国盛证券宏观分析师，刘新宇 CFA
事件：北京时间9月13日20:30，美国公布8月CPI数据。核心结论：美国8月CPI同比回落幅度不及预期，主因住宅分项大幅上涨，这意味着后续通胀回落不会十分迅速。数据公布后，美股大跌、加息预期大幅升温。美联储9月22日加息75bp几成定局，11月将是观察美联储是否转向的关键窗口。1、美国8月CPI同比8.3%，预期8.1%，前值8.5%；核心CPI同比6.3%，预期6.1%，前值5.9%。主要分项中，住宅分项大幅上涨，能源分项大幅回落。2、CPI数据公布后，标普500指数大幅下跌4.3%，加息预期大幅升温。目前市场预期9月至少加75bp，并有30%的概率加100bp，11月也有较大概率加75bp。3、本次市场反应如此激烈，一方面是由于住宅分项大幅上涨对整体CPI的影响具有长期性，另一方面则是9月FOMC会议临近而此时加息预期出现大幅修正。4、根据我们测算，美国9月CPI同比可能持平或小幅反弹，10月之后回落将更加顺畅，年底CPI同比、核心CPI同比预计分别为7%、6%左右，2023年底CPI同比、核心CPI同比预计都在3%左右。5、我们认为，9月22日大概率加息75bp而非100bp，11月将是观察美联储是否转向的关键窗口，未来1-2个月的经济和通胀数据至关重要，在此期间资产价格仍可能维持较大波动。正文如下：
1、美国8月CPI同比回落幅度不及预期，主因住宅分项大幅上涨。>整体表现：美国8月未季调CPI同比8.3%，预期8.1%，前值8.5%，连续第二个月回落；核心CPI同比6.3%，预期6.1%，前值5.9%。季调后的CPI环比0.1%，是近两年第二低，且低于2000年以来的均值0.2%；核心CPI环比0.6%，是近一年第二高，且明显高于2000年以来的均值0.2%。值得注意的是，去年8月美国CPI和核心CPI同比均出现暂时回落，因此低基数对本月数据有一定的助推效果。>分项表现：美国CPI主要分项中，8月能源分项同比23.9%，明显低于7月的32.9%，已连续2个月同比回落且环比为负；食品分项同比11.4%，小幅高于7月的10.9%，但环比0.8%是年初以来最低水平；商品分项同比7.0%，与7月相差不大，环比0.5%是年初以来的中位数水平；服务分项同比6.1%，大幅高于7月的5.6%，其中住宅分项同比从7月的5.7%大幅抬升至6.3%，环比0.7%是1991年以来的最高水平，由于住宅在整体CPI中的权重高达三分之一，仅住宅单个分项就拉动本月CPI环比上涨0.22个百分点，甚至高于整体CPI环比0.1%的涨幅。
2、CPI数据公布后，美股大跌、美元指数大涨，加息预期大幅升温。
>大类资产表现：CPI公布后，标普500指数期货和现货黄金快速跳水，美元指数和美债收益率直线拉升。截至收盘，标普500指数下跌4.3%，10Y美债收益率上行5bp至3.41%，美元指数上涨1.5%至109.9，现货黄金下跌1.3%至1702美元/盎司。
>加息预期变化：利率期货数据显示，CPI公布前，市场预期9月加75bp的概率仅有90%，11月加50bp，12月加25bp，明年2月或3月再加25bp，之后停止加息。CPI公布后，市场预期9月至少会加75bp，并有30%的概率加100bp，11月大概率再加75bp，12月可能加50bp也可能加25bp，后续加息预期保持不变。此外，市场仍预期2023年下半年会降息50bp左右，与CPI公布前保持一致。
3、为何市场对本次CPI数据反应如此激烈？怎么看后续美国通胀和加息节奏？
>市场反应激烈的原因：本次公布的CPI数据仅比预期高了0.2个百分点，且依然延续回落，但市场反应却比之前更超预期的数据还要大，主要原因有两点：其一，本次CPI住宅分项大幅上涨，而住宅价格往往具有较强的刚性，历史上环比极少出现负值，因此将对后续CPI数据产生深远影响，这意味着通胀回落将比预期的更缓慢；其二，9/22将迎来美联储议息会议，此前市场对是否加息75bp仍存在“侥幸心理”，但本次数据无疑明确了至少会加75bp，并且对后续较长时间的加息预期都有所修正。>美国通胀展望及测算：能源分项方面，前期报告中我们曾指出，综合考虑供需缺口、对俄制裁、欧洲能源危机等因素，年底前布伦特原油均衡价格可能在90美元/桶附近，目前已接近这一水平，因此后续油价下跌节奏可能有所减缓。住宅分项方面，美国地产销售同比通常领先房价同比2-3个季度，房价同比领先CPI住宅分项同比1年半左右；美国地产销售同比从2020Q4开始持续大幅下行，2021Q3以来持续转负，房价同比从2021年Q3开始停止上行，并从今年3月以来持续回落，对应CPI住宅分项同比将从今年底开始上行趋缓，并大概率从2023年下半年开始持续回落。其他方面，商品分项受益于供应链修复、需求走弱等因素大概率延续下行趋势；食品分项受极端天气、地缘冲突等影响，走势仍有较大的不确定性。综合以上因素测算，美国9月CPI同比可能持平或小幅反弹，10月之后回落将更加顺畅，年底CPI同比、核心CPI同比预计分别为7%、6%左右，2023年底CPI同比、核心CPI同比预计都在3%左右。
>美联储加息节奏推演：结合我们对通胀的判断，再虑到目前距离9/22议息会议仅有一周左右的时间，而此前美联储官员从未明确表示支持加息100bp，我们认为9月加75bp仍是大概率事件；11月加75bp还是50bp仍需观察9-10月的经济和通胀数据，但若11月仅加50bp，则12月有较大可能也加50bp；明年2月大概率还有一次25bp，但之后将停止加息，并可能在明年下半年开始降息。因此，11月将是观察美联储政策立场是否转向的关键窗口，未来两个月资产价格仍有可能维持大幅波动。
风险提示：美国通胀、美联储货币政策、地缘冲突等持续超预期。
联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；刘安林，国盛宏观研究员；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员。
本文节选自国盛证券研究所已于2022年9月14日发布的报告《美国8月CPI略超预期，为何市场反应激烈？》，具体内容请详见相关报告。
熊园 S0680518050004 xiongyuan@gszq.com
刘新宇 S0680521030002 liuxinyu@gszq.com
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