中银.境内企业香港上市系列 - 港股IPO招股书，该怎么读

阅读一本500-800页的招股书，绝对是对脑力和体力的双重考验，如何在内容纷繁复杂的招股书中提取要点，对身份不同的读者来说也是因人而异。投资者关注的可能是公司的业绩表现和风险因素，市场竞争者关注的可能是公司的业务发展策略和行业研究分析，中介机构则更侧重于关注公司的重组安排和不合规事件等。那么，想要在短时间内高效获取招股书中的各自关注点，我们认为，首要任务就是要了解招股书的体例安排。

以招股书的目录为例，我们可以总览到招股书一般包含哪些章节，综合对应每个章节可能涵盖的主要内容，就能通过目录索引快速跳转至相应的页码，查阅到关键信息。这是我们“旅行”出发前的“地图”，是我们全方位解析招股书框架的第一站。

以上是红筹架构招股书的目录样例，其中的“合约安排”是采取VIE协议控制架构的上市公司所必须涵盖的特有章节，股权控制结构类上市公司招股书则无此章节。此外，H股的招股书目录也稍有不同，附录部分会在此基础上增加税项及外汇、中国及香港主要法律及监管条文概要、组织章程概要等相关内容。

下面，我们将对港股IPO招股书涉及的8个重要章节进行逐一解读。

一

概要（Summary）

本章节需要用最精炼的语言披露公司的各种关键信息，让投资人知晓公司的基本面貌，一般不超过10页，篇幅的实际长度将视乎申请人、业务及发售的性质及复杂性而定。披露内容涵盖业务模式、股东数据、主要营运及财务数据、近期发展、上市支出、未来计划及前景、与发售相关的资料及溢利预测等。

二

风险因素（Risk Factors）

本章节一般会对发行人生产经营状况、财务状况以及持续盈利能力有严重不利影响的因素进行披露，目的在于提醒投资者注意对公司可能造成影响的相关事项，帮助投资者发现公司发展过程中可能面临的潜在不确定因素，进而有效评估投资价值和风险系数。风险披露是否准确、全面是评判招股书制作水平和专业性程度的重要参数，如果只是笼统地介绍某几项数据，或者直接套用模板、罗列几个简单的问题，则极有可能失去风险因素章节撰写的应有价值。

从标题分类角度来看，风险因素通常包括“与申请人相关的风险”“与申请人业务相关的风险”“与申请人行业相关的风险”“其他相关风险”。撰写过程中，应当将相关的风险因素归纳在一起，用加副标题的方式明确表达出风险的具体内涵。例如，我们可以对比一下“依赖主要客户”和“依赖五大客户（占我们收入的75%）”两种表达在披露风险具体内涵上的显著差异性。

此外，排序和筛选也很重要。一般原则是，按照重要性的高低排列风险因素，越靠前的通常越是需要投资者更加关注的风险因素。在描述具体风险种类时，应尽量保持客观、中立，否则可能分散投资者对风险程度及其影响的注意程度，有助于减轻风险因素的内容不宜一并表述，可以安排在招股书的其他章节适当披露，以供投资者进行综合考量。也就是说，所披露的风险因素均是申请人无法充分纾减的风险，申请人有能力纾减的风险不宜纳入风险披露的章节范畴，例如“可能无法遵守法律规定”。

总之，风险因素的披露不能“犹抱琵琶半遮面”，应当披露而未披露是不合适，不能让投资者去猜测风险因素的真伪轻重，上演“雾里看花”的戏码。

三

行业概览（Industry Overview）

本章节主要针对申请人业务及行业的最新数据进行简明披露，一般不超过10页，篇幅不宜冗长，以免分散投资者的注意力。通常申请人会委托行业顾问先行出具行研报告，并在本章节中披露行研所支付的费用，以及获取和分析数据时选用的参数及假设的模型。此外，本章节披露的相关数据应当涵盖最新的市场资料，涉及自身的市场比重及排名时，应当尽量采用客观、中肯的陈述方式，避免过度美化或可能发生误导的语言表达。行业竞争情况方面，应披露主要市场参与者的身份以及各自的市场比重、竞争性质、进入门槛、主要原材料及制成品的历史价格与波幅、未来机遇或挑战等。

四

历史、重组与公司架构（History, Reorganization and Group Structure ）

本章节的公司历史方面，与律师出具法律意见书中历史沿革部分关于境内企业历次股权变更的详细披露不同，招股书中的历史章节一般只载明申请人成立、发展、公司架构及持股量等重要资料，一般不超过20页，无须披露每次股权变动的具体细节，除非有关变动是投资者了解申请人及管理层更迭的重要依据，实际篇幅视乎个案性质及复杂程度而定。例如，可以列表形式载明集团的重大发展或里程碑事件，申请人及主要附属公司的身份及主要业务范畴，或以附注方式解析非全资附属公司的其他股东身份及是否为独立第三方。

公司重组方面，需要在本章节中披露重组的主要步骤（通常遵照A1申请文件中重组备忘录载明的主要步骤予以披露），包括但不限于：是否就重组取得有关机关批准，涉及的外资并购是否适用10号文及37号文，以及登记完成的情况（关于10号文及37号文的相关内容解读可参考笔者的港股IPO系列文章第三篇：“红筹 or H股，that is the question”）。此外还应包括，诸如若干公司或业务与上市集团属同一业务范畴或附属业务的，则该等公司或业务不纳入上市集团的原因等。如申请人同时涉及在其他交易所上市情形的，则需要披露申请人在其他交易所上市的时间、摘牌原因及寻求香港联交所上市的原因。如涉及境内企业曾在新三板挂牌、摘牌后申请香港上市的，则需要披露新三板挂牌及摘牌的情况。

五

业务（Business）

本章节需要以简明的方式适当解释申请人业务模式范畴涵盖下的部分重要环节，包括市场与竞争、客户与供应商、产品及服务等。其中，竞争优势（strength）与业务策略（strategy）部分，需说明具体的优势与策略，例如加强网络销售、垂直扩充、订立长期合约、收购等。存在收购目标的，需披露其基本情况并提示“所得款项用途”一节将提供相关详情参考。当存在对业务重点作出变更等情形时，则需说明变更的理由及成本结构、利润率及风险组合的变更情况。此外，供应商、原材料及存货部分，需提供前五大供应商的背景（如业务活动、业务关系年数、是否关连人士、信贷条款及付款方法等）、与供应商签订的长期协议的详细条款和履行条件（如年期、最低采购承诺与罚则、价格调整、续期与终止等）、有关成本变动的敏感分析及收支平衡分析、原材料供应的任何短缺或延误及管理存货短缺的措施、管理原材料价格波动的措施、可否将采购成本增幅转嫁予客户，以及存货监控措施及拨备政策等。

生产方面，一般以流程图的方式显示每个关键程序的营运流程、生产程序和生产时间，说明生产设施、主要产品类别的产能、产品和服务种类、产品使用周期和产品组合变动、是否存在季节性因素、产品的退回政策、产品缺陷责任分配，以及业绩记录期内的客户投诉情况等。

客户方面，需提供前五大客户的背景、业绩记录期内自前五大客户取得的收入金额、与客户签订的长期协议的详细条款和履行条件分析、协议条款的法律效力，以及业绩记录期内是否存在违约情况等。当存在主要客户同时系供应商的情形时，需披露出现该等情况的原因、相关的收入金额、百分比以及毛利分析。

研发方面，需说明生产产品或提供服务所涉及的主要技术、申请人的研发政策（如已产生研发费用的性质、何时支销或拨作资本等），以及研发人员的资格与经验等。如存在与第三方合作研发的情况时，需披露合作协议的主要条款（如盈亏的分摊、知识产权的归属、向第三方支付的费用等），以及条款的法律效力。此外，如涉及已取得及申请中的知识产权的，则需披露是否存在知识产权方面的纠纷或侵权，以及采取的具体法律行动。

物业方面，需说明申请人自有物业及租赁物业的基本情况。如为自有物业的，应披露取得产权证的情况、物业面积、坐落位置、使用年限、物业性质、是否存在权利负担与限制（如设定抵押或查封扣押情况）；如为租赁物业的，应披露租赁协议的基本情况、出租方是否取得产权证或是否有权出租、是否办理房屋租赁登记备案手续等。若相关物业存在产权或用益权瑕疵的，需解释出现瑕疵的原因、办理产权证是否存在障碍或继续使用可能存在的法律风险，以及是否有替代解决方案等（如考虑另寻替代场所、签署租赁意向备忘录）。

员工及社会保障方面，需提供按职能、部门、地理位置等进行分类的雇员数目统计情况、介绍公司的培训及招聘政策、是否存在劳资纠纷及解决情况、公司员工发生的意外事故统计、公司提供的职业安全保障措施，以及公司为员工缴纳社会保险及住房公积金的情况等。

合规事宜与诉讼方面，需说明公司存在重大不合规事件的详情（该部分相关内容解读可参考笔者的港股IPO系列文章第六篇：“不合规，毋宁死？”）、公司是否正在或将要面对重大诉讼的风险，以及该等诉讼或潜在诉讼对公司业务、财务和声誉的影响，此外还应包括公司董事是否关涉其中以及是否符合任职资格等。

风险管理及内部监控方面，需说明公司的风控系统详情，包括但不限于监控市场风险、信贷风险及营运风险的措施等。

证照许可及批准方面，需说明申请人是否已取得营运所必需的所有重要牌照、许可证及批准，到期及续期情况，以及更新业务资质证照是否存在任何法律障碍等。

六

董事及高级管理人员（Directors and Senior Management）

本章节需披露董事及高管于本公司任职的基本情况及相关个人简历。一般以表格的方式罗列出每名董事和高管的姓名、年龄、加入公司的日期、现任职位、委任为董事或高管的日期、有关角色和岗位职责的简述，以及互相之间的关系等（如适用）。

董事及高管的简历应涵盖以下四项内容：

（一）学历背景及专业资格，包括毕业院校的名称及地点、教育程度、主修科目及该课程是否为远程学习课程或在线课程、取得专业资格的时间，以及授予机关； 

（二）与现职有关的过往工作经验，包括如何接触和获得与申请人业务相关的行业知识及经验、前任职公司的名称和主营业务，以及过往工作的职责和任职年限；

（三）目前及过去三年在上市公司担任董事的情况；

（四）若曾担任有严重违法记录的上市公司董事一职的，需披露有关违规事件的详情，以及是否负有个人责任。

除此之外，董事及高管还需提供学历证书、专业资格证书和工作经历证明等供香港律师开展验证工作。根据我们此前的相关项目主办经验，提供工作经历证明一般可能需要花费较长的时间，特别是在董事及高管过往工作单位较多的情况下，建议申请人就相关人选及证明材料的准备情况提前与保荐人及香港律师进行沟通，以免影响项目进度。

另，还需披露公司审核委员会、薪酬委员会、提名委员会、其他委员会的人员组成（包括主席人选）和主要职责，以及董事和高管的薪酬及主要雇员的奖励计划。

七

财务信息（Financial Information）

本章节的主要目的在于协助投资者从公司管理层的视角来看待公司和市场，并利用管理者的专业知识水平及丰富的信息资源帮助投资者更好地作出投资决策。除财务审计报告中对于客观数据的阐述外，本章节还包括其他前瞻性信息，前者为硬信息（客观、可证实的事实性信息），后者为软信息（对未来情况的预测、预计）。硬信息如流动性方面的信息，包括流动资金的内外部来源、公司流动性状况是否系为公司经营状况的真实描述等；软信息如流动性方面的重大不足和解决办法、流动性的影响因素，以及可能出现重大变化的影响因素等。

另一方面，需突出管理层认为的申请人营运业绩、财政状况及现金流转变的最重要事件或因素，并同时披露申请人的重要会计政策及运用这些政策时所作出的重要会计预测及假设。需要提请注意的是，该部分并非重复财务报表附注中有关会计政策的空泛陈述。以收入确认政策为例，与其笼统表述为申请人是在有关风险及拥有转移时确认收入，不如客观陈述收入是在何时确认（如在向客户交付货物或出具发票时），以及是否存在因客户验收货物拖延而导致延误收入确认的情况等。

在回顾过去业绩、财政状况及现金流时，需解释出现重大波动的因素，如应收账款周转周期减少时，不应笼统表述为因销售增加所致，而应将其令销售增加的原因加以阐释。

在管理层讨论及分析部分还需进一步披露下列项目：

（一）向申请人提供或来自申请人的关联方贷款、担保详情；

（二）业绩记录期内的重大关联交易及董事认为有关交易是否按公平原则进行；

（三）申请人须遵守的适用税率，任何税收优惠、税项利益或特别税务安排详情；

（四）申请人于税务机关的任何纠纷、未决事宜详情，包括是否作出拨备或不予拨备的理由；

（五）结算日后事项。

此外，流动资金及资本来源方面，还需清楚阐明申请人产生现金收入及应付已知或可能发生现金支出所需要的能力，通常包括以下方面：

（一）以往有关现金来源及重大开支的资料；

（二）对现金流金额及明确程度的评估；

（三）资本开支及承担的存在及时间；

（四）资本资源组合及相对成本的预期变动；

（五）说明评估流动资金时哪个资产负债表或收入或现金流项目须加以考虑；

（六）有关资本来源及需要的前瞻性资料；

（七）有关未偿还债务、保证或其他或然责任的重要契约，及业务纪录期内有否违反该等契约（及任何相关后果）。

八

所得款项用途（Use of Proceed）

本章节需披露所得款项的具体用途，包括一般营运资金、收购物业、收购业务、解除债项等，每项用途的披露详情解读可参考笔者的港股IPO系列文章第五篇：“聚光灯和放大镜下的企业人财事”。当所得款项的数额及分配情况需列出发售价设定于发售价范围的下限、中间价及上限时，在超额配股权获行使及未获行使（如适用）情况下，申请人将分别收到的所得款项净额；而在集资额可以变动的情况下，则需列出针对不同情况所得款项用途分析的相关细目。除此之外，申请人也可在若干紧急情况下更改所得款项用途，适用的前提如前所述，此时还需清楚阐释具体可能的其他用途类型。所得款项用途的任何重大变更均属于影响股价的敏感信息，有鉴于此，若有关资料未予在上市文件中先行披露的，则上市后发生的变更必须向投资者公告通知。

莫提默·艾德勒和查尔斯·范多伦在其经典著作《如何阅读一本书》中，曾描述过这样一种阅读状态：“人们在读一本好书的时候会打瞌睡，并不是他们不想努力，而是因为他们不知道如何努力。你牵挂着想读的好书太多了。而除非你能真正起身接触到他们，把自己提升到同样的层次，否则你所牵挂的这些好书只会使你感到厌倦而已。并不是起身的本身让你厌倦，而是因为你欠缺有效运用自我提升的技巧，在挫败中产生了沮丧，因而才感到厌倦。”确实如此，当面对一家你颇感兴趣的公司时，研读他们的招股书就像阅读一部精彩的小说，可以通过勾勒出一幕幕生动的画面，加深你对这家公司及其所属行业的理解和认识，这无疑是一种美妙绝伦的体验。希望我们的解构能启发你找到“地图”并规划好自己的路线，当你带着问题和期待出发，在阅读结束的时刻，定会在终点遇见更好的自己，收获意想不到的欣喜和满足。

本文由中银高级合伙人李良机律师担任指导顾问。

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