《Principles》翻译精华二：初创桥水

文|朱昂

导读：今天继续分享《Principles》翻译精华的第二部分，35到46岁的Dalio。与其说是翻译，其实里面有大量我自己的读后感和认知，也希望不会误导朋友们。这一部分给我最大的冲击是，Dalio的成功源泉。他发现了利用电脑和金融工具来提高自己的决策效率，而不是简单依靠人脑做判断。他理解了未来是不可预测的，对于现实的反应会比预测未来更重要，所以我们一定要客观。

最最重要的是，他发现了剥离风险以后的收益。以更低的风险，获取同样甚至更高的收益。一个好的资产配置，业绩是可以预测和解释的。而风险控制的核心，不是简单的分散投资，应该是将资产配置到不同相关性的品种中。也是基于这一点，他开创了桥水著名的Pure Alpha基金。以下是我这一部分的翻译+读后感：

                      未来不可测

从1950到1980年，美国的国债，通胀，增长的波动性明显加大，一个重要的原因是美元和黄金的脱钩。70年代就有三次这样的大波动，第一次是1971年美元和黄金脱钩之后的大幅贬值；第二次是1974到1975年通胀达到了二战后最高水平，当时美联储不断紧缩也导致了大萧条之后最严重的一次熊市；最后一次是1979到1982年，比之前一次更加严重，通胀大幅飙升，股票市场大跌，商品和汇率大幅度波动。Dalio的人生，也在70年代的三次大波动中不断上下。

从1978到1980年，不同市场之间的波动反向越来越一致，因为微观基本面不再那么重要，而宏观经济面的主导因素在加大。如果大家有印象，那时候还发生了第一次原油危机。在我之前标普三十年最大市值公司的变迁史中，我曾经提到过80年代最大市值的公司都来自于一个行业：是石油。

1979年的7月，卡特总统做了一件影响今后美国经济三十年的事情：委任沃尔克为美联储主席。我们都知道沃克尔上台第一件事就是不断打压通胀，也为后来美国经济和股市的盛世30年奠定了坚实的基础。当然，历史从反光镜看永远那么清晰，但预测未来又是那么困难，对于当时的Dalio也同样如此。

1979年的感恩节前，Dalio见了当时的超级富豪Bunker Hunt。

当时Bunker对于经济的判断和Dalio一样，他认为会有一波债务危机，纸币会越来越不值钱。他开始购买白银作为货币贬值的一种对冲。他从1.29美元的价格开始建仓白银，而当时白银价格已经上涨到了10.1美元。当时Dalio建议他可以获利了结，因为美联储即将收缩货币供给，短端利率会超过长短利率水平。

从历史上看，每一次这种情况发生，对冲通胀的资产都会下跌。但是Bunker身边做原油的朋友都在买入白银，他没有听取Dalio的意见。而之后，白银果然涨到了50美元。关于Bunker Hunt，大家有空可以自行百度一下。他一定“坐庄”了白银市场。但是到了1980年3月，白银价格果然出现了暴跌，一路暴跌回到了11美元的价格。作为当时美国最富有的人之一，Bunker Hunt几乎瞬间破产，几十年积累的财富化为乌有。

当初甚至严重到美联储入场干预。Dalio的这个故事给我一些的启发是，第一价格永远按照基本面的方向走，猜不准的是时间，没有人能坐庄任何资产；第二投资中永远有机会，Dalio本人在10美元就卖出白银，虽然是盈利的却错过了到50美元的一大波上涨，但重要的是盈利，活着。

整个1979到1981年美国经济非常糟糕，股市波动率很大，甚至Dalio觉得比后来的2007到2008金融危机还要差。如果大家看当时美国国债，债券和黄金价格的话，这三类资产在80年代初期都创了历史新高，而且是大幅飙升。当然，没有人知道国债收益率的顶点就会出现在那个时候。那时候全球新一代的政治家，撒切尔夫人，里根总统也是非常右派的领导人，他们并不推崇自由的思想。

当时Dalio对于美国经济的判断是，要么美联储不断印钞，但是通胀已经到了10%的水平；或者收紧流动性，但会导致债券市场崩盘。1981年的3月，在Dalio的市场观察报告中，他认为新一轮的大萧条要来临了。这是一个极具争议的判断，但Dalio认真分析了过去200年的债务和大萧条问题，没有人能反驳他的逻辑。也是基于这个观点，Dalio持有了黄金和债券来抵御大萧条。果然，到了1981年秋天，美联储开始收紧，债券开始表现。

1982年的8月，墨西哥出现债务违约，这对于美国来说是一个巨大风险，毕竟他们持有了大量其他国家的国债，他们并不会比墨西哥好多少。Dalio一年前的判断验证了，越来越多人关注到他，国会也邀请他去作证。也就在墨西哥违约后，美联储向市场注入更多流动性，股票市场大幅反弹。Dalio期初并没有在意，毕竟任何一次熊市都有反抽。万万没想到的是，这居然不是反抽，反而开启了美国历史上最最长的一次牛市。大量的新兴市场资金流入美国，推升了美元，购买美元资产，解决了美国的所有问题。

            初次失败，桥水回到起点

这个事情的结果是，Dalio的判断完全错误。他认为大萧条来临，去换来了一次最大规模的牛市。桥水也回到了起点，什么都没有，Dalio自己也把钱都赔光了。

桥水最终只剩下一个雇员：Dalio本人。

这是Dalio人生中有一个重大选择，8年之后他创立的桥水失败了，什么都没有了。面对养活家庭的压力，他在思考是否要回去工作，还是继续创业。很多时候，我们都会面临不同的选择，而不同的选择，导致了人生结果的不同。创业8年后的失败，远远比创业1年后的失败痛苦。但是有时候，短期的失败在长期，却有巨大的价值。

我记得有一本书说过，whatever happens, happens for a reason。稀缺失败的教训，往往是巨大价值。对于Dalio本人来说，他学到了几个重要的价值：

1、对投资的敬畏，投资真的很难。当然无论多少人跟你说过，只有自己经历过失败才能意识到。所以我们要保持学习和谦虚；

2、研究历史是永远没有止境的。Dalio以为自己研究过历史，其实并不全面。过去发生的事情，未来还会重复；

3、不要择时，影响择时的因素太多太多。我们的人生有时候就像穿越丛林，丛林虽然危险，但穿越了就看到更美好的景色。

这一件事，也让Dalio思考公司的未来，如何找到聪明的人，以及实行他的原则。

Dalio是一个现实感很足的人，他希望的是正确，无论正确来自他自己还是他的团队。他希望打造一个大家能充分交流思想的环境，而不是他一个人说了算，但也不是100%d的民主。这个思想，也奠定了桥水的文化。所以我个人将这个看做后桥水时代，也就是真正的桥水，是在Dalio创业8年后，34岁才创立的。

到了80年代，另一个事件的发生也为桥水未来的商业模式打下了基础，这就是超级电脑的出现。那时候个人电脑还不普及，但是第一批的超级电脑开始走进平凡人的家庭。电脑的出现，让Dalio开始用系统来做投资。过去Dalio的投资都是基于对未来的预测以及自己的观点。比如做一个交易前，他会写下目标价，然后为什么会有这个观点，什么逻辑在支撑。当这个交易达到目标价，结束后。他会反思，看看当初哪些逻辑是对的，哪些又是错的。

然而，Dalio逐渐明白了一个重要的道理：预测未来并不重要，也不可持续。重要的是，如果正确反映目前既有的信息和事实，以及用一个系统来处理大量的经济数据。通过电脑，Dalio建立了初级的经济学模型，将历史数据来推演未来发生的变化，今天我们有一个更时尚的词：算法。

                     用体系代替预测

我个人觉得这是非常重要的一点。我曾经写过一篇文章，认为中国未来的资产管理行业也将大量使用科技和工具。对于投资，我们一开始总是希望自己能预测行业演绎的过程，能判断一个公司的未来，当然我们也不是乱拍脑袋，会通过研究写下自己的逻辑。有时候我们看对了，有时候我们看错了。大部分的时候，我们会记住自己看对的时候，忘记自己看错的时候。

但是时间久了，我逐渐明白，预测未来是不可能的。

或者说，没有人能长期稳定的预测未来。比预测更重要的是应对。而工具的使用会大大提高我们投资的效率。就好比打仗，最早比的是力量，到后面是武器，今天比的是科技。在《富可敌国》中，我也惊讶的发现，对冲基金的演化史，其实就是更加先进的工具和系统的演化。Dalio在80年代就开始明白这个道理，并且运用到了桥水，中国未来的资产管理也是如此。

Dalio是一个非常看重事实的人，我一直说他是一个现实感很强的人。

他曾经在1987年1月的每日观察中写过Making Money vs Making Forecasts。他认为，事实远比预测重要，大部分做预测的人都没怎么在市场里赚过钱。市场总是有多种可能性，不能因为自己的预测，就忽视其他可能性。Dalio的做法是，看到市场的变化后，做相应的调整。所以说，桥水的本质，我认为不是一个资产管理公司，而是一个金融科技公司。建立并且优化这套系统，是桥水30年来持续在做的事情。

到了1983年，桥水还是在做资讯业务，这时候对于Dalio的研究报告需求越来越大。于是他们招了一个销售，以3000美元/月的价格销售他们的研究产品。包括日报，周度电话会议，双周度和季度报告，季度会议等。这位叫做Rob Fried的前圣经销售，在一年内找到了不少大客户，包括通用电气，世界银行，以及一大批机构投资者。那个时候桥水有三块业务/收入：资讯顾问费，帮助公司管理风险获得业绩收益，以及销售研究报告。

所以我自己的理解是，桥水在这段时间，是以研究和资讯公司的模式存在，主要是帮助用户来做风险控制的产品。知道客户想要什么，目标是什么，然后来制定不同的风险控制策略，通过运用大量的衍生品工具。也正是这种方式，帮助Dalio建立了一套风险中性的投资思路。在这个体系下，能够将Beta和Alpha剥离。当初许多人没有真正理解什么是Alpha，以为跑赢市场就是Alpha。但是其实许多人是通过某种特定的Beta来获取“表面上的Alpha”，或者说Smart Beta。Dalio理解了，不同类别和不同资产的Beta，这让他对于Alpha的获取更加系统化。

在这里，Dalio又讲了一个案例，80年代的澳大利亚富豪Alan Bond。当时由于美元利率比澳元利率更低，他会借美元贷款来购买澳洲资产。他可能自己都没意识到在做美元投机，预测美元利率不会上升。80年代中期，当美元对澳元升值，Bond购买的啤酒资产现金流无法覆盖他的债务时，他们找到Dalio寻求建议。Dalio测算了一下，如果马上做汇率对冲，他们会损失巨大。于是Dalio的建议是先等一等。当澳元反弹时，Dalio让他做汇率对冲，但是他们不听。最终澳元创新低，而Bond也几乎倾家荡产。。。

到了80年代中期，又发生了一件重要的事情。后桥水时代，他们获得了第一笔客户的委外资金。来自世界银行的500万美元债券账户。桥水在此之前，没有公开的业绩产品，也没有给客户管理过一分钱。桥水一直是以一种宏观对冲资讯业务的模式存在。世界银行从原来的资讯业务客户，变成了资管业务客户。这也让桥水的商业模式，发生了质的变化！这一笔来自世界银行的500万美元委托，成就了今天的桥水。

              Dalio的中国情结

Dalio还有很深的中国情结。1984年他第一次拜访了中国，就看到了巨大的中国机会。到了1994年，他就设立了桥水在中国的分支机构。他的儿子Matt曾经在北京的全中文学校交换了一年，住在一个普通人的家里，一周只有两次洗澡的机会。他们甚至在中国建立了慈善机构。当然，由于种种原因，最终桥水还是没有在中国建立业务，而是将精力全部放在美国的资产管理行业。

到了90年代的初期，Dalio发现了投资中的圣杯。通过资产配置和系统分析，能够大幅度剥离风险。我曾经说过，巴菲特最牛的地方是对风险的认知。长期投资最核心的是活下来，是获取剥离风险以后的收益！同样8%的回报率，一种方法比另一种面临更低的风险。在传统的投资模型中，风险和收益是匹配的。如果能以更低的风险获取同样的回报率，那就是宝贵的Alpha。这里面就是资产之间的相关性。

这一点是我比较希望强调的。Dalio这个部分给我最大最大的启示。许多人对于分散风险是很表面的。比如一个股票基金经理，他认为买100个股票就能分散风险。但是如果这些股票的相关性很高呢？

在A股，我们就有很强的板块效应。举一个极端的例子，如果我在2015年的4月买20个互联网金融概念的股票，虽然数量有20个，但他们的相关性很高，持有这20个股票非但没有分散我的风险，还提高了组合的系统性风险。Dalio发现的是，真正去分散风险，一定要找低相关性的资产和股票。

Dalio的桥水系统，就是不断剥离风险，获取更好的夏普比率，这就是后来桥水的Pure Alpha基金。

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