经济仍下，新政策可期【国盛宏观|高频半月观】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观研究员，刘安林

工业生产多数回落；地产销售再降，指向今年“银十”可能成色不足；出口运价指数加速下行；均指向当前经济下行压力仍大。那么，后续经济、政策会怎么走？针对上述问题，我们对每半个月高频数据进行跟踪：1）国内经济；2）流动性。本期为近半月（2022.10.8—10.22）以来的经济数据跟踪。核心观点：近半月经济“喜忧并存、忧大于喜”，本质还是疫情反复、需求不足、信心不足，指向我国稳增长政策需持续发力，其中：货币将延续宽松、降准降息仍可期，也很可能会进一步松地产。短期紧盯5点：疫情演化；地产修复情况；政策落地和各地积极性情况；水泥、沥青、挖掘机等基建中观表现；美联储加息进展（11月2日加75BP几成定局）。1、总体看，近半月高频数据下的经济“喜忧并存、忧大于喜”，核心仍是疫情反复、需求不足、信心不足，指向稳增长政策需进一步发力，短期有5大关注点；>喜在，工程机械销售改善，特别是内销回升；汽车销售延续偏强；流动性仍然充裕；>忧在，工业生产，特别是中上游开工多数回落；地产销售再降、拿地也明显走弱；出口运价指数加速回落，指向出口可能继续承压；猪肉价格延续大幅上涨，可能阶段性推升通胀压力；人民币延续贬值，中美利差继续走阔。2、继续提示：当前经济下行压力仍大，本质还是疫情反复、需求不足、信心不足，指向我国稳增长政策需持续发力，其中：货币将延续宽松、降准降息仍可期，也很可能会进一步松地产。短期紧盯5点：疫情演化；地产修复情况；政策落地和各地积极性情况；水泥、沥青、挖掘机等基建中观表现；美联储加息进展（11月2日加75BP几成定局）。3、下为近半月（10.8-10.22）国内外高频一览：>国内经济跟踪：生产、地产同步回落，经济下行压力仍大。>流动性跟踪：OMO回归“地量”，人民币续贬，中美利差倒挂继续加深。报告摘要：

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一、国内经济跟踪：生产、地产同步回落，经济下行压力仍大
1.供给：中上游开工多数回落。近半月来，唐山高炉开工率环比降2.0个百分点至57.1%，整体处于近年同期偏低水平，但相比2021年同期高约4.0个百分点；焦化企业开工率环比转降4.6个百分点至64.7%，相比2021年同期高约6.8个百分点，趋势上看，焦化企业开工此前连续6周上行。沥青开工环比下降0.6个百分点，相比2021年同期低约1.6个百分点。PTA开工率环比上升2.5个百分点至75.8%，相比2021年同期高约7.6个百分点。下游开工涨跌互现。汽车半钢胎开工率环比升12.9个百分点至64.6%，同比高约9.0个百分点；江浙地区涤纶长丝开工率环比下降2.5个百分点至73.9%，同比低约1.5个百分点，前值为低8.5个百分点，指向江浙地区纺织业仍在恢复。
2.需求：地产销售再降，“银十”可能成色不足；土地成交走弱。近半月30大中城市商品房成交环比降6.5%，相比2021年同期降约27.9%，降幅再度扩大，指向今年“银十”可能成色不足；百城土地成交面积环比降47.4%，相比2021年同期偏低约5.7%（前值为偏高约31.2%）。9月工程机械内销、使用时长均有所改善。9月挖掘机销量环比增加约17.2%、同比偏高17.2%，其中内销约10520台，环比增15.7%、同比降约24.5%；9月挖掘机平均开工时长环比上升3.1小时/月、但同比偏低约0.8小时/月，指向基建开工可能有所加速。沿海8省发电耗煤延续回落；汽车销售仍强。近半月沿海8省发电日均耗煤184.8万吨、前值约196.3万吨，环比降5.9%，指向天气转凉，居民用电及发电耗煤回落；10月乘用车日均销售8.7万辆，环比升42.4%，同比增76.5%。3.价格：CRB工业原料现货指数续跌，重点商品价格涨跌互现。其中，CRB工业原材料指数环比跌1.0%（前值跌2.7%）。重点商品中：布油价格环比涨2.9%至92.9美元/桶（前值跌3.6%），同比涨约10%；动力煤期货价格有所上升（现货价格再度停止更新）；铁矿石价格环比跌1.5%，相比2021年同期涨8.2%。中游工业品价格分化。螺纹钢现货价格环比下跌0.8%，前值为跌0.2%，跌幅略有扩大，相比2021年同期仍低约30.3%；水泥价格环比涨2.7%，前值为涨1.7%，涨幅略有扩大，但相比2021年同期仍低约28.1%。下游消费品价格多数上涨。猪价环比涨8.8%，前值为涨2.1%，可能阶段性推升通胀压力；菜价环比涨1.4%，前值为涨10.0%。4.库存：工业品库存延续分化，钢材、沥青库存续降，煤炭、水泥库存小升。其中：沿海8省电厂存煤环比增加0.4%，前值为增0.9%，累库速度继续放缓；钢材去库速度亦有所放缓，近半月钢材库存（厂库+社库）减少约15.0万吨，前值为减少45.9万吨；沥青库存下降14.0万吨，前值为降3.7万吨；水泥库容比上升1.4个百分点至69.6%，高于2021年同期约21.6个百分点，前值为偏高约14.4个百分点。5.交通&物流：航运价格再降、物流分化，节后人员活动先升后降。近半月BDI指数环比跌0.5%，前值为涨29.6%；CCFI指数跌17.0%，前值为跌9.9%，跌幅明显扩大，指向我国出口可能继续承压。整车货运流量指数环比涨2.7%，公路运价指数环比涨0.1%，同比偏高约3.4%。百城交通拥堵指数环比涨3.8%，但10大重点城市地铁出行人数环比降约1.9%，指向人员活动再度回落。

二、流动性跟踪：OMO回归“地量”，人民币续贬，中美利差倒挂继续加深

1.货币市场流动性：央行回归OMO“地量”，近半月央行通过OMO实现货币回笼3470亿元；货币市场利率整体趋降，近半月DR007、R007、Shibor（1周）均值分别环比下行18.4bp、20.7bp、17.9bp；R007和DR007利差均值收窄约0.1bp，表明跨季之后，市场流动性逐渐回归常态。3月期AAA+、AA+同业存单到期收益率同步上行约4.9bp。

2.债券市场流动性：近半月利率债发行12549亿元，环比多发5355亿元；地方专项债发行1473.5亿元，环比多发1393.5亿元，其中9月初下达的5000亿元新增专项债限额已发行1714.1亿元，剩余3285.9亿元未发，意味着10月最后一周专项债可能集中发行（国常会要求10月底之前发行完毕）。10Y国债到期收益率上行3.2bp至2.730%，1Y国债到期收益率均值环比下行6.4bp至1.785%，期限利差走阔约9.6bp至94.6bp。

3.汇率&海外市场：截至10月21日，美元指数收于111.85，近半月均值上行0.4 %。其中，美元兑人民币约7.119，对应人民币贬值约0.4%；近半月10Y美债收益率收于约4.21 %，均值环比上行25.5bp，中美利差再度走阔21.6bp，当前倒挂约148bp。

风险提示：疫情、政策力度、外部环境等超预期变化

正文如下：

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一、国内经济跟踪：生产、地产同步回落，经济下行压力仍大

1.供给：中上游开工多数回落，下游开工涨跌互现

中上游开工多数回落。近半月来，唐山高炉开工率环比下降2.0个百分点至57.1%，相比2021年同期高约4.0个百分点，前值为高约4.4个百分点。焦化企业开工率环比下降4.6个百分点至64.7%，相比2021年同期高约6.8个百分点。沥青开工环比下降0.6个百分点，相比2021年同期低约1.6个百分点。PTA开工率环比上升2.5个百分点至75.8%，相比2021年同期高约7.6个百分点，前值为低12.1个百分点。

下游开工涨跌互现。近半月来，汽车半钢胎开工率环比上升12.9个百分点至64.6%，相比2021年同期高约9.0个百分点，前值为高约11.5个百分点，主因国庆期间汽车开工率明显回落、当前仍在恢复。江浙地区涤纶长丝开工率环比下降2.5个百分点至73.9%、相比2021年同期低约1.5个百分点，前值为低约8.5个百分点，指向江浙地区纺织工业仍在恢复。

2.需求：地产销售再降，“银十”可能成色不足，发电耗煤续降，汽车销售仍强地产

地产销售再降，“银十”可能成色不足；土地成交走弱。近半月来（数据截至10.22），30大中城市商品房周均成交约251.3万㎡，环比下降6.5%，相比2021年同期下降约27.9%，降幅再度扩大，指向今年“银十”可能成色不足。百城土地成交仍偏弱，近半月周均成交1381.7万㎡，环比下降47.4%，相比2021年同期偏低约5.7%、前值为高约31.2%。往后看，伴随松地产组合拳发力，四季度地产景气度有望修复，显著回暖难度较大，但经济下行压力仍大，稳增长需要稳地产，地产政策进一步放松可期。

9月工程机械销售回升、国内销售有所改善；挖掘机使用时长有所上升。9月挖掘机销量2.1万台，环比增加17.2%，相比2021年同期高约5.5%；其中国内销量10520台，环比增加15.7%，相比2021年同期低约24.5%；9月挖掘机平均开工101.0小时/月，环比上升3.1小时/月，相比2021年同期仍偏低约0.8小时/月。整体看，挖掘机内销、开工时长环比均有所回升、但仍低于往年同期水平，指向稳增长还需加力，特别是地产仍待进一步修复。

沿海8省发电耗煤延续回落；汽车销售仍强。近半月（10.8-10.22）沿海8省发电日均耗煤184.8万吨，前值约196.3万吨，环比下降5.9%，指向伴随天气转凉，居民用电以及发电耗煤继续回落。据乘联会，截止10月16日，乘用车日均销售8.7万辆，环比上升42.4%，相比2021年同期高约76.5%。

3.价格：上游资源品、中游工业品价格涨跌互现，下游消费品价格多数上涨

上游资源品：CRB工业原料现货指数续跌，重点商品价格涨跌互现。近半月来，CRB工业原料现货指数环比下跌1.0%，前值为跌2.7%；相比2021年同期下跌12.7%，前值为跌8.3%，跌幅有所扩大。其中，重点大宗商品中：布伦特原油价格收于92.9美元/桶，近半月环比上涨2.9%，前值为跌3.6%，相比2021年同期上涨10.0%，前值为涨11.7%。截止10月19日，动力煤期货价格有所上升。铁矿石价格环比下跌1.5%；相比2021年同期涨8.2%，前值为低约8.8%。

中游工业品：价格涨跌互现。近半月来，螺纹钢现货价格环比下跌0.8%，前值为跌0.2%；相比2021年同期下跌约30.3%，前值为跌27.8%，跌幅有所扩大。水泥价格指数环比上涨2.7%，前值为涨1.7%；相比2021年同期仍然下跌28.1%；趋势上看，当前水泥需求已逐步走出淡季，但今年水泥价格整体偏弱，后续走势仍有不确定性。

下游消费品：价格多数上涨。近半月来，猪肉价格环比续涨8.8%，前值为涨2.1%；相比2021年同期上涨81.7%，前值为涨60.5%，涨幅有所扩大，对通胀的拉动可能也将进一步扩大。蔬菜价格延续小涨，近半月录得上涨1.4%，前值为涨10.0%。

4.库存：工业品库存延续分化，钢材、沥青库存续降，煤炭、水泥库存小升

电厂存煤延续小升。近半月沿海8省电厂存煤均值2999.8万吨，前值约2988.5万吨，环比增加0.4%，前值为增0.9%，指向电厂存煤累库速度略有放缓。截至10月21日，钢材库存（厂库+社库）1338.6万吨，环比减少15.0万吨，整体库存水平仍处于近年同期低位。沥青库存（厂库+社库）环比下降14.0万吨至146.7万吨，处于近年同期均值水平；水泥库容比上升1.4个百分点至69.6%，仍处近年同期最高水平，相比2021年同期高约21.6个百分点，前值为高约22.7个百分点。

5.交通&物流：航运价格再降、物流分化，节后人员活动先升后降

近半月来，波罗的海干散货指数(BDI)环比微涨0.5%，前值为涨29.6%；中国出口集装箱运价指数(CCFI)环比跌17.0%，前值为跌9.9%，跌幅明显扩大。近期CCFI下行速度明显加快，指向我国出口可能承压。趋势上看，整车货运流量指数有所回升，近半月环比上升1.4%，相比2021年同期下降24.9%。其中，上海整车货运流量指数近半月环比升2.7%，相比2021年同期降7.7%；北京整车货运流量指数近半月环比降9.0%，相比2021年同期下降36.6%。公路运输价格指数先升后降，近半月环比上升0.1%；相比2021年同期偏高3.4%。

百城交通拥堵指数回升、地铁出行人数回落。近半月百城日均交通拥堵指数均值环比上升3.8%至1.5，相比2021年同期偏低约8.0%；10大重点城市日均地铁出行人数约3798.1万人，环比回落1.9%，相比2021年同期偏低约19.3%，人员活动再度回落。

二、流动性跟踪：OMO回归“地量”，人民币续贬，中美利差倒挂继续加深

1.货币市场流动性

流动性投放：央行OMO回归“地量”。近半月来，央行通过OMO实现货币投放390亿元；由于跨季结束，OMO到期3860亿元，货币净回笼3470亿元。

货币市场利率：近半月来，货币市场利率整体趋降、但近期小升。整体看，近半月DR007、R007、Shibor（1周）均值分别环比下行18.4bp、20.7bp、17.9bp；月中之后，MLF等量平价续作，降准预期落空，货币市场利率有所回升。R007、DR007利差均值环比收窄约0.1bp，表明跨季之后，市场流动性逐渐回归常态。不同评级同业存单到期收益率均有所上升，3月期AAA+、AA+同业存单到期收益率均值同步上行4.9bp。

整体看，延续此前判断，OMO延续“地量”操作，主因货币市场流动性仍然充裕，但鉴于我国经济仍偏弱、通胀仍处低位，后续宽松仍是大方向，降准降息可期。继续提示，美联储持续加息旨在压通胀，我国货币宽松旨在稳增长。

2.债券市场流动性

一级市场：近半月来，利率债发行12548.8亿元，环比上期多发5355.3亿元。其中，国债发行6755.7亿元，环比多发3570.4亿元；地方专项债发行1473.5亿元，环比多发1393.5亿元；年初以来（数据截至10月23日），地方专项债合计发行36905.1亿元，累计发行进度101.1%，其中9月初下达的5000亿元的新增专项债限额发行约1714.1亿元，剩余3285.9亿元未发，意味着10月最后一周专项债可能集中发行（国常会要求10月底之前发行完毕）；政策性金融债发行2757.9亿元，环比多发102.5亿元。

二级市场：近半月来，10Y国债到期收益率环比上行3.2bp至2.730%，1Y国债到期收益率均值环比下行6.4bp至1.785%，期限利差均值走阔约9.6bp至94.6bp。

3.汇率&海外市场

近半月来，美元指数延续高位震荡，最新收于111.85，均值环比上期上行约0.4%，相比2021年同期已上行20.0%；其中，美元兑人民币收于7.119，对应人民币贬值约0.4%。10年期美债收益率收于4.21%，均值环比上行约25.5bp，截至10月21日，中美利差（中国-美国）均值再度走阔21.6bp，当前中美利差倒挂约148bp。

风险提示：疫情演化、政策力度、外部环境等超预期。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观研究员；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观研究员；朱慧，国盛宏观研究员。

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本文节选自国盛证券研究所已于2022年10月23日发布的报告《高频数据半月观—经济仍下，新政策可期》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

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