趋势的确认—9月出口再超预期的信号【国盛宏观熊园团队】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

国盛证券宏观分析师，刘安林

事件：按美元计，中国9月出口金额同比-6.2%，预期-7.6%，前值-8.8%；中国9月进口金额同比-6.2%，预期-5.7%，前值-7.3%；顺差777.1亿美元，前值682.0亿美元。

核心观点：9月出口延续强于预期和前值，基数回落之外，外需韧性应是主要支撑；趋势上，7月大概率是本轮出口同比读数低点，后续降幅大概率继续收窄，年底可能小幅转正。结构上，重点关注：1）对东亚（韩国、日本等）、俄罗斯出口偏强，对欧美出口降幅收窄、但未超出基数效应范畴；2）机电产品出口可能边际改善，汽车仍是亮点，消费电子相关产品拖累弱化。继续提示：综合9月出口、社融、PMI、高频等数据表现，确认了经济环比好转的趋势，三季度GDP也可能超预期；但本质上看，当前经济应仍处底部、内生动能尚需提升，预计年内还会有政策，包括一线松地产、化债、城中村改造、降息降准等。

1、整体看，9月出口同比-6.2%，强于Wind一致预期-7.6%和前值-8.8%，为连续2个月降幅收窄；环比增5.0%，创2010年以来同期最高水平，指向9月出口韧性仍偏强。归因看，基数回落之外，外需韧性应是主要支撑。

2、往后看，继续提示：7月的-14.3%大概率是本轮出口同比读数低点，近2月的数据也初步验证了这一观点；后续出口降幅大概率继续收窄，年底同比增速可能小幅转正。

3、结构看，9月出口国别、商品、贸易方式等主要有以下特征：

>分国别看，9月我国对东亚（韩国、日本等）、俄罗斯出口偏强，对欧美出口同比降幅收窄、但未超出基数影响范畴。

>分商品看，机电产品出口降幅收窄，汽车仍是亮点，消费电子相关产品拖累弱化；劳动密集型产品出口降幅同样有所收窄，主因基数回落。

>分贸易方式看，一般贸易仍是主流、且降幅有所收窄；进料加工等贸易方式仍偏弱。

4、进口看，9月同比-6.2%，弱于预期-5.7%、但强于前值-7.3%，同样为连续2月降幅收窄；环比增2.3%，弱于季节规律（2015-2019年均值为3.9%），指向我国经济环比有所企稳、但经济内生动能仍待提升。

正文如下：

1、整体看，9月出口同比-6.2%，强于Wind一致预期-7.6%和前值-8.8%，为连续2个月降幅收窄；环比增5.0%，创2010年以来同期最高水平，指向9月出口韧性仍偏强。归因看，基数回落之外，外需韧性应是主要支撑。具体看：9月全球制造业PMI续升0.1个百分点至49.1%，美国、欧盟、英国等主要经济体PMI韧性偏强，其中：美国ISM制造业PMI回升1.4个百分点至49.0%，创近10个月新高；欧盟PMI微降0.1个百分点至43.4%、但相对7月的42.7%也有所改善。而且，同中国出口结构类似的韩国、越南9月出口均有所回升，其中：韩国出口同比降幅收窄3.9个百分点至-4.4%，越南出口增速回升7.9个百分点至4.9%，指向外需可能存在边际改善。此外，2022年同期基数回落，也是9月出口同比降幅收窄的重要支撑。

2、往后看，继续提示：7月的-14.3%大概率是本轮出口同比读数低点，近2月的数据也初步验证了这一观点；后续出口降幅大概率继续收窄，年底同比增速可能小幅转正。具体看，延续此前判断：由于出口价格降幅收窄+基数回落，出口同比读数应会延续回升、年底可能小幅转正，即全年出口可能呈现V型走势。此外，近期美国经济韧性偏强，也有可能带动后续出口强于预期；但是，也应关注利率长期处于高位可能造成企业融资压力，进而对外需形成抑制的可能。

3、结构看，9月出口国别、商品、贸易方式等主要有以下特征：

>分国别看，9月我国对东亚（韩国、日本等）、俄罗斯出口偏强，对欧美出口同比降幅收窄、但未超出基数影响范畴。具体看：9月我国对东亚地区的韩国、日本出口同比降幅分别收窄7.5、13.7个百分点至-7.0%、-6.4%，明显超过基数效应的影响，环比也在近年同期偏高水平；对俄罗斯出口增速回升4.3个百分点至20.6%，延续偏强。对欧盟、美国出口降幅分别收窄8.0、0.2个百分点至-11.6%、-9.3%，均未明显超过基数效应影响。此外，9月对东盟出口同比回落2.4个百分点至-15.8%，连续5月低于总体增速，高基数应是主要拖累。

>分商品看，机电产品出口降幅收窄，汽车仍是亮点，消费电子相关产品拖累弱化；劳动密集型产品出口降幅同样有所收窄，主因基数回落。具体看：1）机电产品，基数回升背景下，9月机电产品出口同比降幅仍1.2个百分点至-6.1%，指向机电产品出口可能存在边际改善。其中：汽车出口延续强势，同比增45.1%，拉动整体出口约0.9个百分点；手机、电脑出口降幅分别收窄13.4、6.6个百分点至-7.1%、-11.6%，可能跟部分品牌电子产品发布新品等有关，二者合计少拖累出口约0.6个百分点。2）劳动密集型产品，由于基数回落，9月服装、鞋靴、纺织、家具、玩具出口降幅分别收窄3.6、4.4、2.8、2.1、0.5个百分点至-8.9%、-17.6%、-3.6%、-4.7%、-15.0%，合计少拖累整体出口约0.6个百分点。

>分贸易方式看，一般贸易仍是主流、且降幅有所收窄；进料加工等贸易方式仍偏弱。其中：9月我国一般贸易出口1893亿美元，同比降幅收窄4.6个百分点至-2.7%；进料加工贸易595亿美元，同比降幅收窄0.7个百分点至-14.9%；此外，海关特殊监管区域物流货物（保税港等）230亿美元，同比增2.3%。

4、进口看，9月同比-6.2%，弱于预期-5.7%、但强于前值-7.3%，同样为连续2月降幅收窄；环比增2.3%，弱于季节规律（2015-2019年均值为3.9%），指向我国经济环比有所企稳、但经济内生动能仍待提升。具体看：

>机电产品仍是主要拖累：9月我国机电产品进口降幅扩大0.4个百分点至     -9.9%，拖累进口增速约4.0个百分点（前值为拖累进口3.6个百分点）。

>能源进口仍是重要支撑。9月我国成品油、煤、原油、天然气进口分别同比66.4%、0.6%、0%、-33.8%，剔除能源后我国进口增速为-6.9%。

>此外，医药、水果等产品进口明显增加。9月我国医药材及药品、水果坚果进口增速分别回升22.1、38.2个百分点至24.4%、63.0%，也是进口支撑项之一。

风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化。

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘安林，国盛宏观分析师；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观分析师；穆仁文，国盛宏观分析师；朱慧，国盛宏观分析师；卢姿卉，国盛宏观研究员。

相关文章：

本文节选自国盛证券研究所已于2023年10月14日发布的报告《趋势的确认—9月出口再超预期的信号》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

刘安林     S0680523020002        [e-mail]

特别声明：《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施。通过微信形式制作的本资料仅面向国盛证券客户中的专业投资者。请勿对本资料进行任何形式的转发。若您非国盛证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请取消关注，请勿订阅、接受或使用本资料中的任何信息。因本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！感谢您给予的理解和配合。

重要声明：本订阅号是国盛证券宏观团队设立的。本订阅号不是国盛宏观团队研究报告的发布平台。本订阅号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本订阅号所载的信息均摘编自国盛证券研究所已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。

本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。 

版权所有，未经许可禁止转载或传播。