7月10日央行发布会全解：三大特征、六大信号
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【正文】
2020年7月10日（周五），央行发布2020年6月金融数据，并举行2020年上半年金融统计数据新闻发布会，央行办公厅主任兼新闻发言人周学东、调查统计司司长兼新闻发言人阮健弘、研究局局长王信、金融市场司司长邹澜、金融稳定局局长孙天琦、货币政策司副司长郭凯出席发布会。
实际上之前每月的金融数据情况我们都有进行专题分析（详见6月11日的今年5月继续创新高的天量社融有什么新变化？、5月12日的今年4月的社融和存贷款数据有什么变化？以及4月11日的今年一季度超过11万亿的天量社融意味着什么？），而央行近期也形成了每次金融数据发布后均召开发布会并释放相关政策信号的惯例，今年6月也不例外，这主要是因为由于超预期宽货币政策的存在，使得今年以来的每个月，新增社融与新增人民币贷款均创历史新高，同时采取了再贷款等一系列非常规货币政策举措，央行需要对此给予解释说明。主要结论如下：
（一）今年宽信用力度较大，上半年银行业的信贷审批及提款量超过2019年前三个季度，而贷款（特别是企业贷款、中长期贷款）和债券也成为上半年社融增量的主要构成部分，且6月份的企业买存款现象在央行和银保监会的打击下也得到一定程度缓解。同时今年的市场特征整体上看和2009年、2014年较像，同时呈现出新一轮的金融脱媒以及资本市场深化改革特征。
（二）再贷款政策工具的逐步退出、资管新规过渡期的延长以及货币政策回归正常化均是确定性事件，同时今年银行业让利空间较大（60%依赖于银行业利差空间的收窄）、预计将会对商业银行的资产质量和息差产生较大冲击，且预计未来市场整体将会呈现“贷款利率下行+无风险利率上行”的矛盾格局。
（一）贷款与债券成为社融的最主要贡献力量，和2009年比较像
在宽信用以及中小企业融资支持计划的引导下，贷款与债券成为今年社融的最主要贡献力量，毕竟3月31日的国务院常务会议提出超3万亿元中小企业融资支持计划（明确提出今年将引导公司信用类债券净融资比上年多增1万亿元、详见2020年4月1日的报告点赞！中国推出近四万亿中小微企业融资支持计划）。
1、今年6月当月，未贴现票据、贷款、政府和企业债券贡献最大
今年6月当月，社会融资规模新增3.43万亿元，同比多增0.81万亿。其中未贴现银行承兑汇票、人民币贷款、企业债券和政府债券分别新增0.22万亿、1.90万亿、0.33万亿和0.74万亿（合计3.19万亿元），同比分别多增0.35万亿、0.23万亿、0.19万亿和0.05万亿，这四项合计同比多增0.82万亿，成为社融的最主要贡献力量。
2、今年前6个月，企业贷款、政府债券和企业债券贡献最大
今年前6个月，社会融资规模累计新增20.83万亿，累计同比多增6.22万亿。其中人民币贷款、企业债券和政府债券分别累计新增12.09万亿、3.33万亿和3.79万亿（合计19.21万亿），累计同比分别多增2.42万亿、1.76万亿和1.33万亿（合计5.51万亿），成为社融的最主要贡献力量。
（二）企业贷款（特别是中长期贷款）贡献力量较大，和2009年比较像
在今年新增人民币贷款中，企业贷款和中长期贷款贡献力量较大，很显然政策强制引导的结果，特别是从历史来看，今年和2009年同期比较像。
1、今年6月当月，居民和企业中长期贷款分别新增0.63万亿和0.73万亿，分别多增0.15万亿和0.36万亿，二者合计新增1.46万亿（同比多增0.51万亿）。
2、今年前6个月，企业贷款新增8.77万亿（同比多增2.51万亿），中长期贷款新增7.66万亿（同比多增1.43万亿）。其中今年前6个月居民贷款新增3.56万亿（同比少增0.20万亿）。
（三）上半年企业买存款现象较严重、6月有所缓解，目前和2014年较像
今年6月份的数据整体来看和2014年较像，即居民存款同比大增推动整体存款明显多增。实际上站在当前角度来看，目前似乎又回到2014-2015年那一轮资本市场改革以及金融脱媒的市场氛围中，后续居民存款会不会因为资本市场的新一轮改革而呈现出金融脱媒的现象（毕竟2014-2015年也曾出现过类似情况）非常值得关注。
1、居民存款同比大增，企业买存款的现象得到一定程度遏制
今年6月当月，人民币存款和居民存款分别新增2.90万亿和2.18万亿，同比分别多增0.63万亿和1.04万亿，可以看出居民存款同比多增较多，且居民存款当月新增创历史新高。
此外今年6月当月，企业存款新增1.44万亿（同比少增0.12万亿），意味着央行和银保监会通过结构性存款来打击资金空转套利的举措起到一定效果，企业贷款买存款的现象得到一定程度遏制。
2、今年上半年，企业存款同比多增较多
今年前6个月，人民币存款和居民存款分别新增14.55万亿和8.33万亿（均为历史新高），同比分别多增4.50万亿和1.51万亿，财政存款新增0.44万亿（同比少增0.24万亿）。可以看出，今年上半年企业存款应该是同比多增较多，这也可以和之前企业买存款的现象结合在一起来理解。
（一）银行业今年上半年审批的企业贷款规模超过了2019年前三季度
前面我们在分析数据时也明确指出，今年社融增量的主要贡献力量是企业贷款，特别是中长期贷款（今年上半年企业贷款新增8.77万亿元、占上半年全部新增贷款的73%左右）。
央行在发布会上也表示，今年上半年金融机构审批贷款的提款率明显上升，且央行调研的银行上半年已经审批的企业贷款规模超过了去年的前三季度。可以看出在央行再贷款、降准等一系列宽信用政策工具的推动下，今年上半年银行业信贷投放力度还是比较大的。
（二）8000亿再贷款工具已经退出，货币政策将逐步回归正常化
2020年6月18日央行行长易纲在陆家嘴论坛上明确指出“提前考虑政策工具的适时退出”（详见6月19日的报告全面剖析618陆家嘴论坛释放的17个政策信号），我们在当时分析时也提出退出的政策工具应该是指再贷款政策工具。央行此次在发布会上也明确指出“3000亿元的抗疫再贷款工具和5000亿元的复工复产再贷款再贴现工具均已完成历史使命退出……下半年经济恢复正常，传统货币政策的作用可能会更加明显，我们进入了一个更加常态的状态。”这意味着后续1.44万亿规模的再贷款工具也会逐步考虑退出，而货币政策将回归正常化，所谓正常的货币政策，也就运用传统的降准、降息等手段。
事实上截止目前，央行共实施了四次再贷款操作（详见7月9日的报告2020年以来300项金融相关政策信息全解），规模合计达到2.24万亿，分别为3000亿元的抗疫再贷款工具（2月初推出）、5000亿元的复工复产再贷款再贴现工具（2月底推出）、1万亿的再贷款再贴现额度（4月初推出）和4400亿元的再贷款支持工具（6月初推出），在最初的8000亿元再贷款工具退出后，如前所述意味着剩下的1.44万亿规模再贷款工具也会考虑逐步退出。
（三）预计下半年社融和信贷增量明显小于上半年，但较可能会有一些变化
1、下半年社融和信贷累计增量分别为10万亿和8万亿左右
央行行长易纲在6月18日的陆家嘴论坛上提出“今年全年新增人民币贷款接近20万亿、新增社融超过30万亿”。考虑到今年上半年社融和人民币贷款已累计新增20.83万亿和12.09万亿，意味着下半年社融和人民币贷款的增量分别在10万亿和8万亿左右，基本上分别相当于上半年的1/2和2/3左右。
2、下半年人民币贷款同比仍会明显多增，其它社融构成可能会有萎缩
从历年数据来看，2017-2019下半年，累计新增社融规模分别为12.40万亿、11.05万亿和10.96万亿，累计新增人民币贷款规模分别为5.63万亿、6.91万亿和6.86万亿。因此如果按照上面推测的数据，则意味着下半年人民币贷款仍会保持适度的增长，但表外融资等其它项目的新增规模可能会继续呈现明显萎缩。
（四）银行对企业让利1.50万亿的构成：通过利差收窄让利0.93万亿
央行在发布会上进一步阐释了1.50万亿让利的构成，具体如下：
1、通过贷款利率和债券利率下行等举措，推动让利大约0.93万亿，占全部让利规模的60%以上。
9300亿元元的让利是什么概念呢，考虑到今年5月底金融机构贷款余额为163万亿元左右，假设存款利率保持基本不变以及贷款平均余额为100万亿元左右的情况下，则0.93万亿则相当于贷款平均余额的0.93%。如果进一步假设债券市场的让利空间在0.10-0.20%区间内，则意味着今年银行业的存贷利差空间收窄幅度大致在70-80BP左右。
2、通过两个再贷款支持工具和延期还本付息工具，大致让利0.23万亿。
3、通过减少收费大致让利0.32万亿左右。
实际上我们在6月19日的报告中已经有明确分析，即分别通过降低利率让利、两个再贷款支持工具让利（再贷款规模合计达到4400亿元）以及银行减少收费让利。不过考虑到019年全年商业银行的净利润规模仅为1.99万亿元（同比增速8.91%），在不让利且保持相同增速的情况下，预计2020年商业银行净利润规模可达到2.18万亿，特别是如果考虑到不断上升的资产质量压力，意味着今年商业银行的净利润增速以及息差收窄空间将非常不乐观。
（五）预计未来市场将会呈现“贷款利率下行+无风险利率上行”的矛盾格局
这一结论我们已经在之前的多篇报告中给予强调，此次央行货币政策司副司长郭凯在发布会上指出“利率适当下行并不是利率越低越好……利率适当下行但也不能过低”，这一表述也和我们之前的判断相一致，即在LPR新报价机制的引导下，未来贷款利率适当下行或处于低位仍将是未来一段时期内的政策主旋律，同时对无风险利率则可能没那么乐观，在先前政策工具逐步退出以及央行更宽松信号不会进一步释放的情况下，未来极有可能会呈现我们一再强调的“贷款利率下行+无风险利率上行”的矛盾局面。
（六）关于资管新规过渡期延长
资管新规涉及到90万亿左右的存量资产整顿，稍有处理不慎便会对市场造成重大冲击，对实体经济融资需求产生显著打压。近期关于资管新规过渡期的延长一直是市场热点，此次新闻发布会上央行也给予了说明。
1、今年前五个月大资管行业规模达到90.10万亿，较年初增长3.50%
央行在发布会上披露，截止今年5月银行非保本理财、信托公司的资管产品、券商及其子公司的资管产品、基金公司及其子公司的专户产品、期货公司及其子公司的资管产品、保险的资管产品、金融资产投资公司的资管产品以及公募基金资产总量达到90.1万亿元（较年初增加4万亿、增幅达到3.5%）。
同时截至今年5月底，净值型产品占比为60.30%（较年初上升4.90个百分点）、资管产品的同业资金来源占其全部资金来源的比重49.8%（较年初下降1.20个百分点）、资管产品的负债杠杆率平均为107.7%（较年初回落0.9个百分点）。
2、受疫情等各因素影响，资管新规过渡期的延长应是确定性事件
此次发布会上央行在延长过渡期的表述上实际上是包容和开放的，特别是考虑到今年疫情的因素，延期也是可以理解的（毕竟贷款的还本付息也延了），但至于延期多久则是一个问题。不过无论延期多久，站在当前阶段来看，均不应抱侥幸心理，特别是对于很多银行来说，存量资产一味压缩并带动整体理财规模下降而无动于衷是着实难以理解的，规模的起点优势仍是未来大资管行业竞争格局的最主要支撑，毕竟在理财子公司的申设以及市场认同方面，结果是最为重要的。
3、近期关于资管新规延期的相关政策信息汇总
（1）2019年8月原证监会主席肖钢表示应延长资管新规过渡期至2021年。
（2）2020年1月14日银保监会表示“对个别机构适当的给予灵活安排”。
（3）2020年2月，银保监会相关负责人表示“对到2020年年底确实难以完成处置的，允许适当延长过渡期”。随后因存量资产规模较大且平均剩余期限比较长等原因，监管部门在征求了多家大型国有银行意见后，前期拟定了初步方案：对于2020年末依然难以处置的存量资产，处置时间或将延长到2021年末。
（4）2020年2月7日央行副行长潘功胜表示“正在对资管新规过渡期延长进行技术评估，存在可能性”，银保监会副主席周亮则表示“正从实际出发进行评估，很快会公布”。
（5）2020年7月7日，中国财富管理50人论坛（CWM50）联合清华大学五道口金融学院发布的《中国资产管理业务监管研究》建议应进一步细化和明确包括现金管理产品在内的各类新产品监管标准，将资管新规发布后发行的不符合监管标准的“新产品”还原至老产品，并建议按延长后的过渡期重新明确压降要求，同时建议2020年至2022年压缩每年比例不低于30%，2022年底压缩至零。
【完】