【平安石油石化行业2020年度策略报告】精选细分龙头，静待估值回归
摘要
化工估值修复空间大：当前化工板块的价值不论是从纵向还是横向来看，都被严重低估，投资的风险基本已经释放完毕。我们认为2020年化工板块是A股最值得关注和投资的板块之一。
原油价格区间震荡，中枢看平：2019年国际原油市场错综复杂，多空交织，OPEC国家和俄罗斯等产油国的减产计划仍促使油价强势反弹，但宏观经济不景气和美国页岩油增产促使油价回落。2020年需求方面关注贸易协议的签订，供应方面OPEC和俄罗斯等国已经达成170万桶/天的减产计划，应重点关注OPEC减产的执行力度，另外美国原油产量的变化和伊朗等地缘政治风险也是影响2020年油价的重要因素。预计2020年原油价格大概率会在60-70美元之间震荡，布伦特中枢预计65美元左右。
天然气油气改革改变行业格局：国内天然气需求增速回落但增量仍然可观。国家管道公司于2019年12月9日正式成立，对油气公司、LNG接收站、非常规天然气、燃气公司等存在不同程度的影响，其中重要的影响包括民营天然气企业的上网难问题有望得以解决，同时行业并购重组和上下游合作成为未来发展趋势。
民营大炼化业绩增长确定性强：2020年贸易摩擦带给纺织行业的压力或仍将持续，但随着民营大炼化投产改善行业成本端，聚酯产业链利润从PX环节向PTA和涤纶环节转移，同时炼油项目和乙烯项目给相关企业提供业绩增量。
烯烃行业的低成本优势和进口替代值得关注：轻烃裂解成本安全空间高，抗风险能力远胜于石脑油和煤制烯烃等工艺。丁二烯重要下游己二腈国产化加速，具有很大的进口替代空间。
投资建议：我们建议2020年关注：1）油价阶段性反弹机会，建议阶段性配置油气公司中国石油和中国石化，建议关注油服板块。2）天然气体制改革带来的利好，推荐新奥股份，建议关注广汇能源和蓝焰控股；3）新建项目带来业绩增长，推荐恒力石化和新凤鸣，关注荣盛石化；4）轻烃裂解成本优势明显，抗风险能力强，推荐卫星石化，建议关注万华化学；丁二烯制己二腈国产化加速，建议关注齐翔腾达。
风险提示：1）宏观经济波动风险影响产品需求；2）油价和原材料剧烈波动影响企业盈利；3）项目建设进度不及预期；4）装置不可抗力；5）环保限产停产；6）中美贸易谈判不顺利。
01
2019年化工跑输大盘，行业估值修复空间大
1.1 2019年化工跑输大盘，全行业盈利同比下滑
2019年化工行业从年初的低点强势反弹，截止12月6日申万化工板块全年涨幅16%，跑输沪深300指数15.4个百分点。响水爆炸事故导致化工产品价格普涨，受此影响化工板块在4月份之前跑赢大盘但随后回落。
A股28个行业板块今年大部分上涨，其中食品饮料、电子、家用电器、农林牧渔和计算机排名靠前，建筑装饰、钢铁、纺织服装、公用事业和采掘排名靠后。化工板块在28个子行业中排名第15位，处于中游水平。
石油和化工子行业中表现较好的有聚氨酯、无机盐、维纶、轮胎和其他纤维等行业，表现较差的有炭黑、复合肥、塑料制品、石油开采和纯碱等。
产品价格方面，上半年大部分石油和化工产品的价格受原油价格反弹和化工事故的影响，整体上行，但进入三季度，随着国际原油价格的疲软以及部分行业产能过剩叠加需求面的低迷，产品价格出现下跌，拖累前三季度业绩。行业盈利方面，前三季度油气开采行业一枝独秀，主要是因为上半年国际油价从年初的低点震荡上行，以及国内勘探开采力度的增强促进产销量的提升，但下游受成本端和需求端的双重挤压，盈利不尽如人意，例如炼油行业受到成品油消费低迷、油价成本上升等因素影响，前三季度盈利下滑接近60%。
1.2 明年展望：行业估值修复空间较大，子行业存多重利好
目前A股申万化工板块的价值严重低估，PE只有18倍左右，基本上是2010年来的最低点。跟其他子行业相比，目前的估值点位大约是2010年以来PE区间的10%位置，在28个子行业中排名第9，估值修复空间较大。
展望2020年A股石油化工行业投资，我们认为除了行业整体存在估值修复的机会之外，分析子行业的发展趋势和存在的投资机会更为重要：
原油：2019年国际原油市场错综复杂，多空交织，OPEC国家和俄罗斯等产油国的减产计划促使油价强势反弹，但宏观经济不景气和美国页岩油增产促使油价回落。2020年需求方面关注贸易协议的签订，供应方面OPEC和俄罗斯等国已经达成170万桶/天的减产计划，应重点关注OPEC减产的执行力度，另外美国原油产量的变化和伊朗等地缘政治风险也是影响2020年油价的重要因素。预计2020年原油价格大概率会在60-70美元之间震荡，布伦特中枢预计65美元左右。
天然气：国内天然气需求增速回落但增量仍然可观。国家管道公司于2019年12月9日正式成立，对油气公司、LNG接收站、非常规天然气、燃气公司等存在不同程度的影响，其中重要的影响包括民营天然气企业的上网难问题有望得益解决，同时行业并购重组和上下游合作成为未来发展趋势。
炼油-化纤产业链：2020年贸易摩擦带给纺织行业的压力或仍将持续，但随着民营大炼化投产改善行业成本端，聚酯产业链利润从PX环节向PTA和涤纶环节转移，同时炼油项目和乙烯项目给相关企业提供业绩增量。
烯烃及深加工行业：轻烃裂解具有很高的成本安全空间，抗风险能力远高于石脑油和煤制烯烃等工艺。丁二烯重要下游己二腈国产化加速，具有很高的进口替代空间。
02
预计2020年油价中枢65美元/桶，关注阶段性机会
2.1 油价回顾：强势反弹后震荡回落
2019年初，国际油价强势反弹；从3-4月份开始在经济数据不佳、贸易摩擦发酵和美国原油产量增长等背景下，国际油价整体下行，三季度沙特遇袭事件导致油价短暂暴涨，但快速回落。全年国际原油市场错综复杂，多空交织，概括起来，主要的利空因素包括：1）贸易摩擦和全球宏观经济的不景气；2）美国页岩油产量的持续增加。尽管如此，OPEC国家和俄罗斯等产油国的减产计划仍促使油价强势反弹，地缘政治的不稳定也导致油价阶段性暴涨暴跌。
2.2 需求端：2020年需求继续承压但中美贸易协定有望签订
原油需求与全球经济增长率息息相关。石油产品种类繁多，包括汽油、柴油、航空煤油、液化气、沥青、塑料、橡胶、化纤和各类精细化工产品，这些产品分别对应着汽车、卡车、航空、民用燃气、公路建设、日用品、轮胎和纺织服装等下游行业。因此，石油需求的增速跟宏观经济的增速表现出较好的一致性。
近年来全球宏观经济疲软影响了原油消费，全球原油需求增速从2015年的阶段性高点1.9%回落至2018年的1.2%，预计2019年的全球原油需求大概率回落至1%以内。在最近的一次预测中，IMF继续调低2019年和2020年的GDP增速为3.0%和3.4%。同时OPEC对全球主要国家的经济预测也偏谨慎。因此我们认为2020年全球原油的需求增速仍然承压。
微观方面，原油市场受中美贸易摩擦的影响较为显著，中美贸易谈判反反复复、一波三折，对宏观经济和原油市场形成扰动，但近期第一阶段的谈判已经出现积极的信号，11月份，特朗普表示：“在智利亚太经合组织(APEC)会议因无关原因被取消后，中国和美国正在选择一个新地点签署第一阶段的贸易协议，大约占总协议的60%。”市场估计年底有可能签署协议但几天后特朗普又表示可能要等到2020年11月美国总统大选后，才能与中国达成贸易协议。尽管如此，市场仍然预计协议有较大概率在美国大选之前签订。
2.3 供给端：OPEC减产加码，与美国原油产量增长多空对决
2019年原油市场，呈现出OPEC减产和美国页岩油产量增加“双极角力”的格局，整体来看OPEC和非OPEC国家的减产力度很高，减产的执行率达到140%，俄罗斯的减产执行率也达到了76%，减产对油价的支撑效果十分显著。
OPEC+会议已经在12月6日结束，最终决定扩大50万桶/日的减产规模，由于第五届OPEC+会议的决定为减产120万桶，所以新的减产规模为170万桶/日；另外，在一定条件下沙特自愿超额减产， 最终减产规模约为210万桶/日。沙特之所以在减产问题上态度这么坚决，除了油价影响其财政收入之外，沙特阿美IPO也是重要的因素。虽然减产仍存在执行率不确定的问题，但210万桶/天的减产幅度还是远超市场预期，预计对2020年的油价起到较大的支撑作用。
2019年美国页岩油产量持续增长，成为原油供给端最大的利空因素。随着美国页岩油产量和原油库存的持续增长，以及OPEC减产效果的边际递减，2019年下半年国际油价有所回落。预计2020年美国产量和库存将继续增长，从而利空国际油价。
除了产量的增长之外，美国原油管道的建设对2020年的油价影响也比较大。自从页岩油气革命之后，美国原油产量迅速增加，美国原油出口也呈现爆发式增长，美国原油在全球原油定价体系中的权重将越来越高。但是2018年以来，美国原油出口几乎没有增长，背后的原因除了中美贸易战导致美国原油出口中国剧烈减少之外，最重要的原因是美国原油管道已经达到最大负荷，满足不了原油运输的需求。
为破除原油运输瓶颈，美国正加大管道方面的投资。按照相关的项目进度，2019年-2021年美国原油管道将重新迎来投产高峰。随着2019年多条原油管道的投产，预计出口量将进一步增加，从而利空原油市场。
2.4 成本端：生产成本对当前的油价支撑较强
美国页岩油气的开采生产与油价之间是相互影响的，页岩油气的增产利空国际油价，但国际油价下跌到一定程度也会导致页岩油气触及盈亏平衡点。跟常规油气田相比，页岩油气井的衰竭速度也较快，所以页岩油气开采企业需要不断进行资本支出以维持或增厚自身的油气储量。当油价达到盈亏平衡点的时候，页岩油气的开采企业将无法保持长期的资本再投入。那么目前美国页岩油气的盈亏平衡点到底在什么水平？
最新的数据显示，美国页岩油主产区的盈亏平衡油价大约从48-54美金不等（当然对于每一口油井来说，原油的生产成本差异很大，例如Permian盆地的油井生产成本大概覆盖46-87美元/桶的范围，主要取决于当地的地质条件、前期资本开支和油井的寿命等因素）。
当前油价下，国际原油价格已经接近主产区页岩油的盈亏平衡点，因此虽然美国产量增长将利空油价，但我们认为在成本支撑的前提下，国际原油长时间继续下跌的可能性也较小。
2.5 地缘政治：伊朗制裁继续加码的可能性不大
地缘政治因素是影响油价的重要因素，往往造成短时间油价的暴涨或者暴跌。2019年三季度沙特原油设施遇袭事件导致沙特原油产量急剧下跌，对油价造成了短期的冲击。在中东地区，沙特和伊朗的矛盾是当地局势的最大不稳定因素之一，沙特和伊朗的矛盾根源涉及地区领导权、亲美和反美态度、宗教矛盾等复杂因素，毫无疑问仍然是2020年油价最值得研究的要素之一。
另一不确定性是伊朗制裁，美国重启伊朗制裁以来，伊朗原油产量和出口量呈整体降低趋势。2019年5月份，美国给与中国等国家的6个月豁免期到期，并终止对豁免延期。伊朗制裁在2020年是否继续加码，对2020年的油价影响较大。我们认为在霍尔木兹海峡油轮遇袭和沙特原油设施遇袭时间的“警告”下，伊朗制裁加码的可能性较小。但2020年是美国大选之年，美国政府为了提升支持率，启动宣传机器给伊朗制裁造势，这种“口头加码”的可能性较大，尽管如此，这种宣传机器之间的对抗也容易导致伊朗问题的升级。此外，委内瑞拉局势、沙特IPO和美国大选本身等因素也将成为油价分析的政治面因素。
2.6 全球原油价格2020展望
通过对国际原油市场2020年供应端、需求端、成本端和地缘政治因素的分析，我们认为明年的油价仍然多空交织，较为复杂。其中利多因素包括OPEC减产、成本面的支撑、中东地缘局势尤其是伊朗制裁、沙特阿美IPO后的市场表现；利空因素主要包括美国页岩油的产量增加、美国管道瓶颈的逐渐解除、美国大选；全球经济整体上还是利空原油但若贸易协定签订较为顺利，则将会促进全球宏观经济的回暖，同时在原油期货的投机情绪上也有表现。
综合考虑，我们判断2020年的油价区间将位于60-70之间，布伦特中枢约为65美元，同2019年的油价相比，基本持平。但是全年油价中枢的持平并不代表阶段性的波动幅度减小，我们认为2020年国际原油的波动幅度目前没有减小的理由，因此把握阶段性的行情十分必要。
03
民营大炼化：2020年业绩增长确定性强
3.1 民营大炼化投产显著提高2019年PX自给率
我国是聚酯化纤的生产大国，PTA是聚酯的直接上游原料，PX（对二甲苯）是PTA的上游原料。中国也是是全球最大的PTA生产国和消费国，但与PTA和聚酯行业相比，中国PX（对二甲苯）产业相对发展滞后。
国内PX需求量很大，需求增长很快但产能的建设却远远落后需求的增长，最主要的原因是民众对于自身安全与环境污染的顾虑。过去几年的PX项目，从2007年的厦门，到2011年大连、2012年宁波，再到2013年的彭州、昆明，以及2015年的漳州，或多或少都受到过民众的反对和抗议。因此我国的PX产能一直发展缓慢。
一边是下游PTA和聚酯的持续扩能，一方面是PX产能的严重不足，造成我国的PX进口依赖度不断攀升，2018年已达到61%。
日本和韩国是中国PX的主要进口来源，2018年韩国PX约占中国总进口的42%，日本占15%。PX产能的严重不足，导致了PX的价格一直居高不下，造成的后果是国内的下游聚酯行业一直承受着较大的成本压力，聚酯产业链的大部分利润被日本韩国拿走。这种情况是国内聚酯企业的痛点，也是恒力和荣盛等企业投资建设PX产能的动机所在。
由于PX生产装置属于炼油厂芳烃联合装置的一部分，而生产PX的原料混合芳烃又直接来自炼油厂催化重整和乙烯厂蒸汽裂解装置，因此要生产PX，往往需要兴建炼油厂。经过几年的建设，2019年和2020年成为中国民营大炼化的投产高峰年：
2019年5月份，恒力石化大连长兴岛2000万吨炼化一体化投产。
2019年11月恒逸石化文莱PMB项目投产。
荣盛石化为主要投资方的浙江石化一期2000万吨炼化一体化预计将于2020年一季度投产。
东方盛虹的连云港1600万吨炼化一体化项目也在顺利推进。
民营大炼化的投产最显著的影响是中国的PX进口2019年首次出现负增长，中国PX的自给率大大提升，产业链的利润开始从日本和韩国转移到国内的民营大炼化和聚酯化纤企业。
3.2 产业链利润下移是未来几年的主题
民营大炼化陆续投产，国内PX供需关系越来越宽松，这在PX的价格也有所反映。一般来讲由于PX的原料是石脑油（炼油产品），因此PX的价格跟国际原油价格的走势基本是正向相关的。但由于民营大炼化的投产，供需面代替成本面成为2018年PX价格变动的最主要因素。在国际原油增长的背景下，PX价格出现明显的下滑。PX价格的下滑，有利于产业链利润从上游转移到PTA和聚酯涤纶环节。
那么未来几年产业链利润往下游转移是否是一种趋势，我们通过分析PX段、PTA段和聚酯涤纶未来的产能扩建计划可以看出些端倪。
未来几年是中国PX项目建设投产的高峰期。除了恒力石化和浙江石化一期，未来三年还有浙江石化二期、盛虹石化等10多个PX项目投产，合计产能预计1800多万吨，而同期的PTA新增产能约2000万吨，按照0.65的PX单耗计算，PX的新增产能远大于新增需求。
截止2019年上半年，涤纶长丝国内产能超3800万吨，其中前八家产能总计占据行业的54%。未来三年共有约675万吨新增产能即将投放，几乎全部由行业前五家厂家投资建设。通过简单计算就可以得到，PTA产能的扩建计划远大于涤纶长丝的产能扩建计划。因此产业链利润往下游转移将会是未来几年的主题。
3.3 需求仍承压，但新建项目提供2020年业绩增量
中美贸易摩擦对纺织品和服装出口影响很大，拖累了上游的化纤市场。根据最新公布的数据2019年9月，我国纺织品服装贸易额265.6亿美元，下降7.9%，其中出口245.2亿美元，下降7.6%，进口20.4亿美元，下降10.6%，当月贸易顺差224.8亿美元，下降7.3%。2019年1～9月，我国纺织品服装贸易额2205.3亿美元，同比下降3.2%。其中出口2020亿美元，下降2.8%；进口185.2亿美元，下降6.8%，累计贸易顺差1834.8亿美元，下降2.4%。
从库存数据来看，当前的涤纶长丝库存也处于高位，虽然POY均值低于去年均值，但如果考虑到一季度库存低位的季节性因素，2019年涤纶长丝三个品种预计均比去年均值高，说明当前的下游市场仍然承受较大的压力，如果2020年贸易摩擦谈判进展不顺利，长丝仍将承压。
虽然下游市场压力较大，暂时看不到回暖的迹象，但2020年几大民营大炼化和聚酯龙头的业绩增长确定性还是非常强的，主要的逻辑是炼化项目的投产（例如荣盛石化）和乙烯项目（例如恒力石化）的投产对于业绩的贡献。以恒力石化为例，其150万吨的乙烯及下游衍生产品项目投产后，不但本身产品的外售贡献新的业绩，生产的乙二醇等产品还可以跟现有的业务实现协同效应。
04
天然气：国家管网公司成立改变行业格局
4.1 中国天然气需求增速回落但增量依然可观
受能源结构调整和环保等因素的影响，过去几年中国的天然气需求呈现爆发式增长，而国家出台的各项天然气政策更加速了这种增长；同时天然气基础设施的日益完善为我国天然气市场的健康发展提供了储运保障。
2019年前三季度我国天然气表观消费量2241亿立方米，同比增长10%；生产天然气1277亿立方米，同比增长9.5%；天然气进口量为7122万吨，同比增长10%。整体来看天然气的需求增速有所回落，但这主要是因为基数较大造成的，天然气每年的增量市场依然是十分可观的。
4.2 资本开支增加，非常规气是发展亮点
2019年在保障能源安全战略任务的要求下，三桶油均加大了对上游勘探生产的力度，2019年前三季度，油气产业资本开支同比增长30%，国内生产的提速稳定了天然气市场，同时也成为油气公司业绩的增长来源。
跟常规气相比，我国的非常规气发展十分迅速。随着页岩气的发展突破技术瓶颈，我国页岩气的产量获得了迅速的提升，2014-2019年预计年均复合增速达到62%（2019年为预测数据），尤其是中石化和中石油在西南地区的页岩油气田产量增长最为明显。
近年来国家政策持续支持页岩气的开发，据2019年财政部印发《可再生能源发展专项资金管理暂行办法》的补充通知，非常规天然气开采利用补贴标准升级，补贴持续但是补贴的方式略有调整，不再按定额标准进行补贴，而是按照“多增多补”的原则进行。因此预计2020年页岩气的勘探生产仍将保持高速增长。
4.3 国家管网公司成立重塑天然气行业生态
天然气管网是天然气储运的重要载体，我国的天然气管道里程跟发达国家相比较为落后。为此国家发改委在《中长期油气管网规划》中明确，到2020年，全国油气管网规模达到16.9万公里，其中原油、成品油、天然气管道里程分别为3.2万、3.3万、10.4万公里，储运能力明显增强。到2025年，全国油气管网规模达到24万公里，原油、成品油、天然气管网里程分别达到3.7万、4万和16.3万公里，逐步实现天然气入户入店入厂，全国城镇用天然气人口达到5.5亿，天然气在能源消费结构中的比例达到12％左右。天然气应急调峰气量（含LNG）达到消费量的8%。
除了管道里程较短之外，此前油气管网分别隶属于“三桶油”等能源企业旗下，一定程度上不利于管网资源利用效率的提升。媒体曾报道中石油陕京四线、中海油蒙西煤制天然气外输管道和中国石化鄂尔多斯—安平—沧州管道，3条管道走向相似，存在气源不足争抢气源的情况。
因此多年来对管网进行改革的呼声不断，2017年5月，国务院正式印发的《关于深化石油天然气体制改革的若干意见》提到，在中游管输领域，要分步推进国有大型油气企业干线管道独立，实现管输和销售分开，实现油气干线管道、省内和省际管网均向第三方市场主体公平开放。2018年12月初，重组“三桶油”管道业务并成立新公司的组建事项及组建方案，上报至国家层面等待高层批复。2019年3月19日两会期间，中央在全面深化改革委员会第七次会议上再次强调，要推动石油天然气管网运营机制改革，组建国有资本控股、投资主体多元化的石油天然气管网公司。
经过多年的论证和两年多的稳步推进，2019年12月9日上午，国家石油天然气管网集团有限公司（“国家管网公司”）正式挂牌成立，预计2020年三大石油公司全资或控股的干线管网、持有的省级管网股权、部分LNG接收站和储气库、管网调度业务等资产将被纳入新的管网公司。国家管网公司业务板块将划分为三个事业部和四个本部，分别为原油事业部、天然气事业部和成品油事业部，以及生产运行指挥本部、科技研发本部、工程建设本部和管道完整性本部。
国家管网公司的成立对油气行业的影响深远而重大，具体来看，主要包括：1）将实现油气的管输和生产、销售分开，按照“管住中间、放开两头”的原则实现上游气源和下游燃气市场的公平开放，有利于促进市场竞争，提高资源配置效率，进一步推进市场化的油气价格机制。2）将促进管网的互联互通，打破现有的储运瓶颈，有利于油气资源调配，保障油气能源安全稳定供应。3）有利于全国统筹油气管网规划，吸引资本进行油气管网建设。
国石化和中国海油来说。但是另外一方面，管道资产的剥离也会对“三桶油”的业绩造成一定的影响。因此目前三桶油开始重视下游燃气市场。比如中石油加大直供用户的销售力度，中石化2019年11月与中燃集团签订了战略合作协议，计划合资共同发展下游LNG市场。中石油和中石化的这些动作，不能排除是国家管网公司带来的影响。
下游燃气市场跟上游不同，企业众多。目前城燃市场现有超过3000家企业。昆仑能源（00135.HK）、华润燃气（01193.HK）、新奥能源（02688.HK）、中国燃气（00384.HK）和港华燃气（01083.HK）等企业市占率超过六成，两桶油进入城燃市场，必将对城燃行业带来巨大影响。
除了“三桶油”，城燃市场还将迎来更多外资公司的加入。2019年6月30日，国家发改委、商务部发布《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2019年版）》称，在基础设施建设方面，取消城市人口50万以上的城市燃气、热力管网须由中方控股的限制，预计外资将成为中国城市燃气市场竞争者之一，下游市场进入群雄逐鹿的时代。
因此我们认为在这种背景下，未来天然气领域上游和下游联手的可能性以及燃气领域兼并重组的机会出现的几率较高。
05
烯烃：轻质化原料和深加工值得关注
5.1 低成本轻烃裂解陆续投产
乙烯是需求量最大的烯烃之一，是合成塑料、合成纤维和合成橡胶的基础原料，其下游主要有聚乙烯(细分为高密度聚乙烯、低密度聚乙烯和线性低密度聚乙烯)、苯乙烯（聚苯乙烯、丁苯橡胶和ABS的原料）、环氧乙烷（乙二醇的原料）、PVC、乙丙橡胶、EVA和直链阿尔法烯烃（用作共聚单体、表面活性剂、合成润滑油的生产）等，乙烯的下游衍生物应用的领域异常广泛，包括汽车、建筑、物流、农业、日用容器、服装鞋子、电力线缆、家电和医疗等等，所以其需求的增长跟国民经济各部门的增长息息相关。
过去十年我国的乙烯表观消费快速增长，从2008年的1096万吨增长到2018年的2099万吨，年均复合增长率8%，大致与GDP平均增速同步。在国内乙烯消费结构中，LLDPE约占总消费量的28%、HDPE约占24%、LDPE约占12%、环氧乙烷/乙二醇约占19%、苯乙烯约占8%、PVC约占5%。
蒸汽裂解是目前生产乙烯、丙烯、丁二烯和芳烃的主要工艺之一，商业化历史悠久、技术成熟，在全球范围内装置众多。蒸汽裂解可适用的原料范围非常广泛，主要包括乙烷、丙烷、正丁烷、异丁烷、石脑油、常压柴油甚至减压蜡油和减压渣油，裂解炉既可以单组分进料也可以混合进料。其基本原理是原料跟蒸汽通过管式裂解炉在高温下使长链大分子断裂生成低分子烯烃和烷烃。一般来讲轻质化原料生产烯烃比重组分原料具有成本优势。
因此国内的企业纷纷投资兴建轻烃裂解项目（包括乙烷裂解）。截止目前我国共有15个乙烷裂解项目（包括混烷裂解），投资方既有中国石油等国企也有社会企业（新浦化学、卫星石化和万华化学等），中石油的乙烷裂解项目主要采用自有油气田生产的乙烷原料，而社会企业的主要原料来源为进口美国乙烷。
新浦化学和上市公司卫星石化是国内乙烷裂解的先行者：新浦化学乙烷裂解制乙烯项目已经于2019年投产。卫星石化在建的连云港石化320万吨/年轻烃综合加工利用项目，建设项目内容包括年产250万吨乙烷裂解制乙烯装置、年产150万吨丙烷脱氢制丙烯装置、PE、EO/EG、醋酸乙烯、环氧丙烷、丙烯腈、聚丙烯、丙烯酸及酯等下游配套装置。该项目计划将于2020年底投产，届时预计将为公司每年贡献20-30亿的净利润。
5.2 烯烃深加工：己二腈国产化加速，取代进口产品
烯烃（乙烯、丙烯、丁二烯等）属于大宗化学产品，产品同质化比较严重，毛利率较薄，因此不断深化烯烃的加工，生产高附加值的下游产品是提升企业盈利的重要手段。尼龙66是烯烃（丁二烯）的重要下游行业之一，尼龙66在工业和民用产品中具有广泛应用。2011-2018年中国尼龙66表观需求从2011年的31.6万吨，增长到2018年的52万吨，年均复合增长福7.4%，预计2020年中国尼龙66的表观需求达到60万吨。
需求快速稳步增长的同时，2011-2018年尼龙66产能从25.6万吨增长到52万吨，年均复合增长率10.7%，国内产能的增长速度快于需求量的增长速度，所以我们的进口依赖度也逐渐从2011年的60%左右降低到目前的36%。但是我国的尼龙行业存在结构性的矛盾，具体表现在低端产能过剩和高端牌号缺乏，所以我们还需要从国外大量进口尼龙66产品。
更为严重的是尼龙66的原料己二腈100%依赖进口，而且全球贸易的主要流向是从美国英威达流向中国神马尼龙化工。可以说中国的尼龙66行业在上游原材料上完全受制于人。
因此己二腈的国产化具有重要的战略意义，同时也具有极高的经济意义。2019年中国化学联合上市公司齐翔腾达合资建设天辰齐翔己二腈配套尼龙项目，一期建设内容主要包括：建设30万吨/年丙烯腈联产氢氰酸装置、5万吨/年氰化钠装置、9万吨/年氢氰酸装置、20万吨/年己二腈装置、20万吨/年加氢装置和20万吨/年尼龙66成盐及切片装置，以及配套公用工程和辅助生产设施。
作为国内首个己二腈配套己二胺和尼龙66项目，天辰齐翔的己二腈项目投产后将打破英威达等跨国公司在尼龙66上游原料上的垄断，争夺上游原材料的定价权，从而对我国的尼龙66行业起到巨大的推动作用。利润方面，按照中国化学34%估算和齐翔腾达10%估算，项目投产后我们预计分别为中国化学和齐翔腾达增厚5.78亿元和1.7亿元的利润，我们认为该项目本身的盈利和对尼龙行业的影响都是值得期待的。
06
投资建议
当前化工板块的价值不论是从纵向还是横向来看，都被严重低估，投资的风险基本已经释放完毕。我们认为2020年化工板块是A股最值得关注和投资的板块之一。展望2020年，我们建议按照几个细分行业仔细挑选优质的标的：
1）原油：2019年国际原油市场错综复杂，多空交织，OPEC国家和俄罗斯等产油国的减产计划仍促使油价强势反弹，但宏观经济不景气和美国页岩油增产促使油价回落。2020年需求方面关注贸易协议的签订，供应方面OPEC和俄罗斯等国已经达成170万桶/天的减产计划，应重点关注OPEC减产的执行力度，另外美国原油产量的变化和伊朗等地缘政治风险也是影响2020年油价的重要因素。预计2020年原油价格大概率会在60-70美元之间震荡，布伦特中枢预计65美元左右。建议阶段性配置油气公司中国石油和中国石化，建议关注油服板块。
2）天然气：国内天然气需求增速回落但增量仍然可观。国家管道公司于2019年12月9日正式成立，对油气公司、LNG接收站、非常规天然气、燃气公司等存在不同程度的影响，其中重要的影响包括民营天然气企业的上网难问题有望得益解决，同时行业并购重组和上下游合作成为未来发展趋势。推荐新奥股份，建议关注广汇能源、蓝焰控股。
3）民营大炼化：2020年贸易摩擦带给纺织行业的压力仍存，但随着民营大炼化投产改善行业成本端，聚酯产业链利润从PX环节向PTA和涤纶环节转移，同时炼油项目和乙烯项目给相关企业提供业绩增量。推荐恒力股份和新凤鸣，建议关注荣盛石化。
4）烯烃行业的低成本优势和进口替代值得关注：轻烃裂解具有很高的成本安全空间，抗风险能力远高于石脑油和煤制烯烃等工艺，推荐卫星石化，建议关注万华化学。丁二烯重要下游己二腈国产化加速，具有很高的进口替代空间，建议关注齐翔腾达。
07
风险提示
6）贸易风险：如果未来贸易战继续激化，将影响相关产品的出口和原料的进口。
评级说明及声明
股票投资评级:
强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上）
推 荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至20%之间）
中 性 （预计6个月内，股价表现相对沪深300指数在±10%之间）
回 避 （预计6个月内，股价表现弱于沪深300指数10%以上）
行业投资评级:
强于大市 （预计6个月内，行业指数表现强于沪深300指数5%以上）
中 性 （预计6个月内，行业指数表现相对沪深300指数在±5%之间）
弱于大市 （预计6个月内，行业指数表现弱于沪深300指数5%以上）
公司声明及风险提示：
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