资管新规解读系列（四）：《理财新规（征求意见稿）》七大要点实务解读

（本文首发于《证券时报》信托细分行业公众号—信托百佬汇，文章标题略有调整，经授权转载）

前言：

2018年7月20日，中国银行保险监督管理委员会发布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称“《理财新规（征求意见稿）》”）并向社会公开征求意见。《理财新规（征求意见稿）》共六章85条以及1个附件《商业银行理财产品销售管理要求》。

总体而言，《理财新规（征求意见稿）》主要是对《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（银发[2018]106号，以下简称“《资管新规》”）的落实和进一步细化以及对《理财新规（征求意见稿）》施行前银行理财部分相关监管规定的重申，但是除此之外，《理财新规（征求意见稿）》既有基于《资管新规》发布后资管业务的实际监管情况而对《资管新规》作出的部分调整或补充，也有对《资管新规》中未明确的问题予以进一步明确。

结合《理财新规（征求意见稿）》第八十四条来看，《理财新规（征求意见稿）》正式施行后，此前关于银行理财的一些重要监管规定，例如，银监会令2005年第2号、银监办发〔2008〕47号、银监发〔2009〕65号、银监发〔2009〕113 号、银监会令2011年第5号、银监发〔2011〕91号、银监办发〔2013〕8号等监管文件，均同时废止，因此可以说，《理财新规（征求意见稿）》是在整合现有银行理财业务监管规则基础上，对照《资管新规》的要求，重构了银行理财业务监管体系，具有重要意义。

笔者对《理财新规（征求意见稿）》部分操作要点进行简要分析，供读者参考。

壹

银行理财业务是否适用信托法律关系

自商业银行开展银行理财业务以来，关于银行理财业务是否适用信托法律关系一直存在较大争议，但囿于《商业银行法》第43条所设置的分业经营监管红线，银监会于2005年颁布的《商业银行个人理财业务管理暂行办法》（银监会令2005年第2号）第九条规定倾向于认定银行理财业务适用委托代理法律关系，并非信托法律关系，即：“第九条 综合理财服务，是指商业银行在向客户提供理财顾问服务的基础上，接受客户的委托和授权，按照与客户事先约定的投资计划和方式进行投资和资产管理的业务活动。在综合理财服务活动中，客户授权银行代表客户按照合同约定的投资方向和方式，进行投资和资产管理，投资收益与风险由客户或客户与银行按照约定方式承担。”

本次《理财新规（征求意见稿）》延续《资管新规》的思路并参考之前银监会关于信托业务的监管规定及证监会关于证券期货经营机构资产管理业务的监管规定，对银行理财业务的法律特征进行了较为全面的规定，具体如下：

定义	第三条 本办法所称理财业务是指商业银行接受投资者委托，按照与投资者事先约定的投资策略、风险承担和收益分配方式，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。 本办法所称理财产品是指商业银行按照约定条件和实际投资收益情况向投资者支付收益、不保证本金支付和收益水平的非保本型理财产品。
独立性	第四条 商业银行理财产品财产独立于管理人、托管机构的自有资产，因理财产品财产的管理、运用、处分或者其他情形而取得的财产，均归入银行理财产品财产。 商业银行理财产品管理人、托管机构不得将银行理财产品财产归入其自有资产，因依法解散、被依法撤销或者被依法宣告破产等原因进行清算的，银行理财产品财产不属于其清算财产。 第五条 商业银行理财产品管理人管理、运用和处分理财产品所产生的债权，不得与管理人、托管机构因自有资产所产生的债务相抵消；管理人管理、运用和处分不同理财产品财产所产生的债权债务，不得相互抵消。
受托人职责	第六条 商业银行开展理财业务，应当按照《指导意见》第八条的相关规定，诚实守信、勤勉尽职地履行受人之托、代人理财职责，投资者自担投资风险并获得收益。

根据上述条文，《理财新规（征求意见稿）》项下的银行理财业务已非常接近信托业务的法律特征，但笔者认为上述条文规定并不意味着银行理财业务将适用信托法律关系，具体理由如下：

1、《理财新规（征求意见稿）》虽然规定了银行理财产品财产的独立性，但该等独立性仅体现在理财产品财产与理财产品管理人、托管人自有资产之间的独立，其主要目的是明确理财业务为商业银行的表外业务，而要最终实现银行理财业适用信托法律关系，则更为重要的是实现银行理财产品财产与委托人其他财产之间的独立，即《信托法》第十五条的规定，“信托财产与委托人未设立信托的其他财产相区别。设立信托后，委托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产时，委托人是唯一受益人的，信托终止，信托财产作为其遗产或者清算财产；委托人不是唯一受益人的，信托存续，信托财产不作为其遗产或者清算财产；但作为共同受益人的委托人死亡或者依法解散、被依法撤销、被宣告破产时，其信托受益权作为其遗产或者清算财产。”

2、《商业银行法》第43条所设置的分业经营监管红线仍未解除，故作为部委规章的《理财新规（征求意见稿）》仍无法突破上位法的限制。

贰

关于银行理财产品托管账户设置

商业银行所发行的银行理财产品基本均由本行自行托管，故银行理财产品历来被认为未实现实质性托管安排，本次《理财新规（征求意见稿）》专门规定了“实质性独立托管”原则，且同时规定，如商业银行发行的理财产品未实现实质性独立托管的，则其发行的理财产品应当由国务院银行业监督管理机构指定的机构进行托管。

“实质性独立托管”原则中关于托管账户设置的相关规定如下：

独立账目	第十八条 商业银行开展理财业务，应当确保每只理财产品与所投资资产相对应，做到每只理财产品单独管理、单独建账和单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池理财业务。 本办法所称单独管理是指对每只理财产品进行独立的投资管理。单独建账是指为每只理财产品建立投资明细账，确保投资资产逐项清晰明确。单独核算是指对每只理财产品单独进行会计账务处理，确保每只理财产品具有资产负债表、利润表、产品净值变动表等会计报表。
单独开户	第五十一条（二） 为每只理财产品开设独立的托管账户，建立托管明细账，不同托管账户中的资产应当相互独立。

长期以来，商业银行理财业务经常存在仅以某个系列理财产品名义开设一个物理意义上的托管账户、该系列项下的每只理财产品在该托管账户下进行虚拟独立核算的现象，而根据上表所列条文，商业银行应为每只理财产品开设独立的托管账户，该等“独立的托管账户”是仅在会计核算意义上能够独立的托管账户（如虚拟独立账户），还是在物理意义上也同时独立的托管账户（即每只理财产品均开设不同账户名、不同账号的托管账户），目前不得而知，如最终监管机构严格执行“实质性独立托管”，比照信托产品等其他资产管理产品的托管账户设置原则要求为每只银行理财产品开设独立的托管账户，则可能加大银行理财业务的操作成本。

叁

关于预期收益率设置

《资管新规》确立了资产管理产品的全面净值化原则，即“金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合企业会计准则规定，及时反映基础金融资产的收益和风险”，且“资产管理产品的发行人或者管理人违反真实公允确定净值原则，对产品进行保本保收益”属于《资管新规》明确规定的刚兑行为之一。

理论上，银行理财产品惯常设置的预期收益率安排与《资管新规》的全面净值化原则存在一定的冲突，本次《理财新规（征求意见稿）》第二十六条明确规定：商业银行发行理财产品，不得宣传理财产品预期收益率，在理财产品宣传销售文本中只能登载该理财产品或者本行同类理财产品的过往平均业绩和最好、最差业绩，并以醒目文字提醒投资者“理财产品过往业绩不代表其未来表现，不等于理财产品实际收益，投资须谨慎。”据此，商业银行理财产品宣传销售文件（包括宣传材料和销售文件）中不得再列明预期收益率，但本次《理财新规（征求意见稿）》并未同时对理财产品管理人收取投资管理费方式做出明确规定，故笔者理解，商业银行虽然不能再设置预期收益率，但在计算理财产品管理人投资管理费时设置投资者可获得的最高收益上限仍未被完全禁止。

肆

关于理财资金投资股权类资产

根据《资管新规》第十条，除法律法规和金融管理部门另有规定外，公募产品不得投资未上市企业股权，故商业银行发行的公募理财产品原则上不得投资股权类资产。

针对私募理财产品而言，本次《理财新规（征求意见稿）》明确私募理财产品可以投资权益类资产（权益类资产包括未上市企业股权），但在《商业银行法》第43条所规定的“商业银行不得向企业投资”未修改前，如商业银行本身发行私募理财产品直接投资股权类资产仍面临工商登记等操作障碍，在此基础上，笔者结合本次《理财新规（征求意见稿）》的下述负面清单规定试图就私募理财资金投资股权类资产的路径进行探析：

第三十六条	商业银行理财产品不得直接或间接投资于本办法第三十五条所列示资产之外，其他由未经金融监督管理部门许可设立、不持有金融牌照的机构发行的产品或管理的资产，金融资产投资公司的附属机构依法依规设立的私募股权投资基金以及国务院银行业监督管理机构另有规定的除外。
第四十八条	理财投资合作机构包括但不限于商业银行理财产品所投资资产管理产品的发行机构、根据合同约定从事理财产品受托投资的机构以及与理财产品投资管理相关的投资顾问等。理财投资合作机构应当是具有专业资质并受金融监督管理部门依法监管的金融机构或国务院银行业监督管理机构认可的其他机构。

结合上表所列规定，未来私募理财资金可通过如下方式投资股权类资产：

1、商业银行设立理财子公司后由理财子公司直接发行私募理财产品并直接投资股权类资产；

2、商业银行本身发行私募理财产品或理财子公司发行私募理财产品通过信托公司、基金管理公司、证券公司、金融资产投资公司等发行的私募资产管理产品投资股权类资产，但不得多层嵌套；

3、商业银行本身发行私募理财产品或理财子公司发行私募理财产品通过投资金融资产投资公司附属机构设立的私募基金而最终投资债转股资产，但在商业银行本身发行私募理财产品投资合伙型私募基金时仍面临工商登记等操作障碍。

伍

关于理财资金投资ABS资产

银行理财资金历来是投资ABS资产的主力军，本次《理财新规（征求意见稿）》对理财资金投资ABS资产具体规定如下：

第三十五条	商业银行理财产品可以投资于国债、地方政府债券、中央银行票据、政府机构债券、金融债券、银行存款、大额存单、同业存单、公司信用类债券、在银行间市场发行的信贷资产支持证券、在交易所市场发行的企业资产支持证券、公募证券投资基金、其他债权类资产、权益类资产以及国务院银行业监督管理机构认可的其他资产。
第三十六条	商业银行理财产品不得直接投资于信贷资产，不得直接或间接投资于本行信贷资产，不得直接或间接投资于本行或其他银行业金融机构发行的理财产品，不得直接或间接投资于本行发行的次级档信贷资产支持证券。 商业银行面向非机构投资者发行的理财产品不得直接或间接投资于不良资产、不良资产支持证券，国务院银行业监督管理机构另有规定的除外。

就上表所列规定，笔者尝试就以下相关问题进行探析：

1、本次《理财新规（征求意见稿）》第三十五条所规定的理财产品投资范围中仅列举了“在银行间市场发行的信贷资产支持证券”、“在交易所市场发行的企业资产支持证券”，并未列举其他ABS资产，如银行间市场发行的ABN、报价系统发行的ABS、保交所发行的保险ABS，笔者理解该等未明确列举并不意味着理财资金不得投资该等ABS资产，更多的可能则是该等未被明确列举的ABS资产被统一列入“其他债权类资产”，但该等情形的存在仍有可能对前述未被明确列举的ABS资产认定为标准化债权类资产加重了更多不确定性。

2、理财资金不得直接或间接投资于本行发行的次级档信贷资产支持证券，对于该等规定存在两个疑问：（1）该等不得投资的“次级档信贷资产支持证券”是否仅限于商业银行根据《信贷资产证券化试点管理办法》规定在银行间市场作为发起机构以其持有的信贷资产所发行的次级档信贷资产证券？还是包括商业银行或商业银行所投资的SPV作为原始权益人以其最终持有的资管产品份额（如打包的多笔信托受益权资产）在交易所市场发行的专项资产支持计划次级档资产支持证券？笔者认为，从字面理解，应仅限于前者；（2）理财资金能否直接或间接投资于本行发行的优先档信贷资产支持证券，虽然本次《理财新规（征求意见稿）》同时规定理财资金“不得直接或间接投资于本行信贷资产”，但笔者理解，信贷资产经正规的证券化操作后已不再属于信贷资产的范畴，而属于证券类资产的范畴，且投资优先档信贷资产证券不易产生利益输送等问题，故理财资金可以投资于本行发行的优先档信贷资产支持证券。

陆

关于开放式产品、封闭式产品的界定

《资管新规》并未对“封闭式产品”、“开放式产品”如何界定予以明确规定，作为《资管新规》的配套细则，《理财新规（征求意见稿）》第十条对“封闭式理财产品”、“开放式理财产品”予以明确界定：

封闭式理财产品	封闭式理财产品是指有确定到期日，且自产品成立日至终止日期间，理财产品份额总额固定不变，投资者不得进行认购或者赎回的理财产品
开放式理财产品	开放式理财产品是指自产品成立日至终止日期间，理财产品份额总额不固定，投资者可以按照协议约定的开放日和场所，进行认购或者赎回的理财产品

《理财新规（征求意见稿）》采取了较为严格的界定方法，即以“理财产品份额总额”是否发生变化作为核心判断依据，对于银行理财业务而言，由于同一系列理财产品通常分多期发行，每期理财产品均为一个独立的产品，且多期独立的理财产品并未被禁止投资于同一资产，故该等界定方法对银行理财业务而言具有一定的合理性及实操性，但如将该等界定方法同样适用于信托业务，则可能对信托产品（尤其是分期发行、分笔投放的信托产品）的开发设计造成较大不利影响。具体而言，根据《资管新规》，开放式产品与封闭式产品在期限匹配、分级杠杆、投资范围、资产集中度、估值等方面的监管要求均有区别，简单归纳如下表：

	封闭式	开放式
期限匹配	（1）封闭式资产管理产品期限不得低于90天 （2）资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日	资产管理产品直接或者间接投资于非标准化债权类资产的，非标准化债权类资产的终止日不得晚于开放式资产管理产品的最近一次开放日
分级要求	封闭式私募产品可以进行份额分级	开放式私募产品不得进行份额分级
杠杆要求	每只封闭式公募产品、每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%	每只开放式公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%
投资范围	资产管理产品直接或者间接投资于未上市企业股权及其受（收）益权的，应当为封闭式资产管理产品	开放式资管产品不得投资未上市企业股权及其受（收）益权
资产集中度要求	——	同一金融机构全部开放式公募资产管理产品投资单一上市公司发行的股票不得超过该上市公司可流通股票的15%
估值	符合《资管新规》第十八条第二款规定条件之一的封闭式资管产品，可按照企业会计准则以摊余成本进行计量	除根据《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》第三条规定，在过渡期内对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品在满足特定条件下可使用摊余成本计量外，其他开放式资管产品均应使用市值计量

柒

其他要点

1、《理财新股（征求意见稿）》延续了一直禁止银行发行分级理财产品的规定，但本次理财新股（征求意见稿）》关于“分级理财产品”的界定方法对于其他资产管理行业具有一定的借鉴作用，与《资管新规》第二十一条第三款关于“本条所称分级资产管理产品是指存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿，收益分配不按份额比例计算，由资产管理合同另行约定的产品”的规定相比，本次理财新股（征求意见稿）》更为松绑，明确了分级理财产品是按照本金和收益受偿顺序的不同进行划分，即优先份额的本金、收益可以优先于劣后份额受偿。

2、公募理财产品的单一投资者最低销售起点金额降低为1万元。

3、《理财新规（征求意见稿）》第二十九条第三款规定“商业银行应当对机构投资者的资金来源实行穿透原则，不得通过嵌套等方式直接或变相引入个人投资者资金。”据此，本次《理财新规（征求意见稿）》在《资管新规》限制产品嵌套的基础上，对机构理财资金来源进一步加强限制，将导致带有个人投资者资金的信托产品等其他资产管理产品以后无法再将银行理财产品作为闲置资金的配置资产。

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作者介绍

    任国兵    

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任国兵律师毕业于中国政法大学，获得法学学士学位，现为竞天公诚律师事务所合伙人。在加入竞天公诚律师事务所前，曾在某知名律所金融信托部工作多年，并在中国民生信托有限公司法律合规管理总部担任法规专业总监等职务。

任律师的主要执业领域为资产管理业务（包括信托业务、商业银行理财业务、基金公司及其子公司资产管理业务、证券公司资产管理业务、私募投资基金业务等）、资产证券化业务及家族信托业务。在信托业务领域，任律师常年为数十家信托公司提供常年法律顾问服务及信托项目专项法律服务，包括传统信托业务及新型信托业务。在商业银行理财业务领域，任律师常年为中国银行总行等机构提供理财资金投资业务的常年法律顾问服务及专项法律服务。

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林淑兰律师毕业于中国人民大学，获得法律硕士学位，现为竞天公诚律师事务所资深信托律师。

自2013年毕业至今，林律师始终专注于在资产管理业务领域深耕，曾为多家信托公司、证券公司、基金子公司等客户提供常年及专项法律服务，在信托业务、商业银行理财业务、券商及基金公司（及其子公司）资产管理业务、私募投资基金业务、家族财富管理业务、资产证券化业务等业务领域均积累了丰富的经验。

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