黄金净多仓“五连涨”创四个月新高，资金流向避险资产——20张图全览跨境资金流向与配置（20170412）

文：申万宏源宏观 李一民、李慧勇、李勇、汤莹

结论或投资建议：

4月12日当周中国股市资金连续第四周净流入，呈现4.33亿美元净流入，流入幅度减小，四周均值净流入3.67亿美元。中国债市资金净流入0.34亿美元，上周为净流入1.24亿美元，连续第四周净流入。4月12日当周香港股票基金延续上周流入状态，三月以来连续第六周净流入，本周资金净流入1.07亿美元，上周净流入约1.10亿美元。当周股票型基金流向不一，美国股票型基金结束连续三周的净流出，本周小幅度净流入2.38亿美元，印度、发达欧洲和新兴市场均呈现净流入。债券型基金在美、日、印、和新兴市场均呈现净流入，发达欧洲净流出3.70亿美元。本周美元下跌，黄金走高。资金持续流入债券市场和大宗商品板块，避险指数明显上涨。

“习特会”圆满完成。中美在朝核问题、中美贸易平衡、建立新的对话框架、叙利亚问题、跨国执法合作等方面进行了交流并在一些重要领域达成了共识。其中最为重要的是贸易谈判“100天计划”的启动，奠定了中美在贸易问题上进一步交流的基础。特朗普表示不会将中国列为汇率操纵国。近日特朗普还表示，当美元强势，而其他国家货币相对贬值，美国的竞争就会变的非常困难，并称不排除耶伦连任的可能性。这导致美元指数当即下跌0.74%，但仍在100点之上。美元兑日元跌破109，刷新2016年11月以来低点，离岸人民币尾盘大涨167点，现货黄金短线上扬最高达1283.66美元/盎司，同样创创去年11月以来收盘新高。十年期美债价格也急剧上涨。

美国最新公布的数据不佳。3月PPI因能源价格下降影响，环比下滑0.1%。这是2016年8月以来PPI首次出现环比下降。若剔除波动比较大的食品和能源，核心PPI环比上涨0.1%，环比连续十个月保持上涨。美国3月CPI环比下滑0.3%，为2016年2月来首次下滑。同比2.4%。美国核心CPI较上月回落0.1％，为2010年1月以来首次下降。CPI环比的负增长也意味着再通胀的压力会减小。美国3月零售销售环比-0.2%，预期-0.2%，美国2月零售销售环比下降0.3%。两个月的波动也成为两年来零售的最大波动。

本周国际政局出现多处动荡。美国在叙利亚使用化学武器后发射导弹打击，对叙利亚政府军在霍姆斯省的沙伊拉特空军基地发射了59枚战斧导弹，至少70人丧生。避险情绪推高黄金和日元，黄金涨幅超1.2%，日元对美元汇率涨幅超0.5%。随后美军派出航母驶向朝鲜半岛临近海域，朝鲜问题再次进入紧张状态。美国国务卿蒂勒森访俄，遭到普京先拒绝再接见。此次会面也是特朗普上任后美俄最高级别官员的接触，美元一度走强，美元指数短线涨0.09%收于100.82。同时美国股市跌幅收窄，标普500指数、道指和纳，分别跌0.3%跌0.2%和0.4%。

在欧洲，法国大选结果仍存不确定性，极右翼候选人勒庞黑马之势延续的同时，梅朗雄民意支持不断攀升，主流民调中其支持率首次超过菲永，上升至第三的位置。第一轮投票将于4月23日进行。同时，市场对英国脱欧谈判充满了担忧。总体说来，美国数据不及预期，本周国际地缘风险升温，市场避险情绪升温，黄金、日元和债券受到投资者偏好。

正文

4月12日当周，股票型基金流向不一，美国股票型基金结束连续三周的净流出，本周小幅度净流入2.38亿美元，日本资金净流出2.41亿美元，印度资金净流入5.68亿美元，发达欧洲资金净流入30.42亿美元，新兴市场资金净流入25.14亿美元。3月份特朗普医改方案遭遇挫折之后，市场对其基建和税改开始持谨慎的态度。12日特朗普放话美元太强势，并且不排除耶伦连任的可能性；同时表示不会将中国列为汇率操纵国。美元指数跌至100.165，逼近100大关。COMEX黄金本周强势上涨，国际政局出现多处动荡，避险情绪显著上升推升黄金上涨至1288.90。

4月12日当周，美国、日本，印度和新兴市场资金均呈现净流入，分别流入34.36/0.35/0.52/27.13亿美元。美国债券型基金连续四周资金净流入。发达欧洲债券型基金呈现净流出。本周资金美国股市资金小幅净流入，印度、发达欧洲和新兴市场国家股市资金延续净流入状态，幅度同上周基本持平，日本股市则结束连续13周的净流入，出现小幅净流出。同时债券市场除发达欧洲之外，美、日、印、新兴市场均呈现净流入。全球恐慌情绪本周明显上升，风险偏好下降。

截止4月12日本周三，全球债券型基金、大宗商品板块分别呈现61.47亿美元、1.08亿美元的资金净流入，以及全球能源板块、全球货币市场板块呈现6.61亿美元、55.33亿美元的资金净流出。黄金强势上升。特朗普讲话、朝鲜核试验等事件造成市场上恐慌情绪升温。

4月12日当周中国债市资金净流入0.34亿美元，上周为净流入1.24亿美元，连续第四周净流入。在十二届全国人大五次会议上周小川行长和副行长兼国家外汇管理局局长潘功胜表示中国债券市场开放的潜力仍比较大，主要在两个维度上：一是境外机构到中国市场发行债券；二是境外机构投资中国的债券市场。目前中国的债券市场规模开放度相对较低，仍有很大的市场空间，未来开放将是债市发展的主旋律，中国债券市场开放面临五大机遇。全球投资者高度关注中国债市，继3月1日彭博把中国债券纳入了两项新的彭博巴克莱固定收益指数后（“全球综合+中国指数”和“新兴市场本地货币政府债券+中国指数”），中国债券有望将被纳入全球综合指数(Global Aggregate Index)，申万研究将持续关注。

4月12日当周中国股市资金连续第四周净流入，呈现4.33亿美元净流入，流入幅度减小，四周均值净流入3.67亿美元。3月物价数据显示，CPI低迷，PPI见顶回落，企业效率和工业增加值预期继续好转，中国经济制造业超预期。本周上证指数延续上涨趋势。

4月12日当周香港股票基金延续上周流入状态，连续第七周净流入，本周资金净流入1.07亿美元，上周净流入约1.10亿美元。截至4月12日收盘，恒生指数报收24313.5点，较前一周跌0.36%。

4月12日当周A股ETF跟随A股脚步，连续第四周资金净流入，本周资金净流入1.34亿美元，上周为净流入5.10亿美元。四周均值资金净流入2.70亿美元。

4月12日当周香港股票ETF延续上周的资金流入行情，股票ETF呈现0.86亿美元净流入，上周为1.10亿美元净流入。自2月以来H股ETF一直呈现资金净流入状态。

从TIPS隐含通胀预期来看，本周美国10年期国债收益率震荡下行态势扩大。伴随着近期朝鲜局势升级，作为美国资产价格代表性指标的美国10年期国债收益连连下挫。

本周美元接连遭遇利空，从上周的高位震荡转头向下，黄金则顺势暴涨。4月10日之前，美元仍延续震荡之势，11日美元指数跌破101点收于100.72点，12日下跌趋势仍然不减，收于100.165点。COMEX黄金本周借机上位，4月7日盘中因美国空袭叙利亚事件一跳涨到1268，4月12日收于1288.90。本周美元和黄金的负相关性表现的相当明显。先是叙利亚问题推升黄金，随后特朗普用朝鲜作为筹码和中国谈判贸易问题，市场避险情绪再度升温，黄金再度上涨。12日特朗普放话美元太强势；朝核问题继续发酵。多因素共振，黄金踩着美元上位。

2月中国股票资金净流入3.89亿美元，1月流出中国股票为-0.30亿美元。债券市场延续上月资金流入状态，2月出现流入1.39亿美元，1月流入中国债券为0.33亿美元。2月份流入中国股债资金合计5.28亿美元，1月份流入0.03亿美元。中国3月外汇储备30091亿美元，环比增加39.64亿美元，连续第二个月上升，2月外储上升69.2亿美元，外汇储备规模可能在波动中逐步趋于稳定。主要原因是我国经济增长动能进一步增强，跨境资金流出压力会有所缓解。我国跨境资金流动整体比较平衡，国际金融市场上资产价格出现上升，外汇储备所投资的货币和资产之间发挥了此消彼长的分散化效应，这些因素综合作用，外汇储备规模稳中有升。

3月底中美十年期国债收益率差达到91bp，而上月利差为93bp，利差基本稳定。美国经济复苏势头良好且加息步伐预期加快，但是3月加息靴子落地，且医改投票失利，市场期待特朗普新政有关税改方案。3月份市场利空利好因素对冲，美国十年期债券收益率高位震荡。中央工作会议提出17年金融将以保稳定为主，债市降杠杆将逐步深入，受此影响国债收益率或将继续走高。

16年下半年至17年三月底，总体来看美联储总资产小幅震荡上行，增加了85.07亿美元。其中，16年下半年共减少了150.31亿美元。16年12月美联储资产开始上升，增加51.44亿美元，17年1月、2月、3月分别继续增加13.87、158.64、9.16亿元。议息会议后，美联储主席耶伦重申联储感到经济表现良好，加息还会循序渐进进行，缩减资产负债表也将是渐进式，未就美联储缩表做决定。我们认为，此次加息之后投资者需要“双向印证”，需要留半年时间去观察金融资产泡沫以及对实体经济发展的影响，以及实体经济进展对加息进程的影响。

从3月份议息会议的经济预测以及利率点阵图来看，对比12月份的会议情况，利率点阵图显示利率2017年加息落地，预计2017年加息两到三次，加息时点大概率在9月或12月。

CME显示5月利率达到100-125bp水平极低，仅为5.3%，，6月利率达到100-125bp水平下调但仍过半，为58.90%；12月加息概率为84.70%。根据我们之前的判断，认为年内还有1-2次加息，2017年合计2-3次加息，节奏不会太快，6月可能不加，下次加息在大概率在9月或12月，风险面需要继续观察特朗普财政与预期通胀是否超预期抬升。

3月底，政府信用CDS价格继续下降四个月，3月底CDS指数为81.989，而1/2月底CDS指数分别为109.66和91.204，2017年以来CDS价格下降-27.87%。去年12月中央经济工作会议召开，会议决定2017年金融工作将以保稳定为主，政府信用CDS出现回落。

本周四美元兑人民币中间价报6.8651。本周人民币兑美元中间价累计下跌279个基点。

4月13日美元兑人民币即期汇率为6.8825，即期汇率随着中间价震动。

4月7日-4月13日，港股通额度共55.97亿元；沪股通流出8.15亿元；港股通日均使用额度为13.99亿元，沪股通日均使用为2.04亿元。

备注：

1、流入中国股票/债券的资金是指全球基金投资于主营业务收入来自于中国的公司发行的股票/债券的资金流向，而所谓资金流向是指基金的净申购额按该基金投资于某类资产仓位折算后流入该类资产的资金，剔除了基金资产增值和汇率变化，并统一折算成美元。其中，流入中国股票的资金包括QFII、RQFII等外资以及中国ETF投资于A股、B股和海外上市的中国概念股的资金部分，而流入中国债券的基金包括QFII、RQFII等外资投资于中国债券、点心债券、熊猫债券的资金。（90%左右投资A股）

2、四周均值计算为向前移动平均，当周数据为上周三到本周三。

3、人民币收盘价对中间价偏离幅度=（即期汇率/中间价-1）*100，在人民币升值过程中，偏离幅度为正代表汇率波动由中间价带动，为负代表汇率波动由市场带动。贬值过程中则反之。

4、正如我们在注释1中说明的一样，EPFR统计的流入中国资产的资金流向，是指在基金产品募集书中明确说明分配于中国市场的投资份额（Fund Allocation），乘以该基金当期已使用的总规模（Fund Flows），考虑到仓位与申赎情况进行折算，得到流入中国资产的资金（Country Flows）。这一计算方法在2014年11月17日沪港通开通前后并没有调整。由于全球资金是否使用沪港通仅仅是渠道方式的变化，与原定的产品投向并无关系，因此我们猜测EPFR的统计数据是包括了沪港通的资金流动，却很难单独剔除出来做分析，建议仍以沪港两地交易所官方数据作为跟踪基准。

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