5262亿元，2014年开始产能过剩，2016年供给侧开始改革，逐 步开始去产能，2017年煤炭开采企业固定投资额下降至2648亿元， “十四五”进入“双碳政策”新阶段，预计固定投资额会 保持稳定增长。矿采行业资本开支近期向好。2015-2018年期间我国非金属、有色金属和黑金属矿资本开支月度同比为负，处于-20%左右波 动，2018-2019年期间逐步回暖，2020年因为疫情下行，2021年至今矿采行业资本开支同比向上，景气度上行。

从月度视角来看：下半年为煤炭业固定投资旺季。煤炭业固定投资投资具有明显的周期性，2月份由于春节等原因投资额最低，为211亿元；下 半年进入旺季需求加速增长，6月份达770亿元，随着供暖旺季来临，煤炭产能核增，固定资产投资有望维持高位。基建月度投资较为稳定。我国月度基础建设投资金额变化较为稳定，除2022年6月外均在2万亿以下波动，变化幅度较小。

电子雷管：政策推动加速替代，替代率已逐步兑现

电子雷管：具有更高的安全性

电子雷管通过电子控制模块控制起爆过程。传统工业雷管主要为导爆管雷管、工业电雷管，通过内置的化学延期药剂实现延 期。电子控制模块内置雷管身份信息，可对雷管起爆延期时间等进行控制，并可实现点火元件状态测试及控制器通讯功能。其作用原理为运用起爆器对电子控制模块内部的电容器充电，起爆指令下发至电子控制模块内部的电容，然后电子控制模块 对桥丝放电，桥丝发热将引燃火药，火药引爆基础雷管进而引爆炸药。

相较于工业雷管，电子雷管具有更高的安全性。电子雷管是采用电子控制模块对起爆过程进行控制的电雷管，1、延期精度：具有延期精度高、可任意设置延期时间；2、安全性：抗静电、运输中抗外界影响能力强，安全便于监管；3、经济性：可以 减少约5%-15%的炸药，节约成本。

电子雷管：高利润打开市场空间

数码电子雷管高利润将打开行业市场空间。根据壶化股份招股说明书，数码电子雷管价格约为19.97元/发，普通工业电雷管 和导爆管雷管价格分别为1.59和2.55元/发。根据电子雷管的芯片供应商，盛景微的招股说明书，2019年壶化股份电子雷管毛 利率为44.87%，其电子雷管成本为11.01元/发，其中盛景微电子雷管芯片价格为5.16元/发，其他成本约为5.85元/发，一根 雷管毛利为9元，假设四费为15%，去除后单根净利润约为5元/发。

政策推动加速替代，省份间渗透率仍有差异

政策驱动电子雷管替代加速。“十四五”规划大力推进电子雷管使用，规划提出2022年6月底停止生产除工业电子数码雷管 外的其他工业雷管，2022年8月停止销售除产除工业电子数码雷管外的其他工业雷管，政策将大力推动电子雷管的产能置换。

电子雷管产能主要靠置换获得，国家鼓励通过撤销生产厂点的方式进行置换。国家鼓励企业通过撤销传统雷管生产厂点的方 式进行置换。四种置换方式对应不同的置换比例：第一，企业通过将普通雷管转型升级为数码电子雷管的，普通雷管与数码 电子雷管产能置换比例为10∶1；第二，拆除基础雷管生产线的，拆除部分产能置换比例调整为5∶1；第三，拆除整条雷管 生产线的，拆除部分产能置换比例调整为3∶1；第四，撤销生产厂点的，撤销部分产能置换比例调整为2∶1。

关键一：井下煤矿用电子雷管边际变化大

今年年底禁止生产销售井下煤矿用电子雷管。雷管行业受到工信部严监管，2022年10月8日工信部发布关于《工业和信息 化部安全生产司关于进一步做好数码电子雷管推广应用工作的通知》，声明暂时保留煤矿许用工业电雷管生产和销售， 2022年9月底前停止生产、11月底前停止销售，保障井下煤炭资源开采和能源供应，替换成井下煤矿用电子雷管，大力推 动井下用电子雷管的渗透率提升。

关键二：行业产能出清提速，电子雷管龙头更具规模弹性

民爆具备规模优势的企业将具备更强的竞争优势。工信部规定将普通雷管转型升级为数码电子雷管的。1）按10∶1比例将普 通雷管产能置换为数码电子雷管产能；2）对于拆除基础雷管生产线的，拆除部分产能置换比例调整为5∶1；3）对拆除整条 雷管生产线的，拆除部分产能置换比例调整为3∶1；4）对于撤销生产厂点的，撤销部分产能置换比例调整为2∶1。所以我们 假设企业更愿意去拆除整条生产线去置换产能，假设置换比例为3：1，未来保利联合、雅化集团、南岭民爆、金奥博、壶化 股份将占据行业前五地位。

重点公司分析

壶化股份：增资众芯邦完善布局，数码电子雷管乘东风

增资收购上游企业，四轮驱动业绩新高。公司紧密围绕“民爆、出口、爆破、军工”四大版块，致力于各类民爆物品的研发、 生产、销售与进出口。2021年10月，公司以股权转让及增资方式收购江苏众芯邦40%股权。众芯邦作为国内芯片设计研发领先 企业，收购完成后，公司有效补齐上游核心原料技术缺口，主业销量、营收、利润不断创新高。2022H1公司雷管和炸药的销 量分别达4145.45万发和2.32万吨，同比+32.76%和23.58%。业绩表现方面，上半年营收4.11亿元，同比+34.37%；归母净利润 0.52亿元，同比+2.68%。

保利联合：电子雷管国内龙头，中央实控国资获批

电子雷管产能居首，许可产能超1.7亿发。公司深耕民爆业务十余载，业务聚焦民爆器材产品研发、生产、销售、爆破、配 送、工程技术服务、设计及施工等，现具备工业炸药生产许可产能46.45万吨，电子雷管产能17125万发，工业导爆索2000万 米，电子雷管产能居国内首位。2022H1公司实现营业收入27.24亿元，同比+4.95%，实现归母净利润0.02亿元，同比-94.21%， 疫情影响下公司开工受限，较同期相比盈利能力有所下滑。

金奥博：民爆智能装备龙头，军工火药蓄力发展

并购重组整合资源，深度布局民爆一体化。作为集研发、设计、制造、服务于一体的民爆智能装备龙头企业，公司自2018年 起先后收购江苏天明60%股权、山东圣士达99.8183%股权、泰山民爆52.7711%股权、天津泰克顿73.61%股权，实现对工业炸药、 起爆器材、爆破工程服务、民爆物品、危化品及原材料进出口贸易等领域的布局。2021年7月，公司与京煤集团完成重大资产 重组，进一步延伸民爆一体化产业链。截至2022年6月30日，公司合计拥有年生产许可能力工业炸药115,000吨，数码电子雷 管年生产许可能力8,522万发，同时保留4,000万发导爆管雷管、工业电雷管产能用于出口。

雪峰科技：民爆能源双轮驱动，老牌国企业绩可期

新疆民爆老牌国企，依托资源强化主业。作为新疆地区生产规模最大、产业链最完整的民爆龙头企业，公司依托当地丰富的 煤炭资源优势，深耕民用爆炸物品制造与工程爆破服务两大主业，截至2021年年末，公司拥有工业炸药产能10.75万吨、工业 雷管产能3740万发、工业索类6200万米。随着“十四五规划”的持续深入，公司全面推进数码电子雷管应用，2022H1公司管 索/雷管的产销量分别为563.89万发和548.96万发，同比+3.53%和8.35%。

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