九大要点！信托新规重点解读
2020年5月8日，中国银行保险监督管理委员会（“银保监会”）发布《信托公司资金信托管理暂行办法（征求意见稿）》（“信托新规”），引发信托业以及资管行业的广泛关注。一方面，信托新规作为《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（“资管新规”）在信托业的落地细则，全面执行了资管新规下所树立的各项资管业务原则，各资管机构的监管规则趋于近似，减少了机构间的套利空间；另一方面，信托新规针对资金信托业务，对原有监管规则进行了大刀阔斧的改革，这将对信托公司在发展策略、客户集中度、募集方式、团队组建、内部风控等多个层面带来重大而深远的影响。下面我们将就信托新规的重大变化进行逐项解读。
此前，信托领域的监管规则由“一法三规+特定业务的规范性文件”组成，主要监管文件如下：
本次信托新规的内容，基本覆盖了《信托公司集合资金信托计划管理办法》（“集合资金管理办法”）的主要内容，并将同时废止部分规范性文件，打破了原有信托领域“一法三规”的监管格局，可谓信托领域的“重磅规范”。
同时，在监管范围层面，信托新规将单一资金信托纳入统一规范。根据信托新规第二条规定，“本办法所称资金信托，是指信托公司接受投资者以其合法所有的资金设立信托，按照信托文件的约定对信托财产进行管理、运用或者处分，按照实际投资收益情况支付信托利益，到期分配剩余信托财产的资产管理产品。”本条并未将投资人的人数限制在两人或两人以上，因此其将单一资金方作为委托人设立信托的单一资金信托业务也一并纳入了信托新规的监管范围。
进一步，信托新规也是信托监管机构就资管新规在资金信托领域进行的细化规定。自资管新规于2018年4月发布后，银行理财、证券期货、保险资管、（私募基金）等均已出具落地细则。在信托领域，银保监会曾于2018年9月12日发布《关于加强规范资产管理业务过渡期内信托监管工作的通知》这一过渡性文件。本次信托新规将作为资管新规在信托领域的落地细则，补齐资管新规在资管领域全面细化的最后一块拼图。
最后，针对资金信托、服务信托以及公益信托“三大板块”的业务类型，本次信托新规除了明确资金信托业务概念外，首次对服务信托业务进行了明确界定。服务信托指信托公司运用其在账户管理、财产独立、风险隔离等方面的制度优势和服务能力，为委托人提供除资产管理服务以外的资产流转，资金结算，财产监督、保障、传承、分配等受托服务的信托业务。明确指出服务信托业务不属于本办法所称资金信托，不适用本办法规定。对于以受托服务为主要服务内容的信托业务，无论其信托财产是否为资金形式，均不再纳入资金信托，也即包括家族信托、资产证券化信托、企业年金信托及其他监管部门认可的服务信托在内的服务信托和公益（慈善）信托两大板块均不属于本规定的监管范畴。信托新规对服务信托业务的界定，是监管层面对服务信托的一个正面定义，为信托行业中服务信托业务的开展指明了方向，可以预见未来服务信托业务将大有所为。同时，随着未来资金信托新规的落地，服务信托业务作为信托领域剩下的“一大板块”尚缺专门的监管细则，其具体业务运作与规范有待监管层进一步出台新规。
此前，根据集合资金管理办法规定，单个信托计划的自然人人数不得超过50人，但单笔委托金额在300万元以上的自然人投资者和合格的机构投资者数量不受限制。即信托计划的投资者人数，在符合特定条件下可以突破200人，这也是市场上频频可见大规模信托的原因。对于其他的私募管理机构而言，其合格投资人都在200人以下，即便每个投资人投资规模均为300万，其产品总规模也不会超过6亿。因此，集合资金信托在单个信托计划内，集合大体量资金，满足融资方的大额需求。
信托新规第八条规定，资金信托面向合格投资者以非公开方式募集，投资者人数不得超过200人。每个合格投资者的投资起点金额应当符合资管新规的规定。任何单位和个人不得以拆分信托份额或者转让份额受益权等方式，变相突破合格投资者标准或者人数限制，国务院银行业监督管理机构另有规定的除外。
在资管新规发布之前，集合资金信托的合格投资者标准主要根据集合资金管理办法第六条判断，其规定“合格投资者，是指符合下列条件之一，能够识别、判断和承担信托计划相应风险的人：1.投资一个信托计划的最低金额不少于100万元人民币的自然人、法人或者依法成立的其他组织；2.个人或家庭金融资产总计在其认购时超过100万元人民币，且能提供相关财产证明的自然人；3.个人收入在最近3年内每年收入超过20万元人民币或者夫妻双方合计收入在最近3年内每年收入超过30万元人民币，且能提供相关收入证明的自然人。”
资管新规发布后，虽然尚无书面的规定，但在业务层面，大部分的信托公司已经按照资管新规的标准认定合格投资者。本次信托新规在部门规章的层面，明确了合格投资者的标准，在沿袭资管新规合格投资者认定标准（具有2年以上投资经历，且满足以下条件之一：1.家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元；2.最近1年末净资产不低于1000万元的法人单位；3.金融管理部门视为合格投资者的其他情形）的基础上，信托新规第八条还规定基本养老金、社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等依法成立的社会公益基金，合格境外机构投资者（QFII），人民币合格境外机构投资者（RQFII）以及接受国务院金融监督管理机构监管的机构依法发行的资产管理产品亦为资金信托产品的合格投资者。
集合资金管理办法第八条规定，“信托公司推介信托计划时，不得有以下行为……（三）委托非金融机构进行推介”。根据该等规定，此前信托计划仅能由持有金融牌照的机构代理销售。
信托新规第七条规定，“信托公司应当自行销售集合资金信托计划或者委托其他信托公司、商业银行、保险公司、保险资产管理公司、证券公司、基金管理公司以及国务院银行业监督管理机构认可的其他机构代理销售集合资金信托计划。”
对比此前的规定，信托新规明确了集合资金信托计划的销售机构。同时，保留了进一步开放信托份额销售资质的空间，即经银保监会认可，非上述列举的其他机构同样可以代理销售集合资金信托计划。
此外，信托新规第七条还规定，“信托公司和代理销售机构应当通过营业场所或者自有电子渠道销售集合资金信托计划。”从业务操作角度，多数信托公司已经搭建了完整的电子销售渠道，特别是本次疫情也给电子销售渠道创造了广泛的使用机会，相信电子销售的比重会日益增加。
就资金信托的风险等级划分与个人投资者风险能力评估而言，此前该等制度散见于对信托公司的各项监管文件中。信托新规第九条第一款首次将信托公司的“投资者适当性管理”义务明示予公众。同时，信托新规第九条第二款对合格投资者身份的识别与查验进一步提出严格的要求，强调信托公司或代理销售机构必须充分了解投资者的资金来源、个人及家庭金融资产、负债等情况，采取必要手段进行核查验证，审查投资者是否符合本办法规定的合格投资者标准，依法履行反洗钱义务，并按照国务院银行业监督管理机构的有关规定，对向个人投资者销售的过程进行录音录像。信托新规第十条对销售材料及其详尽内容和资金信托风险的双披露要求作了详细规范，从销售材料的制作、修改、披露、查阅复制以及保存等全方面责任进行规制。
可以说，信托新规首次对信托公司或代理销售机构销售责任、适当性管理义务进行了全面系统的规定，该等责任应属《全国法院民商事审判工作会议纪要》（“九民纪要”）中“适当性义务”的应有之义，根据九民纪要第72条的规定，金融产品发行人、销售者以及金融服务提供者的适当性义务是指该等机构在向金融消费者推介、销售银行理财产品、保险投资产品、信托理财产品、券商集合理财计划、杠杆基金份额、期权及其他场外衍生品等高风险等级金融产品，以及为金融消费者参与融资融券、新三板、创业板、科创板、期货等高风险等级投资活动提供服务的过程中，必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者等义务。在推介、销售高风险等级金融产品和提供高风险等级金融服务领域，适当性义务的履行是“卖者尽责”的主要内容，也是“买者自负”的前提和基础。
在前有主管部门的监管要求、后有司法机构的举证责任双重规制下，信托公司应全面梳理自身的销售流桯，规范销售人员的销售行为，避免向不适合的投资人销售信托产品，或误导投资人。
信托计划通常会设立信托专户，并由保管人保管。该等安排源于集合资金管理办法第十九条、二十条规定“信托计划的资金实行保管制。对非现金类的信托财产，信托当事人可约定实行第三方保管，但中国银行业监督管理委员会另有规定的，从其规定。信托计划存续期间，信托公司应当选择经营稳健的商业银行担任保管人。信托财产的保管账户和信托财产专户应当为同一账户。”
但是根据信托新规第十一条规定，“集合资金信托计划应当聘请托管人进行托管。单一资金信托可以按照投资者意愿在信托文件中进行约定。单一资金信托约定不聘请托管人的，应当在信托文件中明确保障信托财产安全的措施和纠纷解决机制”。这是“托管”概念首次在信托领域内使用，我们理解，从监管层面，该等变化主要是落实资管新规下资管业务统一托管制度。
但是就该等变化带来的法律关系的变更，我们认为，投资人、管理人以及保管人/托管人形成的基础法律关系通常区分为“信托”和“委托”两种。在委托的法律关系下，保管人对基金/管理人履行《中华人民共和国民法总则》和《中华人民共和国合同法》项下的受托人义务，受托人遵守委托人指示办理受托事项，由于委托事务的裁量权仍在于委托人，相应的受托人的注意义务也仅为一般的注意义务。而信托新规中“托管”概念则更倾向于《中华人民共和国证券投资基金法》这一特别法下的概念，属于资产管理领域中更为严格的托管人责任，因此托管人也将承担更严格的责任。（关于托管人和保管人的职责差异，可见本所订阅号历史文章《再议托管人的职责边界》）。
本次信托新规，对于信托公司从事非标业务的规模做了多层次的限定，主要包括：
信托新规第十二条第六项规定，“信托公司管理的全部集合资金信托计划投资于同一融资人及其关联方的非标准化债权类资产的合计金额不得超过信托公司净资产的百分之三十”；
信托新规第十二条第六项规定，“信托公司管理的全部集合资金信托计划向他人提供贷款或者投资于其他非标准化债权类资产的合计金额在任何时点均不得超过全部集合资金信托计划合计实收信托的百分之五十”。
上面两条规定，一个限制了信托公司为单一客户融资的规模上限；一个限制了信托公司债性投资的总规模上限，引起了行业的巨大震动。众所周知，信托公司作为除银行外，唯一可以合法发放贷款的金融机构，非标资产、债性投资一直是信托公司的主营业务。而信托公司基于效率、风控的考量，会采用大客户策略，对单一客户（含其关联方）的融资金额较高。而本次信托新规的限定，将锁定单笔、以及整体非标业务的规模，结合上文对合格投资人人数的限制（200人），可以预见非标规模将进一步压缩。如果要扩大单一客户的融资规模，信托公司股东势必要拿出“真金白银”来增加公司净资产。
从信托新规对非标规模的控制，我们可以看到监管在政策层面，试图尽量降低或消除不同机构的监管口径差异。另一方面，监管也希望引导信托公司摆脱对非标债权投资业务的依赖，加大证券投资以及服务信托、家族信托等业务领域的拓展力度，加快业务结构转型。
相比于集合资金管理办法中“不得将信托资金直接或间接运用于信托公司的股东及其关联人，但信托资金全部来源于股东或其关联人的除外”的规定，信托新规第十三条对于信托业务中的关联交易作出了更为明确细致的规定，首先，就关联方的识别，信托新规强调按照穿透原则将主要股东和主要股东的控股股东、实际控制人、关联方、一致行动人、最终受益人认定为关联方，对关联方进行全面识别与严格管理。其次，应当注意的是不同于集合资金管理办法“不得以固有财产与信托财产进行交易”的“一刀切”规定，信托新规选择有条件的放开这一限制，也即在信托公司提前将相关交易情况向投资者披露的，集合资金信托计划财产可以与固有财产交易；而单一资金信托财产与固有财产交易的前提是取得投资者书面同意。最后，在进行关联交易的情况下，信托新规将用于关联交易的信托资金数额与信托公司的净资产挂钩，防止关联交易比重过高带来的利益输送和风险交叉传递，这对于信托公司为关联方融资将产生巨大影响。
另外，信托新规第十七条规定“不得将本公司管理的不同资金信托产品的信托财产进行交易”，直接否定了不同信托产品之间的交易，而不考察价格是否公允，体现了监管对于资金池、刚兑等行为强烈否定，直接排除了该等操作的可行空间。
信托新规第十四条规定，“资金信托的投资合作机构应当是具有专业资质，符合法律、行政法规和国务院金融监督管理机构有关规定并受国务院金融监督管理机构依法监管的机构。投资合作机构包括但不限于资金信托所投资资产管理产品的发行机构、与资金信托投资管理相关的投资顾问等”。同时，其规定信托公司可以选择符合要求的私募基金管理人，担任资金信托的投资合作机构，这为私募机构与信托的合作开放了通道。
小结
集合资金管理办法修订于2009年，距今已有十余年之久。在这十余年间，信托公司以集合资金信托、单一资金信托作为载体，集合了市场上一批批的财务投资性资金，投放于融资企业，一方面支持了经济的发展，另一方面也因资金池、刚兑等积累了一定的风险。信托新规对现有资金信托的监管原则进行的改革，横向看，是对资管新规的细化，拉平各金融机构从事资管业务的监管口径；纵向看，是对资金信托业务的自身检阅，为下一个十年的发展划定业务基线。作为市场上最稀缺的牌照资源，信托业务的未来仍然值得期待。
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