2020光伏行业年中总结及未来预测
光伏行业显著回暖。光伏行业共有 40 上市公司列入统计。2018 年受政策影响，新能源发电 板块标的企业营收和净利增速大幅滑落；2019 后年国内竞价和平价上网项目发力与海外需 求共振，光伏产业链呈回升态势。从统计结果看，行业在 2020 上半年整体营收和归母净利 分别为 1544.47 和 150.2 亿元，同比增长 26.95%和 30.11%。其中一季度受到疫情影响，营 收和净利增速双双回落，二季度时板块整体营收和归母净利均表现较好。
毛利率波动中上行，资产负债率总体回落。光伏行业毛利率自 2017 年以来波动相对平缓， 2020Q1 平均毛利率较 2019 年上升至 26.59%，Q2 回落至 25.63%。所覆盖公司中，2020 上半年毛利率 TOP3 分别为金博股份（61.64%）、太阳能（57.03%）、信义光能（47.34%）；而从资产负债率来看，2020 上半年光伏行业资产负债率有所下降，2020H1 标的企业平均资 产负债率为 47%，除晶澳科技外，企业资产负债率均已降至 70%以下。
2020 年国内装机有望达 40GW，同比增长 33%。除了竞价项目和平价项目以外，今年的户 用以及 2019 年结转至今年并网的竞价项目等，有望支撑全年装机量达到 40GW 左右。根据 50%的竞价完成度预计竞价项目 13GW、根据补贴规模测算户用预计 7GW、平价 5GW、领 跑者奖励指标 1.5GW、示范项目与特高压配套 5GW、2019 年结转项目 8GW。
从节奏上来看，下半年国内光伏装机量占全年的比例接近 75%，其中 Q3 淡季不淡、Q4 需 求旺盛。受国内疫情影响，2020 年上半年国内光伏装机仅 11.52GW，同比增长 0.88%；2020 年竞价指标落地后，项目预计于 Q3 正式启动，这将使得 Q3 需求淡季不淡、Q4 需求旺盛， 预计 Q3 装机 10-12GW，Q4 装机 16-18GW。
硅料
归母净利超跌反弹，毛利水平相对持稳。硅料板块共有大全新能源、通威股份、保利协鑫能 源、新特能源 4 家公司纳入统计。2020Q1 板块营收为 133.18 亿元，同比增长 0.58%，归 母净利为-4.31 亿元，同比下降 173.5%；Q2 随着行业整体回暖降幅收紧，营业收入和归母 净利分别实现 164.06 亿元和-3.15 亿元。2018 年以来行业毛利率水平相对稳定，涨价周期 开启有望提供上行空间。
本轮产业链涨价始于最上游的硅料，主因是 7 月新疆协鑫硅料厂爆炸影响自身供给并造成新 疆地区硅料产能大面积停产检修，随后涨价开始向下游传导。根据 PVInfoLink 的最新数据， 截至 2020 年 8 月 26 日多晶致密料价格为 94 元/kg，相比 6 月份 59 元/kg 的低点上涨 59%；多晶菜花料价格为 66 元/kg，相比 6 月份 29 元/kg 的低点上涨 128%。
从更长的维度看，即使不考虑短期黑天鹅事件的影响，硅料供需也处于偏紧状态。具体来看， 2020 年国内多晶硅料新增产能仅有保利协鑫新增 2 万吨、通威新增 1 万吨、东方希望新增 3 万吨；展望 2021 年，除了通威股份有 7.5 万吨产能和亚洲硅业有 6 万吨产能将于 2021 年底 建成以外，行业没有其他新增产能。
作为本次产业链涨价的源头，多晶硅料价格的跳涨对龙头业绩弹性的贡献巨大。通威、大全 等行业龙头进入三季度盈利得到大幅修复，根据我们测算，多晶硅料价格每上涨 5000 元/吨， 通威股份下半年业绩将增厚 1.69 亿元，大全新能源下半年业绩将增厚 1.32 亿元。
硅片
疫情不改龙头本色，产能释放有望拉升业绩。硅片板块选取的标的公司为隆基股份和中环股 份。上半年受益于产能释放，隆基单晶硅片实现产量 44 亿片，同比增长 54.14%；硅片毛利 率为 34.8%，同比提升 2.8pcts，盈利能力小幅提升。受到产销增长以及盈利能力提升的影 响，2020H1 隆基实现总营收 201.41 亿元，同比增长 42.73%；实现归母净利润 41.16 亿元， 同比增长 104.83%；其中硅片业务净利润 30.81 亿元，同比大幅增长 54.4%。中环股份方面， 截至 2020 年 6 月末单晶总产能已达到 45GW，预计 2020 年底总产能将达到 52GW。2020H1 中环新能源材料行业实现营收77.18 亿元，同比增长10.2%；毛利率为18%，同比增长3.1pcts， 公司单晶硅片产品盈利能力显著增强。
受多晶硅料涨价影响，7-8 月隆基硅片报价提升了三次，截至 8 月 25 日，其单晶硅片 P 型 M6 最新报价 3.25 元/片，相比 6 月末的 2.62 元/片增长 24%；单晶硅片 P 型 G1 最新报价 3.10 元/片，相比 6 月末的 2.53 元/片增长 22.5%。
对比6月25日调价，我们测算当前158.75 单晶硅片毛利率为24.4%，相比6月末下降5.21cts， 单片净利润 0.41 元，相比 6 月末下降 0.03 元/片；166 单晶硅片毛利率为 23.8%，相比 6 月 末下降 4.71pcts，单片净利润 0.42 元，相比 6 月末下降 0.01 元/片。
大尺寸市占率有望持续提升。为获得更高组件功率以降低单位成本，以隆基、中环为代表的 硅片企业纷纷发布 158.75mm、166mm、18Xmm 以及 210mm 等大尺寸硅片。2019 年，市 场仍然以 156.75mm 尺寸为主，市场占比约 61%。2020 年，158.75/166mm 成为行业主流， 预计 2021 年起，166/18X/210mm 将逐步取代 158.75mm 尺寸硅片。硅片尺寸的扩大可以 直接达到降本和提高组件功率的效果，根据目前组件企业发布的新品情况来看，目前 18X 尺 寸硅片对应组件功率可达 540W 左右，210 尺寸硅片对应组件功率可达 600W+，大尺寸硅 片的推广进度远超预期。
电池片
电池片板块选取的标的公司为通威股份和爱旭股份。受疫情影响，上半年光伏市场受到较大 冲击，终端市场需求暂缓逐步传导至电池片环节，使电池片价格在 2-4 月的三个月内下跌近 20%，对公司盈利产生一定影响。2020H1 通威实现营收 187.39 亿元，同增 16.21%，其中 Q2 营收为 109.13 亿元，同比环比分别增长 9.6%和 39.5%；实现归母净利润 10.1 亿元，同 减 30.35%，其中 Q2 归母为 6.66 亿元，同比减少 30.6%，环比增长 93.3%。爱旭股份方面， 2020H1 实现营收 36.95 亿元，同比增长 29.96%，其中 Q2 营收 18.62 亿元，环比增长 1.6%；实现归母净利润 1.37 亿元，同比下降 68.42%，其中 Q2 归母净利润 0.57 亿元，环比下降 29.2%。随着下半年光伏市场景气度明显好转，电池片盈利有望大幅修复。
在隆基股份连续上调硅片报价后，通威股份也一路上调其电池报价， 截至 2020 年 8 月 25 日其 G1 和 M6 电池片价格均上涨 0.17 元/W，达到 0.97 元/W，相比 6 月底上涨 21.2%。
对比 6 月 25 日调价，按照通威电池片最新报价，同时考虑单晶硅片提价，我们测算当前 G1 电池片毛利率提升至 18.97%，相比 6 月底上升 5.51pcts，单 W 净利提升 0.043 元至 0.087 元；M6 电池片毛利率提升至 23.09%，相比 6 月底上升 3.74pcts，单 w 净利提升 0.043 元 至 0.117 元。若通威下半年电池片出货量为 12GW，则电池片盈利增厚 5.2 亿元。
电池片价格涨价趋势目前趋于缓和。根据 PVinfoLink 的最新信息，目前新疆地区检修完毕的 硅料企业正等待政府批准开工通知，倘若本月底前有机会陆续复产，9 月能接近满产，叠加 海外硅料企业满产供应助力，预期 10 月多晶硅供给紧缺问题有望得到较大程度缓和。从近 期的产业链价格看，虽然上游硅料、硅片价格仍在惯性上涨，但下游的组件价格上涨已经较 为乏力，G1 电池片价格则有所松动，产业链上涨已经开始呈现缓和态势并有望达到新的动 态平衡。
存在新一轮技术迭代的动力，HJT 是行业内公认的下一代电池技术。当前主流的 PERC 电 池的转换效率接近瓶颈，电池片环节存在新一轮技术迭代的动力。HJT 技术由于采用非晶硅 结构导致转换效率较高且无 LID 和 PID，采用 N 型衬底可制双面，因此具备很大发展潜力， 是行业内公认的下一代电池技术。
2019 年下半年以来，国内 HJT 产能投资呈现加速态势。山煤国际、通威股份、中利集团、 爱康科技、东方日升等相继宣布 HJT 电池投资、扩产计划，目前部分企业已开始中试或小批量投运。随着规划产能逐步投放，2020 年有望迎来异质结产业化元年。
降本路径清晰，渗透率有望快速提升。HJT 技术目前的主要问题在于与现有产线不兼容，新 产线设备以及银浆等辅材材料成本较高，性价比较差，但从当前时点看 HJT 降本路径较为清 晰，主要是通过 PECVD、PVD 等核心设备以及低温银浆材料的国产化实现，一旦实现从 0 到 1 的突破，后续渗透率有望快速提升，预计 2024 年 HJT 的市占率有望提升至 50%以上。
组件
主要厂商业绩保持平稳较快增长。组件板块选取的标的公司包括东方日升、天合光能、晶科 能源、晶澳科技、亿晶光电、向日葵、隆基股份 7 家公司。尽管受到疫情影响，板块总体营 收情况仍保持高位增长。分季度来看，2020Q1 板块总营收和归母净利润分别为 310.68 亿元 和 27.13 亿元，同比增长 52%和 193%；Q2 板块总营收和归母净利分别为 386.5 和 35.2 亿 元，同比增长 49%和 117%。在疫情的干扰下，国内市占率高的厂家由于内需支撑，上半年 出货情况会占据相对优势。据 PV InfoLink 统计，2020 年上半年晶科组件出货量稳居全球首 位，隆基出货量超 7GW 位居第二，晶澳和东方日升分别位列第五和第七。
受上游硅料、硅片、电池涨价影响及下游需求旺盛，7-8 月组件招标价持续回升。8 月 19 日， 中能建 2020-2021 年度组件集采开标，招标规模 1.2GW，组件竞标报价在 1.42 元/W~1.77 元/W 之间，中标均价达到 1.62 元/W，上升至 1.6 元/W 以上。4 月份开始，中广核、中核集 团、大唐集团、国电投集团、华能集团、三峡新能源均开展了组件的采购。与企业集采的中 标价格或投标价格最低点相比，组件招标价格已经上涨了接近 15%。
当前组件价格对四季度装机需求抑制作用相对有限。2020 年 Q4 国内需求主要来自竞价项目， 因为延期一个季度并网补贴电价将会减少 1 分钱。目前组件价格成交价落在 1.55-1.65 元/W 的区间内，涨幅较为明显。虽然从当前时点看部分终端电站建设可能会因为组件涨价而选择 观望或延期，但作为市场建设主体的央企大部分仍有望选择在年内并网，因此今年竞价项目 的完成度预计仍将相对较高。
光伏玻璃
营收净利稳增长，头部厂商毛利率领先。2020Q1 受行业景气度下滑影响，营收和归母净利 增速双双回落；Q2 光伏玻璃行业实现营收为 55.57 亿元，同比增长 13%，归母净利为 26.78 亿元，同比增长 21%。总体来看，行业内主要企业毛利率走势基本一致，受益于供需偏紧， 毛利率水平维持上升态势；龙头企业福莱特和信义光能盈利能力始终好于行业平均，2017 年以来信义和福莱特新上产线均是 1000t/d 的大窑炉，大产线应用、生产经验丰富、技术积 累等多效合一，头部企业的毛利率有望持续领跑行业，预计行业仍将维持双寡头竞争格局。
价格方面，随着二季度抢 630 并网的装机需求释放，5 月辅材端玻璃、胶膜价格企稳并在 7 月份开始上调价格。当前 3.2mm 玻璃价格已经从低点的 24 元/平方米上涨至 27 元/平方米， 涨幅 12.5%，对应毛利率 36%左右，相比低点提升 8pcts。
薄玻璃需求高增，今明两年光伏玻璃存在供需缺口。受益于双玻渗透率快速提升，我们测算 20/21 年光伏玻璃原片需求增速为 8.5%/24.1%，其中 2.0mm 薄玻璃原片需求增速为 270.7%/109.6%。供给端，2020 年新增产能仅有亚玛顿 650t/d（19Q4 投产）以及信义光能 2000t/d（预计 20Q4 投产），2021 年新增产能则主要是信义光能（2000t/d）和福莱特（4400t/d）。根据我们测算，20/21 年光伏玻璃原片供需缺口将分别达到 1511.2 和 128.8t/d。
双玻组件渗透率有望快速提升。相比传统单玻组件，双面双玻组件在正面直接照射的太阳光 和背面接收的太阳反射光下，都能进行发电。双玻组件质保期长达 30 年，普通组件 25 年， 全生命周期内双玻组件的发电量比普通组件高出 25%左右，从 LCOE 角度性价比更高。
过去双玻组件渗透率提升较慢的原因主要有两个：1）成本更高；2）质量更重。但随着 2.0mm 玻璃的推出，我们测算 72 片双玻组件质量 26.5kg，仅比常规单玻重 15%；且一套组件玻璃 +背板成本仅比常规单玻高 3.5 分。随着双玻性价比优势的凸显，今年双玻组件渗透率有望加速提升，从去年的 15%提升到今年的 30%，未来 3-5 年有望提升至 60%以上。
逆变器
营收净利迅速回暖，稳态毛利率 30%。随着二季度光伏板块回暖，逆变器业绩表现出较大弹 性，营业收入和归母净利润增速分别由一季度的-11%和 32%迅速拉升至 108%和 97%。近 年来逆变器行业的平均毛利率基本稳定在 30%左右，2020H1 平均毛利率为 31.8%，较上年 底稍有回落。锦浪科技和固德威由于细分领域业务表现亮眼和整体竞争格局优异，始终好于 行业均值，上半年毛利分别为 41.34%和 36.47%。
据 Wood Mackenzie 统计， 2019 年全球逆变器出货 126.735GW，排名前十的公司中中国 企业占 5 家，出货总量占全球出货量的比重近 50%。随着锦浪科技、古瑞瓦特、固德威等逆 变器新势力的成长，中国企业在逆变器市场的话语权将继续增强。
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