王干文：香港SPAC，过分保护投资者，提 6条建议、促松绑

来源：明报等

港交所，于9月17日刊发咨询文件，就建议在香港推行SPAC(特殊目的收购公司)上市机制征询市场意见。咨询期由当日起为期45日，本月底(10月31日)为止。

由于咨询文件中的门槛较其他地区高的建议，颇受争议。在美国SPAC市场有多年经验的业界人士表示，「港版SPAC」似乎想走重质不重量的路线，但当局建议将赎回权与反对票挂钩、兼且SPAC进行合并交易须获股东批准的捆绑做法，是重蹈2010年美国SPAC旧规的覆辙，恐增加失败率，对投资者诱因亦不足，或削弱香港搞SPAC市场的吸引力。

早在2014年便开始担任SPAC发起人的Norwich Investment (诺圻资本)创始人兼首席执行官王干文(JASON WONG)，至今已在美国发起 4间SPAC，另有2间正在当地申请上市。他认为，现时建议中的SPAC条文过严，强调需要拆墙松绑才能有望在香港成功推行SPAC，他针对建议框架并提出了6项改善建议。

6项改善建议

王干文的6项改善建议，分别是：

• 投资者赎回SPAC股份不应先要在SPAC并购交易中投反对票；

• 行使权证造成的摊薄比率，应提升至高于30%；

• PIPE(上市后私募投资)投资股比要求，应降低；

• SPAC证券不应只限专业投资者认购和买卖；

• 不应允许企业一方面寻求传统方式上市、一方面商讨藉SPAC取得上市地位的双轨上市；

• 建议延长继承公司控股股东的禁售期限。

王干文指出，港交所建议的SPAC版本看来非打算作主流发展，而是作为辅助，目前方案规定SPAC合并时需符合主板上市要求，如果以这种模式实施，像去年美国逾半新股以SPAC形式上市的情况不大可能在香港发生。他估计，最终每年只有少数新股循SPAC渠道上市，香港的SPAC能够完成业务合并的机会亦较低。

反对并购才可赎回，徒增清算率

王干文称，咨询文件中要求SPAC投资者就并购交易投票表决，其赎回权又与反对票挂钩，重走11年前美国的旧路，为SPAC带来更大清算风险。他直言，有关赎回股份与反对并购交易方案捆绑及权证摊薄比率最需要修改，否则SPAC机制难以在香港取得成功。

他指出，美国SPAC市场曾在2010年要求只有投反对票的股东才能赎回股份，结果当年结束SPAC并将资金退回投资者的清算率高达57%，直至2015年美国改例，不论赞成或反对均可行使赎回权， 清算率始出现回落(见图)。新交所出台的SPAC框架亦放宽相关要求，允许所有股东享有赎回权而不设任何条件。他建议港交所取消有关规定。

权证问题

港交所咨询文件建议，对于建议禁止发行可让持有人于行使后购买多于30%股份的权证，王干文认为，比例低于新加坡、美国，做法亦与市场「对着干」，无助在低迷市况时提供更多诱因予投资者。

王干文称，相关的权证比例难以吸引到投资者，他指近期美国的SPAC大多向投资者发行换股比例达1比1或2比1的权证，尤其是投资者投资在亚洲地区所要求回报较他们投资在欧美市场更高。加上当市况波动时，SPAC发起人需要藉发行更多的权证予投资者，始能吸引他们认购SPAC的股份。

王干文表示，部分市场人士或视权证为「洪水猛兽」，其实权证供企业再融资兼提高股份流通量，不应被视为稀释股权。

IPO加SPAC双轨上市「定位错误」

港交所建议允许企业可经IPO招股同时亦可选择以SPAC上市，实行双轨制，王干文批评此举定位错误。

王干文称，按目前香港的集资额要求，SPAC投资者要最少维持15.5亿港元流动市值，这持货成本远比美国SPAC所需的1,500万美元(约1.17亿港元)高。一旦企业转循新股渠道上市，他估计SPAC发起人或索性不干。

用新加坡模式，可增加吸引力

他认为香港的SPAC规则无须过于宽松，只要照搬新加坡的模式，足以让SPAC由新加坡转到香港上市，加上现时中美对中概股赴美上市的监管趋紧，他指香港应把握时机，建立有效及具吸引的SPAC框架，令更多中资新经济企业能藉SPAC来香港上市。

SPAC去年在美国再度兴起，新加坡早前亦在完成咨询后引入SPAC机制。王干文坦言，香港SPAC的建议条文过分保护投资者，未能平衡各参与者的利益，「交易所今次做到滴水不漏，令小股东受到好多保护，但失去平衡。SPAC依靠3只脚，发起人、投资者、继承公司，太偏帮投资者也会造成问题。」

来源：明报等

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