大邦丨南钢股转僵局案：优先购买权穿透效力分析

核心观点：如果股东之间并未通过公司章程对法定优先购买权以外的权利穿透进行特别约定时，法院不应将目标公司股东层面的股权变动纳入优先购买权的范畴并进而否定当事人对于这种股权转让交易结构的安排与设计。

自3月以来，沙钢集团与上海复星集团、中信集团关于上市公司南钢股份（600282，SH）之控股股东南京南钢钢铁联合有限公司（以下简称“南钢联合”）股权的优先购买权之争引起了极大的关注。该案于7月13日在江苏省高级人民法院进行了第一次审理，各方均期待着法院对类似的商业安排是否合法予以释明。

南钢联合优先购买权之争简述

2023年3月14日，上海复星集团与沙钢集团签署股权转让协议，将南钢联合60%股权转让给后者，交易金额为135.8亿元。同日，上海复星集团向南钢联合的另一股东南钢集团发出了优先购买权征询函，南钢集团需在收到征询函30日内，就是否行使优先权回函。

10多天后，中信集团通过旗下子公司注资南钢集团135.8亿元持有其55.2482%股权并成为其控股股东，南钢集团即宣布行使股东优先购买权。如此一来，沙钢集团收购南钢联合股权的计划落空。随后，沙钢集团在江苏省高级人民法院提起诉讼，请求确认其与上海复星集团签订的股权转让协议合法有效，并要求继续履行协议等。

沙钢集团认为：在引入中信集团增资后，南钢集团作为南钢联合的股东虽然名字没变，但实际控制人变化，表面看是股东行使优先购买权，实际是第三方借壳南钢集团之名行使优先购买权，“此”南钢集团已非“彼”南钢集团，而是实实在在的 “第三方”，因而不享有优先购买权。

外滩8-1地块优先购买权案给本案的启示

在讨论本案之前，有必要回顾十多年前上海法院审理的关于外滩8-1地块项目公司优先购买权案。该案亦涉及上海复星集团，并与本案法律原理高度一致。

该案简要案情为:2010年4月复星公司、 证大五道口公司和绿城公司共同出资成立海之门公司，分别持股 50%、40% 和 10%。2011 年海之门公司通过持有项目公司100%股权，从而间接享有外滩8-1地块的100% 权益。2011年12月22 日，证大五道口公司和绿城公司致函复星公司，明确表示转让其持有的海之门公司 50%的股权。2011年 12月29日，被告长烨公司与被告嘉和公司、被告证大置业公司签署了《关于间接收购外滩 8-1 地块项目50%权益之股权及债权转让框架协议》，约定协议目的:“根据该协议将其所持目标公司(绿城公司、证大五道口公司) 100% 股权转让给长烨公司，而使长烨公司实现间接持有海之门公司50% 股权及项目公司 50%控制权之目的。” 

该案的争议焦点是如何评价各被告之间的间接收购行为。上海二中院一审认为：股东优先购买权具有法定性、专属性、是一种附条件的形成权和期待权。长烨公司、证大置业公司等的行为完全规避了法律赋予复星公司享有股东优先购买权的设定要件，通过实施间接出让的交易模式，达到了与直接出让相同的交易目的。据此，上海二中院一审认为，绿城公司和证大五道口公司实施上述交易行为具有主观恶意，应当承担过错责任，并于2013年4月作出一审判决，认定各被告的行为是“以合法形式掩盖非法目的”从而认定相关协议无效。

但该一审判决并未生效。2015年11月，上海高院以（2013）沪高民二（商）终字第27号民事判决，撤销了一审判决。尽管撤销一审判决系复星集团主动申请所致，但在一审赢了的情况下主动要求撤销一审判决的情况极其罕见，上海高院对该案的态度可见一斑。

法律分析

上述两个案子的不同之处在于，外滩8-1地块案中，长烨通过在目标公司（即海之门公司）股东层面的股权转让，实现规避复星行使优先购买权的目的；而在沙钢集团案中，中信集团则是通过借壳南钢集团实现对目标公司南钢联合的优先购买权。但二者操作本质是一样的，即通过目标公司股东层面的交易结构的设计与安排以实现或规避优先购买权的目的。法律问题随之产生，上述目标公司股东层面的结构设计与安排，从“人合”意义上，还是不是以前的原股东？优先购买权是否应“穿透”适用于目标公司顶层公司的股权变动？

笔者以为，目标公司股东层面的股权变动不应受到我国《公司法》第71条规定的优先购买权的规范。原因简述如下：

首先，优先购买权制度是基于有限公司“人资两合”特征而设计出来用以维持股东之间“人合”的特性。但是，作为经济利益体，有限责任公司的资合性优先于人合性。因此，在对有限责任公司的人合进行保护时不应任意扩大解释“人”的概念。法人是在法律地位和法律意义上等同于自然人的“法律拟制人”，其拥有自己独立的意思表示，其与他人所进行的合资设立公司的法律后果只应由该法人独自承担，这也正是法人人格独立的价值所在。

其次，各股东如欲维系对其他股东实际控制人的依赖利益，完全可通过与目标公司股东，甚至股东的实际控制人事先签订“控制权变化限制条款”来保护自己。在一般商事交易合同中我们经常会看到类似于这样的表述“如果合一方的实际控制人发生变化的，应于发生变化之日起七日内通知另一方，另一方在收到通知后30日内有权解除本合同”，这就是一般商事交易中基于对交易对方实际控制人信赖利益的体现。同理，公司的各股东可以在法定优先购买权以外针对股权转让作出进一步限制，例如，各方可以约定优先购买权可以穿透实际控制人变更的情形，但是股东应将这些股权转让的限制写入公司章程。

最后，如果通过股东层面的间接股权转让模式的有效性被否定，将会导致商业交易效率的极大降低。实践中大量的母公司通过股权转让的方式出售子公司股权以变现投资获取流动性，提高了交易效率。否则，如果母公司拥有数十家子公司的股权，则母公司层面的股权转让时需要通知数十家子公司的相对股东，交易成本过于高昂，最终影响整个社会的投资效率。外滩8-1地块案中上海高院实质上也对优先购买权的穿透效力予以了否定。

综上，如果股东之间并未通过公司章程对法定优先购买权以外的权利穿透进行特别约定时，法院不应将目标公司股东层面的股权变动纳入优先购买权的范畴并进而否定当事人对于这种股权转让交易结构的安排与设计。正是在这个意义上，我们认为，沙钢集团在江苏高院针对复星集团与中信集团的诉讼不应得到法律的支持。

柏立团

高级合伙人/律师

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专业领域为房地产/建设工程诉讼与仲裁、与股权有关的争议解决及并购重组业务。现为上海律师协会并购重组委员会委员、无锡仲裁委员会仲裁员、景德镇国际仲裁院仲裁员。

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