【招商策略】外资顺周期内资加成长，加息缩表预期引美债利率飙升——金融市场流动性与监管动态周报（0110）

上周央行回收年末投放流动性，公开市场净回笼6600亿元，货币市场利率下行；短端国债收益率下行，长端国债收益率上行。股市方面，北上资金净流入，融资资金净流出；新成立基金规模下降，ETF净流入规模持续扩大，重要股东净减持规模缩小，IPO规模扩大，股市流动性有所改善。从投资者偏好来看，北上资金加仓银行、化工、钢铁等，融资净买入传媒、医药生物、计算机等；宽基ETF申赎参半，医药ETF申购较多，金融地产(不含券商)ETF赎回较多。美元指数回落，人民币相对美元基本走平，海外市场风险偏好恶化。

核心观点

⚑美联储加息缩表预期强烈，海外市场波动加剧。1月5日，美联储公布的12月议息会议纪要释放出更加鹰派的信号：1）加息的步伐可能提前；2）缩表的预期更加强烈，缩表开启时间点与加息时间点的间隔时间可能比以往更短，且缩表的节奏可能更快；3）与会者表示了对于高通胀的担忧。目前市场对美联储加息的预期已经提前至3月议息会议。受此影响，上周十年期美债收益率大幅上行，导致海外市场风险偏好下降，美股尤其纳斯达克指数跌幅明显。参考历史经验，在美联储加息落地之前，需要提防美债收益率加速上行的外溢影响。不过与此前不同，目前国内处于稳增长预热阶段，对A股投资者的风险偏好有一定支撑，稳增长受益板块有望成为投资者布局的主线之一。

⚑上周（1月3日-1月7日）为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购400亿元，同期有7000亿元央行逆回购到期，净回笼6600亿元。

⚑ 货币市场利率下行，短端国债收益率下行，长端上行，同业存单发行规模下降，发行利率均下行。截至1月7日，R007下行41.7bp，DR007下行24.3bp，1年期国债收益率下行1.3bp，10年期收益率上行4.3bp，同业存单发行量减少1494.5亿元，1M/3M/6M同业存单利率均下行。

⚑股市方面，A股市场流动性改善，招商A股流动性指数为3.71。北上资金流入，净流入62.0亿元；融资余额下降，融资资金净卖出93.5亿元；ETF净流入208.0亿元；新成立偏股类公募基金份额减少。重要股东净减持规模缩小，公布的计划减持规模扩大。

⚑ 从投资者偏好来看，陆股通净买入规模较高的行业有银行、化工、钢铁等，净卖出规模较高的行业是电子、食品饮料、家用电器等；融资资金买入较多的为传媒、医药生物、计算机等，净卖出较多的包括房地产、电气设备、有色金属等。个股方面，陆股通净买入三一重工最多，净卖出立讯精密最高；融资客大幅加仓东方财富，卖出较多的为隆基股份、万科A、兴业银行等。双创50ETF大幅申购，沪深300ETF赎回较多；行业ETF以净申购为主，其中医药ETF申购较多，金融地产(不含券商)ETF赎回较多。净申购最高为华宝中证医疗ETF；净赎回最高为华宝中证银行ETF。

⚑ 海外市场方面，美元指数回落，加息及缩表预期引长端美债收益率大幅上行，人民币相对美元基本持平。具体地，VIX指数上升1.43至18.76。美债1年期收益率上行4.0bp，10年期收益率上行24.0bp。美元指数下降0.23点。人民币外汇指数上升0.51点。美联储总资产规模扩大82.6亿美元。FRA-OIS利差略降。

⚑ 风险提示：政策支持不及预期；海外政策超预期收紧

01

流动性专题

※ 美联储加息缩表预期强烈，海外市场波动加剧

1月5日，美联储公布的12月议息会议纪要释放出更加鹰派的信号，主要包括以下几个方面：

第一， 加息的步伐可能提前。纪要显示，与会者认为，当前状况包括更强劲的经济前景、更高的通胀和更大的资产负债表，因此可能需要加快政策利率正常化的步伐。

第二，缩表的预期更加强烈，缩表开启时间点与加息时间点的间隔时间可能比以往更短，且缩表的节奏可能更快。纪要显示，几乎所有参与者都同意，在联邦基金利率目标范围首次上调后的某个时间点开始缩减资产负债表可能是合适的。然而，与会人员认为，资产负债表缩减的适当时机可能更接近政策利率上调的时间。美联储当前持有的美国国债的加权平均期限比上一次正常化时期开始时要短。这就导致，如果委员会按照之前的方法逐步取消对到期国债的再投资，资产负债表可能会比上次收缩得更快。

第三，宏观经济方面，表示了对高通胀的担忧。与会者表示，与上一次正常化开始时相比，当前的经济前景要强劲得多，通货膨胀率更高，劳动力市场更紧。就业方面，与会者表示，有许多迹象表明美国劳动力市场非常紧张，包括接近创纪录的离职率和职位空缺率，以及工资增长显著回升。通胀方面，参与者表示，通胀数据比之前预期的更高、更持久和更普遍。许多与会者指出，疫情特别是病毒的新变种，继续对经济活动构成下行风险，对通胀构成上行风险。

因此，整体而言，美联储议息会议纪要中与会者的讨论内容超市场预期市场更加鹰派信号，引发市场对美联储提前加息甚至缩表的担忧，目前市场对美联储加息的预期已经提前至3月议息会议。受此影响，上周十年期美债收益率大幅上行，导致海外市场风险偏好下降，美股尤其纳斯达克指数跌幅明显。

回顾历史上美联储两轮加息，从美债及汇率市场的表现来看，美联储正式加息之前，市场对美联储政策收紧或者加息的预期已经开始反映，十年期美债收益率和美元指数在美联储两轮加息前均有所上行，人民币对美元有小幅贬值。具体来看，第一轮加息启动前的3个月，美元指数上行0.78点，十年期美债收益率上行79bp；第二轮加息启动前的3个月，美元指数上行3.03。

加息落地后，在美联储加息的过程中，美债收益率伴随着加息而持续上行。第一轮加息（2004/6/30-2006/6/29）期间，十年期美债收益率上行52bp；第二轮加息过程中十年期美债收益率上行49bp。在第二轮加息过程中，美联储在开始加息的两年后启动缩表，之后美债收益率呈现进一步加速上行的状态。

美联储加息过程中，美元指数在前半段上行动力较强，但加息后期美元指数开始走弱，从整个加息周期来看，美元指数变化不大。具体而言，第一轮加息期间，美元指数下跌3.49点；第二轮加息期间，美元指数下跌1.92点。

总结美联储两轮加息周期各类资产的表现，可以发现：1）美联储加息预期阶段，美元指数及美债收益率大概率走高，加息实施阶段，美债收益率涨幅明显，美元指数前高后低，涨幅一般；2）美联储加息对新兴市场以及A股的影响主要体现在加息预期阶段，但影响程度还需要看美债收益率的上行幅度及汇率的变化程度；3）美联储加息实施并未构成新兴市场以及A股的压制因素，A股的表现主要取决于国内的政策经济环境。

因此，整体来看，在美联储加息落地之前，需要提防美债收益率加速上行的外溢影响。不过与此前不同，目前国内处于稳增长预热阶段，对A股投资者的风险偏好有一定支撑，稳增长受益板块有望成为投资者布局的主线之一。

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监管动向

03

货币政策工具与资金成本

上周（1月3日-1月7日）央行及时回收年末投放的流动性，公开市场净回笼6600亿元。为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展逆回购400亿元，同期有7000亿元央行逆回购到期，未来一周将有400亿元逆回购到期。

货币市场利率下行，R007与DR007利差缩小；短端国债收益率下行，长端国债收益率上行，期限利差扩大。截至1月7日，R007为2.13%，较前期下行41.7bp，DR007为2.05%，较前期下行24.3bp，两者利差缩小17.3bp至0.08%。1年期国债到期收益率下降1.3bp至2.23%，10年期国债到期收益率上升4.3bp至2.82%，期限利差扩大5.6bp至0.59%。

同业存单发行规模下降，发行利率均下行。1月3日-1月7日，同业存单发行306只，较上期减少192只；发行总规模1671.5亿元，较上期减少1494.5亿元；截至1月7日，1个月、3个月和6个月发行利率分别较前期变化-26.7bp、-18.3bp、-11.0bp至2.41%、2.64%、2.79%。

04

股市资金供需

（1）资金供给

资金供给方面，1月3日-1月7日，新成立偏股类公募基金36.8亿份，较前期减少130.3亿份。股票型ETF较前期净流入，对应净流入208.0亿元。全周整个市场融资净卖出93.5亿元，净卖出额较前期扩大64.2亿元，截止1月7日，A股融资余额为17027.0亿元。陆股通本周净流入，当周净流入规模为62.0亿元，净买入额较前期收窄84.7亿元。

（2）资金需求

资金需求方面，1月3日-1月7日，IPO融资金额回升至174.4亿元，共有8家公司进行IPO发行，截至1月10日公告，未来一周将有4家公司进行IPO招股，计划募资规模30.3亿元。重要股东净减持规模缩小，净减持17.8亿元；公告的计划减持规模170.4亿元，较前期上升。

限售解禁市值为699.6亿元（首发原股东限售股解禁173.7亿元，首发一般股份解禁320.5亿元，定增股份解禁198.3亿元，其他7.1亿元），较前期下降。未来一周解禁规模下降至646.1亿元（首发原股东限售股解禁159.3亿元，首发一般股份解禁5.6亿元，定增股份解禁470.9亿元，其他10.3亿元）。

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投资者情绪

1月3日-1月7日，当周融资买入额为3354.9亿元；截止1月7日，占A股成交额比例为7.1%，较前期下降，投资者交易活跃度减弱，股权风险溢价上升。

06

投资者偏好

（1）陆股通

1月3日-1月7日，陆股通资金净流入62.0亿元。行业偏好上，银行、化工、钢铁这三个行业净买入规模较高，买入金额分别为39.6亿元、20.5亿元、14.6亿元。净卖出规模较高的行业是电子、食品饮料、家用电器等行业。个股方面，净买入规模较高的主要包括三一重工（+12.5亿元）、国电南瑞（+8.9亿元）、片仔癀（+8.4亿元）等；净卖出规模较高的主要包括立讯精密（-18.6亿元）、兆易创新（-11.9亿元）、贵州茅台（-10.6亿元）等。

（2）融资交易

1月3日-1月7日，融资资金净流出93.5亿元。具体来看，本周融资资金买入传媒（+12.4亿元）、医药生物（+11.1亿元）、计算机（+4.5亿元）等行业，净卖出房地产（-17.4亿元）、电气设备（-14.6亿元）、有色金属（-13.9亿元）等行业。个股方面，融资净买入规模较高的为东方财富（+8.1亿元）、浙文互联（+5.1亿元）、立讯精密（+4.4亿元）等；融资净卖出规模较高的包括隆基股份（-6.9亿元）、万科A（-6.3亿元）、兴业银行（-4.0亿元）等。

（3）ETF净申购赎回

1月3日-1月7日，ETF净申购，当周净申购171.5亿份，宽指ETF申赎参半，其中双创50ETF大幅申购，沪深300ETF赎回较多；行业ETF以净申购为主，其中医药ETF申购较多，金融地产(不含券商)ETF赎回较多。具体的，沪深300ETF净赎回6.6亿份；创业板ETF净申购22.2亿份；中证500ETF净赎回3.1亿份；上证50ETF净申购0.8亿份。双创50ETF净申购27.0亿份。行业方面，信息技术ETF净申购14.4亿份；消费ETF净申购15.8亿份；医药ETF净申购43.7亿份；券商ETF净申购18.2亿份；金融地产ETF净赎回4.5亿份；军工ETF净申购10.5亿份；原材料ETF净申购0.7亿份；新能源&智能汽车ETF净申购29.1亿份。

07

外汇市场

1月3日-1月7日，美元指数回落，人民币相对美元汇率基本持平。截止1月7日，美元指数收于95.74，较前期（1月2日）下降0.23点，人民币汇率指数较前期上升0.5点收于103.0点，美元兑人民币中间价下降、即期汇率上升、离岸汇率上升，分别为6.37、6.37、6.38，人民币汇率基本持平。

另外，美元兑港币汇率有所回升，港币相对美元有所贬值。

08

海外金融市场流动性跟踪

（1）国外主要央行动向

美联储加速收紧货币政策。在12月的议息会议上，美联储维持现有基准利率不变，同时宣布加速缩减购债，将月度债券购买规模减少300亿美元，缩减幅度为此前的两倍。而在市场高度关注的点阵图方面，大部分的官员认同2022年进行三次幅度25个基点的加息将是合适的，2023和2024年则将分别再加息三次和两次。欧洲央行管理委员会成员、拉脱维亚央行行长Martins Kazaks表示通胀前景走强将推动收紧政策 明年初加息是“可能情况”。

1月7日，美国劳工部发布的数据显示，美国12月新增非农就业人数19.9万人，远不及市场预期值40万人，低于11月的24.9万个和10月的64.8万个。此外，美国失业率则从11月的4.2%下降至3.9%，为疫情爆发以来的新低，接近2020年2月3.5%的50年低点，这意味着劳动力市场状况持续趋紧。

（2）利率

最近一周美联储总资产规模扩大。截止1月5日，美联储持有资产规模87657.21亿美元，相比前期（12月29日）扩大82.6亿美元。其中，持有国债规模56612.77亿美元，相比前期扩大90亿美元。

1月3日-1月7日，短、长端美债收益率上行，利差扩大；FRA-OIS利差微降。美国1年期国债收益率上行4.0bp至0.43%，10年期国债收益率上行24.0bp至1.76%，利差扩大20.0bp至1.33%。FRA-OIS利差为6.3bp，较前期微降0.6bp，处于2010年以来的2.52%分位。

（3）海外市场情绪 

上周VIX指数回升，全周较前期（1月2日）上升1.43点至18.76，市场风险偏好恶化。美联储公布的会议纪要超预期，释放鹰派信号，上周标普500指数下跌4.53%，纳斯达克指数下跌1.87%。

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