天风深度研究·专精特新系列之二：通信&电新

随着全球经济失衡和国际环境恶化，我国产业链、供应链、创新链安全受到严峻挑战，解决核心技术“卡脖子”问题成为构建新发展格局的重要任务，关键在于聚焦产业链关键环节“补短板”、“锻长板”。专精特新中小企业聚焦产业链某个环节，主动融入大企业技术、产品和服务的协作配套体系，可有效发挥补链固链强链作用。瞄准特定方向发展“专精特新”中小企业，已成为服务“国内国际双循环”格局的重要举措，相关政策支持力度不断加大。

天风研究特别推出【专精特新深度研究专题】系列，陆续为大家奉上专精特新相关的研究成果，涉及新兴产业、通信、军工、电新、机械、计算机、汽车、环保公用、医药、化工等团队，多行业联合多角度解读当前专精特新相关的投资机会及前景，欢迎大家持续关注！

目 录

【通 信】

【电 新】

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  通 信  

一

公司于2023年1月30日发布22年业绩快报。全年营收12.06亿元，同增16.8%；归母净利润3.99亿元，同增30.16%；扣非归母净利润3.62亿元，同增30.78%，符合预期。1、云计算流量增长推动光器件需求持续增长，光引擎等重点产品逐步贡献业绩增量。公司全年实现利润稳健增长，盈利能力进一步提升，主要受益于：1）全球数据中心市场对光器件需求持续稳定增长；2）光引擎实现量产带来收入增量；3）公司打造的高速光器件一站式解决方案平台，有望为客户提供平台型混合集成光器件，对器件产品的需求形成持续拉动，规模效应持续体现。2、公司已经发展成为领先的平台型光器件解决方案公司，国内以及东南亚生产基地布局完善，全球化本地化服务能力突出，市场竞争力不断强化。公司还将能力外延至光通信行业之外，已为激光雷达和医疗检测领域多个客户进行产品送样，目前已实现部分客户批量交付，有望打造新的增长极。公司位于光模块上游，充分受益全球数通市场高景气，叠加公司产品线的不断拓展、光引擎重点产品量产、激光雷达和医疗检测等市场有望突破，未来成长动力十足。考虑到22年公司生产交付一定程度受疫情影响，我们将公司22-24年归母净利润4.1/5.4/7.1亿元下调至3.99/4.97/6.07亿元，对应22-24年28X/22X/18X，维持“增持”评级。

风险提示：下游需求低预期；新产品进展慢于预期；疫情影响超预期；业绩快报为预测数据，实际财务数据请以年报为准。

二

1、疫情导致短期业绩下滑。公司主营智能传感器和光电仪器，2022年受疫情影响，下游需求出现波动，同时疫情也导致部分项目延迟确认。2、智能传感器有望逐步恢复。公司是国内最早从事新型智能传感器产品研发、生产和销售的企业之一，拥有齐全的产品矩阵，智能传感器包括无线传感器网络、光纤光栅传感器、MEMS压力芯片和模组、数据连接等产品，下游涵盖数字油田、特殊行业、电网、智慧城市、其他基础工业等领域，并在培育医疗设备、智慧农业和食药安全等新领域。随着2023年防控优化，智能传感器有望逐步恢复。3、子公司卓立汉光入选小巨人名单，国内份额将提升。光电仪器业务以子公司卓立汉光为主体，其是国内领先的光谱仪厂商，并入选专精特新“小巨人”企业名单。根据公司估算在国内拉曼光谱、荧光光谱市场，市占率约为10%，而在科研用高光谱市场的市占率超过30%。未来国产替代趋势延续、教育贴息项目落地，份额有望进一步提升。4、贴息贷款项目的受益者。公司光谱仪器产品和精密光学机械产品，既面向高校院所科研需求，又面向工业客户需求，其中中大型设备主要用于实验室分析，因此将是贴息政策的受益者。

风险提示：下游工业客户采购低于预期；科研客户的采购速度低于预期；竞争加剧导致毛利率下降。

三

公司发布2022年第三季度报告，22年前三季度实现收入14.86亿元，同比增长14.34%；归母净利润2.84亿元，同比增长14.47%；实现扣非归母净利润3.02亿元，同比增长27.32%。1、整体发展态势良好，在手订单充裕未来成长动力强劲。从订单情况来看，22年前三季度新签合同22.35亿元，同比增长29.48%；截至9月30日在手合同22.76亿元,同比增长26.80%。2、持续保持行业领先地位，掌握优质客户资源助力产业提升。从行业端看，根据国家电网和南方电网的历年中标情况统计结果，公司产品名列前茅，在行业内位于第一梯队。从客户资源看，公司与国家电网、南方电网等央企和西门子等世界五百强企业建立了长期持续的合作关系，2021年公司成为腾讯在物联网领域的战略合作企业，并引入腾讯战略投资发力产业互联网和数智化城市。3、数字电网为公司长期优势赛道，全力支持新型电力系统数字化升级。展望未来，“十四五”期间，十四五期间合计约3万亿的投资将投向以新能源为主体的新型电力系统，助力双碳目标实现，全国电网将进一步加快电网数字化转型步伐，公司主要业务主要聚焦于配用电侧智能化产品，有望充分受益。公司以“物联世界，芯连未来”为发展战略，是最早布局能源互联网核心技术的企业之一，在行业里积累多年应用开发经验，聚焦电力物联网和智慧城市物联网。公司具有完整的产业链布局，是中国领先的能源互联网综合方案解决商，未来成长空间广阔。

风险提示：新技术研发及新产品开发风险；下游客户较集中有可能造成经营波动；市场竞争风险；宏观环境及疫情造成的海外业务发展不达预期；项目交付进度不及预期等。

四

1、海外市场拓展进展顺利，数通市场份额有望提升。国外收入22.73亿元，同比增长105.06%，反映全球数据中心市场需求快速增长，同时公司不断开拓海外大客户，100G&400G产品实现批量出货，预计份额持续提升。2、多因素导致毛利率下滑，产品结构趋稳+规模效应下毛利率有望企稳。我们认为毛利率下降主要源于：1）预计公司产品结构变化，数通光模块产品占比提升；2）直销大客户产品占比大幅提升；3）原材料涨价以及竞争导致价格下降。3、毛利率呈现改善态势，期待未来费用管控下业绩快速增长。4、光模块市场有望维持高景气，400G升级有望打开未来持续成长空间。在5G规模建设+云计算数据中心市场高速发展的双驱动背景下，公司客户和产品结构不断优化，竞争力持续强化，份额有望进一步提升。

风险提示：疫情对海外业务的影响；竞争激烈导致的产品降价；数通400G升级进度低于预期等风险。

五

1、全球光纤到户建设+国内千兆宽带升级，推动公司业务快速发展。数通市场产品实现规模收入，期待未来加速成长。收入端看，增长主要源于：1）公司10GPONOLT光模块市场份额领先，带动公司10GPONOLT光模块销售快速增长；2）海外接入网需求持续增长，海外光纤到户渗透率仍有较大提升空间；3）波分传输市场需求稳定，DWDM器件向200G等更高速率升级。2、毛利率略有下降，随着产品出货规模的持续扩大，规模效应有望显现。从成本结构上看，随着公司整体产能的持续增加，人工、设备折旧等成本增长。但数通市场收入出现下滑，对毛利率形成较大拖累。未来随着公司电信市场持续快速成长、数通市场有望逐步恢复成长，规模效应有望显现，未来整体盈利能力有望稳步提升。3、长飞入股，看好公司长期发展价值，未来业务协同有望助力公司长期发展。长飞作为全球重要的光通信厂商，产品结构和客户资源与博创高度协同，且长飞已有光模块业务未来有望逐步与博创整合，进一步强化光模块市场整体竞争实力，助力公司长期发展。4、展望未来，国内外光纤宽带建设和升级驱动公司核心成长，数通、硅光、5G全系列产品打开更大成长空间，股权激励明确长期成长目标。

风险提示：下游需求低于预期，新产品进度慢于预期，全球疫情影响超预期，股权转让能否完成尚存在不确定性。

六

1、精密陶瓷外壳龙头，国产替代空间广阔。公司聚焦高端电子陶瓷外壳，产品突破海外垄断封锁，实现光通信器件陶瓷外壳的进口替代。同时，公司产品是高端半导体元器件实现内部芯片与外部电路连接的重要桥梁，对半导体元器件性能具有重要作用和影响。2、关键环节自主可控，依托核心技术打造“中国京瓷”。我们认为，公司在陶瓷研发生产关键环节已具备核心竞争力，未来有望复刻京瓷发展轨迹，成为全球陶瓷领域领军企业。材料层面，公司自主掌握三种陶瓷体系，以及与其相匹配的金属化体系；设计层面，公司拥有先进的设计手段和设计软件平台，对陶瓷外壳结构、布线、电、热、可靠性等进行优化设计；工艺技术层面，公司建立了完善的氧化铝陶瓷和氮化铝陶瓷加工工艺平台，氧化铝多层陶瓷工艺、高温厚膜金属化工艺、钎焊组装工艺以及镀镍、镀金工艺。3、大股东中电十三所持续赋能，切入氮化镓赛道打开第二成长曲线。公司的控股股东为中国电科十三所，是我国兼具规模、技术和完善配套结构的综合性半导体核心电子器件研究单位，公司是其唯一且重要上市平台。2022年1月16日公司公告拟发行股份进行通信资产注入，进行控股股东体内的产业链一体化整合，切入氮化镓芯片赛道，有望打开第二成长曲线。

风险提示：国际贸易摩擦相关风险，市场竞争加剧风险，技术更新换代的风险，疫情引发的经营风险，资产收购不及预期的风险，近期股价出现波动的风险。

七

1、公司是国内老牌光通信重点企业，围绕通信业务，持续拓展海外工程、汽车线束、超导等产业布局。如今发展为涵盖光通信（光纤光缆光棒、光模块/器件/芯片、通信设备等）、电力线缆（电线电缆、超导材料、汽车线束等）以及工程和系统集成方案提供等的业界领先企业之一。2、通信行业棒纤缆全面布局迎来量价齐升拐点，拓展光模块/芯片以及5G消息等新业务板块，打开更大成长空间。公司光通信产业链从棒纤缆向光模块/器件/芯片延伸，业务协同性强，受益于5G规模建设、5G应用逐步展开，有望打开更大成长空间。3、汽车线束业务耕耘多年，与大型车企和供应商紧密合作，新能源高价值量产品重点突破。公司重点突破华为、华人运通、造车新势力等新能源车客户，新能源线束价值量显著提升，短期疫情等影响快速消除，公司汽车线束业务有望迈入增长快车道。4、海外工程在手订单充足，跟随一带一路持续成长。公司在一带一路沿线的12个国家总承包项目42个、合同额近30亿美元，签订多个重要项目。公司在海外工程和一带一路项目领域积累深厚，在手订单充足，新增项目有望持续落地，奠定长期成长基础。

风险提示：运营商资本开支低于预期，市场竞争超预期，技术研发风险，全球疫情影响超预期，汇率波动风险。

八

1、深耕中高端无线通信模块，精准把握优质赛道实现持续高增长。公司是国内首家上市的专注无线通信模块及解决方案的提供商，产品覆盖2G、3G、4G、5G技术的无线通信模块以及基于其行业应用的通信解决方案。根据2018年蜂窝通信模块主要企业市场份额对比，广和通排名国内第二，全球第四。2、坐拥PC全球优质客户，受益PC端模组渗透率提升前景可期。公司业绩于2017年开始发力，PC业务作为增长点的原因之一，当前蜂窝无线通信模块的笔记本电脑渗透率较低，未来持续渗透空间大，前景依旧可期。3、收购SierraWireless车载前装模组资产，发力优质新领域开启新一轮快速成长。公司收购的SierraWireless作为全球领先的无线通信模块供应商，在车载前装蜂窝模块领域已经积累了15年的行业经验，拥有众多成功的汽车前装市场长期服务项目，其车载前装通信模块安装量在全球位居前列，通过收购Sierra车载前装模组业务，公司有望再次开启快速成长阶段。

风险提示：市场竞争加剧、车联网、物联网行业发展不及预期、集成芯片推广并量产替代公司主要产品无线通信模块的风险、汇率波动风险、新冠疫情不确定风险。

  电 新  

一

为什么当前时间点关注普利特？1）海四达并表，储能进入加速发展和收获期，通信储能斩获中移动、中铁塔和印度Exicom等客户；家储进入大秦、沃太供应链；而大储则等待更多产能释放。2）传统业务安全边际已现，盈利见底+下游客户从传统车转向电动车，且有望跟着一级客户提升在电动车的市占率；3）LCP业务则贡献了未来增长的期权。我们预计普利特2022-2024年营收64.2、125.1、172.6亿元，同比增长32%、95%、38%；归母净利3.1、8、11.6亿元，同比增长1203%、160%、44%。由于储能、新能源汽车行业属性不同，因此采取分部估值。1）海四达：我们预计2022-2024年并表利润0.88、4.3、7亿元。考虑海四达2022-2024年并表归母净利，以及同类型公司估值水平，给予2023年PE 35X，对应市值150.5亿元。2）传统业务：我们预计2022-2024年贡献净利1.9、3.5、4.4亿元，给予2023年PE 25X，对应市值87.5亿元。综合看，我们认为普利特合理市值238亿元，对应2023年PE 30X，对应股价23.5元。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨、扩产进度不及预期、新客户开拓不及预期。

二

深圳市盛弘电气有限公司2007年成立，专注电力电子技术，主营业务分为四个板块，包括工业配套电源、新能源电能变换设备、电动汽车充电设备、电池化成与检测设备。储能业务：纯正工商业储能PCS，出海正当时。产品层面：主打储能PCS，产品覆盖30KW-1MW全功率范围，针对工商业及电网侧应用场景。市场层面：全球新型储能市场加速增长，美中欧引领发展，合计占全球市场80%。充电桩业务：国内格局优化+商用需求释放，海外带来新增量。工业配套电源业务：主打低压APF、SVG等，新增量系硅料工业电源。电池检测业务：抓住新能源汽车发展机遇，专注动力电池组检测。我们预计公司22-24年营收分别为13.6、24.4、38.6亿元，归母净利润分别为1.6、3.0、4.7亿元。WIND一致预期可比公司2023年平均PE估值在35倍，公司专注电力电子技术，且不断开拓应用场景，未来深度受益于储能行业增长；同时考虑到公司产品结构优化、充电桩拐点即将到来，我们给予公司23年40倍估值，对应股价57.95元。

风险提示：原材料价格上涨风险、充电桩行业竞争加剧风险、新冠疫情影响风险、供应链安全风险、文中测算具有一定主观性，仅供参考。

三

1、公司地位：全球户用储能市场引领者，21年自主品牌出货量全球第二。公司成立于2009年，专注储能电芯、系统行业，同时具备电芯、模组、BMS、EMS等储能核心部件自主研发和制造能力。2、经营情况：应用领域及销售市场不断拓宽，产量逐年高增长。1）应用领域：公司近年积极布局储能新应用场景并取得进展，工商业/微电网等MWh级电池系统实现规模出货。2）销售市场：2021年公司在荷比卢地区、东欧、美日市场取得突破性进展，并在国内市场实现MWh级电池系统的规模出货，境外、国内销售市场均有持续拓宽。3）产销量：产量由2017年98.98MWh上升至2021年1.71GWh，CAGR+103.79%；销量由2017年81.66MWh上升至2021年1.54GWh，CAGR+108.40%。3、未来展望：我们预计户储市场21-25年CAGR+94%，公司产能持续扩大，看好公司跟随行业增速快速成长。销量及收入方面，我们预计，户储行业的需求高增+用户高价格接受度+公司应用领域和销售市场不断拓宽，公司2022-2024年产品销量将达3.5/6.5/11.5GWh；产品出货均价1.51/1.32/1.06元/Wh，对应营业收入52.8/85.9/121.6亿元。盈利方面，我们预计公司未来产销量持续上升带来的规模效应、原材料价格和海运成本有望回落，考虑公司股权激励费用，2022-2024年归母净利润为6.47/13.53/18.17亿元，yoy+104.5%/109.2%/34.3%。

风险提示：行业装机不及预期、疫情冲击风险、原材料供应风险、测算具有一定的主观性。

四

1、公司背景：国内领先工业温控设备厂商，下游覆盖面较广。公司2021年成功进军储能温控行业，拓展阳光电源等多个头部储能集成商客户。2、传统业务：行业增速稳定，技术水平+客户结构打造公司基本盘。下游行业景气度：1）数控装备：预计2021-2024年中国机床行业将进入高景气周期。2）电力电子装置：公司产品主要用于柔性交流中SVG等无功补偿装置散热，新能源并网发电量提升将带动我国SVG需求增长。公司层面，技术优势体现为温度控制的高精度化（最高可达±0.1℃）、产品冷却能力覆盖范围广（0.1kW-1200kW）、智能化；公司已成为国内少数具备规模和产品覆盖面的工业温控设备厂商，覆盖下游头部客户。3、储能温控业务：行业高增速+公司差异化优势，有望开启第二增长曲线。行业增速：电化学储能在全球的应用重要性快速提高；我们预计，行业市场空间将由2021年的15亿元上升至2025年的221亿元，CAGR+96%。公司进军储能温控的差异性优势：为高精度温度控制能力和高定制化能力。1）技术层面，数控机床温控对温度控制能力要求高于储能温控行业；2）非标化能力层面，电力电子装置的结构、功能、工况等较储能项目更多样化，纯水冷却单元产品定制化程度更高。4、展望未来：我们认为，公司有望凭更高的温度控制能力及定制化水平等差异化优势，在下游多点开发供应商的过程中持续开拓新客户，扩大市场份额（尤其为液冷市场），依靠行业高增速开启第二增长曲线。

风险提示：宏观经济波动风险、新能源发电投资不及预期、储能温控产品拓展不及预期、原材料价格进一步上涨。

五

中熔在熔断器的行业地位与宏发在高压直流继电器、法拉在薄膜电容的地位类似，发展路径也类似，国内地位稳固，不断提升海外市占率。当前时间点，我们看好公司成长性加速：1）800V趋势下电力熔断器价值量提升+激励熔断器的可能性，ASP有望从100-130元提升至250元。2）储能熔断器使用数量多+电压平台高+多个电池簇并联电流更大，价值量更高。我们预计2023年储能贡献收入4.2亿元，营收占比达34%。利润率方面，储能产品利润率较高。随着储能占比提升、大宗价格下降，整体利润率水平改善。中熔有望在22、23年实现归母净利1.7、2.8亿元，同比增长107%、70%。电力熔断器之外，公司开拓电子熔断器等领域，远期有望成为电路保护领域平台型公司。

风险提示：电力熔断器大幅降价、新能源汽车销量不及预期、新客户开拓不顺利、风光储装机大幅下降、测算具有一定主观性仅供参考。

六

21年子公司上海恩捷净利润26.0亿元，单平净利润0.85元，同增12%；净利润的增加主要来源于隔膜出货量的增加，公司表示21年隔膜出货超30亿平米。我们预计隔膜赛道2年维度下供需偏紧（大概率无降价担忧），恩捷龙头地位稳固（领先同行的扩产速度+一体化在线涂覆量产出货+深度绑定大客户）。公司在全年实现量利齐升，考虑到产业链高景气度和产能加速释放，我们上调公司22、23年归母净利润由40、57亿元至52、74亿元（考虑22、23年股权激励费用2.0、1.2亿元），同增91%、42%。

风险提示：产能释放不及预期，下游需求不及预期，原材料价格上涨超预期。

七

1、负极行业趋势：一体化是大趋势，一体化核心是石墨化。21年高石墨化自供率的部分企业市占率明显提升，未来动力&储能是负极主战场，核心竞争要素是成本，成本竞争关键在一体化。2、中科电气：从磁电设备到锂电负极，外延并购终成负极新星。公司通过并购进军负极领域，负极业务渐成营收主力，多年毛利率保持在30%+。3、核心看点：一体化产能加速释放+绑定大客户，量利齐增可期。1）一体化产能加速释放，石墨化自供比例逐渐提升。我们预计公司22-23年负极有效总产能达12、26万吨，权益产能达12、21万吨。石墨化有效总产能达7.2、21万吨，有效权益产能达6、15万吨，有效权益自供比例达49%、69%（21年在41%）。2）负极产品力强劲，深度绑定国内一线动力电池厂+开始供货SKI，产能转化为出货可能性高。公司人造石墨在比容量、压实密度等指标表现优异，主要客户包括比亚迪、宁德时代、中航锂电、亿纬锂能、星恒电源等，海外已批量供货SKI，且和宁德、亿纬分别拟合资扩产10万吨。

风险提示：电动车销量不及预期、负极产品价格波动风险、公司产能释放不及预期、石墨化自供率提升不及预期、测算存在主观性。

八

1、主营负极和高镍正极，平移上市北交所或迎估值修复。2、负极看点1：产品涵盖天然、人造、硅基，一体化产能加速释放，客户结构优质，未来产能转化为出货确定性高。负极看点2：手握两大新技术，助力公司增效降本。增效：硅基负极产业化表现优秀，享受较高技术溢价。降本：连续石墨化技术可实现降本，预计成本比传统工艺低30%左右。3、高镍正极：产能利用率提升，客户以海外为主，有望实现量利齐升。一方面产能加速释放，我们预计公司22、23年有效权益产能达3.3、5.9万吨；另一方面高镍获大客户松下、SKI认证通过。4、多年技术&客户结构的领先源自强大的研发能力。具有国内首家新能源技术产业化研究院，已设立9大研究中心，拥有研发人员近400人，研发费用率及研发人员行业领先，对新材料新领域有前瞻性研究如钠离子电池等。

风险提示：产能投产不及预期、负极价格下降超预期、电动车销量不及预期、焦类价格上涨超预期、测算存在主观性，治理层变化超预期。

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