专项债新规有何信号？还有什么政策可期？【国盛宏观熊园团队】

事件：6月10日，中央办公厅、国务院办公厅印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（以下简称《通知》或专项债新规），同时，财政部、发改委、一行两会、审计署等六部门发布答记者问。

核心结论：一句话，基建会起来，后续更多政策组合拳可期。

1、专项债新规凸显逆周期调节思维，稳增长仍是硬要求。《通知》开门见山便指出，文件出台的主要目的是“加大逆周期调节力度，更好发挥专项债的重要作用，着力加大对重点领域和薄弱环节的支持力度，增加有效投资、优化经济结构、稳定总需求，保持经济持续健康发展”。确实，随着中美贸易摩擦升级，中国经济下行压力进一步加大，而5月以来国家还是在多个场合强调要“要确保经济运行在合理区间”，换句话说，6-6.5%的 GDP目标增速还是要守住的（据我们测算，加征25%关税以及扩大3000亿美元，如果不出台对冲政策，我国GDP增速将跌落至5-6%）。

2、专项债新规试图解决两大难题：“钱从哪里来”和地方政府积极性。从去年下半年以来，我国出台了很多刺激政策和托底政策，但有两个关键困扰一直存在：一个是地方政府化解隐性债务以及加大减税力度，一直缺钱，也就是“钱从哪里来？”；另一个是近年来地方政府和金融机构受制于终身追责、环保等约束，积极性没能起来。因此，本次新规的最大亮点是“允许将专项债作为符合条件的重大项目资本金”，就是旨在提升项目融资能力；同时，新规也明确指出要建立正向激励机制、依法合规予以免责（“明确政策界限，允许合法合规融资行为，避免各方因担心被问责而不作为”）。

3、专项债新规的发力点还是稳基建，基建回升已几无悬念。基建投资历来是经济逆周期调节器，面对当前内外部的严峻压力，依靠基建可谓必选动作，而专项债则是我国基建投资项目的重要资金来源（附图2），本次专项债新规也是为了更好支持重大项目市场化融资，包括国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目等。我们预计，后续基建投资有望加速回升，全年增速有望在6-10%（去年3.8%）。

4、专项债新规本质上是在“变相”放松地方隐性债务。近2年来，严控地方政府隐性债务、坚决遏制隐性债务增量、坚决不走无序举债搞建设之路是政策调控的一大主基调，这也极大限制了地方财政扩张的能力。根据新规，以后专项债可以作为项目资本金，其实可认为是“债转股”方式，也放大了资金的杠杆作用，拉动基建投资的效果也会更明显。

5、往后看，国家会继续“做好自己的事情”，主基调是“对内改革+对外开放”，核心手段还是中央加杠杆，后续更多政策组合拳可期，其中：财政端，有可能进一步平滑地方隐性债务（比如本次新规就指出，鼓励发行10年期以上的长期专项债券）、发行特别国债等；货币端，降准和“降息”可期（不排除降基准利率）；产业端，进一步刺激内需和扶持核心技术行业；制度端，关注国企改革、土地改革、金融供给侧改革、打破要素限制、区域政策等等。

风险提示：政策执行力度不及预期；中美贸易冲突超预期演化

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本文节选自国盛证券研究所已于2019年6月11日发布的报告《专项债新规有何信号？还有什么政策可期待？》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

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